□Nicolas Wylenzek

　　随着投资者逐渐认识到欧洲地区的投资潜力再度显现，欧洲股市已从低迷中回暖，以至于欧洲股指出现战术性超买的迹象，短期内仍存在一些不利因素。但投资欧洲的逻辑依然成立，需要更加细致的筛选和谨慎的仓位配置，既要缓解当前不利因素所带来的冲击，又要最大限度地把握欧洲格局转变所带来的新机遇。欧洲正处于市场格局转变的环境之中，优化投资组合配置有助于捕捉正在形成的欧洲新经济模式所带来的机遇。

　　市场格局出现结构性转变，欧洲已经开始积极应对其重大的地缘政治与宏观经济挑战，并逐步摆脱对出口的过度依赖，转向更加以国内为导向的增长模式，加大财政支持，以及欧元区的协调。

　　市场存在多元化潜力，在日益分化且不稳定性的市场环境中，欧洲为全球投资者提供了显著的多元化投资机会，越来越多的资产配置者为减少对“美国例外论”的依赖，持续将资金投入欧洲。大多数情况下，欧洲股票的估值在绝对值和相对值层面均具有吸引力。

　　经历近期的上涨之后，欧股的未来走势或许不再一帆风顺，需要进一步关注仓位配置以及在公司层面进行更深入分析。

　　盈利预期下调。与其他地区相比，欧洲在短期内将面临更多的下行因素，从对盈利预测的下调数量增加中可见一斑。

　　当前欧洲正在进行的结构性变革，会更利好某些行业和企业，格局变化产生的影响各异。总体而言，跨国企业正在失去机会，而更加以本土市场为核心的企业和行业则会从中受益。

　　跨国企业在欧洲市场的占比较高，欧洲股市通常对全球经济周期高度敏感。由于贸易不确定性和地缘紧张局势升温对经济活动的抑制，当前全球经济动能正在减弱。欧洲企业大部分收入来自海外，美元走弱与欧洲货币走强将构成显著的不利因素。尽管近期已降息、信用利差收窄，但利率仍高于此前水平，从而推高了(再)融资成本。

　　欧洲如何在2026年前缓解这些担忧？在经历更长期的疲软之后，笔者预计欧洲内需将加速回暖，并延续至2026年，从而抵消部分上述不利因素。

　　德国财政政策大转向。今年初，德国宣布重大财政政策重启。继多年紧缩政策之后，德国计划未来10年将GDP的约25%用到基础设施和国防项目上。尽管执行过程中无疑会存在挑战，但这一大规模支出计划有望显著提振德国乃至欧洲的经济增长，部分抵消关税冲击带来的影响。鉴于政府聚焦于具有即时和影响可见的当地投资，或许最快明年就可初见成效。

　　货币宽松预期增强。欧洲的货币环境释放出经济动能改善的信号。如通胀进一步回落，更多宽松政策则有望推出。这将支持本土经济增长，因为欧洲对短期利率极为敏感，无论企业还是家庭都对更短期的浮动利率债务高度依赖。有迹象表明，欧洲建筑业已开始回暖。

　　家庭资产负债表稳健。欧洲消费者已积累了可观的过剩储蓄，家庭资产负债表可谓在近20多年来的表现中最为稳健。利率下行、房价上涨，以及能源冲击的结束，应有助于刺激消费并促使储蓄率部分回归至正常水平。按某些指标计算，欧元区消费者贷款增速已跑赢美国。

　　制造业复苏初现端倪。多年来，制造业拖累了欧洲增长，但因积压订单与库存似乎已趋于稳定，近期经济领先指标开始显示回暖迹象。尽管仍处在较低水平，但这是过去4年来最为明确的“走出低谷”的信号。

　　本土企业的盈利动能已明显优于跨国同业，预计明年欧洲本土经济增长将加速，对股价来说是一个积极信号。

　　部分欧洲企业的利润率处于高位。尽管其中部分利润扩张具有结构性支撑，但这在短期内将构成风险，特别是在估值已偏高的背景下。资本货物、软件和商业服务板块尤其令人担忧，因此要关注利润率的稳健性。

　　除了受本土需求带动的如电信、银行和建筑行业外，笔者看好部分国防股及具备高进入壁垒的公用事业股，它们有望成为欧洲转型的主要受益者。除了少数例外，从更长期的视角看，这一类股票许多仍较为便宜，因此投资者可以聚焦受益于转型的行业。

　　出口导向型的龙头企业，如奢侈品与汽车行业的估值尚未充分反映“全球化放缓+贸易壁垒上升”的新格局。投资者应规避依赖廉价融资的成长型公司，因为更高的结构性通胀将限制利率的下行空间。

　　(作者系威灵顿投资管理宏观策略师)