今年的诺贝尔经济学奖解释:为什么熊市不愿割肉?

2017-10-11 13:42:02 来源:
利空

  北京时间10月9日17时45分,2017年诺贝尔经济学奖揭晓。瑞典皇家科学院诺贝尔奖评审委员会宣布,将今年诺贝尔经济学奖授予72岁的美国经济学家、芝加哥大学教授理查德.塞勒(Richard Thaler),以表彰他在行为经济学上的贡献。今年的经济学诺奖奖金为900万瑞典克朗(约折合735万元人民币)。

  除了经济学家这个头衔之外,塞勒还有一个让人意想不到的身份:演员。在获得2016年奥斯卡最佳改编剧本奖的电影《大空头》中,塞勒本色出演,客串扮演了一名经济学家,他和赛琳娜.戈麦斯去了拉斯维加斯的一家赌场,向人解释什么是担保债务凭证。

  微博大V@有限次重复博弈做了一点解读:

  而在Thaler获奖后被问及,“你会怎么花费9百万瑞典克朗的奖金?”72岁的老爷子继续开起了玩笑:“我会尽最大努力,用非理性的方式把这些钱花光。”

  是不是瞬间觉得这个诺贝尔经济学奖得主有趣多了?来进一步认识这个大神。

  一、有限理性

  塞勒发展了“心理账户”理论,解释了人们是怎样在内心中通过创建分别的账户来简化经济决策的;人们会聚焦于单个决策的狭隘影响,而不是它们的总体效果。他还向我们展示了厌恶损失能够如何解释以下现象:人们如果拥有某件东西,会比没有的时候更高估其价值,这一现象被称为“禀赋效应”。塞勒是行为金融学领域的奠基人之一,这一学科研究认知限制是如何影响金融市场的。

  图1 为了管理我们生活中的众多财务决策,我们经常会在脑海中把它们计入不同的“账户”。心理账户的理论显示了这样做可能带来的意外问题。

  二、社会偏好

  塞勒关于“公平”的理论和实验研究很有影响力。他展示了消费者对公平的关注会阻止公司在需求增加的时候涨价,但却不会阻止公司在成本上升时涨价。塞勒和他的同事还设计了“独裁者博弈”,这个实验工具被应用在大量研究中,用于衡量世界各地的不同群体对于公平的态度。

  图2:不期而遇的降雨增加了雨伞的需求,但是借机涨价的销售者却会被人鄙视。

  三、自制力缺乏

  我们都知道新年计划总是难以执行,塞勒给了这个古老的难题一个新的解决方案。他展示了如何用计划者-实施者模型(planner-doer model)分析自控问题,这个模型与现在心理学家和神经科学家用来描述长期计划与短期执行间的矛盾的框架类似。我们打算存养老金,想选择更健康的生活方式,却经常失败,一个重要的原因就是我们会向短期诱惑屈服。在塞勒的应用工作中,他展示了如何使用“助推”(nudging,他自创的术语)来帮助人们更好地自控,来存下养老金和完成其他事情。

  图3:奥德修斯和海妖塞壬的传说,就是关于“长远计划的自我”与“短期享乐的自我”之间的对抗。

  综上,理查德.塞勒的贡献在个体决策的经济学分析和心理学分析之间架设了一座桥梁。行为经济学是一个正在快速扩张的新兴领域,而塞勒的实验结果和理论洞见对于这个领域的诞生至关重要;这个领域还对于经济学研究和政策的很多方面有着深远影响。不一样的金钱:投资决策中的心理账户

  回到上面的话题,为什么炒股的人喜欢卖出赚钱的股票而不舍得卖出巨亏的股票。

  首先来考虑一个问题:

  你准备去电影院里看场电影,可就在去电影院的路上,出现了一个小插曲:

  插曲一:坐车的时候,你发现丢了50元公交卡,这时你还会按照原计划去电影院花50元钱看吗?

  插曲二:坐车的时候,你发现几天前花50元买的电影票丢了,这时你还会继续去电影院重新花50元钱看吗?

  在前一种情况下,大部分人会选择继续看电影;而在后一种情况中,大部分人放弃了计划。他们悻悻地想,看网上的资源也是一样的。——同样是损失了50元钱,怎么就给人带来不一样的感受呢?

  被测试者内心不自觉会产生两个心理账户:“电影账户”和“公交账户”。第一种情况,即公交卡丢失时,相当于“公交账户”受到了意外损失,与电影票本身没有关系,也没有理由不去看电影。第二种情况,即电影票丢失时,相当于本来的“电影账户”忽然遭受损失,人的感觉更可能是“我如果继续坚持要看电影,就相当于花了多一倍的钱买了一张票”,由于“超支”,最终导致大多数人选择放弃看电影。

  理查德.塞勒在1985年曾进行过一项研究,在这项研究中,他提出了一个如今在经济心理学中十分热门的概念:心理账户(mental accounting)。

  所谓心理账户,就是人们在心里无意识地把财富划归不同的账户进行管理,不同的心理账户有不同的记帐方式和心理运算规则。而这种心理记帐的方式和运算规则,往往与经济学和数学运算方式并不相同,因此经常会以非预期的方式影响着决策,使个体的决策违背最简单的理性经济法则。人们在进行各个账户的心理运算时,普遍特点是并没有追求理性认知范畴中的“效用最大化”,而是追求情感层面上的“满意最大化”。

  当大多数专家把心理账户作为人的非理性进行批判时,我们应该明白,这种心理因素的存在,对人来讲具有重要的积极意义,在人类进化过程中也没有被弱化甚至消失。想象我们的祖先在恶劣的环境下,连温饱都没有保障,首要的因素是长期生存下来,很多时候最优策略是追求风险小到零的“满意最大化”,而不是“效用最大化”。

  比如:区别对待账面损失和实际损失。

  我们容易将抛售后的股票亏损和未抛售的股票亏损划入不同的心理账户中,感觉上,抛售之前是账面亏损,抛售之后才变成实际亏损。而在客观的时点上,二者没有实质差异。比如48元的中国石油跌到20元,就是亏损了28元,但持有到这个时候的投资者可能更愿意继续持有,因为这感觉只是账面亏损,卖出了,就变成实际亏损了。可能导致的结果是,他继续持有到10元。决定是否继续持有,跟亏损多少没有关系,跟它是否值这个价才有关系。

  盈利资金再投资时,谨慎度降低。投资者往往在潜意识里认为卖掉其他股票的盈利资金,反正是赚来的钱,处理的谨慎程度可能低于工资收入等其他投资资金。

  塞勒针对经济学现有理论体系中的某些缺陷进行了深入的研究,贡献了诸多理论研究成果。

  1.禀赋效应。

  禀赋效应概念由塞勒(R.Thaler,1980a)首先提出,但其理论基础源于特沃斯基和卡[内曼的前景理论。塞勒认为人们在决策过程中对利害的权衡是不均衡的,对“避害”的考虑远大于对“趋利”的考虑,这充分体现了行为经济学的研究方法。传统经济学理论往往会假设决策制订者把损失的费用等同于机会成本,但相对于机会成本来说,现实生活中人们往往更重视自己的损失。

  举例来说,工资按工作时间给付,若你在每周工作50小时的同时可以有一个在工作时间内休息5小时的机会,你是否会选择休息?若你在每周工作45小时的同时有一个再工作5小时的机会,你是否会选择工作?当视工资的减少为损失的费用、额外收入为机会成本时,答案是否定的。

  禀赋效应的提出引起了人们巨大的争议,因为它挑战了新古典主义经济学对消费者选择的分析基础,即效用决定于客观资产价值,而且它的提出冲击了科斯定理(Coase theorem),即只要交易成本为零,财产的法定所有权分配就不会影响经济运行效率,资源配置最终状态与产权配置的初始状态无关。

  按照科斯定理,政府应该做的事情就是尽量降低市场交易成本,使产权明晰,市场效率趋于最优。然而,当考虑到禀赋效应以后,政府仅仅做出这样的努力或许还不够,初始的产权配置对最终资源分配有着决定性作用,这就要求政府应该考虑到市场效率的低下,在分配产权开始阶段就必须更注重效率,而不能指望过分依赖市场调节。

  2.跨期选择

  塞勒及其合作者(Loewen stein & Thaler,1989)指出跨期选择是对成本与收益分散在各个期间进行决策。当一个人面对自己的冲动性时,一般的解决方法就是试图控制自己未来的行为,但在很多涉及跨期选择的情形下,学界对个体做出长期理性选择的能力存在质疑。

  例如,当消费者面临选择一台比同型号少花60元却每年多花60元电费的空调时,如何选择才更理性;10年后拯救10条性命和今年拯救10条性命是否无差异;这些问题均没有固定的答案,均会因人而异。许多经济学家认为人的心理对于决策制定而言是一件无关紧要的事情,而塞勒在学术研究时经常提供一些个人违反理性选择假说的证据,但是又提不出一套能很容易地和经济学模型相结合的替代性假说。塞勒认为心理学对决策制定作用既有破坏性又有建设性,而他所坚持的研究方法就是强调理论和经验性研究的紧密结合。

  3.心理账户和储蓄理论

  塞勒对心理账户和储蓄理论的研究有突出的贡献。人们如何评价不同经济交易下的公平?人们何时会把两件事情的效用合并起来看?什么时候又会把两件事情分开来计算?在公平问题上,塞勒(R.Thaler,1990a)给出的答案是消费者经常会从价格比较中提取积极的或者消极的交易效用,并与自己的消费偏好相结合从而得到相应的公平标准。

  事实上,相对于吃亏本身来说,消费者更在意的是这种“伤害”是否会加强另一方的有利地位。在合并或分解两个事件效用方面,人们更倾向于把小的损失和大的收获合并起来对待。

  心理账户概念最重要的是自我控制,它假定人们为了实现一定的目标也会在心里记账。消费者在不同来源收入下的储蓄倾向和消费倾向不同,即一个拥有20万元股票投资组合的人不太可能会因为这个投资组合增值2万元而改变自己的消费习惯,但如果这两万元收入来自于赌博、奖金或者税收折扣,那他很可能在短期内增加自己的消费。

  经济学中关于储蓄的标准模型源于莫迪利亚尼(F.Modigliani)的生命周期理论(life cycle theory),但塞勒等(Thaler & Shefrin,1988)发现消费经验证据与理论模型有两点不一致。

  其一,消费似乎对于收入过于敏感,而且各种形式的财富似乎不像生命周期理论所设想的那样具有很强的替代性,塞勒通过经验和实验数据完善了生命周期理论,即首先修正了可替代性假设。

  其二,人们均缺乏耐心,特别是短期内的个体行为显示,他们的贴现率似乎超过了利率,当然短期内过高的贴现率又会导致新的问题——自我控制。对此,塞勒提出采取一些无法反悔的措施和内部强制策略来解决这些问题。

  4.行为金融理论

  塞勒在行为金融研究学的研究方面贡献颇丰。在股票溢价之谜这个问题上,塞勒等(Shlomo & Thaler,1995)给出解释,当投资者经常性地评价他们的投资组合时,短视的厌恶损失就会令很大一部分投资者放弃股票投资的长期高回报率,而投资于具有稳定回报率的债券,因为股票收益在短期内具有很大的波动性和不确定性。

  根据弱势有效市场假说,一个投资者无法利用过去的价格信息来获得超额收益,也就是说股票价格纯粹服从随机游走,但塞勒等(De Bondt & Thaler,1985)曾发现了“输者赢者效应”,即投资者对过去输者组合过分悲观,对过去的赢者组合过分乐观,导致股价偏离其基本价值,待一段时间之后市场自动修正,前期的输者将赢得正的超额收益,前期赢者的超额收益则为负。

  据此,他们提出了预测股票收益的新方法:采用反转策略(contrarian strategy),买进过去3至5年内输者组合,卖出赢者组合,这一策略可以使投资者在未来3至5年内获得超额收益。塞勒等(De Bondt & Thaler,1985)认为过度反应产生于投资者并没有使用贝叶斯法则(Bayes theorem)对客观信念和行为进行调整,而是在忽视历史概率的情况下高估新信息的重要性,导致市场价格与基本价值产生过高或过低的偏离,这个结论也激励了更多的学者来研究和解释均值回归现象。

  塞勒对股票市场中的日历效应(calendar effect)也进行了研究。日历效应是指金融市场与日期相联系的非正常收益、非正常波动及其他非正常高阶矩,主要包括季节效应(seasonal effect)、月份效应(mon th of the year effect)、星期效应(week effect)和假日效应(holiday effect)。

  塞勒在股市和股票研究方面取得了三项主要成果:

  (1)价格变动可能与影响资金进出市场的习俗有关;

  (2)机构投资者对它们的投资组合进行季节性调整的原因是一种被文雅地称作“装饰门面”的活动;

  (3)对日历效应另一种不同类型的解释是,它们与好消息和坏消息发布时间的选择有关;这三项研究成果均无法与有效市场假说相容,并且这些发现意味着资本资产定价理论亦被推翻。

  此外,塞勒等对封闭式基金的研究成果丰硕:

  (1)新基金上市存在规律性表现;

  (2)封闭式基金通常均以相对于其净资产价值较大的折扣进行交易;

  (3)折价(或溢价)的变动范围很大,因不同时间、不同基金而异;

  (4)当封闭式基金通过兼并、变现或者转变为开放式基金而终止时,价格就与净资产价值趋于一致。

  塞勒的这四项发现有两个解释,一种是建立在基金管理者的错误行为之上,另一种建立在净资产价值的错误计算之上,并且塞勒等得到一个本质性启示,即“证券价格等于其内在价值”的论断只是一个可检验的命题,而不是一个公理。

关注同花顺财经(ths518),获取更多机会

责任编辑:lp

0

+1
  • 文一科技
  • 协鑫集成
  • 和佳股份
  • 佐力药业
  • 星徽精密
  • 中环股份
  • 红墙股份
  • 华锋股份
  • 代码|股票名称 最新 涨跌幅