【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180505：配置绩优PPP、化建及水泥玻璃

周观点全文

1.板块复盘：区域概念领涨，继续看好扩大内需

节后市场情绪有所恢复，中美贸易谈判仍有影响。“五一”节后三个交易日，市场情绪较节前有所恢复，但仍受到中美贸易谈判的担忧及外围市场波动影响。上周A股建筑板块下跌0.44%，但PPP指数上涨0.54%，一带一路指数上涨0.40%。前十领涨个股以雄安及粤港澳大湾区概念为主，重点推荐的岭南股份上涨8.04%，中国化学上涨2.05%。

政策层面对于工程项目落地发生了较积极变化。受贸易战影响，国内市场对扩大内需的预期继续升温，结合今年年初以来无风险收益率的快速下行，市场对国内投资的预期正在边际修复。4月建筑新订单指数为55.60%，创年内新高，资管新规正式落地明确了非标融资的发展方向，相关基建项目融资趋于正常化，环比Q1偏紧情形有望缓解。本次5.1之前政策释放积极信号，尽管调结构基调未变，但强调要与扩大内需结合起来。上周财政部财预[2018]65号文要求加快地方预算执行管理，加快支出进度，促进经济社会高质量发展；国常会要求今年省会城市以上要将企业开办时间压缩一半以上，由目前平均20多个工作日减至8.5个工作日；试点地区实现工程建设项目审批时间压缩一半以上，由目前平均200多个工作日减至120个工作日。

我们认为强调规范发展PPP的方向并未发生重大变化，但4月PPP清库的延长期已过，政策层面已逐渐进入常态化的发展进程。且近期上市公司层面也在逐渐淡化唯PPP论，回归工程项目的本原，叠加5月进入开工旺季，我们继续建议“加仓内需，看好节后”，扩大内需背景下继续推荐美丽中国（岭南股份、东方园林）、美好生活（金螳螂）及专业工程（中国化学），同时建议关注港股大建筑估值修复后A股的阶段性机会，中长期继续持有具备核心资产优势（稳定且较高ROE）的细分板块龙头，如中国建筑、葛洲坝等。

2.再看三大边际及政策预期变化，配置绩优PPP

我们曾在3月初周观点《重视三方面边际改善，积极配置园林设计及水泥》中，提出利率/估值/订单等三个变量及政策的边际变化，能够带动PPP板块产生阶段性行情。类似2017年8月初，今年2月中旬至3月中旬PPP板块也出现了较好的波段行情，且2月以来PPP指数相对沪深300的收益持续上升。沿用该分析框架，当前时点来看，我们认为无风险收益率继续下行，信贷及融资成本有望改善；中报预期高增长后动态估值有望进一步下降；PPP项目库清理规范后，上市公司订单规范性及落地进度有望加快；政策层面仍在向好的方向发展，建议5月适当配置绩优PPP龙头。重点推荐岭南股份、东方园林，关注苏交科、岳阳林纸等。

（1）利率及融资成本环比下行
截至2018年5月4日，1年期国债到期收益率为2.94%，较年初的3.68%大幅下行74BP，无风险收益率下行明显。我们以中债5年期AAA级企业债到期收益率作为企业中长期融资成本指标，目前收益率为4.82%，较年初的5.44%大幅下行62BP。但上市公司层面融资成本及信贷额度仍然较为紧张，信贷结构性约束较强，我们预计与利率传导存在一定滞后有关，且当前利率水平相较于2017年上半年仍然要高。

随着降准等有关政策的执行，企业融资成本有望下行。当前PPP项目平均项目回报率相较5年期企业债融资成本利差约1.5%，较年初上行0.5pct。其中民企PPP项目回报率有所回升，我们判断近期PPP清查清理后，总体质量有所上升，PPP贷款回归正常有望改善龙头企业的项目融资。

（2）18H1大幅预增，动态估值有望继续降低
随着2017年报及2018年一季报的披露结束，PPP板块营收业绩继续高增长，相关个股业绩上修或下调接近尾声。根据部分相关企业披露的2018年上半年业绩预增情况，棕榈股份2018H1业绩预增110-160%，岭南股份预增50-100%，东方园林预增40-70%，增速普遍较高，而当前PE（TTM）分别为29、25、23倍，对应2018年分别为19、14、16倍PE，若中报业绩预期进一步得到验证，动态估值将进一步降低，我们对全年维持15-20xPE合理估值区间判断。

（3）PPP质量提升，落地进度有望加快
2018年3月末，全国PPP库累计落地项目总数3324个、投资额5.5万亿元，落地率44.8%。3月末累计已开工项目总数1375个，较2017年末增加216个，开工率41.4%。2018Q1累计新增落地项目595个、投资额9,044亿元。而根据明树数据的统计，2018年1-4月全国PPP项目合计成交1.24万亿元，同比增长24%。我们总体认为今年PPP库通过清理后，项目质量预计将得到提升，可落地性及施工进度有望加快。

（4）政策进入相对缓和期
政策层面，除了节前降准政策落地外，受贸易战影响，市场对扩大内需的预期继续升温。上周财政部财预[2018]65号文要求加快地方预算执行管理，加快支出进度，促进经济社会高质量发展；国常会要求今年省会城市以上要将企业开办时间压缩一半以上，由目前平均20多个工作日减至8.5个工作日；试点地区实现工程建设项目审批时间压缩一半以上，由目前平均200多个工作日减至120个工作日。与去年同期严格限制地方政府债务风险和强化PPP监管相比，近期PPP政策层面仍以强调规范为主。

综合来看，建筑行业2017年及18Q1收入继续快速增长，PPP相关领域（园林、设计、央企建筑）增长稳定，原材料及融资成本上行对中小建筑企业影响较大，对龙头企业有一定缓冲，建议继续重点关注业绩超预期的PPP标的。

3. 近期核心推荐标的：岭南股份、中国化学、东方园林、金螳螂等

（1）岭南股份：1）业绩持续超预期。2017年公司业绩同比增长95%，2018年预计实现净利润9.84亿元，同比增长90%；2018Q1实现净利润0.88亿元，同比增长83%；2）业务结构不断优化，提升营运稳健。公司在深耕生态环境主业的前提下，延伸发展水务水环境治理、生态修复、文旅等产业链，2017年收入占比64%/19%/17%，以建设带动运营，实现2B往2C的稳定转换；3）多渠道融资保证项目推进。公司17年末未完工项目中，PPP等融资项目16个，总金额60亿元；EPC等非融资项目139个，总金额139亿元。公司拟发行6.6亿元可转债，拟发行超短融20亿元，稳妥推进项目落地；4）预计2018-20年归母净利为10/13/17亿元，维持“买入”评级。

（2）中国化学：1）新签订单持续高增长。公司2016/17年新签订单为705/951亿元，同比分别增长11.8%/34.9%。我们测算公司2017年末结转合同超过1300亿元，是2017年收入的2.27倍；2）订单结构改善，盈利能力增强。2017年公司传统的化工/石油化工/煤化工新签订单占比为35%/25%/9%，分别同比增长29%/34%/164%，而建筑与环保新签订单分别同比增长29%/210%，产业多元化发展继续推进；4）18Q1归母净利同比增长29%，看好公司今年业绩向上拐点，当前 PB（LF） 1.28倍，上市来未跌破1倍，预计2018-20年EPS分别为0.48/0.64/0.80元，维持“买入”评级。

（3）东方园林：1）业绩增长超预期。公司2017年营收同比增长78%，归母净利增长68%；18Q1营收增长107%，业绩同比由亏转盈。上半年业绩预增40-70%；2）危废布局潜力大。截至2017年末，公司已取得126万吨工业危废环评批复规模，62万吨经营许可证规模。当前实现危废处置收入15亿元，同比增长24%。18Q1完成对深圳洁驰科技、江苏盈天化学的控股合并，加快布局危废市场；3）公司水生态、水治理传统业务与全域旅游、乡村振兴等紧密结合，有望持续受益国家政策红利。2017年末公司累计中标9个全域旅游项目，总投资约133亿元，当前实现营收11亿元；4）预计公司2018-20年EPS为1.22/1.65/2.07元，维持“买入”评级。

（4）金螳螂：1）三维一体模式叠加充足激励，家装业务有望加快落地。公司家装业务围绕门店扩张+单店订单增长+客单价提升的模式，转让金螳螂家30%股权用于设置员工股持股平台。17年家装收入19.2亿元，突破盈亏平衡后或将有较大幅度增长；2）试水长租公寓开辟家装新蓝海。公司及子公司精装科技与中天控股集团签订合作协议，拟通过合资公司共同发展长租公寓市场。我们测算长租公寓装修市场年均规模约为1484-2473亿元，且集中式/分散式长租公寓分别契合公司定制精装和金螳螂家业务；3）新签订单环比改善。17Q4公司新签订单83亿元，同比增长49%；18Q1新签合同82亿元，同比增长16%，居全部装饰企业前茅；4）预计2018-20年EPS 0.90/1.06/1.30元，维持“买入”评级。

1. 核心观点：水泥高景气，玻纤家装成长延续

1）行情回顾：上周建材行业上涨0.9%，跑赢沪深300，跑赢0.78pct。上周建材涨幅前五分别为：福建水泥（+8.68%）、金刚玻璃（+7.67%）、帝王洁具（+7.32%）、万年青（+5.98%）、瑞泰科技（+5.79%）。

我们上周重点推荐的海螺水泥、伟星新材以及建议关注的坤彩科技周涨幅达2.41%、2.97%、3.21%。受益于一季报业绩高增长影响，本周水泥股涨势良好，我们持续推荐的海螺水泥及塔牌集团分别录得2.41%、5.40%的收益，业绩高弹性的万年青、华新水泥分别上涨5.98%、4.68%。我们认为随着Q2沿江各地水泥超预期上涨，企业盈利能力有望进一步提升。耐火材料行业供需格局改善，景气上行，本周瑞泰科技、鲁阳节能分别上涨5.79%、4.78%。家装建材板块中，我们持续推荐的东方雨虹、伟星新材、北新建材分别录得2.81%、2.97%、1.31%的收益。高端石英玻璃龙头菲利华涨势依旧，上周上涨3.53%，近一个月累计涨幅已达12.26%。

2）核心观点：17年建材行业收入增速29%，较16年明显提速，归母净利润增长71%，与16年基本持平。18年Q1收入增长27%，归母净利润增长144%，尽管收入增速季度环比下滑，但是归母净利润释放速度不减，主要系水泥价格Q1维持高位。伴随收入增加，行业盈利能力全面提升，费用率普遍下滑，资产周转率提升，资产负债率降低，但现金流稍慢于归母净利润增长，ROE连续7个季度同比上升。17年收入增速前三的子行业是家装、水泥、混凝土，归母净利润增速前三是耐材、水泥、玻纤；18年Q1收入增速前三是新材料、耐材、混凝土，归母净利润增速前三是水泥、新材料、家装。

①水泥：18Q1水泥归母净利润增速提速，系水泥价格在一季度维持高位，盈利能力大幅提升。Q2成本端压力缓解，价格走高，盈利能力有望进一步提升。沿江、华南、川渝有较强涨价动力。推荐海螺水泥、塔牌集团；
②玻纤：短期来看，龙头公司库存保持低位，提价动力仍存；中长期来看，龙头公司产品高端化，海外产能扩张，掌握全球市场定价权，行业盈利能力有望保持在较高历史区位。推荐中国巨石；
③家装建材：18Q1归母净利环比大幅增长88%，主要系北新建材的一季度利润超预期上涨。目前在石膏板、防水、涂料、瓷砖、管材领域，已逐步涌现出一批拥有自主品牌的细分龙头，长期市占率有望继续提升。推荐伟星新材、北新建材；
④耐火材料：17及18Q1收入及利润增速明显提速，行业供需改善，景气上行，关注鲁阳节能。

3）本周重要深度报告：
建材行业17年报及18Q1季报总结系列一：水泥高景气，玻纤家装成长延续
报告链接：http://t.cn/Ru1lvsV

4）下周重点推荐
海螺水泥 北新建材 伟星新材

各细分行业每周动态（上周仅数字水泥网更新数据，卓创资讯维持上上周动态）

1）水泥：南方价格超预期上涨，北方需求略显疲弱（数据来源：数字水泥网、卓创资讯）上周全国水泥市场价格延续涨势，环比涨幅为0.16%。价格上涨仍以是华东地区为主，幅度20-30元/吨；出现回落的地区有河北、河南和重庆，幅度20-40元/吨。5月初，在华东地区水泥价格持续上涨带动下，全国水泥价格继续攀升，价格超预期上涨，一是前期积压需求集中释放，下游需求表现良好；二是，各企业熟料和水泥库存一直控制在相对偏低水平；三是4-5月安徽、江苏部分企业熟料生产受限，导致市场供应出现短缺，助推水泥价格持续上涨。

上周全国水泥平均库存53.50%，周环比下滑1.19pct。上上周全国水泥磨机开工率均值70.07%，环比上升2.12pct。由于天气等外部环境好转，华北和西北部分开工率较低的区域需求有所恢复，开工有一定增长，但仍相对处于低位。

2）玻璃：玻璃价格继续下跌，需求整体偏淡（数据来源：卓创资讯）

上上周国内浮法玻璃均价为1737.75 元/吨，与环比下跌11.41 元/吨，环比跌幅0.68%。
 
上上周国内浮法玻璃市场弱势盘整，成交平平。华北市场价格大稳小动，需求偏淡，经销商采购谨慎，沙河厂家库存维持在1040万重量箱；华中玻璃市场走货一般，整体库存增加，价格稳中下跌 1-2元/重量箱；华东玻璃市场稳中局部小降，整体需求偏淡，受外围市场价格走低影响，各厂出货平平，库存压力逐渐加大；外地低价货源对华南市场造成较大冲击，加上当地个别大厂库存偏大，价格出现较大幅度下调，其他厂家跟随调低价格；西北玻璃市场整体报稳，但终端需求疲软情况下，不排除部分厂家执行相应优惠政策，库存走高；华中货源随船到港对重庆市场造成较大冲击，或牵连四川市场，西南企业暂观望为主；东北玻璃市场刚需偏弱，货源消化较缓，成交存有优惠政策。
 
从供应看，上上周全国浮法玻璃生产线共计291条，在产236条，日熔量共计156750吨。上上周无点火、改产和冷修生产线。库存端，上上周重点监测省份生产商库存总量为3934万重量箱，较环比增加91万重量箱，增幅2.37%。

3）玻纤：无碱纱及电子纱延续平稳（数据来源：卓创资讯）
粗纱：上上周无碱粗纱市场整体走稳，成交尚可。各大型池窑企业产品需求量缓慢增加，前期除山东玻纤玻纤价格平均上调100-200元/吨不等外，其余厂家价格均报稳，当下市场需求表现良好，玻纤纱企业走货平稳，其中，热塑类及缠绕直接纱货源较紧，毡用纱需求量亦有增长。临近月底，多数厂家调价意向不强。目前，主要产品2400tex无碱缠绕直接纱市场主流价格在5200-5400元/吨不等，据卓创资讯了解，5月份需求或进一步提升，传统旺季到来或支撑无碱粗纱价格后期小幅提涨。目前主要企业普通等级无碱纱产品主流企业价格报：无碱2400tex直接纱报5200-5400元/吨，无碱2400texSMC纱报6200元/吨左右，无碱2400tex喷射纱报7000-7200元/吨，无碱2400tex毡用合股纱报6000-6100元/吨，无碱2400tex板材纱报5700-5800元/吨，无碱2000tex热塑合股纱报5800-5900元/吨.
 
电子纱：池窑电子纱市场供需表现平稳，国内电子纱G75主流成交价格目前维持在14000元/吨左右。下游加工企业需求热度仍存，但正处传统淡季，终端订单无明显增加。电子纱价格现处高位运行状态，价格欲再次上调或超出下游客户预期，短市电子纱价格暂看稳。

4）上游原材料：（数据来源：卓创资讯、Wind）
①煤炭：上上周国内动力煤市场上涨现象明显。自进口煤政策执行之后，北方港口的现货贸易商挺价情绪有所加。现主流平仓价565-585元/吨不等，涨价主要因为近期矿上拉煤车辆增多，其中以贸易商采购居多，但由于下游整体库存都较高，预计涨价行情难以持续太久。

②纯碱：上上周国内轻碱市场小幅上涨，市场交投气氛温和。目前国内轻碱主流出厂价格在 1900-2050元/吨，均价较上上周上涨3.6%；重碱涨势延续，市场交投气氛温和，上周国内重碱主流送到终端价格在2150-2200元/吨；

③废纸：上周国废到厂价（废铜版纸-江浙沪-切边）2500元/吨，与上上周持平；

④沥青：上周中油秦皇岛道路沥青（70#90#）出厂价2800元/吨，周环比不变；上海石化道路沥青（70#A级）出厂价3100元/吨，周环比上涨50元/吨。

近期核心推荐标的：海螺水泥、伟星新材、北新建材、菲利华等

（1）海螺水泥：1）全球最大的单一品牌水泥龙头，受环保限产、供给侧改革等影响，且2018年初华东水泥库存处于历史低位，预计2018全年水泥价格中枢较17年提升明显；2）公司致力于打造水泥主业的核心竞争力，未来将发力骨料、商混业务，进一步补充完善全产业链优势；3）公司成本控制能力业内领先，资产负债率降至历史低位，资本开支逐年减少，优质现金流状况有望带来分红率进一步提升；4）预计公司18-20年归母净利润240/250/260亿元，YoY+52%/4%/4%，维持买入评级。

（2）伟星新材：1）PPR家装管龙头，市占6%提升空间较大，华东地区渠道下沉，在上海、杭州等核心城市和三四线城市均有较快增长，其他地区渠道逐步渗透，长期市占提升可观；2）新业务逐步落地，前置滤水器经过1年培育，料将带来业绩增量；涉足防水行业，渠道资源变现，解决防水涂料服务、渠道、配方等痛点，长期增长可期；3）预计公司18-20年EPS分别为0.94/1.17/1.42元，维持买入评级。

（3）北新建材：1）石膏板行业龙头，市占率55%以上。70%的收入来自公装领域，未来增长来自在家装领域渗透率提升，装配式建筑的推广将会加速这一趋势；2）量价齐升，业绩高增长可期。公司17年石膏板销量18亿平，YoY+11%；销售单价5.43元/平，YoY+23%，高于单位成本提升（+15%）；单平净利1.35元，YoY+55%；3）预计公司18-20年EPS为1.73/2.05/2.34元，维持买入评级。

（4）菲利华：1）高端石英玻璃龙头，半导体、光学掩膜板产品供货国际主流半导体设备厂商；2）2017年半导体业务表现优异，看好中长期发展；受军民融合的新机遇，石英复材有望迎来大发展；3）预计公司18-20年净利润分别为1.5/1.9/2.3亿元，维持买入评级。

近期周观点：

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180501：业绩加速内需加码，聚焦绩优白马

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180421： 静待利率及信贷改善，推荐化学工程及美好生活主线

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180414： 建筑关注利率及业绩预期落地，建材成长价值共舞

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180407：建筑聚焦业绩主线，建材周期价值齐飞

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180331：PPP信贷边际改善可期，推荐园林化学及消费建材

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180324：重点关注化建园林及周期建材

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180317：重点关注园林设计化建及周期建材

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180310：继续重点推荐园林设计及家装建材

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180303：重视三方面边际改善，积极配置园林设计及水泥

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180224：继续重点推荐大建筑及地产产业链

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180210：重点关注超低估值的大建筑和水泥玻璃

【华泰建筑建材鲍荣富】周观点20180203：继续配置大建筑及强周期水泥玻璃

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本文摘编自华泰证券研究所已对外发布的研究报告，具体内容应以研究报告原文为准。订阅人不应单独依靠本研究报告中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

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