【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180303：重视三方面边际改善，积极配置园林设计及水泥

周观点全文

1. 板块复盘：园林PPP及次新板块领涨

中小创引领上涨，园林及次新股涨幅明显。受政策导向及部分地产产业链个股业绩不达预期影响，本周市场情绪继续呈现结构性恢复，TMT等中小创龙头人气大涨。建筑板块连续上涨两周后，本周上涨0.54%，主要是上市2年内的次新股和园林领涨，前期超跌且当前估值偏低。其中PPP指数大涨4.32%，园林和设计等细分板块领涨；一带一路指数上涨1.32%，本周沪深交易所发布关于实施“一带一路”债券试点的通知，相关主体可通过发行公司债券或政府债券融资支持“一带一路”建设。

2月初以来，我们在周观点及当前时点如何看建筑之十三中，认为可适当配置业绩增长确定性较高的园林、设计标的，主要逻辑是类比去年8月初，当前时点存在三方面边际改善和较强的政策催化：（1）春节后高利率状况有所缓解，且市场预期2018年1-2月累计新增信贷3.7万亿元，同比增长约16%；（2）近期园林公司2017年业绩快报整体好于预期，动态PE估值已降至20倍左右，上周PPP龙头一致业绩预期继续小幅上调，2018年预测PE仅15倍左右；（3）2018年1-2月全国PPP成交额继续高增长66%，园林龙头新签订单仍然较好，且项目单体规模下降有助于项目融资落地；（4）两会即将召开，市场对进一步强化生态环境保护等政策出台有较强预期。因此，我们在当前时点继续看好园林PPP行情，建议重视弹性较高的绩优园林及设计标的（去年8-10月普遍上涨20%以上），重点推荐岭南股份、东方园林、中设集团，关注铁汉生态、苏交科等；同时谨防市场因担忧3月加息产生预期转变，中长期建议继续持有具备核心资产优势（稳定且较高ROE）的细分板块龙头，如葛洲坝、金螳螂、中国建筑等。

园林PPP一致业绩预期继续小幅上调，大建筑普遍调低预期，海油工程、东华科技2017年业绩下调幅度较大。由于本周业绩快报公布较多，建筑板块的wind一致业绩预期共有22只个股发生变动，其中园林PPP中花王股份继续大幅上调，龙元建设、岳阳林纸和岭南股份小幅上调，钢结构个股业绩有所上调，建议适当关注。花王股份2017年新签订单26亿元，同比增长355%，2017年预计实现业绩1.42-1.76亿元，同比增长97-145%（扣非后增长103-153%）。而大建筑方面，由于192号文和环保等因素影响，2017和2018年业绩预期普遍有所下修。此外，市场下调海油工程和东华科技等前期预期较高标的业绩，但东华科技2018年业绩预期大幅调升25%。

2. 三方面呈现边际改善，积极把握3月园林行情

近期，随着中小创等大幅上涨，市场对风格切换讨论增多，投资者对园林、设计等PPP高成长板块关注度提升。我们整体维持年度策略观点，即认为高利率和地方政府去杠杆贯穿全年，但利率和估值的边际波动将产生阶段性行情。当前时点类似2017年8月初，年中/年终资金紧张状况有所缓解，半年报/年报的披露进一步降低动态估值，PPP自查/清库负面影响逐渐落地，参考去年8月后的PPP板块走势，我们在当前时点继续看好3月园林龙头的表现，建议重视弹性较高的绩优园林及设计标的，重点推荐岭南股份、东方园林、中设集团，关注铁汉生态、苏交科等。

（1）利率与流动性有所缓解

春节后，市场高利率状况有所缓解，截至2018年3月2日，5年期国债到期收益率为3.71%，5年期AAA级企业债到期收益率为5.27%，分别较年初下降12BP、17BP，PPP项目平均项目回报率相较5年期企业债融资成本利差约1.2%，高于1%的企业意愿参与下限。且根据华泰宏观的预测，2018年1-2月累计新增信贷预计为3.7万亿元，同比增长约16%，流动性整体中性。当前部分银行观望等待3月清库结果再考虑放贷，我们预期清库对PPP龙头企业影响极小，且早放贷早受益，随着清库节点临近，项目融资到位有望进一步改善。

（2）动态估值降低，18年业绩预期小幅上调

近期建筑工程公司业绩快报相继披露，其中园林公司2017年业绩快报整体好于预期，领先细分板块同比增速，棕榈股份、岭南股份、文科园林、东方园林2017Q4业绩增速继续提升，部分龙头股动态PE已降至20倍左右，上周及本周PPP龙头wind一致业绩预期继续小幅上调，2018年预测PE仅15倍左右。

（3）PPP成交继续高增，新签订单质量提升

根据明树数据的统计，2018年1-2月全国PPP项目合计成交6239亿元，同比增长66%。园林龙头公司新签订单总体仍然较好，铁汉生态、东方园林、龙元建设等PPP民营龙头分别中标8个、7个、4个第四批PPP示范项目。以东方园林为例，2018年1月、2月分别中标PPP项目总投资56、49亿元，同比分别增长+2%、-45%，中标项目数分别增长4个、减少1个，其中2月由于春节因素投资额下降较快，但项目数仅减少1个，我们总体认为今年PPP项目单体规模的下降有助于加快PPP项目的落地执行。

（4）政策催化

两会即将召开，市场对进一步强化生态环境保护等政策出台有较强预期。

3. 设计行业整合提速，龙头强者恒强

根据我们在周观点0202《继续配置大建筑及强周期水泥玻璃》中的投资建议，园林及设计标的业绩成长确定性高，2018年PE估值不足15倍，具有较高的性价比，建议适当配置绩优园林、设计龙头。近期市场对PPP关注度有所提升，本周我们外发了“见微知筑”建筑细分行业深度解读系列之二《设计行业整合提速，龙头强者恒强》，对当前设计咨询行业的市场空间及竞争格局进行了详细分析，要点有：

（1）景气持续/整合加速/估值低位，勘察设计龙头投资价值显现

当前我们认为未来业绩有望持续较高增长，估值处于低位的设计行业龙头投资价值凸显：1）基建/建筑设计行业订单、收入和业绩均有望在18年继续实现较高增长；2）目前行业已处于横向整合加速临界点，龙头公司竞争优势加强，未来市占率有望快速提升；3）基建设计龙头目前估值已处于历史低位，但订单/业绩高增速有望持续，并购亦有望为未来成长提供额外动力。建筑设计龙头订单明显回暖，未来业绩增速有望进入上行通道。综上，推荐基建设计龙头中设集团和苏交科，建议关注华建集团和中衡设计。

（2）行业景气度有望持续，龙头公司业绩长期增长动力足

我们判断基建/建筑设计行业未来订单/收入增速有望保持高位：1）BHI基建设计招标金额17年前11月同比增长6%，为14年来高点，18-20年交通投资规划拟年内出台或带动设计订单继续高增长；2）建筑设计收入先导指标土地征用面积14-16年增速连续上升，17年土地购置面积增速15.8%已达到11年以来高点。我们预计中设集团与苏交科17年有望实现50%+新签订单增速，华建集团17H1设计订单翻倍增长，中国建筑17年及18M1设计订单增速近50%，16年同期为负，进一步证明了行业景气度持续提升。

（3）行业整合加速，上市公司市占率有望提升

设计行业16年ENR60市占率提升2.9pct至6.9%，集中度提升趋势初现，行业整合未来或提速：1）地域壁垒逐步消失，小公司与行业龙头形成直接竞争；2）BHI 17年前11月基建设计项目数量同比降10%，但单体金额大幅升18%。PPP/EPC推广提速，行业需求结构变化利好龙头公司；3）设计公司改制高峰出现于02年前后，较大比例公司管理层近退休年龄，出于变现股权和突破发展瓶颈考虑，小公司被并购意愿有望增强。上市公司在并购领域具备体制/平台优势，对标海外市场，A股设计巨头未来有望诞生。

（4）海外巨头估值与订单正相关，A股上市龙头估值已具备明显优势

我们认为国际设计巨头AECOM（A）与WSP（W）和A股基建/建筑设计公司可比程度较高，12年至今W/A PE(TTM)平均值20/14.6倍，18年以来W估值保持23倍以上，而3月1日中设集团/苏交科PE（TTM）仅为22/20倍，投资价值凸显：1）海外龙头估值与订单正相关，最新订单增速/对应年末估值接近1，中设/苏交科17年预计均不足0.5；2）12年后二者内生增长基本停止，18-19年中设/苏交科内生业绩增速仍有望保持30%以上；3）A股龙头业绩规模远小于国际龙头，潜在并购带来的业绩弹性更大。

（5）订单业绩/行业整合/估值三维度比较，推荐基建设计龙头中设集团/苏交科

当前基建设计龙头中设集团与苏交科PE（TTM）已处于上市以来低位，亦为A股可比公司最低值。基建设计历史地域壁垒高于建筑设计，竞争格局改变或使其行业整合提速效应更加明显，我们预计基建设计龙头订单/业绩高增长可持续性较强。行业景气改善有望助建筑设计公司订单/业绩增速进入上行通道。综上，当前时点重点推荐基建设计龙头中设集团和苏交科，建议关注建筑设计龙头华建集团和中衡设计。

4. 近期核心推荐标的：岭南股份、东方园林、金螳螂、葛洲坝、中设集团等

（1）岭南股份：1）收购新港永豪90%股权，京津冀地区业务能力大幅增强 。新港永豪主业为水生态治理，本次并购将大大增强在京津冀地区的市场和业务拓展能力，使公司充分受益雄安新区和京津冀一体化建设；2）PPP订单快速上升，“生态+文旅”战略有望加速推进。去年9月至今，公司新签PPP订单189.43亿元（含框架协议），已明确落地的项目超过40亿元（不含未公告项目），超过公司去年全年收入，我们判断PPP项目将为公司园林主业带来较大业绩弹性；3）公司15年布局“生态+文旅”双主业以来，继收购恒润科技和德玛吉后，继续收购微传播23.3%股权，已在生态和文化创意两条主线上完成专业能力布局，随着邹城项目加速推进，其在生态文旅类PPP项目中的示范效应将逐渐显现；4）预计公司2017-19年EPS 1.21/1.83/2.35元，维持“买入”评级。

（2）东方园林：1）业绩持续高增长。公司2017年实现营收152.40亿元，同比增长77.95%；实现归母净利润21.81亿元，同比增长68.37%，好于市场预期；2）在手订单充足，项目质量改善。我们预计公司2017年末剩余订单约1266亿元，是2017年收入的8.3倍，且我们认为公司项目合规性和融资风险较小，激励机制灵活，项目有望较快落地；3）公司2017年7月和2018年2月分别完成第二、第三期员工持股计划购买，占总股本的3.45%、1.72%，每股成交均价为15.96元、19.45元；4）预计公司2017-19年EPS 0.81/1.17/1.54元，维持“买入”评级。

（3）金螳螂：1）三维一体模式叠加充足激励，家装业务有望加快落地。公司家装业务围绕门店扩张+单店订单增长+客单价提升的模式，转让金螳螂家30%股权用于设置员工股持股平台。我们预计2017年底金螳螂·家门店将达134家，2017-19年金螳螂家业务收入为20/50/75亿元，中性假设下2018/19年贡献的净利润为2.25/3.38亿元；2）试水长租公寓开辟家装新蓝海。公司及子公司精装科技与中天控股集团签订合作协议，拟通过合资公司共同发展长租公寓市场。我们测算长租公寓装修市场年均规模约为1484-2473亿元，且集中式/分散式长租公寓分别契合公司定制精装和金螳螂家业务；3）新签订单环比改善。2017Q4公司新签订单为83亿元，同比增长49%，12月末在手订单收入比2.31倍，居全部装饰企业前茅；4）预计2017-19年EPS 0.69/0.88/1.07元，维持“买入”评级。

（4）葛洲坝：1）国改践行早，创新动力足，净利增长快。公司2017年业绩预计同比增长25%-35%，超市场预期。目前八大业务齐头并进，环保、水泥和民爆领域多次混改，员工积极性高，管理效率和创新能力强，未来剑指国内一流的工程项目投资-建设-运营服务商；2）大环保加速落地，内生外延打造大环保平台。公司积极转型环保，固废、污水处理和水务实现率先突破，16年环保板块营收和利润总额均翻倍增长，17年营收贡献有望达30%。国外出资10亿设立投资公司，收购凯丹水务75%股权，未来内生外延有望爆发；3）PPP与一带一路助推传统业务。公司PPP在手订单超过1500亿元，收费公路、片区开发扩张快，16年PPP订单占国内市场新签订单总额的50%。海外投资与总承包业务连年增长，16年海外营收占比17%，16年海外新签订单占工程订单比重的49%，多重催化公司毛利提升；4）预计公司2017-19年EPS为0.80/1.00/1.22元，维持“买入”评级。

（5）中设集团：1）新签订单高增长，省外业务拓展加速。公司2017年上半年新承接勘察设计订单20.02亿元，同比增长62%；江苏省外新签订单14.9亿元，同比增长119%；2）实施第一期限制性股票激励计划，对146名激励对象授予416万股限制性股票，占总股本的2%，董事长二级市场单独增持0.21%股份，均价32.01元；3）外延并购为设计行业整合必然路径，对标AECOM及苏交科，公司外延扩张弹性更大，收购宁夏院与扬州院逐渐开启扩张空间；4）预计公司2017-19年EPS为1.45/2.04/2.55元，维持“买入”评级。

1. 核心观点：节后迎来复工行情，建材3月中下旬进入新一轮涨价通道

本周建材行业跑赢沪深300，跑赢2.54pct。板块活跃度较高，雄安、海南板块的个股表现优异，建材次新股也伴随着创业板走强迎来反弹行情。

水泥，根据数字水泥网信息，沿江水泥节后最后一跌，下调10-20元/吨，下游粉磨站开始积极提货，市场从春节期间的沉寂状态逐渐恢复。今年华东水泥错峰限产执行的较好，目前错峰窑线仍然处于停产状态，预计从3月7号到3月中下旬，错峰停产生产线将陆续开工。尽管错峰执行的较好，水泥和熟料库存仍较年前有了比较明显的提升，较去年同期也有提升，根据数字水泥网数据，目前全国水泥库位61.44%，较节前1月12日提升9.25pct，目前处于正常库位水平，随着下游需求逐步展开，库存也有望见顶回落。继续看好华东水泥标的，一季报有望超市场预期，推荐龙头海螺水泥以及弹性标的上峰水泥。

玻璃，春节期间价格稳定，库存较年前有了比较明显的提升，主要因素是下游玻璃深加工企业节前赶工时间结束较早，沙河地区由于物流受限，也限制了原片的区域流动。在下游需求完全恢复前，玻璃企业短期面临一定的库存压力。前期纯碱价格大幅下跌，目前价格逼近成本线，3月份计划检修的厂家增多，纯碱稳价心态强烈。18年年初以来6条生产线复产，基本上都是去年上半年进入冷修的线，未来我们预计新增产能不会明显增加，超期服役老线会逐步放水冷修，18年全年供给有望保持负增长。

两会临近，进入全年政策规划密集出台期，关注雄安、粤港澳大湾区概念，关注北新建材、冀东水泥、塔牌集团、南玻a。

2. 各细分行业每周动态

1）玻纤：无碱纱节后库存上涨，整体市场偏淡

春节后，随着下游加工厂陆续开工，需求缓慢回暖，预计长线价格仍存上涨预期。无碱细纱市场本周价格走稳。上游原材料无碱玻璃球价格暂无调整，无碱细纱生产成本较为稳定。主要企业普通等级无碱纱产品主流价格：无碱2400tex直接纱报5200-5400元/吨，无碱2400texSMC纱报6200元/吨左右，无碱2400tex喷射纱报7000-7200元/吨，无碱2400tex毡用合股纱报6000-6100元/吨，无碱2400tex板材纱报5700-5800元/吨，无碱2000tex热塑合股纱报5800-5900元/吨。

本周池窑电子纱市场行情平稳，近期， G75电子纱主流成交价格维持在14000-14500元/吨，不同客户价略有不同。现阶段，电子纱价格仍无调整。预计短期内国内电子纱市场将平稳运行。

2）水泥：节后水泥需求仍处淡季，价格下调打开市场销量

本周全国水泥市场价格环比节前继续下滑，跌幅为2%。价格下跌主要集中在华东、中南和西南地区，幅度20-50元/吨。节后第一周，国内水泥市场需求仍处于淡季当中，除了袋装水泥有一定成交外，散装需求因建筑工程和搅拌站尚未开工成交量有限，价格下调主要是为打开市场销量，以刺激开市后下游企业采购积极性，符合市场规律。从库存情况看，尽管较节前相比有一定提升，但同时因大多数地区企业停产执行情况较好，且复产时间多在3月中旬，因此在正月十五过后，随着需求启动，库存有望调整至正常水平。价格方面，长三角和珠三角地区3月上旬大体将维持平稳，个别价格偏高区以及节后未调整地区或将继续下行，整体再继续大幅下调的可能性不大，预计3月中下旬价格将会迎来反弹。

本周全国平均水泥库存61.44%，环比上涨2.5pct。全国水泥磨机开工率均值17.10%，环比下降7.69pct。虽然春节后，北方部分区域磨机开始启动，但相对而言华东和西南等南方区域磨机开工率仍明显低于节前。

3）玻璃：玻璃价格平稳，库存消化尚需时日

本周国内浮法玻璃均价为1751.63元/吨，环比下跌1.18元/吨。

节后华北市场需求稍有好转，部分厂家价格走高，市场成交平稳，沙河厂家库存仍处高位，在960万重量箱左右；华中玻璃市场缓慢恢复，企业库存可控，稳价观望占主流，个别提涨1元/重量箱；华东市场稳中有涨，出货增加较快，局部库存仍高；东北玻璃市场刚需较淡，本地市场启动尚需时日，价格稳定为主；华南春节期间厂家推出的促量政策近期陆续取消，深加工企业开工偏晚，市场刚需略显不足；西南市场交投依旧清淡，但厂家库存压力不大，部分厂存后期拉涨意向；西北市场价稳，走货平平，3月份召开行业会议。

供应端，本周浮法玻璃在产产线237条，复产1条，无冷修及新点火生产线。成本端，受春节假期影响，春节期间国内纯碱厂家整体库存增加20-30万吨。本周贸易商及下游用户拿货积极性提高，纯碱厂家整体库存下降。目前国内轻碱主流出厂价格在1500-1700元/吨，环比稳定；本周国内重碱多执行月底定价，目前国内重碱主流送到终端价格在1650-1800元/吨，环比不变。本周重点监测省份生产商库存总量为3800万重量箱，较上周增加13万重量箱，增幅0.34%。

3. 近期核心推荐标的：海螺水泥、中国巨石、北新建材、东方雨虹、伟星新材、中材科技、旗滨集团、上峰水泥等

（1）海螺水泥：1）全球最大的单一品牌水泥龙头，受环保限产、供给侧改革等影响，且2018年初华东水泥库存处于历史低位，预计2018全年水泥价格中枢较17年提升明显；2）公司致力于打造水泥主业的核心竞争力，未来将发力骨料、商混业务，进一步补充完善全产业链优势；3）公司成本控制能力业内领先，资产负债率降至历史低位，资本开支逐年减少，优质现金流状况有望带来分红率进一步提升；4）预计公司17-19年归母净利润160/199/219 亿元，YoY+87%/25%/10%，维持买入评级。

（2）中国巨石：1）玻纤纱行业龙头，利润水平持续超预期。公司当前毛利率47%，创历史新高，天然气降价和近年技改提升毛利作用明显，3月华东华南天然气降价，全年毛利提升可持续；2）产能逐步增长，高端产品占比高，公司16年产销量118万吨左右，预计17-19年有效产能130/146/158万吨，风电、热塑产品占比40%以上，细分产品利润厚；3）经营性现金流或可覆盖资本开支，财务费用降低空间大；4）预计公司17-19年EPS为0.70/0.91/1.05元，维持增持评级。

（3）北新建材：1）石膏板行业龙头，市占率55%以上。70%的收入来自公装领域，未来增长来自在家装领域渗透率提升，装配式建筑的推广将会加速这一趋势；2）低成本是公司核心竞争优势，产品质量跟国外企业一致，生产成本和售价跟国内小作坊相同。市占率提升路径是不断强化成本优势，在行业下行期挤压对手市场份额；3）市占率提升到80%后将开启提价垄断模式4）预计公司17-19年EPS为1.27/1.60/1.81元，维持买入评级。

（4）东方雨虹：1）收入维持高增长，合伙人计划对工程渠道增速贡献达80%，后期民建合伙人推出，收入增速预期高；2）与大地产商签订战略集采，2B业务实力强，受益地产商集中度提高和精装房占比提升；3）涉足建筑涂料，公司渠道资源变现，涂料市场空间大，国内市场方兴未艾；4）预计17-19年业绩增速为26%/27%/32%，维持买入评级。

（5）伟星新材：1）PPR家装管龙头，市占6%提升空间较大，华东地区渠道下沉，在上海、杭州等核心城市和三四线城市均有较快增长，其他地区渠道逐步渗透，长期市占提升可观；2）新业务逐步落地，前置滤水器经过1年培育，料将带来业绩增量；涉足防水行业，渠道资源变现，解决防水涂料服务、渠道、配方等痛点，长期增长可期；3）16年业绩高增长，超过市场预期，预计17-18年净利增速为18%/16%，维持买入评级。

（6）中材科技：1）复合材料龙头，风电叶片有望受益于2018年风电行业复苏，看好市占率进一步提升；2）公司旗下泰山玻纤产能中国第二，产能扩张适逢外部环境良好。下游需求向好售价有望进一步提升，落后产能置换+技改降低成本，“量价齐升”可期；3）锂膜投产加速成为公司新的业绩增长点，有望超市场预期；4）预计公司17-19年EPS为1.01/1.77/2.21，增速为102%/75%/25%，维持买入评级。

（7）旗滨集团：全国浮法玻璃原片龙头企业，受益于地产需求的复苏，全行业供给端投产低于预期，价格和盈利水平保持在较高水平，我们预计2017-19 年净利为 11.3/12.5/13.4 亿元，EPS 为 0.43/0.48/0.51 元，维持买入评级。

（8）上峰水泥：公司业绩弹性显著，成本费用控制能力看齐海螺，90%销售收入来源于华东，受益于区域竞争格局优化。我们预计公司17-19年净利润8.4/14.0/15.3亿元，YoY+477%/67%/10%。目标价12.04~15.48元，维持买入评级。

近期周观点：

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180224：继续重点推荐大建筑及地产产业链

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180210：重点关注超低估值的大建筑和水泥玻璃

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180203：继续配置大建筑及强周期水泥玻璃

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180127：大建筑风起云扬，行业预期正改善

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180120：继续推荐房建装修及专业工程龙头

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180113：便宜是硬道理，重推房建、化建与水泥龙头

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180106：积极看多家装、专业工程及水泥玻璃

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180101：重点关注专业工程、园林设计及家装建材

文章来源：

华泰建筑建材周观点为我们的每周观点总结与更新，涉及证券推荐的内容摘编自华泰证券研究所已对外发布的研究报告，具体内容应以研究报告原文为准。订阅人不应单独依靠本研究报告中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

鲍荣富   执业证书编号：S0570515120002

黄   骥   执业证书编号：S0570516030001 

方晏荷   执业证书编号：S0570517080007

如需交流最新观点，请联系对口销售或我们！

欢迎关注和支持华泰建筑建材研究团队！