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　　社融增速继续回落，政府债拖累是核心因素

　　12月社会融资规模新增约2.21万亿元，同比少增6457亿元，社融存量同比增速由上月的8.5%下降至8.3%。从结构看，政府债券融资同比大幅回落，是当月社融走弱的最主要原因。这一变化并非财政政策方向发生转折，而更多源于基数与发行节奏的错位。2024年四季度置换债集中发行，抬高了同期基数，而2025年政府债供给节奏相对均衡，导致同比读数承压。剔除政府债因素后，新增人民币贷款略超预期，在12月对社融形成一定支撑。不过，从趋势角度看，社融增速在2025年前三季度形成的政策高点已经过去，其扩张动能正在重新回落。

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　　信贷结构分化延续

　　12月新增人民币贷款规模约为9100亿元，同比小幅少增800亿元。从部门结构看，居民与企业融资继续分化。

　　居民贷款方面，12月居民贷款同比负增，其中短期与中长期贷款均表现偏弱。这一结果与房地产销售低迷、居民消费意愿不足以及提前还贷现象仍然存在相关。居民部门资产负债表修复缓慢，就业与收入预期改善有限，使得新增负债意愿持续受抑。

　　相比之下，企业部门融资在年末明显回暖。12月企业贷款同比显著多增，短期贷款、中长期贷款和票据融资均有所放量。一方面，政策性项目加快落地，带动配套融资需求集中释放；另一方面，年末银行存在一定冲量行为，通过票据和短贷等方式进行投放。从PMI数据看，制造业与建筑业景气度在12月均出现回升，也从侧面印证了企业融资改善具有一定现实基础。但是改善部分受益于政策驱动，可持续性有待观察。

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　　M2回升但负债端结构变化主导

　　12月M2同比增速回升至8.5%，较上月明显抬升。从细分项看，银行资产端扩张对M2的拉动相对稳定，变化主要来自负债端结构调整。具体而言，12月同业存单大量到期，银行金融债、同业存单等负债工具发行增速放缓，部分资金以存款形式重新回流银行体系，从而推高了M2增速。因此，后续若银行负债结构趋于稳定，该因素对M2的支撑可能边际减弱。此外，随着人民币的趋势性升值，近期银行结汇数据超预期，也对M2增速构成支撑。

　　与M2不同，M1同比增速在12月有所回落。一方面源自同比基数偏高，另一方面则是企业资金周转和投资扩张意愿可能仍然偏弱。仅依靠通胀的被动回升，可能难以显著改善通胀预期和资金活化程度，M1真正企稳仍有赖于实体需求和盈利预期的系统性修复。

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　　总结和展望

　　总体来看，12月金融数据总体依然延续信用弱复苏、流动性结构性宽松的格局。展望后续，人民币升值下的跨境资金回流对货币增速的支撑有望持续。货币政策层面，央行在国新办新闻发布会公布结构性降息，全面宽松的紧迫性下降，央行更主要通过结构性工具和存量政策优化来引导资金流向。对权益市场而言，单纯依赖总量宽松的逻辑仍显不足，更值得关注的是融资结构、资金流向以及实体修复的持续性信号。对债市而言，一方面，社融增速回落、居民融资持续偏弱，表明实体需求修复仍不稳固，基本面对利率中枢的约束依然存在；另一方面，通胀边际回升和政府债供给压力也对长端收益率形成一定约束。综合来看，资金面在政策呵护下大幅收紧的概率不高，但长端利率下行空间有限，债市短期或仍以区间震荡为主。