11月12日，超聚变数字技术股份有限公司在深交所IPO上会。从辅导备案到上会，这家算力基础设施企业只用了10个月。
超聚变此次拟募资80亿元，规模创下年内创业板上会公司新高。募资用途拆开看：40.8亿元投向新一代算力基础设施研发及产业化项目，20.3亿元用于智慧制造园区及研发中心，8.9亿元用于面向智能算力、AI及供电架构的关键技术研发，剩余10亿元补充流动资金。在超聚变之前，创业板IPO募资最高的上会项目是粤芯半导体（301660）。
一家成立仅四年的公司，凭什么撑起这样的募资体量？答案藏在股权结构和业务版图里。
超聚变成立于2021年，定位是企业在AI和数据时代的水平全栈解决方案提供者，主营业务涵盖AI软件与解决方案、数据中心服务器、城企数智业务和能源（850101）智慧解决方案，其中算力业务是核心。
股权融资路径清晰指向“国家队”。2021年至2023年，7家战略投资机构陆续注资，包括中国移动（HK0941）旗下中移资本、中国电信（HK0728）集团投资有限公司、中国互联网投资基金、中国保险投资基金，以及国有银行系基金、证券公司（399975）直投和保险资管。2025年11月5日，由诚通基金管理的国调基金宣布战略入股。目前超聚变50多名股东均为机构股东，河南超聚能持股约31.38%为控股股东，实际控制人是河南省国资委；中移资本持股约13.76%位列第二，电信投资、联通系资本、国家级基金、保险资金、市场化机构及员工持股平台均在股东名单中。国资控股、运营商参股、产业资本协同的格局由此定型。
业绩增长曲线陡峭。2023年至2025年，超聚变营业收入分别为250.92亿元、442.67亿元、582.46亿元，净利润分别为5.07亿元、7.22亿元、10.30亿元。2026年上半年，营业收入372.86亿元，净利润21.08亿元，半年度利润已超此前全年水平。
收入放大的另一面，是现金流和资产负债表的紧绷。2023年至2025年，经营活动现金流净额分别为-65.68亿元、-25.26亿元、-4.62亿元，虽逐年收窄但始终为负；2026年上半年经营现金流净额进一步扩大至-156.85亿元。同期存货账面余额升至356.62亿元，短期借款增至180.26亿元，资产负债率达到76.97%。
应收账款的变化同样值得拆口径。2023年至2026年上半年各期期末，应收账款余额分别为67.3亿元、71.48亿元、55.71亿元和153.03亿元，占当期营业收入比例分别为26.82%、16.15%、9.56%和41.04%。2026年上半年占比跳升，与收入确认节奏和客户结构变化有关，背后是业务规模快速扩张带来的营运资金占用。超聚变在招股材料中的解释是：业务规模快速发展，销售规模不断增大，公司持续加强客户信用管理，应收账款规模总体保持稳定，占营业收入比例在2023至2025年不断下降；随着业务规模及营业收入快速增长，期末应收账款余额相应增加。
深交所的审核问询把焦点放在了收入变动和持续经营能力上。两轮问询均要求超聚变结合AI服务器、通用计算服务器出货量、下游行业需求变动、新增客户等情况，分析2024年AI服务器销量大幅增长的原因；结合当前在手订单和客户需求计划，分析期后收入变动趋势。交易所还要求公司分析AI服务器、通用计算服务器是否存在价格下滑风险并披露应对措施，结合业务活动实质、经营模式特点、产品签收与验收情况，披露各类主要业务及产品的收入确认政策和依据。在x86系统和国产芯片系统的核心竞争优势、市场发展趋势、在手订单变动和期后收入等维度，交易所要求公司分析期后能否持续保持竞争优势和成长性。
审核中心意见落实函进一步追问毛利率改善的可持续性，要求分析是否存在因互联网客户占比进一步提升导致毛利率再次回落的风险，并结合AI服务器价格竞争加剧背景下的差异化竞争策略，说明其对提升盈利质量和经营现金流的具体作用及预期效果，完善相关风险提示。
把这些问询串起来看，交易所关心的是一条完整的逻辑链：收入高增长能否延续，毛利率改善是否稳固，价格竞争加剧时差异化策略能否守住盈利质量，经营现金流何时转正。超聚变的收入规模已经在数百亿元级别，但经营现金流持续为负、存货和短期借款高企，说明公司仍在用营运资金支撑扩张。募资80亿元中，10亿元用于补流，其余投向研发和产能建设，能否推动现金流拐点出现，取决于订单兑现节奏和回款效率。
从行业位置看，超聚变所处的算力基础设施赛道正处在上游芯片供应波动和下游AI需求扩张的交汇点。运营商参股带来的渠道协同、国资背景带来的资源支持，是超聚变区别于纯市场化服务器厂商的变量。但服务器硬件业务的毛利率天然受制于上游成本和下游议价能力，AI服务器价格竞争加剧的背景下，差异化竞争策略能否转化为盈利质量，仍需订单和财务数据验证。深交所在问询中反复要求披露收入确认政策和期后收入趋势，指向的正是硬件公司收入确认与现金流之间的时间差。
一个边界条件值得留意：超聚变2026年上半年净利润已超2025年全年，但经营现金流净额同步扩大为负值。利润和现金流的背离如果持续，募资补流的紧迫性会上升，而补流资金到位后能否改善资产负债结构，取决于公司对存货和应收账款的周转管理。若下游客户回款周期（883436）拉长或AI服务器价格竞争进一步压缩毛利空间，盈利改善的可持续性将面临压力。
超聚变上会只是一个节点。80亿元募资对应的产能和研发投入落地后，市场真正要跟踪的是三个指标：在手订单向收入的转化效率、毛利率在价格竞争中的稳定性、经营现金流何时由负转正。这三个指标不解决，算力生意的规模扩张就仍然需要外部资金持续输血。
超聚变此次拟募资80亿元，规模创下年内创业板上会公司新高。募资用途拆开看：40.8亿元投向新一代算力基础设施研发及产业化项目，20.3亿元用于智慧制造园区及研发中心，8.9亿元用于面向智能算力、AI及供电架构的关键技术研发，剩余10亿元补充流动资金。在超聚变之前，创业板IPO募资最高的上会项目是粤芯半导体（301660）。
一家成立仅四年的公司，凭什么撑起这样的募资体量？答案藏在股权结构和业务版图里。
超聚变成立于2021年，定位是企业在AI和数据时代的水平全栈解决方案提供者，主营业务涵盖AI软件与解决方案、数据中心服务器、城企数智业务和能源（850101）智慧解决方案，其中算力业务是核心。
股权融资路径清晰指向“国家队”。2021年至2023年，7家战略投资机构陆续注资，包括中国移动（HK0941）旗下中移资本、中国电信（HK0728）集团投资有限公司、中国互联网投资基金、中国保险投资基金，以及国有银行系基金、证券公司（399975）直投和保险资管。2025年11月5日，由诚通基金管理的国调基金宣布战略入股。目前超聚变50多名股东均为机构股东，河南超聚能持股约31.38%为控股股东，实际控制人是河南省国资委；中移资本持股约13.76%位列第二，电信投资、联通系资本、国家级基金、保险资金、市场化机构及员工持股平台均在股东名单中。国资控股、运营商参股、产业资本协同的格局由此定型。
业绩增长曲线陡峭。2023年至2025年，超聚变营业收入分别为250.92亿元、442.67亿元、582.46亿元，净利润分别为5.07亿元、7.22亿元、10.30亿元。2026年上半年，营业收入372.86亿元，净利润21.08亿元，半年度利润已超此前全年水平。
收入放大的另一面，是现金流和资产负债表的紧绷。2023年至2025年，经营活动现金流净额分别为-65.68亿元、-25.26亿元、-4.62亿元，虽逐年收窄但始终为负；2026年上半年经营现金流净额进一步扩大至-156.85亿元。同期存货账面余额升至356.62亿元，短期借款增至180.26亿元，资产负债率达到76.97%。
应收账款的变化同样值得拆口径。2023年至2026年上半年各期期末，应收账款余额分别为67.3亿元、71.48亿元、55.71亿元和153.03亿元，占当期营业收入比例分别为26.82%、16.15%、9.56%和41.04%。2026年上半年占比跳升，与收入确认节奏和客户结构变化有关，背后是业务规模快速扩张带来的营运资金占用。超聚变在招股材料中的解释是：业务规模快速发展，销售规模不断增大，公司持续加强客户信用管理，应收账款规模总体保持稳定，占营业收入比例在2023至2025年不断下降；随着业务规模及营业收入快速增长，期末应收账款余额相应增加。
深交所的审核问询把焦点放在了收入变动和持续经营能力上。两轮问询均要求超聚变结合AI服务器、通用计算服务器出货量、下游行业需求变动、新增客户等情况，分析2024年AI服务器销量大幅增长的原因；结合当前在手订单和客户需求计划，分析期后收入变动趋势。交易所还要求公司分析AI服务器、通用计算服务器是否存在价格下滑风险并披露应对措施，结合业务活动实质、经营模式特点、产品签收与验收情况，披露各类主要业务及产品的收入确认政策和依据。在x86系统和国产芯片系统的核心竞争优势、市场发展趋势、在手订单变动和期后收入等维度，交易所要求公司分析期后能否持续保持竞争优势和成长性。
审核中心意见落实函进一步追问毛利率改善的可持续性，要求分析是否存在因互联网客户占比进一步提升导致毛利率再次回落的风险，并结合AI服务器价格竞争加剧背景下的差异化竞争策略，说明其对提升盈利质量和经营现金流的具体作用及预期效果，完善相关风险提示。
把这些问询串起来看，交易所关心的是一条完整的逻辑链：收入高增长能否延续，毛利率改善是否稳固，价格竞争加剧时差异化策略能否守住盈利质量，经营现金流何时转正。超聚变的收入规模已经在数百亿元级别，但经营现金流持续为负、存货和短期借款高企，说明公司仍在用营运资金支撑扩张。募资80亿元中，10亿元用于补流，其余投向研发和产能建设，能否推动现金流拐点出现，取决于订单兑现节奏和回款效率。
从行业位置看，超聚变所处的算力基础设施赛道正处在上游芯片供应波动和下游AI需求扩张的交汇点。运营商参股带来的渠道协同、国资背景带来的资源支持，是超聚变区别于纯市场化服务器厂商的变量。但服务器硬件业务的毛利率天然受制于上游成本和下游议价能力，AI服务器价格竞争加剧的背景下，差异化竞争策略能否转化为盈利质量，仍需订单和财务数据验证。深交所在问询中反复要求披露收入确认政策和期后收入趋势，指向的正是硬件公司收入确认与现金流之间的时间差。
一个边界条件值得留意：超聚变2026年上半年净利润已超2025年全年，但经营现金流净额同步扩大为负值。利润和现金流的背离如果持续，募资补流的紧迫性会上升，而补流资金到位后能否改善资产负债结构，取决于公司对存货和应收账款的周转管理。若下游客户回款周期（883436）拉长或AI服务器价格竞争进一步压缩毛利空间，盈利改善的可持续性将面临压力。
超聚变上会只是一个节点。80亿元募资对应的产能和研发投入落地后，市场真正要跟踪的是三个指标：在手订单向收入的转化效率、毛利率在价格竞争中的稳定性、经营现金流何时由负转正。这三个指标不解决，算力生意的规模扩张就仍然需要外部资金持续输血。
