随着半年度报告期结束,18年上半年,我们统计了187家汽车行业上市公司情况,共实现营业收入14672亿元,同比+11.7%,实现归母净利润总额687亿元,同比+9.4%。实现扣非归母净利润539亿元,同比-1.6%,营收和净利润保持稳步增长,但扣非净利润小幅下滑。分公司来看,18H1业绩整体分化明显,随着行业进入成熟期,未来行业集中度将进一步提升,优势整车和优质零部件企业将继续保持强势表现,关注分化投资机会,维持行业“推荐”投资评级。
整车:乘用车稳健增长,客车受补贴新政影响,利润下滑较大。18H1乘用车13家公司共实现营业收入6960亿(+14.0%),归母净利润341亿(+11.5%)。优势龙头稳健增长;客车整车方面由于过渡期抢装行情,实现营收305亿(+21.9%),归母净利润6.7亿(-29.6%),主要因补贴退坡所致;卡车整车方面,剔除福田汽车后,实现营业收入490亿元,同比+2.6%,归母净利润12.6亿元,同比-4.0%。
零部件和后市场:H1维持高增速,看好优质个股。零部件板块145家公司2018H1营收4488亿(+14.2%),归母净利润295亿(+21.6%)。扣非归母净利润246亿(+12.4%)。汽车消费升级下的进口替代和产业升级的成果在逐步体现,零部件行业成长速度超越汽车行业增速。细分到板块内企业来看,具备“高端化,模块化,国际化”的优质零部件企业整体业绩表现较好,盈利能力保持稳定,在行业内继续领跑。后市场板块2018H1呈现负增速,归母净利润放缓,受政策和宏观因素影响,板块业绩短期承压。
新能源汽车:销量高增长,盈利承压,过渡期后盈利有望改善。18 H1新能源汽车销量41万辆(累计同比+113%)。从统计的4家公司来看,18H1实现营业收入929亿,累计同比+12.7%;归母净利润8.5亿元,累计同比-62%。盈利能力大幅下降,主要补贴退坡政策影响。随着新产品换代和强势新车型推出,H2进入旺季,并且高性能新车型下半年补贴不降反升,因此产品结构更加优化的新能源车企的盈利水平有望在H2得以改善。
投资逻辑:重点推荐具备竞争力优势的整车龙头上汽集团,重卡产业链机会潍柴动力,大众超级周期产业链机会一汽富维、星宇股份以及优质零部件企业福耀玻璃、宁波高发、华域汽车、中鼎股份、新泉股份。新能源整车标的短期推荐比亚迪。
风险提示:汽车销量不及预期,政策落地不及预期。
18年H1我国汽车销量总计1407万辆,累计同比增长5.6%。分板块来看:
乘用车方面:18H1销量1178万辆,累计同比增长4.6%。其中,SUV(累计同比+9.9%)虽然二季度开始增速放缓,但上半年仍保持较高增速,轿车(累计同比+5.4%)二季度开始反弹,接力SUV成为拉动乘用车增长的主要驱动力。MPV(累计同比-13.9%)和交叉型乘用车(累计同比-28.1%),持续低迷。
客车方面:根据中客网数据口径,2018H1销量为10.4万辆,累计同比增长9.3%。其中,传统客车上半年累计销售7.2万辆,累计同比-6.3%,小幅下跌。新能源客车上半年累计销售3.2万辆,累计同比74.5%,渗透率达31%。客车上半年整体高增速是因为去年同期较低基数叠加新能源客车补贴过渡期的抢装行情影响。
卡车方面:2018H1卡车累计销售206.5万辆,累计同比上升11.5%,高增长主要由重卡带动,重卡已进入换购升级高峰期,以及国标1589治超驱动重卡超强增长。我们认为重卡行业在15年已完成中期筑底,目前处于周期性景气上行阶段,未来2-3年维持70-80万辆以上销量是大概率事件。
1.2 行业稳步增长,整体盈利能力待改善
我们统计了汽车行业总计187个上市公司的业绩情况,18H1共实现营业收入14672亿,同比+11.7%;实现归母净利润总额687亿元,同比+9.4%;实现扣非归母净利润539亿元,同比-1.6%。根据18H1的数据,乘用车板块利润水平在回升,主要源于优势整车龙头的强势;客车利润下滑主要是受补贴新政的影响,客车优质龙头企业由于产品结构更优化(推出更多1.21倍标准补贴产品),未来盈利能力有望改善;卡车盈利水平较弱,但受益于重卡行业持续景气,相关产业链标的业绩亮眼;零部件板块内分化加大,优质企业继续领跑;后市场的汽车经销商业绩短期承压;新能源板块企业受补贴退坡政策业绩上半年承压但H2有望得以改善。总体来看,上半年行业稳步增长,虽然营收和净利润维持10%左右增速,但扣非净利润小幅度下滑,盈利能力承压。
2.1 乘用车:营收维持高增长,利润逐步回升
我们统计乘用车板块标的共13个,18H1共实现营业收入6960亿元,同比+14.0%,实现归母净利润341亿元,同比+11.5%。17年共实现营业收入12182亿元,同比+14.2%,实现归母净利润563亿元,同比-5.5%。我们认为,得益于上半年乘用车销量稳健增长以及上汽集团,北京汽车,长城汽车和广汽集团的业绩贡献,行业整体营收维持较高增长。利润方面,除长安汽车,一汽轿车,海马汽车明显滑坡,其余企业净利润增速较乐观,行业利润逐步回升。
从销售利润率和三费比率来看:18年H1乘用车上市公司毛利率15.87%,基本维持稳定,净利率6.83%,略有上升。其中销售费用占营业收入比重仍然维持在较高的水平(6.54%),说明各大厂商持续增加营销的投入,而管理费用率4.22%和财务费用率0.24%维持相对稳定。
上市公司表现:营收增速上,悦达投资、华泰股份、一汽夏利、上汽集团、长城汽车、北京汽车营业收入增速居前,分别为36.10%、17.71%、17.28%、17.19%、16.99%和15.23,而东风汽车(同比-28.93%)、海马汽车(同比-46.66%)营收则出现了负增长;在净利润上,东风汽车表现最好,增速达2219.83%,其次是悦达投资(同比+213.08%)、北京汽车(同比+59.38)、长城汽车(同比+53.01%)和华泰股份(同比+25.98%);从盈利能力上看,北京汽车(+26.58%)、小康股份(+23.65%)毛利率居前,而一汽夏利的毛利率(-23.27%)出现负值。
上汽集团:中报业绩亮眼,质量与增长并重。公司2018H1实现收入4649亿(+17.3%),净利润190亿(+19.0%),扣非净利润172.6亿(+10.1%)。其中二季度单季实现收入2260亿(+12.9%),净利润93亿(+20.5%),扣非净利润84.3亿(+12.4%),二季度环比盈利增速加快,略超市场预期。下半年,7月份以来车市转弱,龙头的集中度提升逻辑及抗风险能力更为强化,2018H1上汽市占率国内市场占有率达到24.2%,同比提升1.2个百分点。同时,近期股价受行业影响有所调整,18年潜在股息率已至7%,投资价值凸显。电动化方面,H1公司实现新能源产品销售5.7万辆(+275%),中高端的品牌形象进一步巩固加强。智能化方面,公司智能驾驶决策控制器iECU开发进入冲刺阶段,伴随MARVEL X上市,“最后一公里”自主泊车实现量产、同时具备OTA空中升级、斑马智行3.0系统。自主端实现盈亏平衡,实现盈利已经近在眼前,加上“大众+通用”产品结构已经显现出高端化趋势,公司未来3年盈利能力将显著提升。
广汽集团:中报业绩符合预期,下半年静待传祺回暖。公司2018H1实现营收367亿(同比+5.9%),归母净利润69亿(同比+11.8%),其中Q2单季度实现净利润30亿(同比+28.7%),中报业绩符合预期。新增产能方面,广汽丰田新增10 万辆/年产能,广汽乘用车新增2 万辆/年产能,上半年已爬坡完毕。新车型方面,传祺新车型GA4、GM8,同时GS4 中改款上市,并且在7月底旧款库存基本清除完毕,预计8月开始销量环比提升,同时还有GS5全新换代,年底推出中型MPV GM6;广本雅阁第十代和全新锋范上市带动销量稳步增长;广丰全新第八代凯美瑞销量大幅增长,提货周期一度达到3个月,同时新款SUV CH-R 上市,叠加汉兰达终改款,预计下半年保持高增速;广菲克7座版本SUV K8;广三年底出全新SUV ,NX上市。我们认为上半年受产品换代和SUV细分市场下滑,公司部分车型销量受影响,随着下半年换代完毕,销量环比有望持续提升。新能源和智能网联方面,公司规划了40万产能,20万的工厂19年底建好,产业园配套电机电控智能网联,打造全新纯电动平台,2020年新能源汽车销量有望达到10%占比,目前项目推进正常。同时,公司陆续与腾讯、电装、中国移动、科大讯飞、蔚来汽车等公司签署战略合作协议,深度布局新能源和智能网联,公司将利用合作方的技术、服务、资源等优势,在汽车电动化、智能化、互联化的进程中保持领先地位。
2.2 客车:盈利下滑主要受补贴新政影响
我们统计客车7个标的,2018H1总计营业收入305亿元,同比+21.9%;归母净利润6.67亿元,同比-29.6%。17年总营业收入762亿元,同比-8.9%,归母净利润40.3亿元,同比+3.9%。H1盈利大幅下降,主要源于补贴新政对客车产业的影响(过渡期补贴退坡30%)。从盈利能力来看,2018H1毛利率为16.26%,净利率下降至2.56%;销售费用占比6.05%,管理费用占比6.30%,财务费用占比0.72%。总体来看,18H1客车营收依然保持较高增长,但补贴退坡影响利润水平。随着下半年补贴进一步退坡,行业盈利能力或继续承压。
上市公司表现:从18H1的数据来看,营收增速上,金龙汽车、亚星客车、宇通客车居前,分别为57.23%、29.25%和29.03%,而曙光股份(-10.82%)、安凯客车(-37.16%)营收则出现了负增长;归母净利润上,金杯汽车和金龙客车表现最好,增速分别达114.38%和106.41%,亚星客车增速为25.94%,其它企业增速均出现了负增长;从盈利能力上看,宇通客车、亚星客车和曙光股份毛利率居前,分别为21.42%、17.44%、16.97%。
2.3 卡车:行业竞争激烈,重卡持续景气
2018H1卡车整车上市公司(剔除福田汽车)实现营业收入490亿元,同比+2.6%;归母净利润12.6亿元,同比-4.0%;剔除福田汽车后,其余上市公司业绩总体平稳增长,归母净利润同比小幅下滑。东风汽车净利润增速(+2219%)最高。重卡方面,受到下游基建投资超预期和国标1589治超驱动下超强增长。我们认为重卡行业在15年已完成中期筑底,目前处于周期性景气上行阶段,上半年重卡销量累计同比增长15%,今年全年预计销量达105万辆,未来2-3年维持70-80万辆以上销量是大概率事件。从盈利能力上看,2018H1卡车整车上市公司毛利率12.31%,净利率2.94%,卡车整车企业盈利能力偏弱主要是受行业激烈竞争影响。在期间费用率上,销售费用率3.44%,管理费用率4.41%,财务费用率0.07%,销售费用率和管理费用率有较大程度下降。
上司公司表现:从18H1的数据来看,中国重汽、华菱星马和龙马环卫营收增速居前,分别为23.10%、18.90%和9.82%;净利润上,东风汽车增速达2219.8%。从毛利率看,航天晨光和龙马环卫毛利率居前,分别为25.76%和24.99%;在企业费用率方面,航天晨光管理费用率(16.29%)大幅高于行业其他公司。福田汽车,航天晨光和龙马环卫的销售费用率较高,分别为9.27%,7.37%和7.35%。
3.1 汽车零部件:分化加剧,优质企业继续领跑
汽车零部件板块18H1实现总营业收入4488亿元(共计145家公司),同比增长14.2%;归母净利润295亿元,同比增长21.6%;扣非归母净利润246亿,同比增长12.4%。17年度实现总营业收入7777亿元,同比+27.5%;归母净利润450亿元,同比+21.8%。总体来看,零部件子行业2018H1营收利润增速保持较高增长,汽车消费升级下的进口替代和产业升级的成果在逐步体现,零部件行业成长速度超越汽车行业增速。细分到板块内企业来看,具备“高端化,模块化,国际化”的优质零部件企业整体业绩表现较好,盈利能力保持稳定,继续领跑。
从盈利能力上看,2018H1汽车零部件上市公司毛利率19.10%,净利率7.48%,二者均维持稳定水平。在期间费用率上,销售费用率3.80%,管理费用率7.08%,财务费用率0.53%,体现行业成熟发展的水平和较强的管控能力。
主要上司公司表现:重卡产业链相关标的和大众产业链相关标的均保持高增速,部分竞争力优势强的优质零部件企业业绩稳步提升。
重卡产业链:潍柴动力。虽然市场对重卡销量持续性有所担忧,上半年销量同比增速仍然达到15%。同时,目前工程车和物流车占比约48:52,工程车放量将部分对冲治超影响。我们认为重卡行业在15年已完成中期筑底,目前处于周期性景气上行阶段,今年重卡销量预计105万辆,未来2-3年维持70-80万辆以上销量是大概率事件。
大众超级周期产业链相关:一汽富维、星宇股份。大众中国进入持续3-5年超级周期,规划推出10款国产SUV车型,2020年目标销量576万辆,将持续带动大众产业链景气度提升。
潍柴动力:重卡龙头持续高增长,技术积淀契合政策脉搏。公司181H实现营业收入822.6亿元,同比增长13.8%;归母净利润43.9亿元,同比增长65.8%,接近业绩预告上限。其中,2Q18实现营业收入420.5亿元,同比增长15.3%;归母净利润24.7亿元,同比增长68.2%。经营活动产生的现金流量净额同比78.03%。拟每10股派发红利1.8元。上半年重卡行业持续超预期,龙头量价齐升。公司期间费用持续优化,并且近年百亿左右研发投入促成了中重型发动机的龙头地位及国六排放的提前全面卡位。同时,公司致力于塑造重卡黄金产业链,全球多元化布局。业务涵盖动力总成、整车、液压、叉车等,多板块在能提供增长支撑。中长期来看,公司完成全系国六开发,国内最早通过欧六标准;非道路国四国内率先达标;掌控国六DPF、SCR等技术。21年前有近300万国三更新需求,国六在部分地区明年开始实施,小厂无法跟上节奏,重卡技术门槛已经确立,潍柴预期将大幅提升市占率,在近几年行业销量较高的背景下,保障公司核心业绩。
一汽富维:中报业绩现拐点,期待下半年环比改善。公司18H1实现收入65.1亿(+6.4%),净利润2.6亿(-11.4%);其中18Q2实现收入35.1亿(+12.7%),净利润1.4亿(+1.29%),如若扣除分红导致的基数差异,18Q2盈利端同比+12.6%,验证我们此前二季度拐点的结论。公司是一汽大众内外饰总成件核心供应商,70%收入来源于一汽大众。18H2-19年,一汽大众进入密集新车换代周期。公司从三方面受益于新周期:第一,T-ROC、A级SUV、DY三款SUV带来“量”升;第二,车灯等新业务提升单车配套价值;第三,新车盈利丰厚,公司盈利水平迎来修复。18年是公司业绩释放蛰伏期,资本开支相对较大,呈现“前低后高态势”。19-20年公司进入业绩全面收获期,预计营收、净利走上新平台。
星宇股份:盈利大增+33%,受益新项目投产和三费率优化。18H1实现收入24.5亿(+22%),净利润3.0亿(+32%);其中二季度实现收入12.8亿(+23%),净利润1.7亿(+33%)。收入端方面,18H1收入24.5亿(+22%),大灯贡献主要增速公司上半年批产新项目47个,承接新项目35个。我们预计前大灯收入占比有望由17年35%提升至40%左右。盈利端方面,盈利(+32%)快于收入(+22%)增速,主要系三费率优化。伴随LED产品良品率和占比提升(尾灯约50%),毛利率环比提升100ppt,但同比仍有70%ppt下滑;三费率较去年同期下滑明显,销售费用率下滑30ppt,管理费用率下滑190ppt。我们认为车灯产品管理费用率具备周期性,一般在拿项目大年后的2-3个季度,由于热模拟、光学模拟等前期试验产生费用较多,因而呈现公司在17Q1-Q3管理费用率维持7%-9%高位,在17Q4以后回落明显。预计毛利率环比继续改善,三费率环比维持均衡低位水平。现金流方面,公司现金流情况优秀,经营现金流下滑主要系支出增加。公司是汽车零部件中少有连续13个季度保持净流入的标的,盈利质量较好。18H1经营现金流下滑37%,流入符合趋势,支出增加(+80%),预计同佛山二期扩产的物料购入有关。LED车灯行业将进入高速成长期。2018之前,LED是25万以上车型的专配,伴随定价15万-20万左右的一汽大众小型SUV T-ROC全系LED化,我们认为15万-25万车型LED渗透率有望迎来快速突破,2020年车灯市场有望实现700-800亿市场空间,是可比数据2016年的2倍。同时,由于需求端老客户深耕+新客户拓展,公司销量有望更上一层楼。资本开支方面,18年压力较小,佛山工厂爬坡顺利。
新泉股份:业绩持续超预期,新产能投放打开成长逻辑。公司公布2018年中报财务数据,业绩优于市场预期。2018上半年实现营业收入18.53亿元,同比增长17.23%;归母净利润1.52亿元,同比增长39.58%。其中2Q营业收入同比增长15.8%,归母净利润同比增长40.7%。盈利能力方面,公司费率优化提供业绩弹性,毛利率行业领先且仍有空间。业务方面,公司当前乘用业务占比收入比为84%,且伴随自主崛起,配套吉利、上汽两大客户多款热销车型。中期来看,公司发行可转债4.5亿,常州基地投入2.4亿扩建产能及升级生产线,提升35万仪表板产能等,以缓解华东地区仪表板订单超140万套的矛盾;同时计划进一步完善长三角产业集群,就近设立基地服务吉利、上汽等核心客户;投资2.1亿元新建长沙基地,新增45万保险杠产能等,生产广菲克内、外饰。长期来看,公司内饰产品的高性价比、高质量已经受到大众等厂商考察认可,产能压力缓解后,切入持续降本的合资厂商供应链,抢占市场份额逻辑顺畅。
福耀玻璃:美国工厂产能爬坡超预期,上调全年业绩预期。18H1实现收入100.9亿(+15.7%),归母净利润18.7亿(+34.8%)。同时,公司公布中期分红方案,拟每10股派发4元现金股利,中期股息率1.8%。营收方面,美国工厂收入16.8亿(+85.3%)超预期。利润方面,公司实现归母净利润18.7亿(+34.8%)。业绩快于收入增长主要源于报告期美元兑人民币大幅升值及美国工厂爬坡带来毛利率提升。现金流及分红方面,公司中报每10股派发4元股利,对应1.8%股息率。同时经营性现金流同比增长51%,质量较好。基于上半年业绩超预期,我们上调全年业绩至40.9亿。不考虑未来汇率波动及贸易战不确定性,我们认为下半年业绩增长仍有较好表现。公司深耕汽车玻璃领域30年,是国内汽车玻璃领域绝对龙头,也是全球最大汽车玻璃供应商。目前配套客户包括国内 100多家整车厂商和全球产量前二十大汽车厂商,近年来又先后取得了劳斯莱斯、宝马、奔驰、奥迪、沃尔沃等高端品牌的国际配套业务,先发优势明显。我们认为公司竞争优势来源于三方面:第一,公司具备多品种配套供应和对于主机厂的快速响应能力;第二,纵向一体化优化成本,对冲原材料涨价风险;第三,扎根欧美市场,海外布局有望进一步扩张。
华域汽车:公司业绩稳健增长,未来发展空间大。18H1公司实现营业收入816.3亿元(+19.4%),归属于上市公司股东的净利润47.7亿元(+47.7%),归属于上市公司股东的扣非净利润33.4亿元(+8.5%),基本每股收益1.514元/股(+47.7%)。华域视觉自2018年3月1日起纳入公司合并报表范围。公司原持有的华域视觉 50%股权一次性溢价 9.18 亿元人民币确认为当期投资收益,是净利润远高于同期的主要原因。2Q18公司实现营业收入413.8亿元(+20.3%),归母净利润18.6亿元(+9.3%),扣非归母净利润17.4亿元(+9.7%)。18H1国内汽车行业增速为3.7%,公司扣非净利润增速高于国内行业增速,充分体现了公司的竞争力。盈利能力方面,18H1毛利率为13.6%,比17年同期下降0.6个百分点,其中2Q18毛利率为14.1%,同比提升0.3个百分点,环比提升1个百分点 。由于华域视觉纳入合并报表叠加物流费用增加,18H1销售费用同比增长39.5%达11.5亿元,销售费用率为1.4%,同比上升0.2个百分点。管理费用率为7.8%,同比降低0.2个百分点,财务费用率较为稳定。华域视觉18H1实现营业收入77.4亿元(16年营收98.3亿元,17年1至7月营收70.3亿元),目前华域视觉的主要客户为美系和欧系,日系客户占比相对不高,市场担心股权的变更会影响公司与日系客户的合作,我们认为对公司收入影响不大。公司目前积极开拓国内自主车企,全年收入有望实现20%以上的增速。公司作为国内零部件企业龙头,在汽车零部件领域布局广,行业增速放缓的情况下,公司业绩稳健。在三级化战略的推动下,公司有望获得更大的发展空间。
中鼎股份:18Q2业绩承压,长期看好公司成长。2018H1实现营收61亿(同比+13.3%),归母净利润7.0亿(同比+12.4%),其中Q2单季度营收31亿(同比+3.5%),归母净利润3.25亿(同比+4.5%),公司二季度业绩承压,主要受行业低增速影响。业绩端方面,18H1实现营收61亿(同比+13.3%),其中冷却部分营收13.2亿(同比+39.5%),保持高速增长,毛利率上涨5.2百分点,主要得益于TFH成本控制力提升;减震部分营收15.6亿(同比+5%),毛利率基本持平,因国内行业销量放缓中鼎减震增速基本持平;密封部分营收14.6亿(+9.3%),毛利率基本持平,保持稳健增长;空气悬挂部分营收7.0亿(-3%),毛利率增加4.3百分点,虽收入基本持平,但毛利率有一定幅度上涨。期间费率方面,销售费用率3.9%(同比降低0.3百分点),管理费用率10.3%(同比增加0.8百分点),财务费用率0.4%(同比降低0.9百分点)。总体三费率保持相对稳定。海外并购中国落地情况方面,上半年无锡嘉科、安徽嘉科实现营收2.5亿,净利润4367万,接 近17全年净利润5495万;安徽威固营收5386万,净利润819万,17全年净利润1260万,落地项目均保持高速增长;AMK:安徽安美科7月初完成工商注册,落地工作正在实施;TFH,中鼎胶管年初已经与TFH全球体系逐步整合。新能源业务方面,公司已布局电池冷却系统、电机密封、电池磨具密封、 电池电机减震降噪、电桥密封总成等领域,18H1实现销售额5.23亿,同比增长16.22%。公司通过国际化并购,逐步收获外延战略成果,打造“3+1”业务体系,构建密封、减震、冷却系统三大主业,开拓空气悬挂新业务,发展方向为产品由零件向部件升级,由单一向系统化升级,我们认为短期业绩压力不影响长期成长性。
宁波高发:业绩稳定增长,产品价量齐增。公司18年上半年实现收入7.4亿元,同比增加25.1%,实现归属母公司净利润1.56亿,同比增加32.2%。上半年实现毛利率33.4%、净利率21.4%,总体保持上升趋势。公司为变速操纵器绩优龙头,盈利性增长性俱佳。短期变速操纵器业务受益于自主车企崛起、自动挡升级浪潮带来价量齐升;拉索业务受益于一汽大众强周期及配套的进一步放量,18年高速增长有望延续;中长期看汽车电子培育情况,营收有望登上新的高度。
3.2 汽车后市场:板块增速短期承压
2018H1,汽车后市场15家公司实现营业收入1432亿元,同比增长-1.6%,归母净利润35亿元,同比增长1.5%。2017年度实现营业收入3151亿元,同比+10.2%,归母净利润56亿元,同比+4.9%。由于受到七月进口关税下调政策的观望情绪影响,叠加中美贸易战等宏观因素影响,汽车经销商业绩短期承压。汽车后市场板块2018H1营收呈现负增速,归母净利润增速放缓。从盈利能力上看,2018H1汽车后市场毛利率10.38%,净利率2.72%,同比略有上升。在期间费用率上,销售费用率2.99%、管理费用率2.51%、财务费用率1.90%的均小幅上升。
主要上市公司表现:净利润增幅居前的公司分别为漳州发展、龙洲股份、中国汽研、长久物流、大东方、多伦科技等。
18H1新能源汽车产量38.1万辆(累计同比+107.3%),销量40.5万辆(累计同比+113.4%)。18 年以来生产新能源乘用车32.7万辆(累计同比+106.1%)、客车 3.5万辆(累计同比+182.7%)、专用车2.0万辆(累计同比+50.7%)。受过渡期A00级车和客车的抢装行情叠加17年同期基数较低影响,18H1销量保持高增速。但盈利能力大幅下降,主要补贴退坡政策影响,各大厂商利润骤减。下半年随着新产品换代和强势新车型推出,产品结构继续上移,新能源汽车销量8-9月开始或可看到环比走强趋势,四季度将迎来新能源汽车旺季。但随着补贴持续退坡,预计新能源汽车企业盈利水平仍然承压。
我们统计新能源汽车共4家公司,18H1实现营业收入929亿,累计同比+12.7%;归母净利润8.5亿元,累计同比-62.0%。17年实现营业收入1855亿,同比-1.81%,归母净利润51.5亿元,同比-7.71%。业绩下降受补贴退坡政策影响。我们认为乘用车仍是推动新能源汽车的核心力量,但18补贴退坡下游盈利仍将承压。从盈利能力看,2018H1毛利率13.73%,净利率1.23%,较前期均有明显下降;销售费用率4.63%基本持平,管理费用率4.37%有明显下降,财务费用率1.80%小幅上升。
主要上市公司表现:江淮汽车、比亚迪净利润均为负增长,分别为-84.65%、-59.62%,而金龙汽车和力帆股份的净利润分别为468.77%、5.04%。
比亚迪:Q2业绩承压,三四季度或有超额收益机会。公司2018H1实现营收541亿(同比+20%),归母净利润4.8亿(同比-72%),并预告前三季度净利润预计12.8-16.8亿,对应Q3单季度净利润8-12亿。新车型方面,继新造型在宋MAX上取得成功后,新能源乘用车元EV、唐二代PHEV陆续上市并在7月份开始放量,7月公司新能源乘用车总销量1.78万,市场份额25%,其中唐、元在手订单均在1万台以上(受限电池产能),展望三四季度随着搭载“Dragon Face”的秦pro、宋DM、唐EV陆续上市,下半年有望维持在月均2万台水平,全年新能源乘用车目标20万销量可期,继续保持行业领头羊地位,我们认为公司全新换代的产品已焕然一新,有望重塑消费者对比亚迪品牌认知,带动产品竞争力提升。补贴政策方面,上半年由于补贴在17基础退坡30%、纯电动车型电池铁锂切换三元导致成本提升、费用等因素,业绩下滑较大,但下半年随着过渡期政策利好公司,新能源乘用车补贴政策相比17年不降反升,随着新车型快速放量叠加新能源客车下半年放量,18H2业绩有望环比大幅提升,预计公司全年净利润30亿。长期来看,虽然补贴持续退坡将带来业绩压力,但公司为双积分政策最受益厂家,有望将先发优势转变为实际业绩增量。动力电池方面,公司动力电池产能深圳惠州16GWh(一半三元),而青海新建产能24GWh已经开始投产,预计今年底达到6GWh,明年达到12Gwh,同时公司近期公告与重庆璧山区政府再签20Gwh动力电池项目。从技术端而言,公司乘用车动力电池目前已经全部切换为NCM523,凭借行业最早的技术积淀和规模效应带来的成本优势,我们认为公司是未来最有可能跟CATL掰手腕的中国厂家。外供情况:公司7月与长安签署战略合作协议拉开电池外供序幕,同时东风汽车目前也是比亚迪供货,同时公司已经在接触国际汽车厂商并取得进展,虽然短期较难贡献业绩,但仍可作为短期催化剂。我们认为上半年公司业绩压力主要因过渡期补贴退坡等因素影响,随着下半年补贴比17年增加,叠加公司新能源乘用车进入强势新产品周期和业绩环比回暖,看好三四季度超额收益机会。
整车推荐上汽集团(中报净利+19%,质量与增长并重)。零部件推荐一汽富维(中报业绩现拐点,期待下半年环比改善)、星宇股份(盈利大增+33%,受益新项目投产和三费率优化)、新泉股份(业绩持续超预期,新产能投放打开成长逻辑)、福耀玻璃(短期业绩受汇兑损益拖累,经营状况良好)、华域汽车(中报净利+47.7%,在三级化战略的推动下,公司有望获得更大的发展空间)、中鼎股份(打造“3+1”业务体系,空气悬挂业务正在落地,长期看好公司成长)、宁波高发(中报净利润+32.2%,产品价量齐增)
a.整车部分:继续推荐上汽集团。行业龙头上汽集团产品周期18年依然强劲,上半年归母+19.0%,扣非+10.1%,保持高增速。市占率不断提升,2018H1达到24.2%。近期股价受行业影响有所调整,18年潜在股息率已至7%,投资价值凸显。电动化方面,H1公司实现新能源产品销售5.7万辆(+275%),中高端的品牌形象进一步巩固加强。
b.汽车零部件:重点推荐大众超级周期产业链相关个股一汽富维(中报业绩现拐点,期待下半年环比改善)、星宇股份(盈利大增+33%,受益新项目投产和三费率优化),符合“三化”趋势且业绩稳健增长的优质零部件企业,推荐福耀玻璃、华域汽车、宁波高发、新泉股份、中鼎股份。
c.重卡产业链:潍柴动力、中国重汽。虽然市场对重卡销量持续性有所担忧,但仅从上半年来看重卡产业链业绩表现靓丽(累计同比+15%)。同时,目前工程车和物流车占比约48:52,工程车放量将部分对冲治超影响。我们认为重卡行业在15年已完成中期筑底,目前处于周期性景气上行阶段,18年预计销量105万辆,未来2-3年维持70-80万辆以上销量是大概率事件。
5.2 新能源汽车:终端销量高增速,盈利仍承压
受过渡期A00级车和客车的抢装行情叠加17年同期基数较低影响,18H1销量保持高增速。但盈利能力大幅下降,主要补贴退坡政策影响,各大厂商利润骤减,部分客车、乘用车补贴大幅下滑(-30%)。随着新产品换代和强势新车型推出,产品结构继续上移,8-9月开始或可看到环比走强趋势,四季度将迎来新能源汽车旺季,全年维持80万以上销量预计。并且高性能新车型下半年补贴不降反升,因此产品结构更加优化的新能源车企的盈利水平有望在H2得以改善。短期推荐比亚迪(下半年补贴比17年增加,叠加公司新能源乘用车进入强势新产品周期和业绩环比回暖,看好三四季度超额收益机会)。
招商汽车团队介绍
汪刘胜,1998年毕业于同济大学。7年产业经历,2006年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究,连续11年新财富最佳分析师入围。2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名;2010年获水晶球奖并获新财富第三名;2014年水晶球第一名、新财富第二名;2015年水晶球公募第一名、新财富第三名;2016年金牛奖第二名;2017年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域,基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。
寸思敏,上海财经大学硕士,3年证券行业研究经验。2016年加入招商证券,重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。
李懿洋,清华大学硕士,2年证券行业研究经验。2017年加入招商证券,重点覆盖新能源、智能汽车板块。
马良旭,清华大学博士,3年证券行业研究经验。2018年加入招商证券,重点覆盖商用车、新能源、智能汽车板块。
杨献宇,同济大学硕士,一年半汽车产业经历,2年证券行业研究经验。2018 年加入招商证券,重点覆盖乘用车、商用车、零部件板块。
投资评级定义
公司短期评级
以报告日起6个月内,公司股价相对同期市场基准(沪深300指数)的表现为标准:
强烈推荐:公司股价涨幅超基准指数20%以上 |
审慎推荐:公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 |
中性: 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 |
回避: 公司股价表现弱于基准指数5%以上 |
公司长期评级
A:公司长期竞争力高于行业平均水平 |
B:公司长期竞争力与行业平均水平一致 |
C:公司长期竞争力低于行业平均水平 |
行业投资评级
以报告日起6个月内,行业指数相对于同期市场基准(沪深300指数)的表现为标准:
推荐:行业基本面向好,行业指数将跑赢基准指数 |
中性:行业基本面稳定,行业指数跟随基准指数 |
回避:行业基本面向淡,行业指数将跑输基准指数 |
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息,但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外,本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。
本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本公司将保留随时追究其法律责任的权利。