大河财立方记者孙凯杰王宁宁
8月28日晚，中国证监会发布《关于资本市场支持构建房地产（881153）发展新模式的意见》(以下简称《意见》)，围绕股票、债券、资产支持证券、REITs及不动产私募基金等完善融资制度，形成覆盖项目开发、并购重组、债务接续和存量盘活的资本市场“工具箱”。
《意见》的一项突出变化，是推动房企融资从依赖主体信用向基于项目情况转变，更加注重项目质量、资产现金流和持续运营能力。
其中，商业不动产REITs通过提供标准化权益融资和退出渠道，连接存量资产与公开市场，成为打通“投融管退”循环的重要抓手。
目前，首批4只商业不动产REITs已上市，募集资金超过200亿元；另有7只产品获批发行、16只产品在审，市场正由首批试点落地向稳步扩容推进。随着REITs市场扩容增量，增量资金空间有望进一步打开。
融资围绕项目展开，多项工具覆盖不同资金需求
作为资本市场涉房地产（881153）各项融资业务的指引性文件，《意见》着力改革完善房地产（881153）企业股票、债券、资产支持证券(ABS)和不动产投资信托基金(REITs)等融资制度，一视同仁满足不同所有制房企合理融资需求。
具体来看，围绕不同阶段、不同性质的融资需求，《意见》提到了覆盖房地产（881153）项目开发建设、资产收购、债务接续、存量盘活等环节的多项工具：
一是支持上市房企通过定向增发、定向可转债等向特定对象发行方式再融资，募集资金应当投向符合政策要求的市场化房地产（881153）项目，并持续做好境外上市房企再融资的备案工作。
二是支持上市房企运用发行股份、定向可转债、现金等工具收购涉房资产，其中发行股份、定向可转债购买资产的，可以募集配套资金，并用于符合政策要求的房地产（881153）项目和支付本次重组交易对价等。建筑等与房地产（881153）密切相关行业的上市公司，参照上市房地产（881153）企业政策执行。
三是支持房企新增发行公司债券用于符合政策要求的房地产（881153）项目，允许存量公司债券滚动续发，并进一步提高审核工作效率。鼓励专业机构按照市场化、法治化原则，通过担保、创设信用保护工具等方式，支持房地产（881153）企业发行债券融资。
四是助力盘活房企存量资产，鼓励依托经营稳健、现金收益良好的项目，发行商业地产抵押贷款支持证券(CMBS)、不动产ABS；拓宽房企权益融资渠道，支持依托符合条件的项目发行REITs或者作为扩募资产装入已上市REITs。研究优化租赁住房原始权益人监管和项目净现金流分派率要求，支持租赁住房体系建设。稳慎推进商业不动产REITs发展。
五是持续推进不动产私募投资基金试点工作。支持符合规定的私募基金管理人设立不动产私募基金，引入机构资金，投向符合政策要求的不动产项目。
这五项举措各有分工，共同指向了一个方向——推动实现房地产（881153）开发企业融资从依赖主体信用向基于项目情况转变。
晨星（MORN）中国基金研究中心高级分析师李一鸣向大河财立方记者表示，相较于房地产（881153）传统依赖主体信用、债务借贷为主的融资方式，REITs制度具备多维度差异化优势。传统开发贷、非标融资等模式多以房企集团信用作为授信核心，债务资金会增厚企业有息负债，持续占用房企资本金，还本付息压力与项目经营风险高度绑定，一旦主体流动性承压，便容易传导至存量项目。
李一鸣表示，公募REITs属于权益型融资工具，原始权益人通过真实出售底层资产实现资产出表，既可盘活沉淀在成熟不动产上的存量资金，又不会增加房企的债务杠杆，有效优化资产负债结构。
从开发融资到盘活存量，REITs打通资产循环
我国商业不动产存量资产达万亿级，规模庞大，但长期以来面临“投融管退”循环不畅的困境，大量优质资产沉淀在开发商和机构手中，缺少有效的资本循环机制。
商业不动产REITs的出现，为商业不动产存量资产提供了标准化、规范化的退出渠道。企业将成熟资产推向资本市场后，有利于打通资金回笼渠道，同时REITs的市场化定价机制又促使商业不动产的定价更加透明高效。
除了REITs，商业地产抵押贷款支持证券(CMBS)和不动产ABS同样在盘活存量资产中扮演着重要角色。企业往往拥有交通、能源（850101）、市政、仓储物流、园区等基础设施项目，暂不符合公募REITs发行条件的，可以发行类REITs、CMBS或未来经营收入类ABS。
其中，酒店、写字楼等商业不动产项目，可以发行类REITs或CMBS；专利权、商标权等可以发行知识产权ABS；应收账款(含核心企业供应链应收款)、融资租赁债权、小额贷款债权等债权，可以发行应收账款、供应链等债权类ABS，以此盘活存量资产、扩大有效投资。
中金公司（HK3908）投行委委员、固定收益组执行负责人贾舟祺接受大河财立方记者采访时表示：“商业不动产REITs是重塑不动产周期（883436）、构建房地产（881153）发展新模式的关键一环。”
贾舟祺关注到，《意见》提出支持稳慎推进商业不动产REITs发展。她认为，随着今年市场首批商业不动产REITs成功落地，商业不动产REITs为市场提供标准化权益融资与退出渠道，有助于推动房地产（881153）行业从过去高杠杆、高周转的“重资产开发销售”模式，向注重长期持有的“轻资产运营”和“资产管理”模式转型，形成“投融管退”的良性闭环。
首批项目平稳落地，商业不动产REITs稳步扩容
2025年12月31日，中国证监会发布商业不动产REITs试点公告，标志着此类产品正式入局C-REITs市场。
华北一名资深公募人士吴华(化名)向大河财立方记者介绍，与目前存量的消费（883434）基础设施REITs底层资产业态(购物中心、百货商场、农贸市场、奥特莱斯等)相比，商业不动产REITs进一步扩展至传统商办资产类型，包括商业综合体、写字楼、酒店等，大幅拓宽了底层资产范畴。
6月18日，汇添富上海地产商业REIT、中信建投（601066）首农商业REIT、国泰海通（HK2611）砂之船商业REIT、中金唯品会（VIPS）商业REIT等首批4只产品顺利登陆资本市场，合计募集资金超过200亿元，上市以来运行总体平稳。
商业不动产REITs项目储备也在持续增加。截至目前，另有7只产品获批并处于发行阶段、16只产品在审，相关项目合计募集资金超过850亿元。已受理项目发行主体覆盖央企、地方国企、头部民企及外企，资产包括商业综合体、商业零售、办公楼和酒店等成熟业态。
从项目分布看，首批商业不动产REITs底层资产已覆盖北京、上海、郑州、西安、哈尔滨等重点城市，既包括核心商圈办公楼，也包括运营成熟、客流稳定的奥特莱斯，整体呈现区位较优、业态多元、运营相对成熟等特征。
商业不动产REITs扩容，也与审核机制逐步完善有关，首批项目从受理到获批平均用时51个工作日。去年年底，中国证监会在《关于推动不动产投资信托基金(REITs)市场高质量发展有关工作的通知》中明确提出，商业不动产REITs实行“市场化准入安排”，并要求优化审核注册流程、提高发行上市效率。具体来看，商业不动产REITs采取市场化安排，由基金管理人同步向中国证监会和证券交易所提交注册及上市申请材料，有助于优化申报环节、提升审核注册效率。
李一鸣表示，审核提速能够降低原始权益人的时间成本和前期筹备不确定性，缩短资产盘活和资金回笼的等待周期（883436），增强不同所有制主体的参与意愿。他认为，下一步还需推进常态化发行、完善全链条配套机制，同时培育长期机构投资者，提升二级市场流动性，优化投资者结构。
扩容与规范并行，增量资金空间有望进一步打开
商业不动产REITs加快扩容的同时，底层资产质量仍是长期运行的基础。
按照相关制度安排，发行审核重点关注项目合规性、资产现金流真实性和运营稳定性，并压实管理人、财务顾问等中介机构的尽职调查和信息披露责任。
从已获批项目看，报告期内平均出租率超过98%，预测现金流分派率均值为5.32%，具备较为稳定的运营基础。审核中还将结合项目历史表现、行业周期（883436）、区域经济及同类物业情况，对出租率、租金增长率等核心估值参数进行审慎研判。
李一鸣表示，依托当前商业不动产REITs产品储备充足、募资初具规模、发行主体与底层业态多元的阶段性成果，需推进常态化发行，完善全链条配套机制，引导房企盘活存量回笼资金。同时他也建议，应逐步培育长期机构投资者队伍，提升二级市场流动性，进一步优化投资者结构和提升产品在投资者中的渗透率。
随着市场投资者结构的不断完善，目前，公募REITs已形成以券商自营、保险资金等长期资金为主，配置型与投资型投资者相对均衡的格局。
今年以来，首批4只跟踪中证REITs全收益指数的公募基金产品顺利结募；48只FOF产品将REITs纳入投资范围；多只债基或偏债混合基金亦参与投资，多元资金参与市场的渠道逐步拓宽。随着REITs市场扩容增量，增量资金空间有望进一步打开。
