【招商机械·深度】机械行业2018半年报分析-经营质量继续改善提振市场信心

一、18H1机械行业维持两位数增长 净利幅度继续领先

招商机械覆盖12个细分行业282家上市公司，2018上半年实现总营业收入5358.6亿元，销售收入同比上升18.54%，机械行业12个子行业均实现营业收入正增长，尤其是历史包袱较重的重型机械和船舶港口机械均实现营业收入正增长。我们从去年开始一直在强调，自16年开始的中游复苏是一个2-3年的中复苏周期，企业层面的业绩也在持续释放。回顾17Q4到18Q2单季收入同比变化分别为：-2.02%、14.82%和21.36%。从2016Q2开始，行业就进入苏格拉中周期复苏，2018Q1除船舶港口机械之外所有细分行业均实现增长，而到了2018H1，所有子行业收入都有所增长，整体趋势来看，机械行业的经营情况景气趋势不改。

（样本选择说明：我们选择了282家机械行业上市公司分12个子行业为样本，属于不完全统计，但基本代表上市公司所处细分行业特征。）

上半年收入有所增长的行业中：

1）增幅最大的为能源装备，2018H1年实现了营业收入为383.05亿元，同比增长64.20%，供给侧改革初见成效，同时全球油价复苏带动油气机械板块，反映到业绩上，郑煤机涨幅最大为290%，2018年6月郑煤机完成对德国SEG公司的收购开始并表给汽车零部件板块业务板块贡献71亿收入，原主业煤机板块受益于客户盈利能力大幅改善资本开支增长，上半年收入为35.6亿元增速为65.64%；其次为山东墨龙（+63.56%）和杰瑞股份（+32.48%），二者都显著受益全球油价复苏，山东墨龙主营的管类产品市场趋好，各大油田产品需求和产品价格都较去年同期均有不同程度的提高，同时还加强同国内外石油公司的业务合作；杰瑞股份上半年除油田工程设备产品线外，其余六组产品线均实现大幅增长。

2）增幅其次为轻工机械（+45.98%），轻工机械收入214亿，增速贡献最多的为卓郎友爱（+558%）、博深工具（+115%）、南兴装备（+58%，剔除收购的IDC运营公司唯一网络主业增长40%）、弘亚数控（+50.39%，剔除收购的加工中心佼佼者意大masterwood主业增长40%）、杰克股份（+48.4%）。弘亚数控和南兴装备均受益于消费升级定制家具渗透率提高取得较好增长，产业链调研反映今年定制家具行业增速相较2017年有所放缓但预计行业仍有20%增长，小厂订单仍是饱满，盈利能力超强。杰克股份工业缝纫机占90%，收入17.8亿元同比增长50%，裁床收入2.4亿元占12%同比增长22.3%，随着环保、发票审查带来的小企业出清杰克上半年国内业务收入10.5亿元同比大增72%，国内市占率的加速提升，，海外收入10亿元同比增长30%，

3）其三为智能装备（+42.51%）智能装备2018H1实现收入193亿元，增速较快的有东方精工（+115.95%）、先导智能（+131.42%）、长川科技（+76.78%）和埃斯顿（+72.87%），受益于欧洲、美洲和亚洲市场的开拓，东方精工上半年传统主营高端瓦楞纸箱印刷机、瓦楞纸板生产线装备及零部件增长接近50%，而普莱德动力电池Pack出货电量约1GWh同比增长约167%，出货套数约3万台，同比增长约216%；同样受益于国家对新能源汽车行业行业，占先导智能收入80%以上的锂电池生产设备收入同比增长173%，同时收购泰坦新动力100%并表贡献4亿收入1.2亿净利；埃斯顿核心部件（以机床数控系统）增长约20%、得益于收购TRIO后良好的协同效应运动控制系统同比增长85.3%、机器人板块收入3.54亿元增长110.2%，本体约占5成，上半年本体销量近2000台，销量同比翻倍增长，六轴销量仍然占80%左右。

4）涨幅名列第四的为工程机械（+35.51%），上半年收入1442亿元，工程机械维持2017年高景气的情况继续保持靓丽增长，其中整机企业的重点代表三一重工、徐工机械、柳工、浙江鼎力分别录得收入增长为46.42%、65.81%、78.73%、42.12%，工程机械核心部件公司恒立液压、艾迪精密收入增长分别为59.23%、64.21%。其中三一重工挖掘机械销售收入 111.60 亿元，同比增长 61.62%，略低于销量增长（近70%左右），在国内市场连续第八年蝉联销量冠军；混凝土机械收入 85.49 亿元同比增长30%左右，其中，上半年高毛利率的泵车销量增长150%；起重机械销售增长近90%，销售收入达 41亿元同比增长 78.47%。恒立液压上半年销售挖掘机专用油缸22.6万只同比增长45%，实现销售收入9.8亿元，同比增长61.20%，液压科技收入3.2亿元同比增长220%，主控泵阀共销售1.5万余套收入2.38亿元，同比增长377%，主要是9吨及以下小挖泵阀，市占率22%左右.

其他增速较快的行业还有制冷通风设备（+22.19%）、机械基础零部件（+17.71%）和专用设备（+10.98）。除此外其他子行业的营收增长分别为：重型机械（+7.36%）、轨交设备（+0.03%）、船舶港口机械（+8.05%）和电梯（+6.05%）。其中轨交设备今年上半年收入为1039亿元，收入体量仅次于工程机械为机械行业第二大板块，但上半年同比变化幅度不大，18年开年政策趋紧，铁总为降杠杆控制资产负债率下调设备采购额近20%导致今年轨交行业整体业绩较一般，中国中车上半年营收863亿，同比小幅下降，主因为公司进行了产业调整，将物流业务继续清出50亿收入。目前中车在手订单充沛，城轨项目在手订单1502亿，同比大幅增长500亿订单。下半年轨交行业明显边际改善，积极财政政策拉动铁路设备投资重回8000亿+城轨重新恢复审批+三年货运计划确保了未来订单前景，今年将是轨交装备业绩拐点。

2018H1机械行业实现净利润318亿元，同比增长29.97%，继续明显领先于收入，但今年上半年整体经济下行压力较大、信贷收缩和原材料价格大幅上涨挤兑毛利率，一些子行业今年的利润增速有所调整，对于那些下游需求明显复苏、企业在供应链地位相对强势竞争格局较好、重资产模式规模效应明显、能通过改善产品结构从而对冲原材料价格上涨的细分行业，企业仍能实现净利弹性高于收入，反之则压力较大。结合利润权重大到小来看，对利润增速正面影响程度按顺序为：工程机械、能源装备、智能装备和轻工装备。

1）净利增长最快的几个行业为：机床与自动化（+114.13%）、重型机械（+81.07%）、工程机械（+78.81%）、船舶设备（+67.72%）、轻工机械（+49.59%）、能源装备（+47.32%）和智能设备(+38.99%)。工程机械板块实现营收和净利润的持续高速增长，继续验证了我们朱格拉周期三期叠加的观点，净利润增速超过了营收增速，规模效应的溢价对冲掉了原材料价格上涨的影响，同时重资产行业在销售收入明显增长的过程中固定的期间费用大幅下降大幅释放净利弹性，考虑下半年基建投资落地后工程机械的利润弹性将会进一步加大；能源行业主要受益于供给侧改革成效和全球油价复苏，龙头企业营收与盈利均大幅度改善，典型代表为杰瑞股份（产能紧张公司优先选择高毛利订单，高毛利的钻完井设备率先大幅增长87%，导致上半年综合毛利率27%同比增加17.4%，净利率11.17%同比增加345%，产品盈利能力显著持续回升），油价周期叠加投资周期到来，充分看好油气行业下半年的可持续增长。

2）净利润负增长的行业为：电梯（-21.92%）、轨交设备（-4.64%）、专用设备（-3.97%）、制冷通风设备（-1.92%），净利负增长的主要为市场成熟稳定，企业在供应链地位不强制，无法将原材料大幅上涨挤兑毛利率的压力转嫁给客户，因而盈利能力下降。轨交设备方面上半年业绩有所下滑，主要原因系康尼机电因收购的消费电子企业龙昕科技及其董事长违规担保及民间借贷计提大额预计负债及坏账准备导致亏损6亿（去年同期盈利1.2亿），不考虑龙昕科技轨道主业收入增长19.1%净利润增长11.56%，剔除康尼机电轨交行业净利增长6.29%，城轨恢复审批+三年货运计划推动公转铁+基建重启，预计19年收入净利会进入明显增长通道。而其他如电梯、专用设备及制冷通风类企业，受原材格影响较大。

机械行业朱格拉周期复苏再次被验证。我们在2016年年底上调工程机械至推荐评级，并在2017年年初完善推荐逻辑，提出本轮机械行业的中游复苏是“政治周期+更新周期+资本开支”的朱格拉周期三期叠加，是2-3年的中周期复苏，18年上半年机械行业盈利和经营质量持续好转，资本开支温和回升，微观数据甚至好于2011年，我们在今年6月初下调了行业评级，经历市场调整，很多公司又到买入时机，上调行业评级。2018年1-6月工程机械行业销量一直大幅超出市场预期，在淡季的7月仍保持行业45%增长，而工程机械行业的企业在中报无一例外地向市场展示了靓丽的业绩单！我们2017年初预期到工程机械行业是中周期恢复，但是依然没有预测到这么高的业绩弹性，再度大幅上调首推的恒立和三一的全年业绩，由于规模效应释放业绩弹性，上半年三一重工挖掘机毛利率提升到40%，恒立油缸毛利率上升6.5个百分点以上，同时期间费用率的大幅下降，释放业绩弹性。虽然下半年行业增速可能放缓但是欧美经济强劲，这点和 08 年“次贷危机” 不可比，明年工程机械仍有基建和设备更新需求支撑。继续强烈推荐三一、恒立、艾迪、杰克、 鼎力、日机密封、埃斯顿，另外人民币贬值关税增加通胀预期，重点推荐杰瑞，业绩弹性最大。

二、2018Q2工程机械表现最为靓丽

2018Q2机械行业整体实现收入3239亿元，同比增加21.36%；净利润197.56亿元，同比增长27.78%，行业业绩持续改善，净利润改善幅度优于收入增长幅度，再次印证我们对中游复苏的整体判断。细分行业中，所有行业都实现盈利，其中Q2单季轨交设备收入及净利都同比下降；电梯和专用设备营收增长但净利润同比下降。其他9个细分行业均实现收入及净利的正增长。净利增长最快分别为船舶港口机械（+131.47%）、重型机械（+80.13%）、工程机械（+71.67%）、机床工具与自动化（+56.15%）、轻工机械（54.5%）。

1）船舶港口单季收入为380.3亿元，同比上升18.03%；实现净利润为10.03亿元，同比增加131.47%。过去十多年的低谷，使得船舶行业产业集中度进一步提高，全国前10家企业造船完工量占全国58.3%，比2016年提高1.4个百分点，2017年我国新船订单3373万载重吨，同比增长60.1%。但船价仍处底部，船舶更新高峰到来还需4-5年，预计更新高峰在2022年，不过环保要求提高将加快更新。目前需求和船价低迷，我国手持船舶订单已连续4年下降，大部分船企只能维持1年左右的工活量。从需求侧来看，国际新造船市场年均8000万吨左右，我国可承接到40%多的市场订单，而产能7000万载重吨，产能过剩依然严重，去产能仍是主要任务，尤其是中船重工和中国船舶两大央企通过搬迁，淘汰落后产能，有利于船价回升。

2）重型机械实现单季收入198.93亿元，同比增长9.59%，而净利润超过营收增速大幅增长80.13%达到11.46亿元。重型机械行业在过去的几年经营十分惨淡，宏观经济疲软，资本开支大幅减少，而且行业具有重资产的属性，折旧及费用居高不下，经营规模一直在收缩。今年行业营收回暖，且净利润增速明显快于营收增速，主要是去产能后行业供需关系改善，行业整体盈利能力提高，且原先利润基数较低的缘故。

3）工程机械行业二季度数据继续超预期。18Q2工程机械实现收入804.98亿元，同比增长幅度达40.01%；净利52.24亿元，增幅达71.67%，是表现最为优秀的细分子行业！我们自2016年Q3以来，陆续提示工程机械进入行业拐点，同时提出在此轮复苏中行业龙头会更有机会。其中首推的挖掘机龙头三一重工Q2单季度实现收入159.65亿，同比增长62.39%，归母净利18.88亿，同比增长 355.68%，利润增速高于去年的原因除了收入的增长，还有毛利率稳步提升，期间费用率下降、汇兑损失大幅下降，同时历史包袱问题基本解决，规模效应带来的业绩弹性开始体现。周期行业每每销售井喷都预示着未来增速可能回落，但这次复苏公司更重视经营质量，目前付款条件和客户回款情况都很好；起重机龙头徐工机械Q2单季度营业收入131.6亿，同比增长55.88%，净利润5.84亿，同比增长66.48%，同时，经营活动现金流净额12.24亿，是历史最好水平；核心部件恒立液压Q2单季度实现收入11.94亿元，同比增长48.73%，实现归母净利润3.08亿元，同比增长199.46%，扣非归母净利润3.07亿元，同比大幅增长200%，销售结构变化及规模效应使得18Q2整体毛利率35.1%同比提升2.3个百分点。液压破碎锤龙头艾迪精密Q2单季度营收2.87亿元，同比增长71.07%，归母净利润0.71亿元，同比增长89.30%，17年液压件业务毛利率40.6%，同比增长3.2个百分点，规模效应充分体现，18年随着前装市场的突破，液压件毛利率有望再上一个台阶前两季度的毛利率分别为44.8%和45.25%。

4）机床工具与自动化2018Q2营业收入75.38亿，同比增加4.77%；净利润3.58亿，同比增加56.15%。轻工机械2018Q2营业收入113.88亿，同比增加43.87%；净利润12.16亿，同比增加54.50%，高增长持续。

5）能源装备单季收入255.05亿元，同比增长79.03%，实现净利润17.33亿元，同比增长43.52%。能源装备领域自16年以后开始回暖，上游能源行业国内供给侧改革退出产能成果已经显现，行业回到正轨后对设备投资将会回升；国际原油供给方面，受到美国秋季提高库存和中东地缘冲突日益激烈影响，认为后面原油供给将会下降推动油价上行，油价周期与投资周期叠加，利好上游油气和油服设备公司，典型代表为通源石油（Q2单季收入+142%利润增长+377%）杰瑞股份（Q2单季收入+40.2%利润增长+1900%）和山东墨龙（Q2单季收入+54%利润大幅扭亏）。

6）智能装备实现营业收入113.92亿元，同比+38.86%，净利润15.33亿元，同比+38.27亿元，自国家2014年发布“中国制造2025”以来，政策和资金就开始持续加码半导体和新能源锂电池板块，两个板块业绩方面相较于第一季度，环比改善较为明显。新能源锂电池方面，2018年上半年全国新能源汽车产量为47.6万辆，同比增长88%；完成销售41.2万辆，同比增长112%，其中，纯电动汽车销售31.3万辆，同比增长96%；动力电池出货量累计达15.6Gwh，较去年同期增长幅度将近170%，充分利好先导智能（Q2单季收入+117%利润增长+160%）、东方精工子公司普莱德（Q2单季收入+79.34%利润增长+40%）、赢合科技（Q2单季收入+57.06%利润增长+79.56%），半导体代表长川科技（Q2单季收入+53.72%利润增长+131.03%）。

7）轨道交通单季收入629.69亿元，同比-1.41%，净利润为35.23亿元，同比-11.92%。下降主要系中国中车Q2单季收入533.7亿同比下滑3.19%，下滑的主要原因主要系公司主动调整收入结构，上半年共减少盈利能力强的物流贸易业务共50亿收入。行业净利下降主要系康尼机电收购的龙昕科技计提大额预计负债及坏账准备共7亿导致亏损6亿，不考虑康尼则行业净利增长6.85%。

净利增长超过收入增长，反映行业竞争结构的优化及降本增效的作用。除上述业绩同比改善较大的之外，其他子行业的营收变动情况为：制冷通风设备（+22.72%）、基础件零部件（+18.01%）、专用设备（+15.07%）和电梯（+5.51%）；而以上几个行业对应净利增长情况分别为制冷通风设备（17.07%）、基础件零部件（13.14%）、专用设备（-2.75%）、电梯（-13.88%）。各个板块的净利润有升有降，但都保持盈利。

二季度机械行业从相对盈利弹性而言仍是重资产的船舶港口机械和重型机械好转最多，但从绝对体量上来看，最优秀仍是工程机械，业绩维持高增长，虽然股价因市场担忧紧缩环境下的宏观经济继续下行而踟蹰不前。实际上，在上两轮周期中的2000-2016年，经济上行的时候也经历过很多次宏观调控，工业化、城镇化的大趋势均未改变，尤其是房地产需求一直是超预期的。而这次工程机械行业有更新需求推动，加上供给侧改革带来工业企业盈利和资本开支回升，去杠杆有利于行业健康发展。从去年开始清查地方政府PPP项目，但清查PPP对工程机械行业销售一直影响很小。即使各地政府严控PPP，工程机械依然超预期，其背后的根源是因为这次复苏是中周期复苏，而且现金流和业态远好于2011年，2011年上半年也出现过工程机械上半年业绩超预期而股价不涨，主要就是基于对宏观的预期，与当时不同的是目前行业更理性，同时有更新需求支撑。未来期待货币和财政政策的放松，目前有业绩、政策预期和估值支撑，因而大盘在大幅回调的时候以三一为代表的工程机械仍坚挺，重申工程为进可攻退可守望的子板块。

三、机械细分行业盈利水平变化分析

1、2018H1机械行业毛利率、净利率同时上升

2018H1行业整体毛利率20.98%，较上年同期同比增加0.31个百分点，细分板块分化较明显。1）2018H1重型机械与工程机械毛利率分别增长2.03pct和2.25pct，反映随着行业低谷过去规模效应逐渐显现、制造费用折旧费用平摊下降带来的毛利率提升；2）轨交行业毛利率同比增加1.08pct，在上年增长基础上继续上调，主要由于中车主动调整业务结构，大幅缩减总量大但盈利很弱的物流贸易服务业务，毛利率从南北车合并后就稳定增长。3）但受原材料价格继续上升部分行业承压，典型包括轻工机械（-1.17pct）、制冷通风设备（-2.25 pct）、船舶港口设备（-2.19 pct）、专用设备（-1.37pct）和电梯（-2.80pct）。

期间费用率整体下降主要系规模效应。2018H1整体行业期间费用率同比下降1.8pct，其中销售费用率上升0.09pct、管理费用率下降1.24pct、财务费用同比下降0.63pct。分细分行业来看，期间费用率增长的仅有机械基础零部件（+0.33pct）和专用设备（+0.19pct），期间费用控制的较好的机床工具与自动化（-2.54pct）、轨交设备（-3.74pct）、船舶港口机械（-2.54pct）、工程机械（-1.69pct）和能源设备（-2.19pct）。有其他细分板块基本与去年保持相同水平或略有下降。销售费用因为开拓市场、销售人员资金计提方式一般与公司收入增量变动趋势较为一致；财务费用影响变量为公司经营现金流状态、固定资产资本开支增减以及基准利率变动，同时出口较多的企业受汇兑影响较大，今年上半年整体人民币为升值的造成汇兑损失增加财务费用；管理费用重要组成部分为研发投入和管理人员班底增减变化，正常情况下，上市公司的管理架构及人员安排均较完善，因而管理费用是规模效应体现的主要来源。

总体净利率略有增长，2018H1行业总体净利润率为5.73%，比上年同期改善上升0.50pct，与毛利率上升和三费占比下降趋势相一致。细分行业中，5个行业净利率上升，增长幅度较大的有：重型机械（+2.42pct）、机床工具与自动化（+1.88pct）和工程机械（+1.52pct）。7个行业净利率下降，下降幅度较大的有：制冷通风设备（-1.13pct）、专用设备（-1.40pct）。其他的子行业净利率变动如下：轻工机械（+0.23pct）、轨交设备（-0.27pct）、船舶港口设备（+0.80pct）、能源设备（-0.66pct）、机械基础零部件（-0.18pct）、电梯（-0.31pct）和智能装备（-0.25pct）。

2、18Q2行业期间费率大幅下降

2018年2季度机械行业毛利率21%，同比略微上升0.3pct。其中毛利率下降较多的行业包括轻工机械（-2.3pct）、电梯（-2.4pct）、制冷通风（-3pct）、能源设备（-2.7pct）及船舶港口（-2.2pct），主要都为原材料占比较大的细分板块；而毛利率有所提升的细分行业包括重型机械（+1.1pct），轨交设备（+1.5pct）和工程机械（+2.9pct），重型机械和工程机械的毛利率提升主要系行业好转带来的规模效应冲抵原材料价格上涨的影响，同时行业销售结构变化对毛利率也有提振作用。

期间费用率整体下降，除了有规模效应之外，Q2单季的人民币贬值贡献较多。18Q2整体行业期间费用率大幅下降3.4pct，其中销售费用率下降0.072pct、管理费用率下降2.026pct、受益于Q2单季的人民币贬值贡献较多财务费用同比下降1.271pct。分细分行业来看，二季度所有细分行业期间费用率都有所下降，其中下降较快的包括轨交设备（-6.6pct）、船舶和港口机械（-4.3pct）及轻工机械（-3.4pct），轻工机械主要系财务费用降低，轨交设备期间费率下降主要为管理费用大幅下降，船舶和港口机械为管理费用与财务费用的降低。

2018年2季度净利润率为6.1%，同比上涨0.5pct，环比上升0.9pct，净利润率继续边际改善，其中工程机械净利率同比上涨1.19pct、重型机械上涨2.36pct，主要系毛利率均有明显提升，分别上涨2.9pct、1.1pct；机床工具同比上涨2.95pct，三费改善明显。能源设备与电梯净利率下降幅度较大分别为：-1.70pct、-1.53pct。

四、重要财务指标变化揭示

1、18H1资产周转率开始好转

存货同比增加幅度远小于收入增长幅度，体现了上市公司存货管理优化的趋势。2018年6月底末机械行业上市公司存货达到4092亿元，同比上升9.4%，低于整体行业收入18.53%的增幅。其中增长较为明显的行业有制冷与通风设备（+29.3%）、能源设备（+31.9%）、专用设备（+26.4%）、智能设备（53.6%），但相较起各细分板块的收入增长情况，各企业的存货管理仍是优化。除以上4个行业，剩余细分行业存货增长不明显，增长较少的原因可能主要系下游需求回升之后部分行业出现配件供不应求的情况，因而存货减少。上半年大部分企业仍反映下游需求持续，企业生产排产及发货均比较紧张，存货管理仍在持续优化中。

存货周转率转降为升。2018H1机械行业整体存货周转天数为209.1天，同比下降了5.9天，存货周转率转降为升。周转率的上升意味着下游需求的好转，资金回流速度的加快，经营活动所占据的资金流减少，企业经营向好。从分子行业来看，轻工机械的存货周转天数由226.5天下降至193.9天，同比下降32.6天；船舶港口机械存货周转天数由253.3天下降至215.8天，同比下降37.8天；工程机械存货周转天数由177.3天下降至136天，同比下降41.3天。工程机械自16年第三季度开始出现需求火爆引起的销量的大幅增长，渠道及企业存货都明显出清，目前工程机械的核心零部件如液压件，尤其是大挖液压件出席那供不应求的情况。其他行业整体变化不大。

资产周转率稳中带升。固定资产周转率由2017H1的2.06升为2.14，同比增加8pct，但总资产周转率维持不变，依旧是0.24，尽管2016年下半年中游开始复苏，虽然过程产能没有完全出清，部分行业依旧存在产能过剩的现象，但资产周转率在边际上已经开始出现改善。2018年下游复苏态势持续，制造业进入朱格拉复苏周期，而扩张期一般都有3年左右，18上半年维持17年固定资产周转率增长的趋势验证了这一观点，2018年全年资产周转率有望继续改善。

2、应收款项占比继续大幅下降，整体资金回流可控

应收款项绝对值增加，但占收入比重下降。2018H1行业期末应收款项总体数额为有所上升，同比增长5.0%，但应收款项占收入比重同比下降3.1个百分点（26.7%下降至23.6%）。从结构上看，应收账款和长期应收款变动不大，但应收票据同比增长21.7%，增长幅度大于收入增长幅度，据对部分企业了解，应收票据总额增长，一方面系收入增长的原因，另一部分系许多公司上市之后银行贷款利率明显下降，优于企业未上市前的票据贴现利率，因而公司选择保留应收票据转而增加银行贷款从而充分的利用资金。

分行业来看，轨交设备应收款项占收入比改善最为明显，由2017H1的54.7%减少为本期27.8%，同比下降26.9pct；重型机械行业应收款项占营业收入占比出现明显改善，应收占收入比重已从2017H1的53.4%降至43.8%，同比下降9.6pct，重型机械下游正在复苏，过去几年的扩张带来的坏账风险也正在慢慢消化。传统应收收入占比高的工程机械目前维持在较低比例18.8%左右。根据我们的跟踪，17年开年之后工程机械预付比例明显提高，部分地区甚至出现全款提货。以三一为例，上半年三一应收账款周转率从上年同期的 1.04 提升至 1.46，继续采取强力的风险穿透与管控措施，逾期货款总额较年初大幅下降、价值销售逾期率控制在低水平；存货周转率从上年同期的 2.15 提升至 2.24。今年工程机械和2011年行业高点表现明显不同的一点，在于公司普遍注重经营质量，注意付款条件和客户回款情况，预计今年工程机械的应收款问题还能进一步优化。

应收款项增长最快的为智能装备，同比增长39.1%，同时应收款项占收入比重从上期的22.2%上升至28.8%，智能装备的应收的大幅增长反映行业内上市公司可能存在为了营收增长而降低了交易要求的现象，反映下游行业占用设备企业的资金。其他应收款项占比上升的还有能源装备（+5pct）、机械基础零部件（+0.6pct）、专用设备（+0.8pct）。

3、上半年现金流虽为净流出但明显改善

2018H1现金流改善。2017H1机械行业净现金流为净流出157.2亿元，本期为净流出125.7亿元，在收入增长的情况下还减少流出31.5亿元。其中主力贡献为工程机械行业，回款情况持续改善，经营现金流上升为为115亿元，从而使得整体行业现金流增长，资金压力较小。工程机械整体现金流情况大幅改善，其中挖掘机龙头三一重工2018H1经营活动产生的现金流量净额62.21亿，为同期历史最高水平，账上货币资金108.7亿，同比增长1.65倍。

18年上半年经营现金流占用较多，总体为净流出，但考虑到机械行业的特殊性，大部分资金回流在下半年，因此上半年的现金流数据对全年来说不具代表性。2018H1现金流同比少流出31.5亿元。1季度为开年企业进入新年度运转，传统单季占用经营活动流较多，同时主要系下游需求复苏，生产经营所需材料及成本端占用的资金较多，属于正常情况，另外，行业销售收入明显增长但现金流流出幅度还同比好转，也反映行业资金回流情况在改善。工程机械龙头公司如三一和徐工的经营现金流一直维持在历史高位，强有力地说明了目前工程机械行业公司对经营质量的重视。

4、18H1资本开支加快

资本开支的增减反映着各细分行业自身的前景预期，2016年下半年行业才进入较明显的复苏，同时主要行业企业基本产能充裕，未有明显扩张，但2017年机械行业资本开支回复增长。2017年机械行业上市公司资本支出总额为516亿元，同比上升2.9%，而到了2018年，资本开支的增速明显加快，2018Q1资本开支增速为52.4%，2018H1增速为42.4%，从2016-2018上半年行业持续加大资本支出验证了我们之前对下游需求复苏的推测。所有细分行业资本开支均为正增长，其中增幅最大的是：轻工机械（+168.4pct）、船舶港口机械（+54.5%）、基础零部件（107.9%），工程机械增长32.8%。2018H1年一些机械行业企业均感觉到了供不应求的情况，在谨慎经营的前提下大部分企业对增加资本开支较为保守，随着需求持续的好转和维持，机械企业开始增加资本开支。

5、资产负债率下降，短期借款增加长期借款减少

资产负债率下降。2018H1行业整体资产负债率开始下降，由2017H1的57.8%减少至本期的56.2%，同比下降1.6个百分点。其中增长的行业包括制冷通风、智能装备、基础零件、电梯、能源设备和专用设备，分别同比增长3.3pct、3.8pct、1.6pct、0.2pct、5.3pct和1.6pct。重型机械、轻工机械、机床工具、轨交装备、船舶港口、工程机械和轨交设备的资产负债率下降，分别同比下降1.2pct、2.9pct、3.9pct、0.7pct、5.5pct、1.6pct。其中，负债率下降比较明显的是机床工具和船舶港口。

短期借款上升，长期借款下降。企业长短期借款的分化：短期借款同比增加2.0%，长期借款同比减少0.8%。企业资产负债率的降低显示了公司债务结构的好转，企业愿意增加短期借款则表现出企业强烈的生产意愿。其中，长期借款增长明显的子行业主要为智能装备，同比大幅增长104%，增长主要系扩产需要；专用设备同比增加193.6%；能源装备同比增长75.2%。而短期借款增长最多的为专用设备（+71.1%）及智能装备（+57.7%），主要为资金周转需求。