【东吴纺服周观点】中报披露过半，生产型企业越南盈利成为亮点、新模式企业值得关注

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马莉看行业：中报披露近半，越南业务高盈利水平成为各纺织制造龙头中报业绩亮点。1）鲁泰A：2014 年开始布局，18H1 越南子公司收入/净利润 2.5 亿/0.4 亿元，净利润率16.0%，远超公司整体11.5%的净利润率。2）百隆东方：2014年随大客户申洲开始越南布产，18H1 越南业务收入/净利润10.6/1.5亿元，净利润率14.22%，远超公司整体11.08%的净利润率（其中18H1国内净利率约为6.77%）。3）健盛集团：2014年开始布局，18H1 越南业务收入/净利润 1.6 亿/0.38亿元，净利润率23.7%，远超公司整体14.6%以及国内9.3%的净利率。

拥有前瞻性布局眼光的龙头企业已经展现全球化布局版图：1）上游纱线类企业：天虹纺织出海最早、布局坚定，投资包括纱线规模化业务及垂直一体化；百隆东方2013年跟随大客户申洲出海布产，未来随申洲订单扩张继续配套扩张；华孚时尚此前产能扩张重点在国内，未来预计国内（新疆）及东南亚并重。2）中游面料企业：超盈国际控股对准日本及美国市场开发越南及斯里兰卡产能，鲁泰海外扩产注重垂直产业链搭建（尤其越南地区）。3）下游成衣企业：申洲国际、维珍妮、晶苑国际东南亚投资力度大，后续扩产计划明晰；健盛国际、南旋控股处于积极消化海外产能阶段。

短期来看，棉价及汇率或形成利好催化。基于全球性棉花供给缺口的存在，我们认为棉价正处在一个中长期上升趋势中，长期利好棉纺龙头盈利能力；人民币的贬值有利于催化生产型龙头企业的短期业绩。继续强调在海外产能积极布局的龙头投资机会。港股重点推荐天虹纺织、申洲国际、维珍妮，关注晶苑国际、超盈国际；A股提示重点关注华孚时尚及百隆东方，关注鲁泰A、健盛集团。

提示关注高成长新模式企业：本周南极电商中报披露，在天猫、京东等平台的GMV增速均在18年开始出现了较为明显的下滑背景下，18H1南极电商实现GMV 67.9亿（+61.6%），Q2单季度GMV34.2亿（+48.5%），以明显快于行业的速度增长。在龙头线上流量逐步进入存量竞争的情况下，其作为头部品牌在马太效应下有望不断提升核心竞争壁垒。预计18-20年公司净利润8.8/11.8/15.6亿, 同比增长为64%/34%/32%;对应估值分别为22/17/13倍,继续推荐。同时建议关注跨境通，公司预计18H1业绩增长50-80%，且存货和现金流稳定将会继续得到明显改善。维持公司18/19/20年净利润12.3亿/17.3亿/24.3亿的预测，对应增速64%/40%/41%，对应PE 18X/13X/9X，维持“买入”评级。

宏观经济增速放缓导致终端消费疲软；原材料价格波动。

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1.1.   中报披露过半，生产制造型龙头越南产能盈利水平突出，继续推荐拥有全球布局眼光的龙头企业

1.1.1.   中报披露近半，越南业务高盈利水平成为各纺织制造龙头中报业绩亮点。

具体来看：

1）鲁泰A：2014 年开始布局，18H1 越南子公司收入/净利润 2.5 亿/0.4 亿元，净利润率16.0%，远超公司整体11.5%的净利润率。

2）百隆东方：2014年随大客户申洲开始越南布产，18H1 越南业务收入/净利润10.6/1.5亿元，净利润率14.22%，远超公司整体11.08%的净利润率（其中18H1国内净利率约为6.77%）。

3）健盛集团：2014年开始布局，18H1 越南业务收入/净利润 1.6 亿/0.38亿元，净利润率23.7%，远超公司整体14.6%以及国内9.3%的净利率。

1.1.2.   拥有前瞻性布局眼光的龙头企业已经展现全球化布局版图

全球化的布局不仅能够保证中国纺织生产型企业在全球范围保持成本优势，更能够保证生产型企业用最快的速度服务全球市场。东南亚布局的初步成型说明制造龙头在产能布局方面已经突破了地域限制，具备了成为全球性领军企业的基础能力，具体来看：

1）上游纱线类企业：天虹纺织出海最早、布局坚定，投资包括纱线规模化业务及垂直一体化；百隆东方2013年跟随大客户申洲出海布产，未来随申洲订单扩张继续配套扩张；华孚时尚此前产能扩张重点在国内，未来预计国内（新疆）及东南亚并重。

2）中游面料企业：超盈国际控股对准日本及美国市场开发越南及斯里兰卡产能，鲁泰海外扩产注重垂直产业链搭建（尤其越南地区）。

3）下游成衣企业：申洲国际、维珍妮、晶苑国际东南亚投资力度大，后续扩产计划明晰；健盛国际、南旋控股处于积极消化海外产能阶段。

1.1.3.   短期来看，棉价及汇率或形成利好催化

1、基于全球性棉花供给缺口的存在，我们认为棉价正处在一个中长期上升趋势中，长期利好棉纺龙头盈利能力：根据UDSA数据，17/18年全球棉花缺口93万吨，中国棉花供需缺口316万吨，后者需要通过进口及国储棉抛储补足，按照正常抛储进度18年轮出后国储棉库存将接近临界值，加之为稳定市场情绪中储棉7/31宣布本年度抛储延长至9/30结束，进一步凸显棉花供给紧俏行情，我们对于棉价中期走势持乐观态度。棉纺龙头出于生产效率最优化通常保持4-6月的棉花库存，棉花价格上涨利好棉纺龙头的毛利率提升。

2、人民币的贬值有利于催化生产型龙头企业的短期业绩：5月以来人民币的迅速贬值对于纺织制造企业的业绩影响主要体现在以下几个方面：1）利好收入增长与毛利率提升（与出口占比正相关、接单周期正相关）；2）与外汇敞口正相关（对应汇兑损益）；3）套保会减少汇率波动对于业绩的影响（对应汇兑损益）。

1.1.4.   继续强调在海外产能积极布局的龙头投资机会

1、港股重点推荐天虹纺织、申洲国际、维珍妮，关注晶苑国际、超盈国际

1）天虹纺织：弹力包芯纱全球龙头，17年纱线收入145亿元，产能303万锭（越南占比40%），未来每年扩产10%，正常年份纱线业务毛利率17%-18%；下游业务方面，17年与华利达合作建越南工厂、收购亚洲前三大牛仔裤生产商年兴纺织越南及柬埔寨工厂，下游成衣业务迅速放量，17年已取得优衣库订单，下游业务发展有望降低公司业绩对原材料价格波动敏感性的同时打造新增长点。正常年份ROE超20%，预计2018/2019/2020年公司收入同增18%/13%/11%至192/217/241亿元，考虑汇率影响，18/19/20年归母净利同增13%/24%/18%至13.1/16.2/19.0亿元，对应PE8.6/6.6/5.6X，低估值制造龙头，重点推荐，“买入”评级！

2）申洲国际：针织服装制造全球龙头，领先研发+高效垂直一体化生产成为其最大优势，作为Nike、Adidas、Uniqlo、Puma针织服装品类全球最大供应商活跃，前四大客户订单占比达到70%，带来订单增长及盈利能力的高度稳定。每年产能以15%-20%扩张，预计18/19年归母净利同增19%/17%至44.8/52.5亿元，对应PE28/24X，“买入”评级。

3）维珍妮：内衣制造全球龙头，无缝技术领先，不仅作为L Brands等传统内衣领域龙头重要供应商活跃，更凭借无缝技术获得包括Nike、Adidas等多个运动品牌客户，并拓展内意外服装、鞋品业务合作；2014年起越南相关产能投资超过30亿元，未来随盈利能力更强的越南产能占比提升盈利水平将有长足恢复，FY19/20业绩一致预期3.9/5.3亿港币，对应PE19/14X。

2、A股提示重点关注华孚时尚及百隆东方，关注鲁泰A、健盛集团。

1）华孚时尚：2017年底色纺纱产能达到180万锭，其中东部沿海/新疆/越南达到72/80/28万锭，未来两年产能复合增速预计在15%（包括新疆和越南）；同时公司依靠新疆大量棉花资源所开展的网链业务正处在迅速放量，打磨新盈利模式的过程同样值得期待，预计18/19/20年归母净利润规模8.6/10.5亿元，对应估值12/10倍，“买入”评级。

2）百隆东方：2017年底色纺纱产能120万锭，其中中国/越南70/50万锭，越南B区50万锭产能18H2开始逐步释放，随后若订单增长顺畅不排除继续扩张可能，考虑主业作为色纺双雄技术壁垒较高，加之越南产能布局早、与核心客户申洲关系深厚，外币敞口得到有效控制（从而控制汇兑损益波动性）盈利稳定性将明显提升，预计公司18/19/20年归母净利同增25%/15%/13%至6.08/7.00/7.92亿，对应估值13/11/10X，考虑作为色纱全球龙头业绩增长的持续性及稳定性，当前估值具有吸引力，维持“增持”评级。

1.2.   提示关注高成长新模式企业

继续提示关注南极电商：本周南极电商中报披露，在天猫、京东等平台的GMV增速均在18年开始出现了较为明显的下滑背景下，18H1南极电商实现GMV 67.9亿（+61.6%），Q2单季度GMV34.2亿（+48.5%），以明显快于行业的速度增长，分品牌看，南极人主品牌依旧保持健康增长，卡帝乐保持翻番增长。南极人品牌18H1实现GMV56.9亿（+53.6%），18Q2实现GMV28.1亿（+39.8%）；分平台看，南极电商18Q2在阿里平台依旧保持了接近50%的增长，同时在拼多多的快速起量成为公司增长的新动力。

我们相信，公司主品牌在目前高性价比快消品类上在线上拥有较强的优势，在龙头线上流量逐步进入存量竞争的情况下，其作为头部品牌在马太效应下有望不断提升核心竞争壁垒。同时我们看到公司在规模不断扩大的情况下，逐步从产品、品牌和监管上全方位加大投入力度，希望将南极人品牌真正打造成为国民高性价比品牌。由于快消品消费广大的消费市场，我们对南极电商在未来持续保持较高的增速抱有信心。预计公司18-20年剔除时间互联的现代服务业务依旧有望保持45%/35%/32%的收入增速，收入规模在10.3/13.9/18.4亿；考虑时间互联后，总体收入增速在18-20年预计为243%/28%/27%，但我们认为时间互联收入增速依旧存在超预期可能。我们预计18-20年公司净利润8.8亿、11.8亿、15.6亿, 同比增长为64%、34%、32%;对应估值分别为22倍、17倍、13倍，估值相对业绩增速具有吸引力，维持“买入”评级。

同时提示关注跨境通：

从基本面来看，中长期角度，随着我们能够逐步感受到公司在（1）人员架构的重新搭建和管理方式的重新定义之后，团队战斗力得到进一步提升；（2）各个事业部的精细化运营管理均在持续升级，公司整体的零售运营能力正在持续加强。短期角度，人民币汇率贬值对于公司利润率有望带来较为可观的提升。

贸易战方面，公司受到征税影响的产品占比极小（业绩影响不超过2%），同时贸易战对线下商品价格的提升下，公司直邮小包模式将会获得更多的价格优势，我们认为贸易战对公司的影响并不明显。

公司预计18H1业绩增长50-80%，且存货和现金流稳定将会继续得到明显改善。我们继续维持公司18/19/20年净利润12.3亿/17.3亿/24.3亿的预测，对应增速64%/40%/41%，对应PE 18X/13X/9X，当下估值对应公司增速已经具备较强吸引力，继续维持“买入”评级。

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本周，上证综指涨2.27%，深证成指涨1.53%，沪深300涨2.96%，创业板指涨1.10%。具体到纺织服装行业，本周行业指数跌1.06%，其中纺织制造涨0.54%，服装家纺跌2.01%。

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3.1.  零售端: 7月限额以上服装鞋帽针纺织品类零售同比增8.7%

截至2018年7月份，社会消费品零售额总额同比增长8.80%，限额以上企业消费品零售总额当月同比增长5.70%，总体增长良好；7月限额以上服装鞋帽针纺织品类零售当月同比增长8.70%，较去年同期增速上涨2.3pp。

3.2. 出口：18年7月上游纺织纱线、织物等出口增长稳健，服装出口实现正增长

出口方面，纺织纱线、织物及制品/服装及衣着附件7月单月同比增长8.78%/3.99%，鞋类7月单月同比下降1.1%，累计来看，1-7月出口累计同比变化9.57%/-0.91%/-4.45%，上游纱线等标品出口增长较为平稳。 

3.3. 上游主要原料：棉价基本稳定，人民币贬值趋势继续

328级现货周均价：16,296.00元/吨 （0.02%）（周变化2.80元/吨，月变化125.00元/吨，过去一年变化394.00元/吨）

Cotlook A周均价：92.10美分/磅(-0.63%)（周变化-0.58美分/磅，月变化-5.30美分/磅，过去一年变化12.40美分/磅）

 长绒棉(137级)：25,000.00元/吨(0.00%)（周变化0元/吨，月变化-100.00元/吨，过去一年变化3,300.00元/吨）

进口长绒棉(美国 PIMA 2级)：25,979.00元/吨(-0.35%)（周变化-92.00元/吨，月价格变化196.00元/吨，过去一年变化-2500.00元/吨）

美元兑人民币汇率：6.8789（本周变化-0.04%，月变化1.01%，年变化3.29%）

化纤：

粘短：14,300.00元/吨(0.49%)（本周变化70.00元/吨，本月变化0元/吨，过去一年变化-1,700.00元/吨）;

涤短：11,040.00元/吨(9.20%) (本周变化930.00元/吨，本月变化2,500.00元/吨，过去一年变化3,100.00元/吨)

氨纶20D ：41,000.00元/吨(0.00%) (本周变化0.00元/吨，本月变化-500.00元/吨，过去一年变化-1000.00元/吨

氨纶40D ：34,500.00元/吨(0.00%) (本周变化0.00元/吨，本月变化-500.00元/吨，过去一年变化0.00元/吨）

       棉纱线：32支纯棉普梳纱24,125元/吨(0.17%) (本周变化41.00元/吨，本月变化90.00元/吨，过去一年变1090.00元/吨）

坯布：32支纯棉斜纹布5.75元/米(0.00%) (本周变化0.00元/米，本月变化0.00元/米，过去一年变化0.05元/米）

牛皮：重量无烙印眼牛皮芝加哥离岸价55.50美分/磅(本周变化-0.5美分/磅，本月变化0.25美分/磅，过去一年变化-6.50美分/磅）

黄金：

上金所Au100g 264.61元/g (-0.15%) (本周变化-0.39元/g，本月变化-3.37元/g，过去一年变化-12.16元/g)

伦敦现货1,192.40美元/盎司(0.04%) (本周变化4.77美元/盎司，本月变化-30.65美元/盎司，过去一年变-91.30美元/盎司）

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4.1 服装家纺

【中国利郎 18中报】18H1总收入同比增长26.52%至12.93亿元；归母净利润同比增长25.83%至3.41亿元。

【太平鸟 18中报】18H1收入同增12.41%至31.69亿元；归母净利同增115.31%至1.97亿元。

【七匹狼 18中报】18H1收入同增13.83% 14.59亿元；归母净利同增10.49%至1.35亿元。

【七匹狼 增资子公司】2018/8/20，拟向全资子公司堆龙德庆七尚进行增资，将堆龙德庆七尚的注册资本由人民币3亿元增加至人民币10亿元。

【七匹狼 延长募投项目建设期】2018/8/20，拟延长设立全资投资子公司厦门七尚并进行对外投资项目的募集资金项目建设期至2020年4月30日。

【歌力思 18中报】18H1收入同增39.15%至10.81亿元；归母净利同增32.28%至1.61亿元。

【朗姿股份 18中报】18H1收入同增22.73%至12.98亿元，归母净利同增105.72%至1.12亿元。

【水星家纺 18中报】18H1收入同增16.53%至11.6亿元，归母净利同增20.86%至1.20亿元。

【梦洁股份 18中报】18H1收入同增28.22%至10.07亿元，归母净利同增31.07%至9186万元。

【报喜鸟 18中报】18H1收入同增23.08%至14.13亿元，归母净利同增228.72%至3939万元。

【报喜鸟 获政府补助】2018/1/1~2018/8/24累计收到与收益相关的政府补助资金共计人民币1991万元，占最近一年经审计归属于母公司所有者净利润的76.79%。

【红豆股份 18中报】18H1收入同减23.57%至12.22亿元；归母净利同减78.49%至1.07亿元。

【安奈儿 18中报】18H1收入同增17.48%至5.68亿元；归母净利同比增长24.62%至5540万元。

【华斯股份 高管辞职】2018/8/20，公司副总经理职务贺小娃先生辞职，后不再公司担任其他职务。

【华斯股份 18中报】18H1收入同减11.86%至2.17亿元，归母净利同增5.96%至1180万元。

【星期六 高管辞职】总经理张泽民先生、财务总监李景相先生因个人原因分别申请辞去公司总经理和财务总监职务。

【雅戈尔 减持计划结果】截至2018/8/24，减持计划时间已届满，昆仑信托未通过任何方式减持其持有的公司股份，仍持有公司无限售流通股4.42亿股，占公司总股本的12.33%。

【拉夏贝尔 董秘辞职】方先丽女士因个人原因辞去公司董事会秘书职务。

4.2 纺织制造

【华孚时尚 18中报】18H1收入同增25.33%至67.90亿元，归母净利同增25.88%至5.52亿元。

【鲁泰A 18中报】18H1收入同增9.47%至32.81亿元，归母净利同减4.5%至3.77亿元。

【鲁泰A 对外投资】拟出资10,000万元成立全资子公司清然智纺，占注册资本的100%。

【联发股份 18中报】18H1收入同增9.93%至21.65亿元，归母净利同减4.33%至1.35亿元；同时公布中期分红预案，以2018/6/30总股本32,370万股为基数，向全体股东每10股派现2.5元。

【新野纺织 18中报】18H1收入同增24.31%至32.11亿元，归母净利同增31.01%至1.80亿元。

【孚日股份 18中报】18H1收入同增9.17%至25.78亿元，归母净利同减20.75%至1.93亿元。

【华茂股份 18中报】18H1收入同增24.06%12.93亿元，归母净利同增894.38%至1322万元。

【江苏阳光 18中报】18H1收入/归母净利同增6.4%/17.3%至10.57亿元/4139万元。

【浙江富润 18中报】18H1收入/归母净利变化23.28%/-22.31%至10.67亿元/7552万元。

【诺邦股份 18中报】18H1收入/归母净利同增76.48%/17.17%至4.2亿元/2460万元。

【诺邦股份 增资子公司】2018/8/23，控股子公,杭州国光向其全资子公司纳奇科增资，完成后，纳奇科注册资本从5000万元增至10000万元。

【旺能环境 18中报】18H1收入同减47.05%至3.8亿元，归母净利同增19.91%至1.24亿元。

【旺能环境 对外投资】拟投资5.00亿元在荆州市城南门外拍马工业园实施《荆州旺能扩建三号炉及改造现有锅炉工程项目》，由荆州旺能负责投资、建设、运营；同时拟投资9.29亿元在台州路桥区蓬街镇十塘台州旺能一期、二期项目的北侧实施《台州市城市生活垃圾焚烧发电项目三期扩建工程项目》，由台州旺能负责投资、建设、运营。

【金鹰股份 增持计划结果】控股股东金鹰集团增持股份计划实施完毕，增持后，金鹰集团持公司股份1.77亿股，占公司总股本的48.58%。

【鹿港文化 18中报】18H1收入/归母净利变化13.93%/-3.48%至18.27亿元/7057万元。

【三毛派神 复牌】公司股票已于2018/8/21（星期二）开市起复牌。

【三毛派神 发布收购资产预案】拟以11.37元/股发行1.95亿股向甘肃国投发行股份购买其持有的工程咨询集团100%股权，交易对价22.19亿元。

【黑牡丹 发行公司债】拟公开发行公司债，筹资不超过10亿元，期限不超过5年。

【黑牡丹 18中报】18H1收入/归母净利同减39.24%/32.16%至20.2亿元/9452万元。

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5.1 行业新闻回顾

【纺织服装 行业要闻】

化纤原料暴涨，下游纺织品被迫提价。

【纺织服装 国际资讯】

美国时尚企业纷纷转移产能到东南亚国家。

5.2 近期股东大会

风险提示：

1、宏观经济增速放缓导致居民可支配收入增速放缓，降低消费热情，服装作为可选消费将受到较为严重的影响。

2、意外天气将影响服装消费：如遇意外暖冬等情况将影响冬装销售，由于冬装单价、毛利高，暖冬将对服装企业造成负面影响。

3、原材料价格意外波动：对于生产制造企业来说，原材料成本占据生产成本比重较大，原材料价格的意外波动（尤其意外下跌）将对生产企业毛利率造成较大影响。