【招商食品丨最新】与业绩为友，为业绩喝彩（附茅五泸、古井、中炬最新跟踪）

茅台：普飞批发价格目前普遍在1680-1700，近期小幅上升。经销商7月初已打款，预计14-15号到货。终端持续紧缺，库存水平低。二季度生肖酒发货加大后，生肖酒狗茅价格回落到3800-3900左右，但鸡年茅台价格微涨。推测上半年发货1.4万吨，二季度不足6000吨，较去年同期个位数增长。

五粮液：近期批价有所回升，上海地区当前批价825-830，江苏825，成都815，部分地区批价到839。当前经销商大户价格869，小户899。全国范围来看，批价回升5-20元不等。草根调研，经销商预计8月淡季后价格仍将继续上行。

洋河：南京地区经过5月（减少费用投入变相涨价）及7月两轮提价后，当前海之蓝终端成交价从115-120提到125，天之蓝由270提到285，M3由350提到380，M6由460-480提到540左右，渠道利润改善。7月1号提价后暂时还无销售，因为经销商提前备货，经销商预计后面库存消耗完后，价格有望继续上行，渠道盈利改善，发展更趋良性。

1、贵州茅台：推测上半年完成发货1.4万吨，节奏平稳，批价淡季上行，下半年发货量预计加大。年初茅台计划发货量2.8万吨，近期在茅台五粮液领导会晤上，茅台全年实际发货量将达到3万吨。据渠道调研，我们推测公司上半年完成飞天发货量1.4万吨，相当于年初任务一半，其中一季度8000多吨，二季度5500吨。6月份发货量偏低，批价持续上行到1700，反映出淡季实际需求仍然旺盛，并没有受到市场担忧的经济负面因素的影响。茅台新一轮基酒勾调老熟，三季度逐步上市，预计下半年供应量1.6万吨。其中三季度发货量较高，批价预计在中秋旺季有所回落，四季度随着春节备货临近，批价有望重拾升势。全年发货量预计5%以内增长，批发价格较年初1499提升15-20%，提价后渠道仍保持较高的毛利，供需紧平衡，良性增长为明年价量策略预留充足空间。

2、五粮液：批价企稳回升，期待渠道改革带来估值提升。我们预计五粮液上半年发货量1.15万吨，其中二季度发货量4000吨，年初较高的合同量和打款比例，导致经销商出现甩货。渠道对普五价格预期较低，春节后维持在810-820低位，部分地区不足800元。为解决渠道价格问题，公司暂停新订单，并对年初合同进行缩减，原本库存处于1个月的合理水平，若渠道信心稍有恢复，价格具有向上弹性。本周渠道沟通下来，经销商对五粮液批价反馈开始好转，江苏市场达到825，上海825-830，四川市场回升至815，对下半年和明年增长信心有所回升。短期控货可提振渠道信心和价格，期待公司加强渠道下沉和精细化管理，提升顺价幅度，提振经销商推力。当前公司估值20倍出头，业绩坚实，改革方向明确，继续强烈推荐。

3、中炬高新：主业稳健成长，房地产贡献增量利润。中炬发布业绩预增公告，H1业绩20%/58%，业绩超预期主要来自于房地产收入、本部亏损同比收窄。1）美味鲜Q2增长19/23，收入增长、利润率提升总体符合预期。2）房地产确认4000万收入，是公司较早一批申报的已售房产获政府批复，可确认收入。此类业务还有1亿预收款，待拿到批复可以确认，但目前Q3-Q4季度仍不做收入规划。3）本部业务二季度亏损1000万左右，同比扭亏减缓。上半年本部盈利2000万，全年规划本部业务收入2亿，利润2000万，即Q3-Q4有望继续收窄亏损。18年中炬调味品业务保持稳健增速，非调味品业务今年持续贡献收入利润，全年或超我们年初预计的6.27亿利润。19-20年，美味鲜继续享收入滚雪球效应和利润弹性，房地产有望带来资金回流，滚动支持调味品板块发展，维持强烈推荐，19年目标市值290亿。再次推荐阅读《舌尖之争：中炬海天对比深度报告》。

4、古井库存反馈：结构升级带来发货加速增长，淡季库存处于合理。近期市场有投资者担心古井渠道库存高，存在压货情况，我们多个渠道调研反馈，公司今年减少样品酒和经销商压货，加大业务员的终端动销考核。目前渠道库存1-2个月，环比春节后有所提升，主要是为中秋备货预热，但同比去年下降。公司今年产品结构大幅升级，高端产品增长较快，同时费用控制效果明显，利润率出现跃升。我们之前多次强调安徽白酒价格带向200-300升级，古井口子从去年开始主动导入次高端产品，渠道快速放量，利润率提升。古井作为安徽白酒龙头，受益最为明显，结构升级叠加费用率优化，净利率有望持续提升。继续强烈推荐。详见深度报告《放大格局看古井口子及徽酒发展》；《古井贡酒：十年复盘暨展望——回归与振兴的徽酒龙头》。

5、国窖停货思考：淡季停货挺价，蓄势中秋旺季放量。国窖近期宣布停货，延续淡季以来多家企业停货的策略：五粮液暂停新订单，汾酒对青花全面停货等。二季度国窖增长30%左右，看似渠道库存较高（国窖40-50天），公司被动停货挺价，实则旺季加大发货、淡季停货挺价的节奏从16年开始就已形成。毕竟多数白酒企业很难形成茅台的卖方市场，通过挺价实现价格上行是必要手段，实现渠道合理的利益分配。通过发货和停货的调整，出货量和批价得以均衡，即为公司业绩和渠道利益的平衡。此举未来还将会不断出现，避免过去行业大幅周期波动，保持更为良性增长。详见我们6月19日报告《白酒停货挺价潮思考及近期跟踪》。

茅台狗年生肖酒开年价高，二季度加大发货后价格回落，市场更显理性。近期茅台狗年生肖酒价格从5月最高的4500-4800元，回落至3800元，马年由1.7万回落至1.4万，5L装王子狗年由1.2万回落至8000元。不少投资者担忧高端产品作为领先指标，对普通茅台酒，乃至所有中高端未来都有影响。我们有几点思考：1）狗年生肖酒价格虚高，发货加大后正常回落。去年鸡年生肖酒在春节前后，团购价维持在2500左右，临近年底逐步上涨至4500元以上，今年狗年生肖酒春节出货量少，开年即报4500元以上，远超去年鸡年，生肖酒价格超过普茅150%，自身渠道溢价率超过250%。3月份开始狗年生肖酒开始全面投放市场，经销商逐步开售，虚高价格回落；2）我们认为其对飞天并无领先意义，一方面是生肖酒价格波动较大，尤其是马年和羊年，其市场与飞天是分割的，更多是收藏性和投资性，价格阶段性回落实属正常。另外出厂价生肖酒价格是飞天的1.34倍，但生肖酒批价却是飞天的2.7倍，即使考虑生肖酒较高的价格弹性，也已超过正常范围，正常生肖酒批价是飞天的1.5-2倍较为合理。生肖酒价格回落说明市场消费更为理性。

投资策略：与业绩为友，为业绩喝彩，短期买入中报超预期，中期布局估值切换。中报披露在即，白酒板块在顺鑫古井预增背景下，预计仍维持稳健增速，食品板块受春节晚的季节因素影响，Q2增速较Q1略有回落，但行业龙头定价权更加明显。投资上建议与业绩为友，核心关注中报环比加速和超预期品种，以及中长期持续性强但短期股价调整的品种，更长视角来看，布局下半年估值切换品种。高端白酒茅台老窖估值25-26倍，五粮液22倍，性价比凸显，区域白酒龙头中报有望持平或加速，继续持有逢低买入（古井/口子/今世缘），中期布局估值切换，继续买入全国性高端、次高端（洋河/汾酒）。大众品持续对标海外消费品估值的逻辑仍在演绎，优选具备行业定价权的大众品龙头，尤其是中报延续高增长的调味品（海天/中炬/恒顺/榨菜），首推中炬高新，关注恒顺超跌空间，乳业（伊利/蒙牛），啤酒（华润），烘培（桃李/安琪），休闲食品（绝味/好想你）等

参考报告

1.《食品饮料行业周报—茅台集团数据点评&中期策略会反馈（五粮液、徽酒、汾酒等）》2018-07-09

2.《食品饮料行业周报—白酒进入调整期？分化集中是核心（附古井/水井/舍得/汾酒/达利/啤酒调研反馈）》2018-07-02

3.《食品饮料行业2018年中期投资策略—拥抱白酒超长周期，买入大众定价权》2018-06-26

4.《食品饮料行业周报—五粮液缓单挺价，徽酒升级再思考》2018-06-25

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