【军工丨段小虎】中航沈飞发布股权激励计划，有望拉开军工企业混改大幕

投资要点

当前行业核心观点

本周中证军工指数下跌1.25%，报收8469.60点，其中我们推荐关注的重点个股中航飞机、中直股份、中航沈飞、内蒙一机、航发动力、中航电子、中航机电、中航光电、航天电器、中国动力、四创电子、国睿科技、航天长峰分别上涨（下跌）（2.93%）、（1.94%）、7.50%、1.93%、0.66%、1.76%、（1.85%）、2.72%、（0.28%）、（0.42%）、（0.31%）、2.99%、（2.76%）。

中美贸易战停火，双方就经贸磋商发表联合声明。2018年5月15日至19日，习近平主席特使、国务院副总理刘鹤于应邀赴美访问。经过几天紧张艰苦的磋商，中美双方最终达成了不打贸易战的共识，并停止互相加征关税，同时于当地时间19日下午就经贸磋商共同发布了联合声明，双方将在能源、农产品、医疗、高科技产品、金融等领域加强贸易合作。国务院副总理刘鹤表示，这是一次积极、务实、富有建设性和成果的访问，双方就发展积极健康的中美经贸关系达成许多共识。我们认为：短期内中美贸易战偃旗息鼓，但长期来看中美之间的矛盾仍具有不可调和性，未来不排除有类似事件发生的可能。此次双方取得共识有其必然性，但同时也要认识到，冰冻三尺非一日之寒，中美在经济结构和文化认知等方面的差异，使两国经贸争端的解决具有长期性、艰巨性和复杂性。贸易战的暂时停火，使得双方都赢得更多空间和时间去解决各自国内本身的经济问题。目前中美之间的磋商已取得阶段性成果，长期来看，双方唯有本着互相尊重、互利共赢的原则，才能维持现有的友好合作关系。

朝鲜中止北南高级别会谈，中国将在美朝无核化博弈中扮演重要的第三方角色。2018年5月16日，朝中社于凌晨发布公报表示，因韩美针对朝鲜的军演等挑衅和对抗等行为，朝鲜不得不中止定于16日举行的北南高级别会谈。同时，对提上日程的朝美首脑会晤的命运三思。朝鲜副外相则更加直接，对“只强求弃核的对话”“毫无兴趣”。韩美从11日开始的联合军演由驻南朝鲜美军和南朝鲜空军主导动员，包括美军B-52战略轰炸机、F-22“猛禽”隐形战斗机在内的100多架各种战机参演，将持续至25日。我们认为：从历史表现看，美朝双方本就缺少信任，在美国接连退出伊朗核协议、巴黎气候协定，朝鲜在政治与经济上对美国的信任更趋减弱，加之利比亚的历史殷鉴，朝鲜更不愿“赌博”自己在无核化后会遭受美国怎样的对待。中国在此情形下将扮演重要的第三方角色，多方协调消弭各方差异，推进无核化进程。虽然朝鲜此前宣布停止核试验和导弹试射，但朝鲜的意图为分阶段、逐步实现无核化，与美国提出的“彻底的、可验证的、无法逆转的无核化”有明显差异。加之朝鲜国内反对无核化声音强烈，金正恩急于看到美国的实质性“补偿”，稳住朝鲜国内的政治和经济状况。在朝鲜看来，美朝两国应各自有所让步，按照长期的蓝图共同前进。这也是中国一直以来的态度，“双暂停”与“双轨并行”，并行推进实现半岛无核化和建立半岛和平机制两条轨道——同时朝鲜暂停核导活动，美韩暂停大规模军演，一同推进实现半岛和平。

中航沈飞发布限制性股票激励计划，总装企业股权激励破局，有望为其他军工企业带来示范效应。2018年5月15日，中航沈飞发布限制性股票长期激励计划，有效期为10年，自股东大会通过之日起。长期激励计划分期实施，每期激励计划的有效期为5年，每期实施的间隔期为3年。公司同时发布股权激励计划（第一期）草案，拟向共计92名激励对象授予407.27万股限制性股票，总金额9175.89万元，行权价格为每股22.53元。三期解锁条件为：前一会计年度净资产收益率分别不低于6.50%、7.50%和8.50%，且不低于对标企业75分位水平；可解锁日前一会计年度较草案公告前一会计年度的净利润复合增长率分别不低于10.00%、10.50%和11.00%，且不低于对标企业75分位水平。我们认为：本次激励计划具备较强示范效应，其他军工集团或同步跟进；同时，激励计划有望充分调动沈飞管理层与核心员工积极性，有利于公司长远发展。此次推出的股权激励计划将净资产收益率、净利润增长率、经济增加值三个指标纳入解锁条件，将促进公司建立、健全激励与约束相结合的分配机制，充分调动公司董事、高级管理人员与骨干员工的工作积极性，有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，将有助于提高公司的经营管理水平，促进公司经营业绩平稳快速提升，确保公司长期发展目标顺利实现。解锁条件也给出公司未来快速稳健发展预期。同时，在新一轮国企改革大背景下，恰逢中航工业新任领导履新，中航工业有望顺应时势掀开军工企业混改大幕。

前期独家特色观点放送

1. 方正军工周策略把握住了2月9日至4月19日持续上涨的阶段行情，期间中证军工指数累计上涨28.28%，1月底《底部加大配置基本面向好的军工白马》及随后报告持续提出：战略看好全年风险偏好提升的持续性。建议紧紧把握“抗周期性投资首选军工板块”的策略思维、“军工整机厂及核心配套基本面确定向上”认识、“中美对抗长期深入演化”意识。

2. 对于军品定价机制改革这件事情的看法如果缺乏全局观、战略观和时代观，就将陷入消极和盲动之中，须结合装备采购机制改革及以股权激励为代表的混合所有制改革从而“三位一体”、系统地深入理解。在新时代改革全面提速的背景下，高层大力推进、成本显性化、管理层利益绑定等多管齐下的助力下，我们有理由去判断并相信，定价机制改革将加速破局，军品总装企业利润率的释放终将如约而至。

3. 我们自17年11月底至12月初基于广泛调研的实证性基本面研究领先行业提出：“军改影响结构性，结构性体现在‘上市公司与非上市机构’、‘主机厂与配套’、‘不同军种所用装备’之间”、“五年计划‘前低后高’与军改影响不可混为一谈”、“国家优先发展的空、海军主机厂基本未受军改影响”、“市场重视估值业绩匹配性，订单恢复能否带来行情要看上市公司订单持续性、体量及公司股票本身的估值水平”等一系列鲜明观点。2017年第四季度及2018年1月份军工行业指数的表现验证了以上观点。

4. 部分军工集团采用单独IPO的方式上市部分资产，影响了军工资产注入预期及市场情绪。部分军工集团下属上市平台过少，而军工集团未上市资产体量巨大，军工集团寻求更多上市平台的行为仍属合理，且寻求单独IPO的资产多为民品。但对于众多“资本运作势力范围”已较为确定的上市公司，例如中电博微架构下的四创电子，中电通信架构下的杰赛科技，中航机电系统资产上市平台中航机电，中航航电资产上市平台中航电子，中船重工电子信息化资产上市平台中国海防等大量其它上市平台，我们认为其背靠资产后续仍大概率有望实现既定资本运作方针。

本周亮点新闻

【航空】C919将用国产起落架 关键零部件国产化迈出重要一步（澎湃新闻）

【芯片】中国万能芯片获突破可用于相控阵雷达 打破西方垄断（新浪军事）

【地缘政治】朝鲜中止原本今日举行的北南高级别会谈（人民网）

【芯片】打造强大中国芯，中国电科14所华睿2号DSP芯片顺利通过“核高基”课题正式验收（中国电科官网）

【船舶】国产航母试航归来靠自身动力进港，动力测试成功（环球军事网）

【地缘政治】中美达成共识，不打贸易战（新华社）

行情回顾

军工板块估值具有上行潜力：当前方正军工板块机构持仓整体处于历史低位，军工板块估值76X，较最高估值水平下跌63%，处于近三年最低位；主要公司备考PE分别为25X（25%配套融资）、32X（50%配套融资），备考估值亦处于合理区间低位。

本周（2018.5.14-2018.05.20）上证综指上涨0.95%，中证军工指数下跌1.25%，报收8469.60点，跑输沪深300指数2.03个百分点，跑输创业板指数1.36个百分点，市盈率（TTM）70.0，市净率2.67。涨幅前五包括：海特高新（10.74%）、振华科技（4.56%）、海兰信（4.50%）、威海广泰（3.10%）、国睿科技（2.99%）。跌幅前五包括：东土科技（6.88%）、新研股份（6.80%）、中船防务（5.23%）、星网宇达（4.98%）、卫士通（4.80）。

投资建议：考虑到军工基本面持续向好，院所改制与总装企业股权激励破局。我们认为当军工板块调整时应敢于建仓或加仓相关重点标的。我们推荐关注的标的有：四大整机厂：中航飞机、中直股份、中航沈飞、内蒙一机；各级配套：航发动力、中航电子、中航机电、中航光电、航天电器、中国动力；军转民：四创电子、国睿科技；对地缘政治冲突反应弹性大的：航天长峰。

风险提示：军民融合政策支持低于预期，军工板块公司业绩低于预期，军工领域院所改制与混改进度慢于预期等，市场风险偏好持续下行等。