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　　人民银行发布10月金融数据，总体符合我们预期。新增社融0.8万亿元，同比少增0.6万亿元，余额同比增速8.5%，增速较上月下降0.2ppt；新增贷款0.2万亿元，同比少增2800亿元，余额同比增速6.5%，增速较上月下降0.1ppt。M1/M2增速+6.2%/+8.2%，分别环比下降1.0ppt/下降0.2ppt。

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　　正文

　　信贷淡季窗口期。10月信贷继续同比少增，主要由于当前处于投放淡季，以及政策性金融工具拉动效应尚未显现的窗口期。政府债券连续第三月同比少增拖累社融，主要由于财政投放节奏前置。具体而言：

　　1. 信贷需求走弱，票据“冲量”。10月对公信贷同比多增2200亿元，短期贷款和中长期贷款分别同比持平/同比少增1400亿元，同比多增主要来自票据贡献，体现出一定的“冲量”特征，实体企业需求仍有待恢复。

　　2. 居民需求再度降温。10月居民贷款净减少3600亿元，同比少增5200亿元，居民短期贷款、中长期贷款分别同比少增3360亿元/1800亿元，9月消费贷款贴息政策对需求形成阶段性拉动后10月再度回落，主要由于居民收入预期恢复不明显，房地产市场进一步降温，风险偏好和借贷意愿低迷。

　　3. 财政对社融贡献持续减弱。10月新增政府债券0.49万亿元，同比少增5602亿元，少增幅度较9月继续扩大，2025年财政前置发力明显，与2024年财政节奏形成错位，8月以来政府债券持续同比少增。委托贷款同比多增1872亿元，我们预计主要受到政策性金融工具投放拉动。

　　4. 存款搬家延续。10月M1增速环比下降1.0ppt至6.2%，显示存款活化趋势在高基数下略有放缓。但非银存款增速较9月上升2.1ppt至11.8%，同比多增7700亿元，显示在资本市场活跃背景下，存款搬家进程仍在延续。10月A股融资余额继续上升，成交额及新开户数量较9月略有下降，但仍处于高位，我们预计资本市场表现活跃可能继续推动存款搬家进程。

　　综上所述，10月信贷淡季下实体需求回落，但资本市场活跃对存款持续形成吸引力。向前看，我们预计政策性金融工具落地有望逐渐形成配套贷款需求，在年底和明年“开门红”有所体现，信贷“资产荒”有望改善。

　　银行投资建议。银行股投资方面，三季度银行息差边际继续企稳，债券投资业务对营收构成一定扰动，但整体经营表现稳健。资本补充落地后能够支撑银行实现更稳定的资产增长和分红，高股息投资价值仍然突出。

　　本文摘自2025年11月13日已经发布的《信贷淡季走弱，存款继续搬家——10月社融数据点评》，如需获取全文请联系中金银行团队或登录中金点睛

　　风险

　　进一步稳内需政策不确定性。

　　图表1：10月金融数据一览

　　图表2：非银存款增速回升

　　图表3：A股融资余额上升，成交保持活跃

　　图表4：财政发力放缓，信贷脉冲下行

　　图表5：“挤水分”后的信贷增速继续下行

　　图表6：政府部门加杠杆，企业杠杆微升，居民杠杆基本持平

　　图表7：企业中长期贷款增速位于底部

　　图表8：M1-M2剪刀差收窄，预示通胀回升