【兴期研究·深度报告】2026年原油市场或迎转折

2025-12-05 09:28:07 来源：兴业期货

　　核心内容速览

　　2026年或将成为原油市场的转折之年，预计一季度全球供需过剩压力将达峰，随后随着产量增长边际放缓，叠加美联储降息等宏观利好逐步显现，市场有望逐步开启上行窗口。详见下文。

　　摘要

　　核心逻辑：2026供应增长可能受限，需求保持韧性，宏观环境可能从抑制转向支撑。

　　供应端，OPEC剩余减产恢复空间、产能潜力均有限；美国页岩油资本开支计划同比下降，页岩油产量预计增长乏力；非美非OPEC产量增速预计持续放缓。各地区国家原油产量均有边际放缓的趋势，预计随着2026年Q1过剩量达峰，后续时间原油供应压力或持续下降。

　　需求端，预计2026年整体保持低速平稳增长，美联储降息周期对油价影响利多为主；表外需求看中国补库可能延续。

　　整体看，2026年1至2季度，市场仍需消化阶段性过剩压力，油价可能承压运行，并有望触及2022年下行周期以来的阶段性低点。而随着过剩压力在达峰后的逐步缓解，油价可能迎来供需边际转紧与宏观利好共振的上行窗口。

　　预估2026年布伦特油价重心55~70美元/桶，策略上可关注在1至2季度过剩压力导致油价超跌时，逐步布局中长期多头的机会，同时密切关注OPEC+政策、地缘风险及中美库存动态。

　　供需平衡预测：

　　2026年Q1过剩压力或达峰值

　　根据三大主流机构国际能源署（IEA）、美国能源信息署（EIA）、石油输出国组织（OPEC）对2025至2026年的全球原油供需平衡预测情况看，全球原油市场正处于阶段性宽松周期，主要原因在于2025年OPEC+对2022年以来减产计划的快速回补，使供应增速超过需求，从而导致供需平衡转向宽松。而随着过剩趋势的惯性延续，全球原油供需过剩的压力预计将在2026年第一季度达到峰值。此后，随着市场再平衡，过剩程度有望开始边际放缓。

　　图表1：主流机构对全球原油供需季度预测（百万桶/天）

　　图表2：预计2026Q1供需过剩量达到最大（百万桶/天）

　　数据来源：EIA、IEA、OPEC，兴业期货投资咨询部

　　供应端：边际增长有限

　　OPEC：快速回补后，进一步增产空间与产能潜力均受限

　　OPEC方面，其宣告从2025年4月份回补220万桶/天的减产计划，实际增产自7月启动，并在3个月内加速完成；随后在10月份开始回补166万桶/天的减产计划。截至到12月，8个主要减产国产量基准较年初增长近5%。6个月产量基准的增量相当于全球产量的1.37%。

　　从OPEC公布的实际增产量看，截至10月OPEC相比2025Q1增产218万桶/天，兑现度程度较高。10月OPEC实际增产放缓主要是哈萨克斯坦因油田检修维护，产量环比出现明显下滑。

　　图表3：2025年OPEC产量基准加速回补（千桶/天）

　　图表4：OPEC实际产量快速回升（千桶/天）

　　数据来源：OPEC，兴业期货投资咨询部

　　梳理2022年8月至2024年3月OPEC减产政策，2022年最初是象征性减产（10万桶/日），主要目的是向市场释放OPEC+有意愿干预以稳定油价的信号。2023年开始，随着对经济放缓和需求疲软的担忧加剧，减产规模大幅提升至百万桶级别，转为实质性干预。2023年底以来，OPEC+的减产多以自愿减产形式宣布。

　　这一时期OPEC+减产量，可以分为两个阶段，即1阶段的约166万桶/天减产，和2阶段约220万桶/天减产。根据2025年以来OPEC+的减产回补计划，2阶段减产已回补完成，1阶段已回补约41.1万桶/天。若以恢复至2022年产量为目标，目前剩余增长空间约125万桶/日，进一步调整的空间已较为有限。

　　图表5：2022之2024年OPEC减产政策梳理

　　图表6：OPEC剩余调整空间已较为有限

　　数据来源：OPEC，兴业研究，兴业期货投资咨询部

　　从不同机构统计的OPEC产量情况看，差异较大，EIA和IEA对OPEC产量的统计通常比OPEC自身所统计的要高，此外其他机构所估计的数据也较高，可能暗示OPEC剩余产能低于预期。

　　目前OPEC公布的剩余产能是336万桶/天，考虑到沙特、阿联酋和伊拉克在今年底到26年陆续有新油田投产，则闲置产能水平预计维持在400万桶/天左右。整体看闲置产能进一步缩减，剩余产能潜力或有限。

　　图表7：不同来源数据显示年内实际产量可能较高

　　图表8：OPEC剩余产能潜力或有限

　　数据来源：EIA、IEA、OPEC，兴业期货投资咨询部

　　此外，OPEC+产油国财政平衡油价仍然较高。一般而言，在增产阶段，出于对市场份额的追求，OPEC联盟可以容忍油价有一定下行，财政情况仍可维持稳定。但2025至2026年IMF估计的财政平衡油价绝对值仍然较高，OPEC+国家有较强的内在动力维持油价稳定。

　　图表9：OPEC主要产油国盈亏平衡油价（美元/桶）

　　数据来源：IMF，兴业期货投资咨询部

　　美国：新井成本上升，页岩油增长乏力

　　美国方面，根据达拉斯联储调查数据，2025年核心区新井完全成本为60至70美元/桶以上，而在2021年这一数值在45至50美元/桶，页岩油新井成本上升幅度较大，主要是由于资源禀赋恶化以及通胀等因素。目前页岩油老井现金成本在26至45美元/桶，但页岩油井产量具有高衰减性，综合评估页岩油完全成本大约在62.5美元/桶。四季度以来，WTI油价经常处于页岩油完全成本下方，成本支撑效应逐渐强化。

　　从钻机情况看，当前页岩油活跃钻井数量处于历史较低水平，同时2025年资本开支计划同比下降2%，新井力度不足或难以维持页岩油产量持续增长。

　　图表10：美国页岩油新井完全成本（美元/桶）

　　图表11：页岩油增长乏力

　　数据来源：Dallas Fed，贝克休斯，兴业期货投资咨询部

　　非美非OPEC：整体增速放缓

　　非美非OPEC的供应增量，主要是巴西和圭亚那的水上项目投产，巴西25年底上线了两座FPSO，共计33万桶/天；圭亚那26年底将预计将有17万桶/天的供应增量。

　　根据EIA预估，非美非OPEC国家的原油产量同比增速将逐步放缓，2025年月均同比增速在4.66%，而2026年将降至1.84%。

　　图表12：非美非OPEC产量增速预计持续放缓

　　数据来源：EIA，兴业期货投资咨询部

　　地缘问题仍会持续给油价带来扰动

　　俄乌战争从2022年持续至今，对油价的地缘溢价（参考布伦特-ESPO价差）已降至约7美元/桶。2025年战争已陷入高强度消耗对峙，下半年来有关俄乌谈判的消息不断，近期如特朗普政府提出的28点和平计划，但后续消息也均显示谈判并无突破，各方矛盾难以调和。多边博弈格局下，如果各方仍然坚持目标，2026年俄乌战争大概率继续，并仍将对供应预期形成间歇性支撑。

　　此外，美国与委内瑞拉关系存在紧张升级可能，若制裁加码可能影响委内瑞拉产量与出口。

　　预计2026年原油仍会承受地缘风险，对价格持续扰动。

　　图表13：俄罗斯原油产量及出口情况

　　图表14：委内瑞拉原油产量及出口情况

　　数据来源：OPEC，兴业期货投资咨询部

　　综合评估供应端情况，OPEC+在快速回补减产后，进一步增产空间与闲置产能均有限，且财政诉求支撑油价。美国页岩油受成本上升与资本开支约束，增长乏力。非美非OPEC供应增速持续放缓。叠加地缘风险延续，全球供应增长边际放缓趋势明确，预计2026年一季度过剩压力达峰后，供应侧压力将逐步缓解。

　　需求端：保持低速平稳增长

　　需求总览：保持低速平稳增长，增量主要来自发展中国家

　　历史数据看，石油需求增速与全球经济增速显著正相关，全球货币基金组织预计2025年全球GDP增速将达到3.1%，支撑原油需求维持正增长，但增速放缓。根据EIA预测，2025年需求增量104万桶/天，2026年需求增量107万桶/天。原油需求增量主要来自发展中国家，其中中国需求增量25万桶/天。整体看，预计2026年原油需求保持低速平稳增长。

　　图表15：需求增量主要来自发展中国家

　　图表16：全球原油需求保持低速平稳增长

　　数据来源：EIA，IEA，OPEC，兴业期货投资咨询部

　　中国：补库计划可能延续

　　中国方面，2025年中国原油需求增长主要由石化工原料（石脑油、NGLs/LPG）及航空煤油推动。表外需求来看，据S&P数据，2025年以来陆上原油库存以约60万桶/日的速度累积，战略储备补充自3月起明显加快。考虑到能源安全战略及现有库容宽松（据据Rystad Energy分析，库容使用率约60%，2025年底前还将新增1.24亿桶能力），中国战略补库需求有望延续。

　　图表17：中国补库计划或延续