文/郑志刚
村镇银行一度被视为服务县域金融的重要力量。但近年来，河南村镇银行取款难等金融风险事件，使这类基层金融机构背后的股权结构和治理问题进入公众视野。村镇银行的治理风险，并不只来自基层机构自身，还与其特有的“主发起行制度”及由此形成的金字塔控股结构有关。
研究发现，主发起行及其实际控制人的治理状况，会沿着控股链条向下传导。发起行治理规范、透明度较高时，资本市场约束和外部监督能够改善其控股村镇银行的治理与经营表现；反之，如果上级股东或实际控制人存在权责错位、信息不透明、内部人控制等问题，这些治理缺陷也可能层层下沉，削弱村镇银行的治理质量和风险抵御能力。
从县域金融的“生力军”到风险暴露的“重灾区”
2022年4月，河南柘城黄淮、开封新东方（EDU）等多家村镇银行陆续出现储户无法取款的情况，将原本并不显眼的基层金融机构——村镇银行推到了公众面前。根据案情通报，这场金融风波并非单纯源于经营不善，而是实际控制人长期非法控制、内外勾结，并借助第三方平台和资金掮客非法吸收公众资金、掏空底层资产所致。由此可见，村镇银行取款难只是表象，真正的症结是治理失衡下的内部人控制问题。
这与村镇银行设立之初的定位形成了鲜明反差。2006年，为解决农村地区银行网点覆盖率低、金融供给不足、金融竞争不充分等问题，原银监会推动设立以村镇银行为代表的新型农村金融机构。村镇银行扎根县域、贴近乡镇，主要服务农户、个体工商户、小微企业和涉农经营主体，承担着大型商业银行难以完全覆盖的基层金融服务功能。对县域经济而言，村镇银行更像金融体系中的“毛细血管”，连接着农村地区的存款、贷款和日常经营周转。也正因如此，村镇银行一度被视为服务“三农”和小微主体的重要力量，在补齐农村金融服务短板、完善县域金融供给方面发挥了积极作用。
然而，制度初衷并不自然等于稳健经营。近年来，受县域经济波动、大型银行业务下沉等因素影响，部分村镇银行逐渐沦为高风险金融机构。村镇银行风险频发，不仅会损害储户切身利益，也会影响村镇银行自身的可持续发展和县域金融服务能力；在极端情况下，还可能通过“多米诺骨牌”效应引发严重的系统性金融风险。根据中国人民银行发布的中国金融稳定报告，截至2023年第二季度，人民银行评级的高风险村镇银行有132家，占全部高风险机构的39.17%。那么，为什么原本旨在实现普惠金融的村镇银行，会成为高风险机构的重灾区？答案要回到村镇银行独特的公司治理安排，尤其是主发起行制度和由此形成的金字塔控股结构。
由什么样的股东持股：主发起行制度下村镇银行治理成败的关键
相比上市银行或大型商业银行的治理问题，可能被资本市场、分析师、媒体和投资者看见，村镇银行的问题往往藏得更深。与大型商业银行相比，村镇银行信息披露不足，透明度偏低。截至2023年年末，仅有不到一成的村镇银行完整披露财务报告。对储户、市场和外部监督者来说，村镇银行像一个“黑箱”：资产质量如何、内部治理是否规范、股东交易是否异常，大多无从得知。那么，在这样一个缺乏市场充分约束和透明披露的环境中，村镇银行的治理框架是如何搭建的？
答案是“主发起行制度”。按照监管部门最初的设计，村镇银行的最大股东必须是银行业金融机构。这一安排的初衷并不难理解：村镇银行规模小、基础弱、客户下沉，需要借助相对成熟银行的管理经验、风控能力和治理资源，帮助其在县域市场稳健运行。为了降低设立和运行成本，监管部门还允许村镇银行采取相对简化的治理结构，例如可以不设董事会，董事长也可以兼任行长。制度设计层面希望通过一个有经验、有能力的主发起行，把规范经营的能力带到基层金融机构中去。
但公司治理的复杂之处在于，制度实践效果取决于股权结构和控制权配置。现实中，发起行对村镇银行的持股比例往往较高，平均持股比例为52%左右。高度集中的股权结构，虽有利于压实大股东责任，却也可能使村镇银行过度依赖发起行，难以形成独立、有效的内生治理机制；村镇银行的治理制度在很大程度上取决于其背后的发起行是谁、发起行自身治理得怎么样。
问题恰恰出在这里。我们在研究中注意到，许多村镇银行的发起行并不是治理高度成熟的大型商业银行，而是地方性中小银行。这些发起行本身就可能存在信息披露不充分、治理结构不完善、风险管理能力较弱等问题。当一个自身治理并不稳健的发起行，面对一个信息极不透明、又由自己高度控股的村镇银行时，就很容易凭借信息不对称和控制权优势牟取私人利益。现实中的案例表明，在信息不透明的掩护下，主发起行制度可能沦为发起行将自身不良治理特征向村镇银行“传导”的潜在途径，正所谓“上梁不正下梁歪”。
值得欣慰的是，治理的传导效应并不只是负面的。当村镇银行背后站着一个更透明、更规范、受到资本市场约束的发起行时，我们也能看到另一种结果。安平惠民村镇银行就是一个典型案例。2017年，发起并控股该行的吉林九台农村商业银行成功上市。主发起行进入资本市场，意味着它自身要接受更严格的信息披露要求、审计约束、投资者监督和声誉压力。上市不仅改变了发起行自身的治理环境，也沿着控股链条影响到了其控股的村镇银行。在这一正向溢出效应下，安平惠民村镇银行很快出台了一系列规范公司治理和信息披露的举措，业务发展也随之进入更快轨道。
当然，个案只能提供直观观察，真正的结论还需要大样本数据检验。我们以2013—2023年村镇银行样本为基础，考察发起行上市这一事件对村镇银行治理和经营表现的影响。实证结果显示，发起行上市后，村镇银行的信息披露水平有所提升，内部治理和外部监督机制也出现改善。进一步看，村镇银行的经营绩效提升，不良贷款率下降。这说明，资本市场对发起行的约束，并没有停留在母公司层面，而是会顺着控股关系向下传导，影响村镇银行的治理和经营。
这种正向的公司治理传导效应，主要体现在两个方面。
第一，上市提高了内部透明度，也打开了外部监督的入口。发起行上市后，必须履行更加严格的信息披露义务，作为控股子公司的村镇银行也会被纳入更规范的并表管理和信息披露体系之中。过去外部人看不见、看不清的经营状况和治理安排，开始有了更多公开信息。透明度提高之后，储户、监管机构、媒体和市场都更容易发现潜在风险，村镇银行的外部治理机制也因此得到强化。
第二，上市压实了大股东责任，也增强了发起行主动治理的动力。对上市发起行来说，村镇银行一旦发生风险事件，不仅会带来财务损失，还会损害母公司的市场声誉，甚至引发监管问责。因此，上市发起行更有动力加强对子银行的股权管理、董事会运作和内部控制，避免村镇银行成为风险暴露的“薄弱环节”。
由此可见，主发起行制度的关键，不只是由谁持股，更是由什么样的股东来持股。发起行治理稳健，规范经营能力就可能向村镇银行传导；发起行自身治理失衡，控制权优势也可能变成风险下沉的通道。这正是主发起行制度下村镇银行公司治理的直接传导效应。
上级股东无论治理规范还是失衡，都将会沿着股权链条向下传导
如果说主发起行制度解释的是村镇银行治理的“直接传导”，那么更隐蔽也更复杂的问题，则藏在主发起行背后的股权链条里。发起行并不是村镇银行控股结构的终点，而只是其中的一环。由于村镇银行必须由银行业金融机构作为主发起行，它在设立之初就被嵌入“终极控制人—发起行—村镇银行”的多层控制链条之中。根据我们团队手工整理的数据，2023年全国村镇银行的平均金字塔层级达到3.6层。也就是说，一家看似开在县域、服务本地的小银行，背后往往连接着多层股东、有多重控制关系，因而面对更复杂的治理挑战。
金字塔控股结构最大的治理风险，在于控制权和责任边界容易被层层稀释。对村镇银行而言，真正影响关键人事、重大决策和资源配置的，未必只是名义上的发起行，还可能是发起行背后的上级股东、实际控制人，甚至是更高层级的管理机构。层级越多，信息越不透明；链条越长，责任越容易模糊。于是，风险并不一定在村镇银行内部生成，也可能沿着控股链条一路传导到最底端。河南村镇银行事件就是一个典型样本。表面上看，问题出现在几家村镇银行；再往上追，作为发起行的许昌农商行（884252）自身已暴露出股权质押、代持关系混乱和公司治理失效等问题；继续向上看，还可以看到不良资质股东的渗透，以及省联社人事影响力与基层风险责任之间的错位。换言之，村镇银行并不是孤立出问题的，风险是在一条复杂的股权和控制链条中逐级累积、层层放大的。
在这个链条中，最值得警惕的是权责不对等的公司治理安排。具体表现为：能够影响关键人事和治理安排的主体，未必直接承担相应的风险后果；同时，名义上承担所有者责任的主体，又未必真正穿透到底层机构履职。
一方面，省联社作为农村金融机构的管理协调机构，在历史上对化解存量风险、维持农村金融体系稳定发挥过重要作用。但随着银行股份制改革推进，部分省联社仍在较大程度上影响农商行（884252）法人治理，尤其是董事长、监事长、行长等关键岗位的提名和党内职务安排。如果这种行政化管理方式没有及时纳入现代公司治理框架，就容易削弱发起行法人治理的独立性和透明度。对一家已经上市、理应接受市场化治理约束的发起行来说，外部行政化委派与公司治理机制并行存在，容易模糊董事会、管理层和股东之间的责任边界。
另一方面，在国有资本属性较强的控股链条中，还容易出现“所有者缺位”的问题。名义上的终极控制人处在金字塔顶端，由于链条过长、信息不透明、激励不足，未必有足够动力穿透到村镇银行层面，对其经营风险和治理风险进行持续监督。这样一来，本应由上至下压实的治理责任，反而可能在控股链条中不断下移，最后集中落到发起行身上。发起行既是村镇银行的大股东，又可能是风险传导链条中的一环，由此容易陷入“自己监督自己”的困境。
在这种权力、责任和激励不匹配的环境下，控股股东或内部人就有了利用复杂结构谋取控制权收益的空间。金字塔结构越复杂，外部人越难看清真实控制关系；信息披露越不足，内部人越容易通过隐瞒、操纵和扭曲信息，把村镇银行变成利益输送或风险隐藏的通道。这也解释了为什么发起行上市带来的治理改善，并不一定能顺畅传导到村镇银行。按理说，发起行上市后，透明度提高、外部监督增强、大股东责任被压实，村镇银行治理也应随之改善。但是，如果发起行背后仍然存在权责不对等的不透明治理制度安排，那么上市带来的透明度提升就可能被削弱，外部监督和内部改善的治理效应也可能被削弱。我们的实证结果也发现，复杂的金字塔结构、省联社董事长委派权力与发起行监管责任错位，都会削弱发起行上市对村镇银行信息披露、公司治理和经营绩效的改善作用。
由此可见，村镇银行治理问题并不只是“基层机构管理不善”。更值得关注的是，治理会沿着股权链条传导：透明、规范的上级股东，能够把治理约束带到下一级；而权责错位、信息不透明的上级股东，也会把不良治理传导到下一级，甚至传导到控股链条末端。村镇银行看似处在县域金融的末端，其暴露的问题实际上却可能是整条控股链条中治理失衡的集中体现。
多措并举，切断不良治理基因的传导链条
基于上述讨论，防范村镇银行治理风险，关键不是只在底层机构“打补丁”，而是要从透明度、主发起行责任和权责匹配三个方面切断不良治理基因的传导链条。
第一，提升透明度。村镇银行虽然规模小、区域性强，但它连接的是储户信任、县域金融服务和基层金融稳定，不能长期处在外部人“看不见、看不清”的状态。应进一步规范村镇银行信息披露标准，完善财务信息、股权结构、关联交易等披露机制。对于规模较小、业务简单、人员储备不足的村镇银行，可以建立差异化披露模板，降低合规成本；对于暂时无法独立编制完整财务报告的村镇银行，则可以由主发起行定期对其经营状况、资产质量和风险暴露进行评估、监测和披露。
第二，管住主发起行。主发起行不是普通出资人，而是村镇银行治理机制中的关键责任人。主发起行制度的初衷，是让相对成熟的银行把经验、风控和治理能力带入县域金融，而不是让自身治理失衡的机构通过控股地位把风险向下传导。随着村镇银行结构性重组改革推进，监管部门应进一步提高主发起行准入标准，全面评估其资本实力、治理水平、风险状况和履职能力。对于治理结构混乱、风险较高、难以履行大股东职责的发起行，应通过市场化、法治化方式引入合格战略投资者，避免不良治理继续外溢；对于治理规范、风控能力较强的发起行，则可以鼓励其通过增持、重组、改设分支机构等方式真正发挥主导作用。
第三，对齐权力与责任。在村镇银行治理链条中，中央监管部门、地方金融管理部门、省联社、主发起行、实际控制人等主体都可能影响其经营与治理。如果谁有权、谁负责、谁承担后果说不清，内部人就容易利用制度缝隙谋取控制权收益。尤其是在复杂的金字塔控股结构下，控股层级越长，信息越容易被遮蔽，责任也越容易被稀释。因此，应进一步明确各方在村镇银行治理中的权责边界，强化实际控制人和上级股东的穿透披露与责任追究，规范省联社在农商行（884252）法人治理中的角色，同时通过兼并重组、减少控股层级、优化股权结构，降低多层治理传导带来的管理难度和风险积累。
郑志刚系中国人民大学金融学教授；杨宇对本文写作亦有贡献。对相关研究感兴趣的读者可以进一步参考郑志刚等作者在《金融研究》2025年第3期上刊发的《发起行上市与村镇银行公司治理》一文
