2010年7月,联通3G 用户增长94.1万户,较年6月数据下降8.8%,没有延续前两月新增用户连续突破百万的趋势,3G 用户累积达到约850.1万户;联通2G 用户增长62.8万户,较6月也略有下降2.3%,用户总数累计超过1.5亿户。

　　在固网业务方面,固定电话用户持续减少,宽带用户持续增加但增速缓慢。截至7月底,本地电话用户减少31.7万户,降至不足1.01亿;宽带用户增长75.9万户,累积达到4451.8万户。

　　上半年盈利能力低于预期,积极的3G 销售政策带来了用户数量与ARPU 的提升。

　　(1) 上半年收入构成中,通信服务收入813.1亿元,同比增长6.5%。其中,移动业务实现营业收入420.8亿元,同比增长17.6%,实现通信服务收入400.9亿元,同比增长14.3%;固网业务实现营业收入413.2亿元,同比下降2.4%,实现通信服务收入406.7亿元,同比下降1.1%。归属于上市公司股东的净利润为8.3亿,基本每股收益人民币0.04元。收入增长是符合我们预期的,但是盈利能力有所下降,净利润增长低于我们预期。主要原因是3G 业务处于运营初期,3G 业务收入尚不能弥补3G 网络运维、资产折旧和营销成本,以及受到传统行业中固话业务下滑等因素的影响。

　　(2) 公司上半年移动用户综合ARPU 为人民币42.9元,同比提高2.9%,其中,3G 用户ARPU 为人民币134.0元,相对于2010年1季度3G 综合用户ARPU的140元,以及2009年平均为142元左右的水平,环比与同比都有所下降;GSM 用户ARPU 为人民币39.8元,同比下降4.6%。但是我们也看到6,7月份的ARPU 已经有所好转,有效的遏制住了ARPU 从2009年开始逐步下滑的恶性趋势。原因是2010年上半年,中国联通（600050）3G 终端销售补贴支出为11.7亿元,占3G 业务收入约30%。特别是,自中国联通5月份调整3G 终端补贴模式后,5月、6月两个月的终端补贴支出分别为3.4亿元和4.4亿元,占到上半年终端补贴支出的67%。有此可见,积极的3G 销售政策不仅带来的是用户数量级的跨越,还有决定用户质量的ARPU 的提升。

　　用户规模发展较佳,网络投资建设落后进程。

　　(1) 从整体3G 用户发展规模来看,截至2010年7月底,我国3G 用户累计达到2808万户,环比增长11.4%,同比增长544.6%,今年1-7月净增1482万户,7月新增287万户。电信、移动和联通的3G 用户分别达到775万户、1183万户和850万户。其中联通上半年3G 用户累计净增481.8万户,用户总数达到756.0万户,其中,手机用户占比达到91.9%。说明联通在3G 移动网络的推行中,确实在三大运营商里表现较佳。我们认为,尽管前期提示过联通从6月份到7月份的一个阶段性业绩拐点,但是目前长期来看,联通已经基本完成了用户数量的筑基,正在逐步艰难度过从推广3G 以来的最困难的时期。

　　(2) 配合3G 网络投资方面的进程,整体来看,截至2010年7月底,三家运营商实际完成投资224亿元,完成计划的23.6%。中国电信、中国移动、中国联通分别完成投资128亿元、78亿元和18亿元,分别完成全年计划的47.4%、17.3%和7.8%。联通的3G 投资建设远远落后于其他两家,原因是上半年1-4月份联通完成了内部整合之后,才开始逐步加强建设基站与载扇,但是同比2009年仍然有了长足提高。报告期末,3G 基站和载扇数量分别达到15.3万个和44.2万个,与2009年上半年末同比分别增长127.8%和92.7%,3G 网络县城覆盖率达到95%。相较于电信、移动的3G 网络投资规模来看,联通下半年在3G 网络投资上会加大,对今年业绩会有短期冲击,但是长期来看无疑是有益的。

　　总体来看,我们认为此次的数据略低于我们的预期,因此此前我们判断的短期阶段性拐点已经出现,并在5、6、7月份的股价中有所体现,未来将有大概率逐渐形成公司从底部开始长期向上的发展趋势。我们看好公司的长期发展,但是鉴于上半年由于公司积极拓展3G 业务而带来的网络运营、折旧、费用增长较快,还有7月份3G 用户数据有所回调,短期3G 用户爆发尚在酝酿,我们略调低了对公司今年的盈利预测,但是依然维持对公司的谨慎推荐评级。

　　(1) 公司PB 目前仍处于历史低位,因此具有一定的投资安全边际从中国联通A股2002年9月份上市以来平均PB在2.11倍左右。而目前股价PB为1.51倍,从市净率上看仍是处于历史低位的,具有一定的安全投资边际。

　　(2) 风险提示:

　　第一, 日益加剧的电信行业竞争压力

　　第二, 联通3G 品牌,用户忠心度,网络质量,销售渠道等重要因素都必须循序渐进的进行,因此我们认为短期内业绩的爆发性增长不大可能实现。

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