日前，AR眼镜公司XREAL正式向港交所递交招股书，拟在主板挂牌上市。若顺利完成IPO，XREAL将成为港股“智能眼镜第一股”。
XREAL递表之际，正值AI眼镜（886085）赛道进入爆发期。2025年全球AI眼镜（886085）出货量达870万台，同比增长322%。IDC预测，2026年全球AI眼镜（886085）出货量将突破2300万台。
行业热度之下，智能眼镜被视为下一代重要的人机交互入口。科技巨头们也纷纷下场，“百镜大战”的大幕已经拉开。从Meta（META）、苹果（AAPL）到谷歌，全球科技巨头近两年集体加码智能眼镜赛道。国内市场中，华为、小米、字节跳动等企业也已陆续布局。
不过，与火热预期形成对比的是，行业至今仍处于“高投入、低盈利”的阶段。包括苹果（AAPL）Vision Pro在内，多数AR产品尚未形成真正的大众消费（883434）市场，行业仍面临成本高、生态不成熟、应用场景有限等问题。过去3年，XREAL仍处于持续亏损中。
在这样的背景下，XREAL选择冲刺IPO，既是资本化的重要一步，也被外界视为AR行业商业化进程的一次关键检验。
连续4年全球AR眼镜市场第一
招股书显示，XREAL前身为Nreal，成立于2017年，主营业务为AR眼镜的设计、研发、制造与销售，同时提供相关软件及技术服务。
目前，XREAL主要产品包括Air系列、One系列以及Light-Ultra-Aura产品线。Air系列定位为入门级消费（883434）产品，主打观影、游戏（881275）和移动办公；One系列则进一步强化了空间显示和交互能力；而Light-Ultra-Aura产品线则代表了公司产品向下一代空间计算（886049）的演进。
从销量结构来看，One系列正在成为XREAL新的增长核心。2025年，One系列销量达到11.14万台，平均售价3196元；而此前为营收主力的Air系列销量则明显下滑，仅售出1.74万台。
根据艾瑞咨询数据，按销售收入计算，XREAL在2022年至2025年连续4年位居全球AR眼镜市场第一；按2025年销售收入计算，其在全球智能眼镜市场排名第二，在中国市场排名第一。
分地区来看，XREAL的收入主要依赖海外市场，2025年收入占比达71%，中国内地占比29%。目前，公司销售网络已覆盖40个国家和地区，并与Google、Bose、Sony等国际品牌展开合作。
从股权结构来看，创始人徐驰及其一致行动人组成的单一最大股东集团合计拥有约27.98%的投票权。外部股东阵容豪华，包括阿里巴巴（BABA）、快手、高瓴、雷军旗下顺为资本、爱奇艺（IQ）和立讯精密（002475）等。
徐驰出生于1985年前后，现年41岁，是AR行业较早的一批创业者。他曾在英伟达（NVDA）和Magic Leap工作，长期从事系统架构、增强现实、空间计算（886049）相关工作。2007年6月，他于浙江大学取得工程学学士学位，主修电子信息工程，后于2016年在明尼苏达大学双城分校取得电子工程博士学位。
营收增长加速，3年累计亏损超20亿元
相比市场份额，资本市场更关注的，是XREAL距离盈利还有多远。
2023年至2025年，XREAL分别实现营收3.90亿元、3.94亿元和5.16亿元。其中，2024年同比增长约1.1%，2025年同比增长30.8%。
收入增长背后，AR眼镜仍是绝对核心业务。2025年，公司AR眼镜销售收入达到4.03亿元，占总收入的78.1%；配件收入7274.5万元，占比14.1%；服务及其他收入4030.6万元，占比7.8%。
与此同时，XREAL的盈利能力有所改善。2023年至2025年，公司毛利率分别为18.8%、22.1%和35.2%。
毛利率提升背后，一方面是业务持续扩大带来的规模效应，另一方面是其全栈式自研技术与高效供应链管理所带来的显著成本优势。
不过，XREAL仍未摆脱亏损。2023年至2025年，公司年内亏损分别为8.82亿元、7.09亿元和4.56亿元，3年累计亏损超过20亿元。
研发仍是最大支出之一。2023年至2025年，XREAL研发开支分别为2.16亿元、2.04亿元和1.83亿元，占营收比例分别达到55.3%、51.8%和35.5%。
高研发投入背后，是AR行业对底层技术能力的强依赖。XREAL目前拥有中国境内382项专利、海外99项专利，覆盖光学设计、空间感知算法、操作系统等领域。
值得注意的是，XREAL的债务压力不断攀升。2023年至2025年，公司的负债净额从19.32亿元升至30.84亿元。相比之下，截至2025年末，XREAL现金及现金等价物仅6363.4万元。
因此，此次赴港IPO，对于XREAL而言，不只是一次资本市场亮相，更关系到后续研发、供应链和全球化扩张的资金补给。
某种程度上，XREAL的处境，也是整个AR行业的缩影：市场空间巨大，但商业化仍处于“黎明前夜”。
巨头环伺，全球第一能守住吗
2025年被称为智能眼镜元年，行业正从早期的“极客玩具”阶段，加速迈入“百镜大战”的混战期。市场最关心的是，在连续亏损、现金流吃紧的现实面前，XREAL能不能继续讲好它的增长故事？
回看AR眼镜的发展脉络，这个行业早期由北美企业开创并主导，主要面向企业用户和开发者，机身笨重且价格较为昂贵。光学显示技术成熟后，消费（883434）级AR眼镜才开始放量。理论上说，AR眼镜能覆盖观影、游戏（881275）、虚拟办公等多个场景，但目前仍以尝鲜为主，用户缺少高频使用场景，再加上2000—4000元的价格门槛，消费（883434）级市场尚未普及。
2018年后，国内厂商开始追赶。XREAL、雷鸟创新、Rokid、INMO(影目科技)被称为国内“AR四小龙”。其中，XREAL最早推出消费（883434）级AR眼镜，算是最早期的玩家。
但随着行业进入爆发前夜，牌桌上的玩家早已不局限于创业公司，科技巨头和消费电子（881124）厂商正强势入局。
现在市场玩家分为两类。一类是以Meta（META）、谷歌为代表的互联网巨头，Meta（META）凭借Ray-Ban系列在轻量级智能眼镜领域快速起量，Google则通过Android XR与Gemini布局系统层。
另一类是以“AR四小龙”为代表的新兴派，研发方向各有侧重。XREAL注重显示技术，专利大多集中在光学领域；雷鸟创新背靠TCL有综合供应链优势，主打高性价比路线；Rokid走开放生态路线，能接入国内外多个大模型；INMO则聚焦一体式AR眼镜，主推翻译功能。
在这种巨头降维打击与国内同行极度内卷的夹击下，市场份额的争夺变得异常激烈。
据艾瑞咨询数据，2025年全球AR眼镜市场前五大品牌合计占据80.3%的份额，除XREAL以外，有3家为中国企业，1家为美国企业。
根据招股书附注，排名第二的公司成立于2021年，专注欧洲及美国市场，可能为Viture；排名第三的公司成立于2014年，主要面向中高端市场，可能为Rokid；排名第四的公司成立于2021年，主打入门级产品，可能为雷鸟创新；排名第五的美国公司成立于2004年，是全球领先的AI软件生态巨头，可能为Meta（META）。
但市场份额的数据口径存在差异。根据Counterpoint Research《2025年全球AR智能眼镜品牌厂商出货报告》，按全球AR眼镜销量统计，2025年雷鸟创新以27%的全球出货量拿下第一。
在外部竞争中，Viture是XREAL最直接的竞争对手。在过去一年，XREAL在德国慕尼黑第一地区法院主动出击，对Viture发起专利侵权诉讼并寻求禁制令，随后双方在美国、中国三地打起了专利保护仗。这类跨国专利诉讼不仅耗费高昂的时间和资金成本，也带来了两大隐患：一是品牌口碑可能受损，影响消费（883434）者信任；二是产品禁售风险，一旦在某地败诉，前期投入的研发和渠道成本将无法收回。
技术、渠道和供应链的早期积累，把XREAL推上了销冠的位置。但眼下更紧迫的问题是，在连续亏损、现金流吃紧、诉讼缠身的情况下，资本市场会为这个全球销冠的故事买单吗？鑫才
