PPP回归正轨利好基建企稳，生态环保是亮点_建筑工程第115期周报_国君建筑韩其成团队

韩其成团队乐建其成

文：韩其成/徐慧强/陈笑/齐佳宏

导读：

国君建筑韩其成团队认为：财政部下发文件明确合规PPP项目不属于地方政府的隐形债务，利于扫除PPP持续发展的政策障碍。同时地方政府隐形债务整顿和地方债发行加速，四季度基建或企稳。

摘要：

1、 政策回归正常态明确PPP不属于隐形债务，PPP项目将更加侧重使用者付费和可行性缺口补助项目利好运营能力强的PPP龙头。1）经济观察报披露，近日财政部下发规范推进PPP工作的实施意见（征求意见稿），明确指出规范PPP项目形成中长期财政支出事项不属于地方政府隐形债务，为PPP模式持续推进扫除政策分歧和政策障碍，项目推进将回归正常态；2）征求意见稿还提出原则上不再开展完全政府付费项目，增量PPP项目或以使用者付费及可行性缺口补助类为主，运营能力强的龙头公司受益。

2、2018年来PPP新增入库放缓、落地逆势快增，全年落地规模或达2.0-2.5万亿。1）根据PPP项目中心数据，2018年7月底管理库累计入库规模11.56万亿（较6月减少0.39万亿或因清库所致），其中2018年Q1/Q2入库0.80/0.39万亿、同比-7%/-67%，落地0.91/0.49万亿、同比42%/14%；2）2018年6月底：①市政/交运/城镇开发/生态环保入库3.7/3.5/1.5/0.8万亿居前四，2018Q2单季市政/交运/生态环保入库2020/886/754亿居前三位；3）市政/交运/城镇开发/生态环保落地2.13/1.48/0.84/0.45亿元居前四位，2018Q2单季城镇开发/市政/交运落地1461/921/623亿居前三。

3、1-8月基建投资增速下滑、生态环保投资逆势加速成亮点，政策宽松逐步落实下预计Q4季度基建增速将企稳。1）1-8月基建投资(狭义)同增4.2%，增速较1-7月下滑1.5pct；8月增速-32.1%(7月增速-1.8%，上年8月增速)，增速连续2个月为负，铁路/道路/水利单月投资增速为-22.6%/2.7%/-20.8%/43.1%，较7月均有所下滑(7月-2.4%/8.7%/-6.2%)，政策边际宽松逐步后基建投资望企稳；2）8月生态环保投资同增43.1%(7月+29.6%)增速创4个月新高，白洋淀环境综合治理即将开工或形成示范效应。

4、铁路/公路投资增速均有所下滑，资金面仍是主要制约因素。1)8月公路投资3848亿(+2.7%)增速较7月下滑6pct，受中/西部省份拖累(东/中/西部增速13%/-6%/-16%，较7月变动7/-1/-7pct)，其中新疆/内蒙古/黑龙江/甘肃下滑较快(增速-77%/-46%/-44%/-38%)，这些地方政府负债率(在各省排名8/6/15/10)、债务率(排名12/6/7/11)较高，表明资金面偏紧背景下地方政府财务基础相对薄弱是制约基建投资的重要因素。2)8月铁路投资469亿(-22.6%)增速较7月下滑20pct，主因积极财政政策落地时滞，H2望回暖。

5、社融和基建投资Q4或好转，行情逐步进入新签订单与业绩好转的基本面催化阶段，基建补短板看好铁路/城轨/西部公路/生态环保，推荐铁路央企/基建设计/地方路桥国企/民营PPP生态四主线。1)铁路央企推荐中国铁建（首推）/中国中铁/中国交建/中国化学/中国建筑；2)基建设计推荐苏交科/中设集团,受益设研院/勘设股份;3)地方路桥国企推荐山东路桥,受益四川路桥；4)民营PPP生态推荐龙元建设/文科园林,受益岭南股份。

6、风险提示：去杠杆继续加速超预期，通胀超预期，业绩订单低于预期。

1. 本周重要报告

2018年9月11日《资金来源视角详解基建投资趋势：Q4预期加速》——深挖基建系列4

按照预算内资金/自筹资金/贷款/外资/其他类资金等五部分对基建投资资金来源进行分拆，预计2018基建投资增速有望回升至7.8%。基建投资资金来源可分为国家预算内资金(占16.4%)、自筹资金(政府性基金23.9%/城投债2.4%/非标1.9%/PPP9.5%/其他自筹资金23.4%等)、银行贷款(占15.3%)、利用外资(占0.2%)、其他类资金(占7.0%)五部分，通过对各项资金来源进行拆分，预计2018年基建投资望达15.09万亿，增速7.8%(1-7月增速5.7%)，8-12月增速10%，单月增速为3%/8%/12%/12%/15%。

预计2018年自筹资金9.21亿，受益于土地出让金/专项债/PPP提速。1)政府性基金：地方性政府基金望高增，一方面1-7月地方国有土地出让金支出高增37%，另一方面发改委要求加快专项债发行，9月末累计完成新增专项债券发行额不低于80%、银行购买本行承销地方债限制放松后承销意愿增强；中央政府基金预计基本稳定，二者预计共拉动基建投资3.61万亿。2)城投债：以偿还旧债为主，受益政策边际宽松，但新增规模有限，预计为基建提供0.36万亿增量资金。3)非标：管控趋严，预计难以对基建形成拉动，2018年预计带动基建投资0.28万亿，其中委托贷款规模或随监管趋严而缩水，或对基建形成拖累。4)PPP：清库完成叠加资金面改善，后续项目落地有望提速，落地项目开工率亦有望提升，预计年内拉动基建投资1.44万亿。5)其他自筹资金：来源较广，难以直接统计，采用以往年份数据倒算，预计2018年规模为3.52万亿。

预计2018年预算内资金/贷款/外资/其他资金2.48/2.31/0.03/1.06万亿，政策边际宽松望助力银行投资热情提升。1)国家预算内资金：近年来狭义基建投资在公共财政支出中占比呈小幅上升趋势，预计2018年为2.48万亿。2)银行贷款：随着资管新规推进，表外融资政策环境趋紧，国内贷款在基建投资资金来源中的占比有望提升；随着政策边际宽松，银行对于基建项目的态度或趋于积极，保守假设2018年新增贷款中16%用于基建，则用于基建的新增贷款约2.31万亿元。3)利用外资：占比较小且近年来规模变化有限，预计2018年贡献300亿资金增量。4)其他资金来源：在基建投资资金来源中占比稳定在7%-9%，预计2018年贡献1.06万亿。

社融和基建投资Q4望加速好转，行情逐步进入新签订单与业绩好转的基本面催化阶段，基建补短板看好铁路/城轨/西部公路/生态环保，推荐铁路央企/基建设计/地方路桥国企/民营PPP生态四主线。1)铁路央企推荐中国铁建/中国中铁/中国交建/中国化学/中国建筑；2)基建设计推荐苏交科/中设集团,受益设研院/勘设股份;3)地方路桥国企推荐山东路桥,受益四川路桥；4)民营PPP生态推荐龙元建设/文科园林,受益岭南股份/东珠生态。