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人民币升值如何影响市场?

2017-09-13 14:53:12 来源:
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  8月末以来,人民币兑美元汇率经历超强阶段性走势,近两周的升值幅度已超过3%,来到6.46%的高位,而同期美元指数的跌幅则仅为1.3%。那么,如何理解汇率飙升对经济基本面、货币政策、以及市场带来的影?我们认为,人民币快速升值,在国内需求没有明显改善情况下,基本面或将受到出口下降的拖累,汇率建立的短期优势给了未来央行降准降息的空间,上游周期行业则面临进口替代品价格下降的压力。

  汇率本质上一种资产的价格,由投资者对未来经济走势的预期决定。我们先简单探讨汇率的决定因素,以及本轮人民币升值的主要原因。由于国际金融市场越来越发达,外汇的交易量早已超过全球的贸易量,因此,汇率不再是由实际的贸易需求所决定,而变成外汇这种资产的价格,中期走势由投资者对未来经济走势的预期决定,短期走势则受到流动性、交易行为等干扰。央行的货币政策虽然也影响汇率的走势,但本质上货币政策也是由经济基本面所决定的。

  市场预期中国经济企稳、资本外流受限、贬值预期逆转引发负反馈效应是推动本轮升值的主要原因。首先,从中期的走势来看,今年以来,中国宏观经济的数据出现明显好转,市场对于经济企稳的预期开始加强,而美国方面经历一轮强劲的复苏之后,叠加对美联储缩表、加息的担忧,不确定性开始增强,基本面的相对变化使得人民币对美元形成了升值趋势;其次,近期狂飙的情况也受到短期的流动性和交易情况的影响,不管是对于虚拟货币的一系列强监管政策出台,还是对企业出国投资的态度从鼓励转变为谨慎,都阻碍了资本的流出,短期降低了对美元资产的需求;此外,年初以来人民币贬值预期普遍存在,而上半年美元贬值过程中人民币并未相应升值,使得升值趋势出现后,大量做空交易不得不进行止损,形成了负反馈效用,加速了短期的升值幅度。

  FDI未见起色,出口受到影响,升值对经济基本面或产生负面冲击。虽然市场对于中国经济基本面的预期改善,推升了人民币汇率,但是对实体经济的影还是要看外商的项目投资以及出口情况。数据来看,近几个月外商投资的数据并不理想,因此推升汇率还主要停留在外汇的投资层面,没有落实到实体投资层次;而出口方面,7月和8月的出口同比增长分别为11.2%和6.9%,较上半年持续大幅回落,PMI新订单指数也从5月的52降至目前的50.4,在全球需求未出现大变化的情况下,出口的走弱或与人民币升值有一定关系。此外,升值情况下,由于大宗商品等原材料价格变的便宜,在目前上游商品价格飞涨的背景下,有利于国内中游加工企业改善利润,但是下游需求未见彻底好转,这部分影响对基本面的改善或将有限。

  大幅升值建立汇率优势,降准降息预留空间。中期来看,中国经济还是存在一定的下行压力,近期数据的好转并没有改变宏观周期的趋势,一旦基本面压力来袭,降准降息是极有可能采取的货币政策。美联储步入加息周期,降准降息会带来资本外流,使得人民币承受贬值的压力。目前,人民币处于一个升值阶段,短期的大幅上涨也建立了一定缓冲基础,使得降准降息后汇率有较大走高的空间。从历史情况看,08年、12年、15年三次典型的降息和降准阶段,人民币汇率要么处于升值区间,要么在前期有较大的阶段性升值。

  对市场的影响,短期流动性有支撑,中期业绩受到基本面拖累。人民币升值,资金的外流减少,同时吸引国外资金进入,比如北上资金、QFII的进入,流动性在短期得到一定的保障,无论是对债券市场,还是股票市场,都形成利好。特别的,由于QFII等资金风格偏向蓝筹股,有利于白酒家电等白马股。但是,上面的分析指出,由于出口下滑,基本面会受到负面的冲击,从而影响公司的业绩,在中期需要警惕这类风险。按照我们中期策略报告的逻辑,在经济下滑时,以新经济、消费等为代表的创业板相对于主板将有更好的弹性,具备一定的相对优势。

  行业方面,中游加工行业获利,上游周期及出口比重大的行业受损。人民币升值对行业的影响,主要看行业对进出口的参与度以及处于产业链中的位置,大概分五类途径:第一,上游生产原材料的部分周期行业,升值使得进口原材料的价格下降,近期行业的高价格和高利润将面临压力,例如煤炭、有色等;第二,中游加工行业,进口原材料价格下降,降低原材料采购成本,对利润形成支撑,例如造纸、机械等;第三,出口比重大的行业,升值使得价格竞争力下降,例如纺织服装、轻工制造等;第四,升值带来资金流入直接利好的行业,例如地产、证券等,同时,QFII等流入资金更加偏好白酒家电等蓝筹股;第五,主要收入或负债直接以美元计价的行业,比如航空、旅游等外汇是其成本端,因此受益,而电子元器件等外汇是其收入端,因此受损。具体见下表。

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