【国君社服刘越男】优质资产注入巩固龙头优势，星级酒店迎反转 ——金陵饭店公司更新报告

刘越男/于清泰社服商贸新消费分析师刘越男

投资要点

获优质酒店资产注入，酒店业务进入反转周期，增持。①公司公告，有望获得国资委旗下优质酒店文旅资源，成为江苏省文化旅游产业龙头，后续存机制改善预期；②华东二线核心城市高星级酒店进入反转周期，酒店业务业绩明显反转；③白酒渠道继续稳健增长，考虑公司将受益酒店行业复苏及商品贸易业务向好，业绩高增长，上调2018/19年EPS为0.45/0.59元（+0.18/0.28），目标价14.38元。

江苏国改提速，存激励改善和优质资产注入预期。①公司成为国资委旗下文旅产业龙头，国资委正在整合旗下优质酒店文旅资源；②将推进多品牌策略，确立“商务+旅游度假”两大产品条线，以“金陵+”品牌切入精品酒店及民宿等新领域，产品线进一步延伸；③金陵酒店管理公司被选入江苏首批员工持股试点名单，后续存机制改善预期。

酒店业务将显著受益于行业复苏。①金陵饭店拥有南京两大核心区域物业，并托管了华东地区十几家高星级酒店，南京地区高星级酒店入住率和房价已经已经连续4个季度双涨，推动公司酒店业绩明显复苏； ②商业地产处上行区间（2017年新增供给增速仅1.7%，需求稳健增长），公司亚太商务楼位于南京市第一商圈新街口CBD，出租率一直近100%。公司商务楼租金将继续提升。

白酒渠道资源价值凸显。①苏糖糖酒是江苏省内最大的白酒一级经销商，居龙头地位；②将继续受益于白酒销量上涨。

风险提示：
天泉湖项目推进不达预期；地产结算不达预期。

正文

获优质酒店资产注入，将切入中档及民宿领域

1.1 国企改革提速，国资委旗下优质文旅酒店资产注入

公司将成为江苏省国资委旗下文旅产业产业龙头企业，将整合全省优质文化旅游资源。江苏省2014年9月发布的《细则》中就指出，江苏省将选取省属企业打造能源、金融、旅游等行业集团；2017年7月的国企改革推进会再次强调了这一观点。公司控股股东—南京金陵饭店集团作为省属酒店行业龙头，已经被定为为国资委旗下文化旅游产业龙头企业，将整合省内文化旅游资源。

公司公告，公司计划将获得国资委旗下大部分优质酒店及文旅资源。此次资源整合首批资产重组的范围包括：江苏国信酒店集团有限公司及其所属的上海国信紫金山大酒店、南京国信状元楼大酒店、苏州国信雅都大酒店、连云港国信云台大酒店、淮安国信大酒店、无锡国信碧波度假村、连云港国信神州酒店、双门楼宾馆、扬州花园国际大酒店、深圳江苏宾馆、江苏舜发实业（速8酒店南京总统府店）；江苏交通控股公司所属的苏州南林饭店；徐矿集团所属的西安紫金山大酒店；以及国信集团所属舜天海外旅游公司、省外事旅游汽车公司资产或国有股权。目前上述资产整合项目尚待审批。

资产将主要以作价入股为主，西安紫金山大酒店将无偿划拨。首批整合的资产，除徐矿集团所属的西安紫金山大酒店以国有资产无偿划拨的方式进入金陵饭店集团外，其他酒店类、旅游类资产或国有股权作价入股，以2017年末经审计的净资产为依据进行账务处理和产权变更。

此外，根据江苏省国资委新闻稿，国资委旗下其他优质文旅资产将陆续注入公司，进一步巩固公司文旅产业龙头地位。江苏省国资委旗下还拥有中山宾馆、中山大厦、海达旅游等其他文旅资源。国资委标表示：他省级机关和单位管理的酒店类、旅游类资产，在条件成熟时逐步注入金陵饭店集团。

1.2 将全面梳理酒店产品及品牌，切入中档及民宿领域

公司将对现有酒店产品及品牌进行全面梳理，确立商务+休闲两大方向。酒店管理公司确立了“多品牌发展、多模式经营”的发展战略，建立金陵连锁品牌架构体系和品牌标准模式，提供多样化品牌产品，利用金陵在资源、网络、文化、人才、资金等方面独一无二的优势不断提升“金陵连锁品牌”的软实力。灵活运用多种管理模式，最大限度地降低成本，增加市场份额，提高经营绩效。

将通过酒店管理公司切入中档及精品酒店细分行业。产品线将延伸至中端商务型酒店以及高中端主题精品酒店、城市旅游休闲度假酒店。高星级酒店以金陵品牌为主，巩固既有优势；通过全新“金陵+”品牌模式切入中档及民宿，目前已经落地了金陵嘉珑、金陵金嘉，金陵嘉辰等产品，定位精品酒店，未来不排除布局景区度假酒店及民宿等领域。

1.3 后续其他激励计划可期

江苏省国企改革步伐加速，优质资产注入只是第一步。2017年7月31日,江苏省国有企业改革推进会以“加快国企改革步伐”为主题,明确提出:①以聚焦主业为前提,盘活存量资产。要求20多户监管企业主业数量控制在3个以内,努力成为专注某一领域的专业公司。②积极推动企业混改、上市,积极探索混合所有制新形式;抓好员工持股试点工作,2018年试运行后逐步总结经验后推广;③脱虚向实,推动国有资本增强市场意识,努力从市场找资源、靠市场求发展。

公司将受益国企改革政策，后续激励计划可期。2017年10月，江苏省国企改革工作要点指出，要在2017年年底全面实现国企公司制和员工持股试点，金陵饭店旗下子公司金陵酒店管理公司被选入江苏首批10户混合所有制企业员工持股试点名单。改善组织结构、开展股权激励将有助于公司控制内部运营成本，提升长远运营能力。

高星级酒店优势明显，写字楼物业长期价值提升

2.1 华东高星级复苏，金陵饭店品牌优势明显

一线城市高星级酒店明显复苏。高星级酒店客户结构中70-75%为商务客户。京沪高星级酒店供给能力有限，需求回暖推动经营指标明显复苏。北京五星级酒店除2017年10月外，三项经营指标均出现同比增长，且全年累计收入同比上升2.9%；上海五星级酒店经营指标也有明显好转，2017年11月出租率78.3% (-0.8pct)，房价1,010元(+1.9%)，RevPAR791元(+1.1%)。

2016Q1起南京高星级酒店出租率持续回暖、RevPAR向好。与京沪类似，核心二线城市酒店供给潜力不足，商旅活动频繁，有望成为紧随京沪高星级酒店复苏的第一批受益者。南京地区五星级酒店目前处于出租率回暖驱动RevPAR向好的阶段：

南京市五星级饭店：截止2017Q3：平均房价连续3个季度同增，2017Q3房价增速1.68%，出租率+5.8pct，RevPAR+10.22%，2017Q2RevPAR+20.19%。

南京市星级饭店：截止2017Q3：RevPAR连续4个季度同增，2017Q3RevPAR增速+17.3%，Q2增速+11.8%。

江苏省星级饭店：截止2017Q4：平均房价连续4个季度同增，其中2017Q4房价增速4.64%，出租率+4.71pct，RevPAR+12.24%。

在供给总体不变的背景下，需求端呈现出出租率和RevPAR稳步增长的复苏迹象。

金陵饭店地理位置+品牌影响力优势明显，出租率+提价驱动业绩稳定增长。金陵饭店位于南京市新街口中心，地理位置优越，凭借公司多年积累的口碑，入住率及平均房价均显著高于全市其他高星级酒店。公司客户结构以商务客户为主。2017年度新金陵酒店（亚太商务楼）客房平均出租率达81%，高于南京同类型五星级酒店约7pct，平均出租率增加将推动RevPAR显著好转，2018年1-4月新楼出租率80%，老楼1-4月78%，未来将稳步提升。

委托管理门店将受益华东地区高星级酒店行业复苏。公司委托管理了136家高星级酒店（五星级为主），在南京及华东地区资源端优势明显，同样将受益华东地区整体高星级酒店复苏。

2.2 运营能力提高+租金上行提升写字楼物业长期价值

新增供应量少，优质写字楼、商铺稀缺，租金稳步提升。2017年，南京仅新增优质写字楼2.27万平方米，增速约为1.7%，增长速度缓慢；而商业活动的日益频繁、跨国公司进驻二线城市从需求侧直接推动南京优质写字楼租金上升。受消费者购买力增强、零售业复苏影响，南京优质商铺租金和空置率也都有明显改善。商业地产租金总体处于上升区间。

优越的地理是公司商业地产的核心竞争优势。公司亚太商务楼位于南京市中山路与汉中路交叉口，地处南京市第一商圈新街口CBD，紧邻南京市地铁1,2号线交汇站新街口站，周边大型商业综合体和500强企业地区总部云集。区位优势直接决定该商业地产能获得更多关注度，同时，亚太商务楼地下“金陵风尚”商务板块与地铁直接相连，有效利用地铁带来的客源优势。

亚太商务楼写字楼及商铺出租率行业领先：其中6-38层为写字楼办公层，地下为“金陵风尚”商业板块（商铺），2017年亚太商务楼写字楼出租率96.5%，出租率比可比写字楼高出2.5%；“金陵风尚”商业板块招租率为97%，较可比零售商业出租率高1%。

品牌和物业优势提升了亚太商务楼的内在价值。亚太商务楼由金陵饭店旗下控股子公司经营，公司全资子公司金陵汇德物业联手戴德梁行提供标准化物业服务。数据显示，目前亚太商务楼可供出租的写字楼租金平均为5.5-6.5元/天*平方米，比南京市平均水平高出约25%以上。

白酒渠道资源价值凸显，行业向好贡献稳定营收

商品贸易端表现亮眼，渠道优势增强公司盈利能力。公司商品贸易分酒店物资采购和高中端酒类批发贸易业务。公司旗下金陵贸易主要协助旗下连锁酒店进行物资采购，从而降低集团企业内部运营成本。而苏糖糖酒是江苏省糖烟酒专营公司改制企业，有超过400种中高端白酒的特许经销权，是江苏省内最大的白酒一级经销商，在酒类区域分销领域位居龙头地位。

中高端白酒贸易受益餐饮业复苏。2017年，白酒产销水平明显恢复。苏糖糖酒作为一级经销商，其营收表现总体依赖于需求端表现。预计2018年中国中高端白酒的产销仍将维持较高水平，公司渠道优势将确保公司实现可持续商品贸易营收。