东吴计算机【计算机行业18年中报综述：两极分化明显，云计算和智能制造领跑行业】

收入整体实现快速增长，但分化明显：采用整体法，中报计算机行业（申万）收入同比增长21%，由于基本为内生增长，同口径下增速为近两年最快。其中实现正增长的公司数量占比达到79%，收入增速超过20%的公司数量占比达到40%。此外，上半年营收增速（中位数）为13.2%，低于总体营收的21.02%，说明头部公司增长远好于行业整体；归母净利润同比下降0.94%，但扣非归母净利润同比增长0.34%，并且归母净利润增速为正（包括扭亏为盈）的公司数量占比达到64%，其中增速超过20%（包括扭亏为盈）的公司数量占比达到44%，分化非常明显。

智能制造和云计算业绩领跑行业：从子行业看，收入增速前五的子行业依次是云计算、智能制造、信息安全、金融科技、医疗信息，对应增速分别为37.7%、27.9%、19.0%、18.5%、15.0%；扣非归母净利润增速靠前的子行业依次为智能制造、云计算、医疗信息、金融科技、信息安全，对应增速分别为67.8%、31.7%、21.3%、18.2%、-17.6%。智能制造和云计算业绩领跑行业。

费用管控较好，毛利率下降和资产减值导致净利润增长缓慢：行业整体销售费用和管理费用增速分别为12.3%、18.0%，均低于整体营收增速；研发费用率和员工薪酬持续增长，研发费用率（中位数）为11.42%，较去年同期10.85%略有上升；但行业毛利率（中位数）较去年的39.17%下降1.36pct，同时资产减值增长损失增长超过40%，导致净利润增速偏低。

商誉增速下滑明显，经营性现金流有所恶化：总商誉值为1005亿元，同比增长7.35%，增速下滑明显；占归母净利润比例为882%，去年同期为798%，该比例持续上升，随着部分公司对赌期结束，商誉减值风险仍存。行业经营性现金流净额（中位数）为-0.93亿元，去年同期为-0.74亿元，考虑同期行业营收增速为21%，经营性现金流有所恶化。行业总应收款为1647.07亿元，同比增长21.38%，与营收增速21.02%基本持平；总应收款占营收比例达到66.7%，比重仍然较高。

后续观点：龙头公司引领估值切换：近期科技领域重磅政策持续加码，我们认为受风险偏好驱动的自主可控有望引领板块反弹，同时机构抱团的云计算等方向龙头有望开启估值切换。自主可控首推四大央企：卫士通、太极股份、中国软件、中国长城。业绩向好的白马重点推荐用友网络、美亚柏科、卫宁健康、恒生电子、赢时胜、广联达；以及超跌的启明星辰、今天国际、汉得信息等长期价值凸显的细分龙头。

1. 2018年计算机行业中报综述

统计样本：基于申万计算机分类，剔除因重组/并购因素造成收入/净利润波动较大的7个个股后（维信诺、三六零、千方科技、汇金股份、荣之联、恒泰实达、联络互动），共195家个股。

核心要点：

1、  收入整体实现快速增长，但分化明显。采用整体法，中报计算机行业（申万）收入同比增长21%，由于基本为内生增长，同口径下增速为近两年最快。其中实现正增长的公司数量占比达到79%，收入增速超过20%的公司数量占比达到40%。此外，上半年营收增速（中位数）为13.2%，低于总体营收的21.02%，说明头部公司增长远好于行业整体。

2、  净利润略微下滑，但增速超过20%的公司数量占比达到44%。净利润方面，归母净利润同比下降0.94%，但扣非归母净利润同比增长0.34%，并且归母净利润增速为正（包括扭亏为盈）的公司数量占比达到64%，其中增速超过20%的公司（包括扭亏为盈）数量占比达到44%，同时扣非归母净利润增速在-50%以下的公司数量最多，占比达到23%。说明行业两极分化非常明显。

3、  智能制造和云计算业绩领跑行业。从子行业看，收入增速前五的子行业依次是云计算、智能制造、信息安全、金融科技、医疗信息，对应增速分别为37.7%、27.9%、19.0%、18.5%、15.0%；扣非归母净利润增速靠前的子行业依次为智能制造、云计算、医疗信息、金融科技、信息安全，对应增速分别为67.8%、31.7%、21.3%、18.2%、-17.6%。智能制造和云计算业绩领跑行业。

4、  费用管控较好，毛利率下降和资产减值导致净利润增长缓慢。行业整体销售费用和管理费用增速分别为12.3%、18.0%，均低于整体营收增速；研发费用率和员工薪酬持续增长，研发费用率（中位数）为11.42%，较去年同期10.85%略有上升；但行业毛利率（中位数）较去年的39.17%下降1.36pct，同时资产减值增长损失增长超过40%，导致净利润增速偏低。

5、商誉增速下滑明显，经营性现金流有所恶化。总商誉值为1005亿元，同比增长7.35%，增速下滑明显；占归母净利润比例为882%，去年同期为798%，该比例持续上升，随着部分公司对赌期结束，商誉减值风险仍存。行业经营性现金流净额（中位数）为-0.93亿元，去年同期为-0.74亿元，考虑同期行业营收增速为21%，经营性现金流有所恶化。行业总应收款为1647.07亿元，同比增长21.38%，与营收增速21.02%基本持平；总应收款占营收比例达到66.7%，比重仍然较高。

1.1.   纵横双向扩张打通内容安全产业链，大政府数据业务战略清晰

上半年行业整体营收增长向好，行业分化加剧：上半年总营收实现2468.12亿元，同比增长21.02%，较17H1的11.3%增长明显（考虑部分公司上市较晚，缺乏16上半年营收数据，17H1的实际增速略低于11.3%；而本次样本的公司均拥有17H1和18H1的财务收据）。需要注意的是，几个营收较大的公司因业绩高速增长对整体营收影响较大（如浪潮信息18年上半年营收192亿元，同比增长111%），若剔除浪潮信息，18H1总营收增速为16.8%，较17H1的9.9%仍增长明显。上半年营收增速（中位数）为13.2%，低于总体营收的21.02%，低于去年同期营收增速（中位数）的17.4%，说明头部公司增长远好于行业整体情况，行业两极分化明显。

营收增速聚焦在0-50%区间：从增速的分布区间看，0-20%和20-50%的公司数量分别有77家和54家，各占比39%和28%。具体为：增速大于100%的公司数量有3家，占比2%；增速在70-100%的公司数量有3家，占比2%；增速在50-70%的公司数量有15家，占比8%；增速在20-50%的公司数量有54家，占比28%；增速在0-20%的公司数量有77家，占比39%；增速在-20-0%的公司数量有33家，占比17%；增速在-50--20%的公司数量有8家，占比4%；增速小于-50%的公司数量有2家，占比1%。

上半年行业整体归母净利润略下降：由于同方股份在2016年有大量的投资收益，我们将其剔除保证统计结果尽量准确。上半年计算机行业总归母净利润实现117.34亿元，同比下降0.94%，较17H1的29.7%下滑明显（和营收有同样问题，部分公司无16H1净利润数据，17年实际增速低于29.7%）。上半年归母净利润增速（中位数）为10.3%，，低于去年同期的15.4%，增速差距较整体法明显收窄。

归母净利润增速高于20%的公司数量占比达到44%：从增速的分布区间看，0-20%和20-50%的公司数量分别有40家和39家，各占比21%和20%。增速下滑的公司比例也较多，下滑-20%以上的公司共有57家，占比29%。具体为：扭亏为盈的公司数量有10家，占比5%；增速大于100%的公司数量有18家，占比9%；增速在70-100%的公司数量有9家，占比5%；增速在50-70%的公司数量有9家，占比5%；增速在20-50%的公司数量有39家，占比20%；增速在0-20%的公司数量有40家，占比21%；增速在-20-0%的公司数量有12家，占比6%；增速在-50--20%的公司数量有24家，占比12%；增速小于-50%的公司数量有33家，占比17%。

上半年行业整体扣非归母净利润略增长：上半年计算机行业总归母净利润实现84.33亿元，同比增长0.34%，较17H1的36.1%下滑明显（和营收有同样问题，部分公司无16H1净利润数据，17年实际增速低于36.1%）。上半年扣非归母净利润增速（中位数）为3.5%，，低于去年同期的5.9%，但增速差距较整体法明显收窄。

扣非归母净利润增速超过20%的公司数量占比达到48%：从增速的分布区间看，0-20%和20-50%的公司数量分别有39家和31家，各占比20%和16%；增速下滑的公司占比最高，下滑-50%以上的公司共有44家，占比23%。具体为：扭亏为盈的公司数量有8家，占比4%；增速大于100%的公司数量有18家，占比9%；增速在70-100%的公司数量有3家，占比2%；增速在50-70%的公司数量有13家，占比7%；增速在20-50%的公司数量有31家，占比16%；增速在0-20%的公司数量有39家，占比20%；增速在-20-0%的公司数量有14家，占比7%；增速在-50--20%的公司数量有24家，占比12%；增速小于-50%的公司数量有44家，占比23%。

1.2.   毛利率下降，费用管控良好，员工薪酬持续增长

总销售费用增速下滑，销售费用率（中位数）下滑：上半年总销售费用170.78亿元，同比增长12.30%，较去年同期17.2%增速有所下滑。上半年销售费用率（中位数）为8.46%，同样较去年8.70%略有下滑。

总管理费用增速上升，销售费用率（中位数）上升：上半年总销售费用308.93亿元，同比增长18.03%，较去年同期14.9%增速有所上升。上半年管理费用率（中位数）为20.63%，同样较去年20.04%略有上升。

总研发费用增速下滑，研发费用率（中位数）上升：上半年总研发费用为189.4亿元，同比增长20.8%，较去年同期30.6%增速有所下降。上半年研发费用率（中位数）为11.42%，同样较去年同期10.85%略有上升。

员工薪酬持续上升：上半年总员工薪酬为436亿元，同比增长15.1%。，较去年同期19.8%增速略有下降。上半年员工薪酬（中位数）为1.17亿元，较去年同期1.01亿元略有上升。

毛利率和净利率均下滑：上半年行业毛利率（中位数）为37.8%，去年同期为39.2%，下滑比较明显。上半年行业净利率（中位数）为7.5%，去年同期为7.8%，略有下滑。

1.3.   商誉增速下滑明显，经营性现金流恶化

应收账款增速与营收基本持平：上半年行业总应收款为1647.07亿元，同比增长21.38%，与营收增速21.02%基本持平。上半年总应收款占营收比例为66.7%，仍然呈上升态势。

预收账款增速与去年基本持平：上半年总预收款380.04亿元，同比增长11.08%，增速与去年基本持平。上半年预收款占营收比例为15.4%，同比略有下降。

商誉增速下滑明显，商誉/归母净利润比值继续提升：上半年总商誉值为1005亿元，同比增长7.35%，增速下滑明显。上半年商誉占归母净利润比例为882%，去年同期为798%，继续上升。

经营性现金流量净额下滑：上半年行业经营性现金流净额（中位数）为-0.93亿元，去年同期为-0.74亿元，考虑增速快于同期行业营收保持增长，经营性现金流略有恶化。

1.4.   子行业：智能制造和云计算业绩领跑行业

我们大致将行业分为云计算、医疗信息、金融科技、人工智能、信息安全、智能制造、其它等七大子板块，智能制造和云计算业绩领跑行业。

营收增速前二：云计算、智能制造。云计算、智能制造、信息安全、金融科技、医疗信息、人工智能的营收增速分别为37.7%、27.9%、19.0%、18.5%、15.0%、8.9%。

扣非归母净利润前二：智能制造、云计算。智能制造、云计算、医疗信息、金融科技、信息安全、人工智能的扣非归母净利润增速分别为67.8%、31.7%、21.3%、18.2%、-17.6%、-25.5%。

1.5.   风险提示

1、  部分被收购公司在2017年对赌结束，商誉减风险仍存在；

2、  社保新政对以人力为主的计算机行业可能影响较大。

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联系人

首席证券分析师：

郝    彪  haob@dwzq.com.cn 

执业资格证书号码：S0600516030001