【华泰金融沈娟团队】市场预期企稳，坚定优质金融—2018年金融动态第38期【证券研究报告】

核心观点

市场预期企稳，基本面和政策边际改善，把握优质金融股估值修复机会。

保险：8月上市险企人身险增速分化，财产险中非车险助力结构优化。行业负债端改善，投资端压力可控，重视价值配置机会。银行：目前银行板块估值仍然处于历史底部，半年报超预期的基本面表现将持续推动板块的估值修复行情。鉴于大行估值前期已经显著提升，未来随着宽信用政策实施，中小行资产扩张对业绩和估值的边际贡献更值得期待。证券：政策边际改善，将有序推进金融业全牌照和全股比开放。资本市场助力产融结合，改善投资环境。市场环境边际回暖，催化板块投资机会，建议关注优质券商。多元金融：规范与重塑中分化加快，精选个股。

1）保险：重点推荐平安、新华。2）银行：推荐资本充裕具备资产扩张潜力，零售转型迅速的优秀标的：招行、光大、上海、平安。3）证券：推荐业务稳健均衡且风控实力较强的优质大券商：中信、广发、招商。4）多元金融：推荐中航资本。

风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。

  报告正文   

保险：负债端改善，投资端压力可控，重视价值配置机会

8月上市险企人身险增速分化，平安增速较为稳定，新华、太平有较大改善，太保由于7月续期断档而8月新产品发力，增速转负为正，人身险行业整体延续改善趋势；财产险中非车险助力结构优化，商车费改下大型险企优势显著。我们预判，负债端方面有望改善持续，产品、期限、渠道结构优化，推动新业务价值降幅收窄和内含价值稳健成长。投资端方面债券收益提升对冲权益资产波动影响，市场超跌后有望逐步企稳，险企非标资产配置与权益投资风险可控，压力释放到位。当前仍处准备金释放周期利润提振，利率期限结构陡峭化利好产品销售与资产配置。我们以9月21日收盘价计算，2018年平安、太保、新华、国寿的P/EV分别为1.19、0.94、0.87和0.77，估值优势显著，对板块维持增持评级。

逻辑一：转型落地成果显现，多金融渠道协同，A/H估值低位的综合性保险公司——中国平安、中国太保

逻辑二：市值小，业务转型见效，新业务价值率大幅提升、新业务价值高增长，资管回报稳定的纯寿险公司——新华保险

逻辑三：小市值大蓝筹，估值低位，调整结构新业务价值迅速增长、业绩大幅增长的纯寿险公司——中国人寿

银行：理财开立股票账户松绑，资金入市利好银行估值提振 

中证登为银行理财产品开立股票账户松绑，解除了银行理财直接投资股票的账户监管限制。在未来理财新规落地后，银行理财资金入市速度有望加快，有利于蓝筹板块整体估值提振。银行股高股息低波动性优势将受到大资金青睐。目前银行板块估值仍然处于历史底部，半年报超预期的基本面表现将持续推动板块的估值修复行情。鉴于大行估值前期已经显著提升，未来随着宽信用政策实施，中小行资产扩张对业绩和估值的边际贡献更值得期待。四季度我们看好银行以量补价，震荡行情中把握低估值业绩释放个股。推荐资本充裕具备资产扩张潜力，零售转型迅速的优秀标的：招行、光大、上海、平安。

点评《特殊机构及产品证券账户业务指南》修订

9月19日中证登对《特殊机构及产品证券账户业务指南》进行修订，与银行理财相关主要为三点：第一，删除理财开户承诺仅限固定收益产品投资限制，理财投资股票开立证券账户的限制解除；第二，明确一层嵌套下委托人不必再出具自有资金承诺，仅提供委托人有效身份证明以及产品备案成立证明即可，理财嵌套一层开户障碍得以解决；第三，简化理财产品开户流程。

银行理财投向股票的模式主要为三种：二级市场增持配资（包括定增与股权激励等），股票质押式回购，两融收益权转让。本次指南修订之前，由于资管新规的正式下发，银行理财参与二级市场配资与股票质押的两层嵌套模式存在障碍。指南修订后，银行理财投资股票嵌套一层开立证券账户的限制解除，符合资管新规要求，理财投向股票的渠道逐步打通，投资路径渐趋清晰。若理财新规正式文件落地明确允许理财投资股票，则理财入市在望，短期利于稳定股市资金、利好市场预期，长期为银行参与直接融资市场铺路。银行作为蓝筹核心板块，有望获得理财资金加配，板块估值提振可期。我们推荐资本充足、转型领先的优质标的，重点推荐招行、光大、上海、平安。

华夏银行点评: 定增补充资本，股东增持显信心

华夏银行于9月17日公告定增预案，拟募集资金不超过292亿元.本次定增将补充公司核心一级资本，定增发行对象为首钢集团、国网英大与北京市基础设施投资有限公司（简称“京投公司”），股份锁定期为5年。本次定增认购股东中首钢集团为公司第一大股东，拟认购不超过5.20亿股，增持后其持股比例维持不变为20.28%。国网英大拟认购不超过7.37亿股，持股比例由18.24%增至19.99%，由第三大股东升为第二。京投公司首次入股公司股权，拟认购不超过13.07亿股，持股比例为8.50%，位列第四大股东。原第二大股东人 保财险持股比例由19.99%稀释至16.66%，由第二跌至第三。北京市国资委的大力支持，有利于公司推动京津冀一体化协同发展战略，受股东背景利好公司有望分享地区基建投资提速红利。定增补足公司核心一级资本，战略转型基础夯实，公司得以全力推进业务结构调整，盈利释放可期。

证券：政策及市场环境边际改善，关注优质券商投资机会

政策环境边际改善，李克强总理在夏季达沃斯论坛上表示下决心进一步开放金融服务业，有序推进全牌照开放和全股比开放，未来证券公司外商投资股权比例限制或将取消。证监会副主席强调发挥资本市场优势，提升资本市场服务实体经济效能，助力新时代产融结合。市场小幅反弹，交投活跃度提升，市场环境边际回暖，催化板块投资机会。在政策边际改善和市场环境回暖背景下，内部分化加剧，优质券商经营有韧劲，抗风险能力较强。我们预计2018年大券商（中信、国君、海通、华泰、广发、招商）PB 0.8-1.3倍，PE 15-24倍，优质券商具备底部价值投资机会，推荐中信、广发、招商。

进一步开放金融服务业，有序推进全牌照开放和全股比开放

9月20日，国务院总理李克强在2018年夏季达沃斯论坛中表示，国家下决心进一步开放金融服务业，有序推进全牌照开放和全股比开放。2017年末以来，证券行业对外开放进程提速。2017年11月，财政部表示决定将外资投资证券公司的投资比例限制放宽至51%。2018年4月，证监会发布《外商投资证券公司管理办法》，正式放宽合资证券公司外资持股比例，外资可由参转控。未来证券公司外商投资股权比例限制或将逐步取消。证券行业开放程度稳步提升，行业层面有望引入先进的业务、技术及管理，推动证券公司向国际化投行靠拢；微观层面可能造成个体竞争加剧，同时也有望发挥“鲶鱼效应”，推动行业创新与差异化发展。对外开放有助于成为推动证券行业发展动力。

发挥资本市场优势，助力新时代产融结合

9月20日，证监会副主席阎庆民在北京CBD国际金融论坛上发表讲话，强调资本市场探索新时代产融结合要把握好五方面：一是适应性，金融服务要适应实体经济的需要，提高上市公司质量，支持战略新兴产业发展。二是创新性，既要坚持金融服务科技创新，又要创新金融服务。三是互补性，各类金融市场、金融机构、金融工具优势互补。四是普惠性，着力提升中小微企业的股本融资能力。五是风险性，健全风险监测预警和早期干预机制。

十九大报告提出增强金融服务实体经济能力，把发展直接融资放在更突出位置。2017年末以来，证监会通过一系列措施提升资本市场服务实体经济效能，逐步推进新股发行常态化，规范完善上市公司市场化并购重组。发挥资本市场在产融结合中的优势，引导社会资金投向优质企业，改善市场投资环境，推动证券行业稳定健康发展。在提升直接融资比重、完善多层次资本市场建设的政策导向下，行业未来有较大成长空间，有望在底部磨砺中迎来边际改善机会。

多元金融：规范与重塑中分化加快，精选个股

信托：从政策边际变换来看，资管新规细则放松非标监管约束，为信托提供变革发展时间缓冲，融资环境边际改善，缓解对多元金融资产质量担忧。但中长期看，去杠杆去通道大方向坚定，行业压力仍存，更应关注转型升级进程及行业格局重塑。各家公司主动管理能力分化，部分优质公司资源丰富、业务稳健、项目储备丰厚，有望穿越周期实现稳健发展。

金控：关注金控领域监管政策制定及落地进度。 

个股投资上精选标的，推荐中航资本。

中航资本：打造军工产业基金，打通集团间资源联动

设立高规格军工产业基金，联动军工集团优质资源。公司9月18日公告与电科投资、核建设资本等股东共同发起设立惠华基金拓展军工产业投资，基金公司注册资本1.17亿元，公司出资6000万元持股51.28%。公司作为中航工业集团唯一金控平台，与中电科、中核建两家大型央企军工集团合作，组建基金管理公司积极拓展军工相关产业布局，全面推动产融结合的广度和深度，坚定落实国家军民深度融合战略。我们预计惠华基金或将以增资方式引入新的股东，规模或将达千亿量级。公司有望获得稳定的管理费收入和业绩提成，为公司贡献增量业绩。

子公司经营向好颇具盈利韧性，项目储备丰厚。根据中报数据，公司旗下金融子公司中航信托、中航租赁、中航财务18H1净利润分别同比+26%/+43%/+58%，增长强势。公司项目储备丰富，后续股权投资项目退出有望增厚业绩。

拓展多元金融布局，今年以来公司先后参股地方AMC和广发银行，牌照间协同效应提升。

中航投资拟增资扩股不超过 110 亿，引战投计划平稳推进。2018上半年公司获大股东航空工业集团增持500万股，且计划继续增持。公司员工持股规模合计超1亿元，成交均价为6.14元/股，激励机制到位，深度绑定公司长远发展与员工利益。

研究员：

沈娟     执业证书编号：S0570514040002

郭其伟 执业证书编号：S0570517110002 

刘雪菲 执业证书编号：S0570517110003 

陶圣禹  执业证书编号：S0570518050002