11月5日，纳斯达克100（NDX）指数单日重挫6.36%，约2.5万亿美元市值蒸发；费城半导体（SOX）指数暴跌12.25%，创2020年3月以来最大单日跌幅。英伟达（NVDA）跌9.26%，AMD跌17.26%，美光科技（MU）跌17.46%，闪迪（SNDK）跌22.26%。VIX恐慌指数从16.61飙升至28.18，单日涨幅69.66%，创近八个月高位。次日，韩国kospi（KS11）指数盘中跌超8%触发熔断，收跌6.02%；日经225（N225）指数收跌5.96%，重挫超3600点。
这场抛售的触发点不在联邦立法层面。摩根大通（JPM）11月4日研报显示，截至研报发布时，美国45项涉及限制数据中心建设的地方公投措施中，42项已通过或倾向于通过，仅一项明确失败。限制手段包括设定数据中心容量上限、要求选民批准项目、直接禁止建设等。得州当选州长在竞选期间主张立即暂停新建数据中心审批，佐治亚州当选州长支持暂停新项目一至六个月甚至更久。市场笼统归因为“AI监管忧虑”的政策变量，具体指向的是地方和州层面的审批收紧，而非华盛顿的统一立法。
中金公司（HK3908）研究部首席海外策略分析师刘刚发文称，近期美股下跌的直接诱因是市场对AI产业前景的恐慌，投资者担心民主党赢下中期选举后可能加大AI监管和停止数据中心建设。他进一步判断，美股企稳需要自然出清或强力催化剂扭转悲观预期，明年上半年是关键验证期。
传导至亚太，日韩市场的跌幅比纳斯达克（NDAQ）更急。市场人士分析，日韩股指的权重结构高度绑定存储芯片（886042）与全球AI硬件出口链，费城半导体（SOX）的波动对首尔和东京而言几乎是直接的基本面映射，中间缺乏本土产业政策或替代需求构成的缓冲层。三星电子当日收跌6.35%，SK海力士（SKHY）收跌10.44%，两者跌幅均小于费城半导体（SOX）指数12%的跌幅，提示风险偏好渠道的传染并非等比例放大。
A股的传导路径有三条。国联民生（601456）证券首席经济学家陶川在接受上海证券报记者采访时表示，美国选举前后的政策不确定性，以及美股尤其是科技股的波动，可能通过美债利率、美元和全球风险偏好传导至A股。11月6日开盘，A股主要指数集体下挫，科技板块低开，但盘中跌幅有所收敛。第二条链条落在AI产业链基本面预期上。申万宏源（000166）研究所所长王胜判断，8月以来市场在消化交易拥挤问题的同时，受到海外资产配置环境弱化和AI产业链内部基本面展望分化的影响；上游硬件持续涨价与AI应用全面发展并不兼容，后续算力硬件供需矛盾缓和是大概率。
缓冲机制同样存在。平安证券认为，国产设备的需求函数挂钩国内晶圆厂资本开支，而非费城半导体（SOX）指数的短期波动。中际旭创（300308）澄清海外客户没有砍单，2027年订单覆盖充足。从资金流向看，LSEG数据显示，截至11月4日的一周，全球股票基金净流入386.3亿美元，连续第七周净流入；全球货币市场基金净流入1727.1亿美元，其中美国货币市场基金吸金1179.7亿美元。股票、债券与现金管理工具同时吸金，说明资金尚未全面撤离风险资产，而是在保留股票配置的同时增强了对选举、AI资本开支与利率不确定性的防御能力。这组数据截至本周三，反映的是科技股暴跌之前已经形成的配置变化。
杠杆资金的机械减仓放大了跌幅。高盛（GS）FICC与股票交易台在11月6日报告中表示，杠杆ETF在收盘前的强制平仓放大了半导体（881121）与纳斯达克（NDAQ）的跌幅，叠加做市商负gamma敞口形成自我强化的清算循环。高盛（GS）现金股票业务数据显示，当日美国现金股票业务净卖出30亿美元，其中信息技术与通信服务（881162）板块占22亿美元，科技板块累计净卖出规模已扩大至270亿美元，超过7月那轮210亿美元的技术性抛售。高盛（GS）FICC与股票业务负责人Rich Privorotsky倾向于将本轮下跌定性为类似1998年的流动性危机，而非2000年科技泡沫破裂的前兆，其核心判断是AI增长引擎本身可能依然完好，市场剧烈重定价的是建设融资与时间节奏，而非底层需求。
中期视角下，A股的长线支撑来自政策、盈利与产业三条线。中泰证券（600918）研究所宏观首席分析师张德礼分析，美国中期选举后人工智能（885728）监管环境趋严的预期升温，叠加地缘政治风险，海外金融市场波动加大；相比之下，国内宏观政策持续发力、科技创新支持体系不断完善、资本市场稳市机制进一步健全，为A股形成相对独立的运行逻辑提供了支撑。10月9日，财政部安排使用5500亿元地方政府债务结存限额，其中3000亿元用于提高基层财政保障能力，2500亿元支持扩大有效投资。长江证券（000783）研究所宋筱筱分析，考虑地方债结存限额，四季度政府债额度剩余同比增加1.1万亿元，叠加新型政策性金融工具等，有望形成接近1.4万亿元的同比增量财政资金。
资本市场端，11月2日人民银行等三部门将股票回购增持再贷款由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率由1.25%降至1%。11月3日，人民银行开展证券、基金、保险公司互换便利操作。财通证券（601108）首席经济学家孙彬彬认为，中央汇金、国有资本运营平台、中长期资金和上市公司回购增持共同构成多层次稳定力量。
盈利数据提供了基本面验证。三季报显示，全A非金融两油营收同比增长5.62%，盈利同比增长3.02%；创业板、科创板单季度营收分别增长24.15%和12.11%，科创板盈利增速超过65%。华创证券策略首席分析师姚佩指出，全A净资产收益率结束此前连续19个季度的下行周期（883436），自2025年底以来触底回升，全A ROE-TTM由2025年底的7.7%回升至2026年二季度的8.1%。科技板块ROE由6.9%回升至8.1%，周期（883436）资源品ROE由8.6%升至10.3%，其中电子行业由7.0%升至9.5%，有色金属（1B0819）行业由14.7%升至19.2%。姚佩认为，盈利贡献结构的变化说明A股增长引擎正由信用驱动转向产业驱动。
产业层面，华创证券首席经济学家张瑜将中国制造业划分为三个阶段：2000至2015年是上游黄金时代，2015至2021年是下游黄金时代，当下开启的是中游黄金时代。2025年我国出口中间品占比已达约47%，消费（883434）品出口占比回落、中间品占比持续上行。截至2026年上半年，A股中游装备制造上市公司营业利润连续六个季度保持两位数增长，海外业务毛利率达到23.1%，较2021年的19.4%大幅提升，也明显高于约18%的国内业务毛利率水平。
算力基础设施这一具体方向上，机构关注点正从海外资本开支节奏转向中国成本优势与国产承接能力。中信证券（600030）认为，北美算力产业成长虽未结束，但将逐步回归理性，投资节奏适度放缓有助于等待HBM扩产、存储价格回落和电力供给改善。相比之下，中国算力资本开支增长空间较大，国资体系完善、信贷成本较低、基础设施承载条件有利。中信证券（600030）预计，2028年或成为国产算力加速卡及全球HBM产能的关键供需平衡点；2025年国产算力出货量为165万张，2027年将超过400万张，2030年将超过1200万张。
天风证券（601162）指出，海外悲观叙事的核心是对算力获得成本失控的担忧，其正解不在压制需求，而在成本曲线更低的中国供给。美国抬高的是获得算力的制度成本，中国提供的是交付算力的成本洼地。天风证券（601162）同时提示，中国供应链仍有先进制程良率爬坡、高带宽存储依赖海外等短板，但胜负手不止于单核跑分，而在获得一单位有效算力的总成本。国产算力正由单点替代切换为系统承接，过去一年多英伟达（NVDA）在华份额已由制裁前的约95%快速回落，国产AI加速卡年份额有望突破四成。
王胜将7月以来的调整定义为市场内部交易结构调整与外部宏观扰动共同作用的结果，带有明显阶段性特征。科技板块前期交易拥挤后触发调整，经过估值消化，电子、通信的静态市盈率已回到历史中位数附近。他认为当前A股更适合定义为大波段上涨中间的震荡休整阶段，以结构分化为主，中长期大波段向上的趋势并未改变。往中期看，科技资产估值矛盾正从全面高估值转向少数细分领域高估值，算力硬件供需矛盾缓和后，硬件平价有望促进AI应用发展和渗透。
孙彬彬提示，10月PMI回落说明内需修复仍需加力，但这使财政、货币、产业和资本市场政策协同发力更具针对性。外部冲击可能带来阶段性波动，真正值得长期把握的，是中国企业全球竞争力提升、新质生产力成长、优质企业现金流改善，以及资本市场改革不断释放的制度红利。
这场抛售的触发点不在联邦立法层面。摩根大通（JPM）11月4日研报显示，截至研报发布时，美国45项涉及限制数据中心建设的地方公投措施中，42项已通过或倾向于通过，仅一项明确失败。限制手段包括设定数据中心容量上限、要求选民批准项目、直接禁止建设等。得州当选州长在竞选期间主张立即暂停新建数据中心审批，佐治亚州当选州长支持暂停新项目一至六个月甚至更久。市场笼统归因为“AI监管忧虑”的政策变量，具体指向的是地方和州层面的审批收紧，而非华盛顿的统一立法。
中金公司（HK3908）研究部首席海外策略分析师刘刚发文称，近期美股下跌的直接诱因是市场对AI产业前景的恐慌，投资者担心民主党赢下中期选举后可能加大AI监管和停止数据中心建设。他进一步判断，美股企稳需要自然出清或强力催化剂扭转悲观预期，明年上半年是关键验证期。
传导至亚太，日韩市场的跌幅比纳斯达克（NDAQ）更急。市场人士分析，日韩股指的权重结构高度绑定存储芯片（886042）与全球AI硬件出口链，费城半导体（SOX）的波动对首尔和东京而言几乎是直接的基本面映射，中间缺乏本土产业政策或替代需求构成的缓冲层。三星电子当日收跌6.35%，SK海力士（SKHY）收跌10.44%，两者跌幅均小于费城半导体（SOX）指数12%的跌幅，提示风险偏好渠道的传染并非等比例放大。
A股的传导路径有三条。国联民生（601456）证券首席经济学家陶川在接受上海证券报记者采访时表示，美国选举前后的政策不确定性，以及美股尤其是科技股的波动，可能通过美债利率、美元和全球风险偏好传导至A股。11月6日开盘，A股主要指数集体下挫，科技板块低开，但盘中跌幅有所收敛。第二条链条落在AI产业链基本面预期上。申万宏源（000166）研究所所长王胜判断，8月以来市场在消化交易拥挤问题的同时，受到海外资产配置环境弱化和AI产业链内部基本面展望分化的影响；上游硬件持续涨价与AI应用全面发展并不兼容，后续算力硬件供需矛盾缓和是大概率。
缓冲机制同样存在。平安证券认为，国产设备的需求函数挂钩国内晶圆厂资本开支，而非费城半导体（SOX）指数的短期波动。中际旭创（300308）澄清海外客户没有砍单，2027年订单覆盖充足。从资金流向看，LSEG数据显示，截至11月4日的一周，全球股票基金净流入386.3亿美元，连续第七周净流入；全球货币市场基金净流入1727.1亿美元，其中美国货币市场基金吸金1179.7亿美元。股票、债券与现金管理工具同时吸金，说明资金尚未全面撤离风险资产，而是在保留股票配置的同时增强了对选举、AI资本开支与利率不确定性的防御能力。这组数据截至本周三，反映的是科技股暴跌之前已经形成的配置变化。
杠杆资金的机械减仓放大了跌幅。高盛（GS）FICC与股票交易台在11月6日报告中表示，杠杆ETF在收盘前的强制平仓放大了半导体（881121）与纳斯达克（NDAQ）的跌幅，叠加做市商负gamma敞口形成自我强化的清算循环。高盛（GS）现金股票业务数据显示，当日美国现金股票业务净卖出30亿美元，其中信息技术与通信服务（881162）板块占22亿美元，科技板块累计净卖出规模已扩大至270亿美元，超过7月那轮210亿美元的技术性抛售。高盛（GS）FICC与股票业务负责人Rich Privorotsky倾向于将本轮下跌定性为类似1998年的流动性危机，而非2000年科技泡沫破裂的前兆，其核心判断是AI增长引擎本身可能依然完好，市场剧烈重定价的是建设融资与时间节奏，而非底层需求。
中期视角下，A股的长线支撑来自政策、盈利与产业三条线。中泰证券（600918）研究所宏观首席分析师张德礼分析，美国中期选举后人工智能（885728）监管环境趋严的预期升温，叠加地缘政治风险，海外金融市场波动加大；相比之下，国内宏观政策持续发力、科技创新支持体系不断完善、资本市场稳市机制进一步健全，为A股形成相对独立的运行逻辑提供了支撑。10月9日，财政部安排使用5500亿元地方政府债务结存限额，其中3000亿元用于提高基层财政保障能力，2500亿元支持扩大有效投资。长江证券（000783）研究所宋筱筱分析，考虑地方债结存限额，四季度政府债额度剩余同比增加1.1万亿元，叠加新型政策性金融工具等，有望形成接近1.4万亿元的同比增量财政资金。
资本市场端，11月2日人民银行等三部门将股票回购增持再贷款由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率由1.25%降至1%。11月3日，人民银行开展证券、基金、保险公司互换便利操作。财通证券（601108）首席经济学家孙彬彬认为，中央汇金、国有资本运营平台、中长期资金和上市公司回购增持共同构成多层次稳定力量。
盈利数据提供了基本面验证。三季报显示，全A非金融两油营收同比增长5.62%，盈利同比增长3.02%；创业板、科创板单季度营收分别增长24.15%和12.11%，科创板盈利增速超过65%。华创证券策略首席分析师姚佩指出，全A净资产收益率结束此前连续19个季度的下行周期（883436），自2025年底以来触底回升，全A ROE-TTM由2025年底的7.7%回升至2026年二季度的8.1%。科技板块ROE由6.9%回升至8.1%，周期（883436）资源品ROE由8.6%升至10.3%，其中电子行业由7.0%升至9.5%，有色金属（1B0819）行业由14.7%升至19.2%。姚佩认为，盈利贡献结构的变化说明A股增长引擎正由信用驱动转向产业驱动。
产业层面，华创证券首席经济学家张瑜将中国制造业划分为三个阶段：2000至2015年是上游黄金时代，2015至2021年是下游黄金时代，当下开启的是中游黄金时代。2025年我国出口中间品占比已达约47%，消费（883434）品出口占比回落、中间品占比持续上行。截至2026年上半年，A股中游装备制造上市公司营业利润连续六个季度保持两位数增长，海外业务毛利率达到23.1%，较2021年的19.4%大幅提升，也明显高于约18%的国内业务毛利率水平。
算力基础设施这一具体方向上，机构关注点正从海外资本开支节奏转向中国成本优势与国产承接能力。中信证券（600030）认为，北美算力产业成长虽未结束，但将逐步回归理性，投资节奏适度放缓有助于等待HBM扩产、存储价格回落和电力供给改善。相比之下，中国算力资本开支增长空间较大，国资体系完善、信贷成本较低、基础设施承载条件有利。中信证券（600030）预计，2028年或成为国产算力加速卡及全球HBM产能的关键供需平衡点；2025年国产算力出货量为165万张，2027年将超过400万张，2030年将超过1200万张。
天风证券（601162）指出，海外悲观叙事的核心是对算力获得成本失控的担忧，其正解不在压制需求，而在成本曲线更低的中国供给。美国抬高的是获得算力的制度成本，中国提供的是交付算力的成本洼地。天风证券（601162）同时提示，中国供应链仍有先进制程良率爬坡、高带宽存储依赖海外等短板，但胜负手不止于单核跑分，而在获得一单位有效算力的总成本。国产算力正由单点替代切换为系统承接，过去一年多英伟达（NVDA）在华份额已由制裁前的约95%快速回落，国产AI加速卡年份额有望突破四成。
王胜将7月以来的调整定义为市场内部交易结构调整与外部宏观扰动共同作用的结果，带有明显阶段性特征。科技板块前期交易拥挤后触发调整，经过估值消化，电子、通信的静态市盈率已回到历史中位数附近。他认为当前A股更适合定义为大波段上涨中间的震荡休整阶段，以结构分化为主，中长期大波段向上的趋势并未改变。往中期看，科技资产估值矛盾正从全面高估值转向少数细分领域高估值，算力硬件供需矛盾缓和后，硬件平价有望促进AI应用发展和渗透。
孙彬彬提示，10月PMI回落说明内需修复仍需加力，但这使财政、货币、产业和资本市场政策协同发力更具针对性。外部冲击可能带来阶段性波动，真正值得长期把握的，是中国企业全球竞争力提升、新质生产力成长、优质企业现金流改善，以及资本市场改革不断释放的制度红利。
