摘 要

Abstract

2026年4月15日印尼能源（850101）与矿产资源部（ESDM）关于矿产基准价（HPM）的测算规则新修订正式生效。新规增加了钴含量、Fe含量和铬含量的计价，并经过测算新规则下各品位镍矿HPM均明显增加，且PNBP也增加了针对伴生钴征收2%的税、针对铁征收0.5%-1%的税。根据测算，各品位镍矿新规后的HPM均明显增加，不过因为高品位镍矿贸易通（HK0536）常含有升水，且内贸价格高于新规HPM，预计用高品位镍矿生产的成本变化不大，约1.9-2万美元/吨。而低品位镍矿新规HPM较内贸价格高约45%，因此MHP、纯镍等生产成本将明显抬升，其中MHP成本涨至1.5万美元/吨，纯镍成本涨至1.85万美元/吨。

我们认为，新规主要确立了镍矿价格的交易底线，当前盘面已充分反映其带来的成本抬升。但印尼RKAB批复总量尚无法满足当地冶炼厂增产需求，且印尼控制镍矿价格的目标明确，通过配额管理供应的预期依然存在。若后续无放松额度迹象，镍矿供应紧张或推动矿价进一步抬升，从而提振产业链各环节成本。全球纯镍库存已连续2年半累计，目前LME+SMM（含仓单）库存合计37.35万吨，全球库存处于高位。这导致镍价处于“成本抬升强预期与高库存弱现实”之间博弈。综合看，RKAB配额缩减将从源头控制镍产品供应，未来当库存从“压制项”转变为“助推项”时，成本端累积的抬升力量将充分释放，镍价有望获得持续向上的突破动能。

资料来源：公开资料整理，海证期货研究所

一、印尼镍矿参考价HMA调整

继2025年3月印尼调整金属矿产基准价格（HMA）的计算方式后，2026年4月10日印尼能源（850101）与矿产资源部（ESDM）正式签署第144.K/MB.01/MEM.B/2026号部长令，对矿产基准价（HPM）的测算规则作出新修订。新规于2026年4月15日起生效。

此次修改新增伴生矿的计价方面：涉及到对钴含量（含量门槛：≥0.05%时计入）、Fe含量（含量门槛：Fe≤35%时计入）和铬含量的计价，计税基数镍部分仍维持之前水平，钴部分按照2%的税率（针对镍矿中的伴生钴）。此外还将1.6%品位镍矿的修正系数(CF)由原先的17%上调至30%，并规定镍品位每增加/减少0.1%，系数相应减少/增加1%；钴(Co)和铁(Fe)的修正系数均设定为30%，铬(Cr)设定为10%。

资料来源：SMM，公开资料整理，海证期货研究所

此次修改中特许权使用费税率PNBP针对各金属分别征收，其中针对伴生钴征收2%的税、针对铁征收0.5%-1%的税。镍矿仍延续14%-19%的累进税率。经测算后，1.2%至1.8%品位镍矿的PNBP变化在2.4-3.7美元/湿吨区间。

资料来源：SMM，公开资料整理，海证期货研究所

二、湿法冶炼成本抬升更明显

印尼的镍矿交易基于政府制定的本地基准价（HPM），该价格取HMA周期（883436）前一个月5日至25日的LME 镍现货均价，并以双周为周期（883436）进行调整。然而据SMM了解，市场上的镍矿石，尤其是高品位矿石/红土矿（镍含量 1.5% 及以上），通常在基准价基础上再叠加一笔额外的费用，即“升水”。

资料来源：SMM，海证期货研究所

低品位镍矿无公开升水数据，我们通过印尼镍矿内贸到厂价来进行调整：1.4%品位以上HPM+升水比内贸到厂价低约4美元/湿吨（≈特许权使用费PNBP），而1.2%品位HPM比内贸到厂价低14美元/湿吨，因此倒推1.2%品位矿测算期升水约12美元/湿吨，经过修正后，可以对比发现（假设新规后没有升水），所有品位镍矿的HPM均明显抬升，不过高品位镍矿结算价新规反而比旧规（含升水）略便宜（实际交易大概率取高）；低品位镍矿价格则有较大程度抬升，增幅44%，算上特许权PNBP则增幅约47.5%。

资料来源：SMM，海证期货研究所

资料来源：SMM，海证期货研究所

结合新规带来的矿价、PNBP变化以及硫磺价格上涨，估算MHP及纯镍成本（假设新规后不加升水），其中火法冶炼技术下，外购矿生产成本略下降至18937美元/吨（不折钴），但实际交易价格大概率取高，因为可以认为火法技术下成本变化不大。而湿法冶炼技术下，外购矿生产成本抬升至18573美元/吨。另外一体化MHP生产纯镍成本在SMM已有基础上进行估算得到为127597元/吨。因此，新规后湿法冶炼的镍成本支撑明显上移，火法冶炼的成本支撑预计变化不大。此外，低品位镍矿含钴量较高，所以通过折钴后的成本来看，湿法冶炼成本明显低于火法冶炼，这将推动印尼当地低品位镍矿利用。

2025年 8月印尼镍矿协会（APNI）秘书长Meidy Katrin Lengkey曾披露数据：目前49家火法冶金企业已投入运营，年需镍矿石约2.4亿吨；另有5家生产电动汽车电池原料的企业（采用高压酸浸工艺），镍矿石年需求量超6000万吨，即镍矿中有20%是使用湿法工艺冶炼。考虑到印尼限制新建火法冶炼项目等政策引导湿法冶炼发展，未来印尼湿法项目陆续投产/扩产，湿法产能占比将不断提升。

我们认为新规的变化主要确定了镍矿价格交易底线，当前盘面价格已充分反应新规所带来的成本抬升，然目前印尼镍矿RKAB批复总量无法满足印尼镍冶炼厂增产的需求，此外，虽然印尼能矿部同意从7月份开始考虑对2026年RKAB进行修订，但印尼稳定镍矿价格的目标较明确，因此其通过控制配额控制镍矿供应的预期依然存在，预计未来镍矿供应的紧张或推动镍矿价格进一步抬升。

资料来源：SMM，海证期货研究所

从2023年底至今，全球镍库存处于持续累库中，截止2026年4月16日，中国纯镍库存9.2万吨，LME纯镍库存27.8万吨，合计37.35万吨，因此目前镍价处于"成本抬升预期与高库存现实博弈"的阶段。我们认为RKAB配额缩减将从源头控制镍产品供应释放，未来当库存从"压制项"转变为"助推项"时，成本端累积的抬升力量将充分释放，镍价方有望获得持续向上的突破动能。

资料来源：SMM，iFind，海证期货研究所

分 析 师 简 介ABOUT US

樊丙婷（交易咨询号：Z0019571）：海证期货研究所有色及新能源金属（881267）研究员，统计学硕士，主要负责碳酸锂、工业硅新能源（850101）品种及铜、铝等有色金属（1B0819）研究。擅长基于品种研究框架，结合基本面定性分析与数据定量分析以研判行情走势。具有丰富的产业价格风险管理服务经验，为多家有色金属（1B0819）企业提供定制化套保方案。

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