【中泰化工】滨化股份（601678）：产品均价持续提升，盈利向好

事件：公司发布2018年半年度业绩快报公告，2018年上半年公司实现营业收入33.75亿元，同比增长9.88%，实现归属于上市公司股东的净利润4.61亿元，同比增长27.38%。18Q2实现归属净利润1.95亿元，同比增长5.2%，环比有下降，略低于市场预期。

产品价格同比继续提升，PO产销量略有下降。公司主导产品烧碱、环氧丙烷、三氯乙烯价格较去年同期均有一定幅度的上涨，促使公司业绩增长。其中环氧丙烷均价相比17年同期提升20.23%，烧碱均价相比17年同期提升10.18%，三氯乙烯均价较去年同期提升1.65%，单位产品盈利能力持续提升。但18年上半年公司产品销量略有下滑，环氧丙烷销量同比下降19.7%，烧碱同比下降0.5%，三氯乙烯销量同比下降3.6%，导致公司业绩略低于预期。我们认为公司单位产品盈利能力持续在高位，若销量能够回升至正常水平，公司盈利能力仍会保持较强态势。

PO均价持续提升，烧碱盈利能力高企。环氧丙烷行业供需偏紧，产品价格弹性较大。受益于丙烯价格上涨和环保政策的趋严，公司环氧丙烷产品均价持续提升。且此轮周期主要受益于环保趋紧，使得部分氯醇法装置降负运行，陆续有大的装置停工检修，我们认为环氧丙烷供需格局实质性改善，为其价格形成有力支撑。在新增产能释放不明确和后续环保因素脉冲影响的情况下，18年环氧丙烷价格中枢趋势继续向上，盈利能力也将逐步提升，上市公司拥有氯醇法环氧丙烷产能30万吨，将因此获得较多业绩弹性。烧碱需求受下游氧化铝产量减少影响，18年价格有所下降，但在均价层面体现并不明显。我们认为烧碱的行业供需格局已经得到优化，目前开工率时而接近90%的高位，后期价格中枢有较强的支撑。公司具备烧碱产能65万吨（折百），盈利能力依旧保持强劲。

新增产能或贡献增量。公司多个新增项目如六氟磷酸锂、电子级氢氟酸、环氧氯丙烷等目前已经基本建成，不过鉴于山东省化工行业安全生产转型升级相关规定，具体试车日期暂不确定。预计新项目达产后将贡献业绩增量，为公司未来发展提供新动力。此外，公司收购了黄河三角洲热力77.92%股权，降本增效持续在发力。加上公司加大在氢能源领域的探索和参与建设滨州军民融合产业园暨高端化工产业园等转型项目，未来发展值得期待。

盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020年公司实现归属于母公司净利润为 10.24、11.91、13.24亿元，同比增长 24.02%、16.34%、11.15%；对应EPS为 0.66、0.77、0.86元。我们给予2018年12倍PE估值，对应价格为7.92元，维持“买入”评级。

风险提示：停产装置稳定开车的风险、上游原材料价格大幅波动的风险、烧碱下游需求不及预期的风险。

关键假设：

假设1：假设公司环氧丙烷产品18年含税均价为12000元/吨，18年销量22.7万吨，毛利率20%。

假设2：假设公司烧碱产品18年含税均价在4000元/吨，18年销量为67万吨，毛利率为58%；三氯乙烯产品18年含税均价在5300元/吨，18年销量为7万吨，毛利率为6%。

基于以上假设，我们预测公司2018-2020年分业务收入成本如下表：

备注：

分析师：商艾华 ；执业证书编号：S0740518070002