作者简介
顾海峰(通讯作者)，管理学博士、经济学博士后，东华大学旭日工商管理学院教授、博士生导师，研究方向：公司金融与风险管理。
陈刚瑞，女，东华大学旭日工商管理学院硕士生，研究方向：公司金融与风险管理。
摘要：机构投资者是一个异质性群体，其对企业是有效监督、优化治理，还是存在利益冲突、加剧短视行为，在理论和实践中均存在不同观点。鉴于机构投资者是重要外部治理力量，对企业债务违约风险有较大影响，可将后者作为检验机构治理效应的良好样本。本文基于沪深A股上市公司数据，研究发现机构投资者持股显著降低了企业债务违约风险，且在采用处理效应模型和工具变量法控制自选择偏差和反向因果问题后，该结论依然成立。其作用机制根据重要性依次为：(1)促进企业提升信息披露质量，降低债权人的监督成本和风险评估不确定性，进而削减债权人要求的风险溢价；(2)通过“认证效应”向市场传递积极信号，增加企业可获得的资金规模，缓解企业融资约束；(3)抑制大股东掏空、减少关联交易与资金占用，巩固企业偿债基础。异质性分析表明，对于地处金融发展水平较高地区、属于违约风险较高行业、分析师覆盖度较高、董事会独立性较好、现金流风险较高的企业和非国有企业，机构投资者降低企业债务违约风险的效应更强。区分机构投资者类型分析发现，社保基金、证券投资基金和QFII等压力抵制型机构，独立性强、重视企业长期价值，倾向于“用手投票”积极参与公司治理；持股周期（883436）长、退出成本高的长期型机构，有动机进行深度调研和持续监督，进而抑制管理层过度举债和大股东掏空；上述两类机构对企业债务违约风险的治理作用分别较压力敏感型机构、短期型机构更明显。本文为理解机构投资者治理角色的复杂性提供了经验证据，对完善机构投资者监管、优化企业治理生态有参考价值。
关键词：机构投资者持股；债务违约风险；信息透明度；融资约束；大股东权益侵占
引用格式:顾海峰,陈刚瑞.机构投资者持股能否降低企业债务违约风险？——兼论不同类型机构投资者影响差异[J].证券市场导报,2026,(4):38-49.
研究背景
我国机构投资者队伍持续发展壮大，正逐步重塑上市公司股东结构与治理生态。以证券投资基金、社保基金、QFII为代表的专业投资机构，凭借其信息优势、专业能力和规模效应，正从被动的财务投资者转变为积极参与公司治理的价值投资者。然而，机构投资者的治理效果具有条件依赖性和异质性。学术界长期存在“有效监督”与“利益冲突”两种对立的理论观点。一方面，持股比例较高的机构投资者因退出成本上升，有动机“用手投票”积极参与公司决策，缓解代理冲突；另一方面，部分机构投资者面临短期考核压力或与被投资企业存在业务关联，可能选择“用脚投票”甚至与管理层合谋，以维护自身商业利益。由此可见，机构投资者的监督意愿与治理能力深受其独立性、持股期限和业务关联度等因素的影响，不同特征的机构投资者在企业风险治理中可能扮演不同的角色。若将机构投资者视为同质整体进行研究，极易因正负效应相互抵消而得出模糊结论，掩盖其真实的行为逻辑。
现有研究已从多个维度考察了机构投资者的治理效应，亦有少量文献初步发现机构投资者持股与违约风险呈负相关，但多将机构视为同质整体，对作用机制、异质性边界及不同类型机构的差异化角色探讨不足。本文在现有研究基础上，区分压力抵制型与压力敏感型、长期型与短期型机构投资者，系统考察其对企业债务违约风险的影响、传导路径与条件依赖性，为理解机构投资者治理角色的复杂性、条件性与路径依赖性提供新的经验证据。
研究内容与研究结论
本文选取2011—2023年沪深A股上市公司数据，运用面板回归模型实证考察机构投资者持股对企业债务违约风险的整体影响以及不同类型机构投资者的影响差异，并进一步考察了信息透明度、融资约束与大股东权益侵占在机构投资者持股影响企业债务违约风险中的传导路径有效性，以及地区金融（RF）发展水平与分析师覆盖度对两者关系的调节效应。
本文主要结论如下：
第一，机构投资者持股能发挥积极的治理作用，显著降低企业债务违约风险。该结论在经过一系列内生性与稳健性检验后依然成立。
第二，压力抵制型机构与长期型机构的治理效应更强，而压力敏感型机构与短期型机构的治理效应微弱；值得注意的是，作为压力敏感型代表的券商持股甚至显著加剧了企业债务违约风险。
第三，压力抵制型机构能够通过提升信息透明度、缓解融资约束、抑制大股东权益侵占三条渠道有效降低违约风险，其中提升信息透明度是其发挥治理作用的主导路径；而压力敏感型机构仅能通过缓解融资约束产生微弱的治理效应。
第四，地区金融（RF）发展水平与分析师覆盖度提高能显著增强机构持股的治理效应；在非国有企业、董事会独立性较高、现金流风险较高以及行业违约风险较高的企业中，机构投资者的治理效应更突出。
研究建议
基于上述结论，本文提出如下政策建议：
第一，监管部门应实施分类引导与精准施策。一方面，通过优化投票权行使程序、在机构评价体系中纳入治理参与度指标等方式，重点培育并激励证券投资基金、社保基金、QFII等压力抵制型机构以及长期型机构投资者发挥“压舱石”作用；另一方面，针对券商等与被投资企业存在业务关联的压力敏感型机构，督促其建立严格的“防火墙”机制，防范因利益冲突导致的监督失效乃至风险加剧行为。同时，持续推进区域金融市场化改革，鼓励并规范分析师行业发展，为机构投资者治理效能的释放提供良好的外部制度与信息环境。
第二，上市公司应主动优化治理生态，有效承接外部监督。非国有企业可将引入具备监督意愿与能力的机构投资者作为改善治理、突破融资瓶颈的战略举措；企业应重视董事会独立性建设，并建立与机构投资者的常态化沟通机制，将外部监督的专业意见有效内化为风险内控的决策依据；现金流风险较高或处于高违约风险行业的企业，可借助长期型、压力抵制型机构投资者的“认证效应”稳定债权人预期，重塑市场信心。
第三，机构投资者应明晰自身定位，践行深度治理。将企业的债务违约风险作为投前尽调与投后监控的核心指标，长期型与压力抵制型机构可通过派驻董事、提交提案、深度调研等方式实质性参与企业长期战略优化，券商等压力敏感型机构应建立严格的内控机制确保独立判断。
研究创新
本文的边际贡献主要体现在如下几个方面：
第一，将机构投资者区分为压力抵制型与压力敏感型、长期型与短期型，并细分为证券投资基金、社保基金、QFII、券商、保险公司、信托等具体类型，系统揭示不同类型机构在债务违约风险治理中的差异化角色。
第二，检验机构投资者影响企业债务违约的不同路径，并识别出主导路径。
第三，从外部环境、企业特征、行业特征等多维度考察了机构投资者治理效应的边界条件，为监管部门精准引导长期、独立型机构资金进入企业，以及防范企业债务违约引发系统性风险提供决策参考。
以上为论文导读版
