一
新增社融总量边际企稳，但信用扩张动能依然偏弱
5月新增社会融资规模2.03万亿元，好于一致预期1.76万亿元，但在去年同期高基数影响下，同比少增2636亿元；新增人民币贷款5200亿元，同比少增1000亿元。
5月社融同比少增，主要受政府债和实体信贷拖累。由于政府债发行规模去年同期基数较高，同比仍呈现少增格局。今年以来专项债发行节奏前置，一季度发行较快，导致二季度初出现一定放缓，政府债融资对社融的支撑力度较去年同期有所减弱。此外，当前新质生产力领域景气度仍相对较高，尤其AI、高端制造、部分出口链行业维持较强资本开支能力，但这些领域融资更多依赖股权融资、产业资本和自由现金流，社融和贷款数据对其映射有限。
从贷款结构来看，5月信贷改善更多依赖票据融资支撑，实体内生融资需求依旧不足，尤其是企业中长期贷款和居民贷款表现偏弱，表明投资与消费（883434）修复仍面临一定约束。
企业部门方面，新增企业贷款同比有所改善，但企业中长期贷款连续两个月负增长，同比明显少增。当前企业融资需求不足，一方面受到盈利预期和需求恢复偏慢的影响，另一方面，部分行业资本开支趋于谨慎，也限制了新增融资需求。企业票据融资同比大幅多增，对企业贷款形成主要支撑。低票据利率环境下，银行通过票据贴现实现信贷投放，一定程度上体现出季末前后稳信贷诉求增强。
居民部门融资仍延续偏弱。5月居民贷款再度负增长，其中短期贷款和中长期贷款均有所回落，反映居民消费（883434）信贷和按揭需求均偏低。房地产（881153）市场仍处于调整阶段，居民收入预期尚未显著改善，降杠杆倾向仍然存在。
二
M1增速好于市场预期，实体部门传导有限
5月M1同比增速较上月提升0.5个百分点，超出市场预期。一方面，低基数因素构成一定支撑。去年同期企业活期存款处于偏低水平，导致今年同比读数改善。另一方面，人民币汇率阶段性走强背景下，出口部门结汇行为增加，对企业活期存款形成支撑。此外，5月权益市场风险偏好有所恢复，存款搬家背景下抬升M1增速。
与M1回升相比，M2表现相对平稳。5月M2同比维持在8.6%，未进一步抬升，反映当前货币总量依然宽松，但新增信用派生能力有限。5月新增人民币贷款同比仍少增，社融存量增速继续回落，对存款创造形成拖累。专项债发行节奏较去年偏慢，使得财政存款对M2的贡献并未明显增强。人民币汇率走强背景下，企业结汇意愿提升，对M2形成支撑。
三
后续展望
对债市而言，5月金融数据对债市整体偏中性略利多，但边际影响较此前有所减弱。短期来看，信贷和社融仍偏弱意味着实体融资需求不足，银行体系“资产荒”格局尚未明显改变，对利率债形成支撑。在企业中长期贷款持续偏弱背景下，机构仍有配置需求。但另一方面，近期央行公开市场操作更强调防止资金利率过度偏离政策利率。随着季末信贷投放增加以及专项债发行提速，银行间流动性或较此前略有收敛。当前债市逻辑尚未逆转，但赔率相较此前已有所下降，市场或逐步从单边行情转向震荡。
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