【招商房地产 赵可、刘义团队】18年房地产板块超额收益重申及上下游产业链观察 — 周观点&高频追踪报告

请务必重视18年房地产板块超额收益机会。无论从基本面角度还是流动性角度看，18年上半年是房地产板块最佳配置时点（超额收益区间起点），板块机会预计将延续到19年

1）从公募基金的关注度和持仓来看，17年2季度以来房地产板块持仓排名开始提升，具体情形可类比上一轮板块超额收益区间（2014-15年）

截至17Q2，房地产板块相对行业配置比例在所有行业中排名倒数第三；17Q3数据显示排名提高了3名左右，我们预计从目前这个时点开始，一直到19年，市场对地产板块的关注度会继续提高。具体情形可类比上一轮房地产板块超额收益区间（14-15年），也是整个市场的牛市，房地产板块相对行业配置比例14Q4排名达到了所有行业正数第三

2）基本面转折年是引导房地产股超额收益的首要原因，政策博弈的本质是购房需求的节奏性，观察政策往往是滞后行业变化的

再次强调，维持全国销量同比18Q2-Q3见底的判断，18年全年销量呈现宽“U”型走势，一二线或提前见底，板块超额收益区间渐近（小周期底部左侧2个季度开始）。目前一线正量稳价补跌（房地产板块绝对收益最佳进场点），同样情景二线城市或出现在明年2季度左右（房地产板块绝对收益最佳进场点）

历史上销量不好的时候，大家预期博弈下政策会有放松；因此，会有人提出疑问：本轮周期中长效机制的提出，是否会导致政策放松时间表被推迟甚至看不到政策放松的变化？ 在这里强调两点：

a. 政策往往是滞后的，所以我们更要观测综合反映所有政策的变量，即按揭贷款利率的变化，根据10Y国债收益率的走势看，我们预计按揭贷款利率在今年1季度会进入一个相对高点，往后边际上很难再有恶化，观察政策往往是滞后行业变化的，而目前实际已经有“关门开窗”式的放松，也即因产业诉求导致的特定人群宽松

b.上半年伴随房地场上下游供需关系的一个短暂调整，会给10Y国债收益率和房屋贷款利率带来一个缓冲，这种缓冲维持1-2个季度，并对销量产生影响，这刚好匹配我们对销量同比18Q2-Q3见底的一个判断

c. 购房需求是有节奏释放的，随着房价滞后回落，观望需求已经回流，一线城市已经体现，且一般的刚需（包括改善型）等不过两年，从政策开始发酵到现在，一线城市已接近两年，打比方，社保由3年调至5年限制的那一批购房群体马上就要“解禁”

3）流动性视角亦支持房地产板块（房地产产业链的观察）

我们得以在去年5月底左侧提示房地产上游机会，主要受益于我们对房地产上下游和房地产本身供需关系的模型。根据我们的观察，房地产供需关系在17年2季度就已见顶，3-4季度整体是一个回落的趋势，这意味着房地产仍然在补库存，补库存的速度快于销售速度

往后看，房地产上下游的供需关系也会滞后步入回落的通道，

a. 其中房地产下游（家电/家居等）供需关系目前已经出现回落（增加值产出缺口口径），这意味着从周期轮动以及流动性的角度而言，是时候重新关注周期之母（房地产）的机会

b. 而对于房地产上游而言，因为供给侧改革的过度施压，导致房地产上游产能并未因房地产带来的需求得到释放，而是被压抑住了，因此短期认为周期股有所反弹，可能性也很大，但长远看，18年的节奏还是先地产，而周期的机会或许在18年3季度后还有波澜行情

1.供给：11月重点城市推盘季节性放量，且大于销量(批售比约1.1)，推动绝对库存(即可售套数)小幅回升（17M8起低位回升）；相对库存即去化周期16M11起持续回升（受销量边际下行影响），11月续升（为10.1个月），其中一线/二线/三线均升

2.需求：新房销量同比增速自16Q2以来趋势性下降，17年前三季度降幅持续扩大，10月&11月降幅均有收窄，12月继续扩大；分城级看，一线(4)/二线(13)/三线(40)同比分别于2015M6/ 2016M3/2016M9见顶回落，17年前三季度同比降幅均持续扩大（11月降幅降幅收窄12月再次扩大）。看高频绝对数据，上周（12.23-12.29）一手房销量略有回升：环比数据显示57城+14%/一线+38%/二线(13城)+4%/三线(40城)+15%；重点城市二手房(19城)销量上周继续回升

3.价格：70城房价同比于17M01见顶回落，其中一线最先回落(16M9)/二线略后(16M11)/三四线最为滞后（17M7）。11月同比5.4%（-0.2 PCT），其中三线房价同比已连续回落4个月；环比+0.4%(+0.1 PCT)，环比44城上涨/2城持平/24城下跌，乌鲁木齐/湛江/桂林等领涨且涨幅不低于1.3%，泉州/扬州/天津等领跌且跌幅超过0.2%

4.土地：住宅类土地供应同比增速15年以来趋势性回升(16M12起持续正增长)，11月增速持续高位，绝对量季节性放量；成交同比增速跟随供应同样趋势性上行（16M8起持续正增长），11月增速持续高位，绝对量与供应背离有所缩量（一线放量、二/三四线缩量）；楼面均价于16M9见顶后连续回落至16年底，17年上半年趋势反弹至9月（高于16M9），之后趋势回落；溢价率于16M9见顶后回落，17年上半年趋势回升，下半年持续下跌（11月跌至21%）