三湘印象跨界承诺难兑现

本刊记者  方力／文

10月15日晚间，三湘印象（000863.SZ）发布公告称，公司拟用自有资金、以集中竞价交易方式回购股票，回购资金总额不低于1亿元(含1亿元)且不超过2亿元(含2亿元)。当日，三湘印象股价最低跌至3.64元/股，处于2012年以来的历史低位。

三湘印象成立于1994年，2016年5月，公司完成对观印象艺术发展有限公司100%股权的收购，主营业务包括文化演艺和房地产开发两大板块。

具体来说，三湘印象为国内高艺术水准文旅演出创作和版权运营机构，拥有“印象”、“又见”、“最忆”及“归来”等高端演艺品牌，同时为国内绿色科技地产领航级企业，相继获得了中国房地产百强、中国绿色地产10强、上海市房地产50强等荣誉。

房地产主业遭遇调控

三湘印象一直是一家以房地产为主的公司，2018年上半年，公司总收入8.94亿元，其中房地产收入为7.99亿元，占比近90%。而且，三湘印象的业务主要集中于上海地区，2018年上半年上海地区的收入为8.62亿元，占比超过95%。

但近一年来，政府对房地产行业的调控不断深化。

2018年上半年，在“租购并举”的政策导向下，各地不断完善租赁住房政策，使得租赁市场迅速发展。

2018年上半年，全国住宅开发投资完成额约3.9万亿元，同比增长13.6%；全国住宅新开工面积约7.06亿平方米，同比增长15.0%，增速与2017年同期基本持平。

在融资方面，截至2018年6月末，房地产贷款余额同比增长20.4%，增速比上年末回落0.5个百分点；上半年，房地产贷款增量占同期各项贷款增量的比重比2017年低1.9个百分点。

由以上数据可见，中国房地产市场融资环境持续收紧。

随着租房政策不断完善，土地供应的不断增加，以及楼市调控的不断深化，近一年房价不断下跌。

国家统计局数据显示，1-6月，全国商品住宅销售面积为6.69亿平方米，销售金额为5.66万亿元，同比分别增长3.2%和14.8%，增速较2017年同期分别下降10.3个和3.1个百分点。雪上加霜的是，各地不断加大土地供应，土地成交面积上升，融资环境持续收紧，导致房产价格遇冷。

以万科A（000002.SZ）长期重点观察的14个城市为例，上半年商品住宅批准预售面积同比下降8%，商品住宅成交面积同比下降20.4%。

从整个大环境来看，2018年是房地产行业深度调整的一年，而市场环境的改变也体现在了上市公司的业绩上。

2018上半年，三湘印象实现收入8.94亿元，同比增长1.83%。其中房地产业务收入为7.98亿元，同比增长12.99%，但毛利率仅37.88%，比上年同期下跌6.03个百分点。

上半年，三湘印象整体实现净利润3703万元，同比下降59.99%；扣非净利润2598万元，同比下降64.18%。

总的来说，三湘印象的房地产业务营业收入虽然在增长，但是盈利能力在不断下降。

可以预见的是，随着国家对房产市场调控的深化，三湘印象的房地产业务还将会面临更大的挑战。

业绩承诺难兑现

2014年，由于房地产业务大幅下滑，三湘印象的营收和扣非净利润分别下滑54.24%和91.62%，大幅度下跌迫使公司开启了新的发展战略。

2015年年底，三湘印象提出“加快发展文化产业，稳步发展房地产业”的发展战略，形成“文化+地产”双主业发展战略。

由于内生增长乏力，三湘印象希望以收购的方式进军文化产业。2016年5月，公司完成收购观印象艺术发展有限公司100%股权，进军文化产业。

为更好体现公司及观印象品牌优势，2016年10月，上市公司名称变更为“三湘印象股份有限公司”，公司证券简称由“三湘股份”变更为“三湘印象”。

观印象成立于2006年，可以说是含着金钥匙诞生的公司。当年，IDG资本联手张艺谋、王潮歌、樊跃三位中国著名导演通过Impression Creative Inc设立了北京观印象艺术发展有限公司，2015年云锋基金入资。

观印象是国内实景演出和情景体验剧的创领者，目前成功打造了“最忆”、“印象”、“又见”和“归来”四大文旅演艺高端品牌，推出了众多系列产品，高度融合了中国优秀文化的传承和时代的创新。

根据当时的收购公告，截至评估基准日2015年3月31日，观印象100%股权价值的预估值为16.67亿元，其中净资产账面价值约为9676万元，增值15.70亿元，预估增值率为16.23倍。

为了拿下观印象，三湘印象直接以19亿元高价收购。收购完成后，张艺谋、王潮歌、樊跃等人也成为了三湘印象的股东。

此次收购也使得三湘印象的商誉和无形资产大幅增加。在收购前的2015年，公司无形资产仅为5万元，商誉为8975万元。在收购后的2016年年底，公司无形资产5.7亿元，商誉增长到13.36亿元。

2018年半年报显示，三湘印象期末的商誉为12.51亿元，无形资产为4.79亿元，其中全部商誉都是来自于收购观印象。

在收购时，原股东承诺观印象2015年度、2016年度、2017年度扣除非经常性损益前后孰低的合并报表下归属于母公司所有者的净利润分别不低于1亿元、1.3亿元、1.6亿元，否则将对上市公司进行补偿。

《证券市场周刊》记者查阅年报发现，观印象2015-2017年的净利润分别为1.02亿元、1.25亿元、1.34亿元，后两年并未达到业绩承诺。

在被收购之后，观印象的发展并没有预期中那样顺利。

更糟糕的是，2018年上半年，三湘印象来自文化演艺的营收为2206万元，同比大幅下滑72.04%，毛利率为-44.89%，同比下降92.72个百分点。

另外，根据财报， 2017年上半年，观印象营收7842万元，净利润4731万元;2018年上半年，观印象营收降至2338万元，净利润降至1927万元。在收购两年后，观印象的业绩并不理想。

况且观印象对于2018年还是有业绩承诺责任的，原股东承诺2018年观印象的净利润不低于1.63亿元。试问，以2017年上半年的业绩尚不能完成当年的业绩承诺，2018年观印象的业绩承诺又如何实现呢？

19亿元巨资买入的资产，目前来看并不能帮助三湘印象形成新的增长点。

2016-2017年及2018年上半年，三湘印象的资产负债率分别为52.23%、51.4%、54.57%，表面看来还算稳定，但值得注意的是，2018年上半年，公司资产总计为134.17亿元，负债合计73.22亿元。而且，资产中商誉高达12.51亿元，无形资产4.79亿元，两者合计为17.3亿元。如果刨去商誉和无形资产，那么，公司2018年上半年的资产负债率将升至62.65%。

收购标的糟糕的业绩，让三湘印象的未来面临商誉和无形资产减值的巨大风险。

回购动机不纯

对于此次回购股份，三湘印象方面表示，基于对公司未来发展的信心和股票价值的判断，在综合考虑近期股票价格在二级市场的表现，结合公司经营情况、财务状况以及未来的盈利能力和发展前景的情况下，公司拟回购部分社会公众股份。

虽然股价为历史新低，但结合糟糕的业绩来看，三湘印象的估值其实并不便宜。2018年上半年，公司净利润3703万元，同比减少59.99%。即使按照2018年全年净利润1.5亿元估算，目前公司50亿元的市值，对应的2018年PE为33倍。相比之下，2018年万科A预计净利润在350亿元，目前公司市值为2326亿元，市盈率只有6.6倍。

可以看到，目前三湘印象并不便宜，此时进行回购并不是一个好的时点。

从资金的角度来看，近几年，三湘印象的控股股东三湘控股一直处于高比例质押状态。

截至2018年10月22日，三湘控股持有上市公司2.83亿股，占总股本的20.64%；累计质押的股份数为1.93亿股,占其持股的68.33%，占公司总股本的14.10%。

房地产业务遭遇调控、文化业务营收和净利润双双腰斩、公司上半年收入增长停滞、净利润大幅缩水、控股股东持续高比例质押……三湘印象的前景看起来并不怎么好。

结合目前的经营情况，此时宣布2亿元回购股份，三湘印象回购的动机似乎更多是为了提升股价，而非因对公司业务前景的看好，投资者更应该关注公司未来的发展，而不是仅仅看到回购对股价的影响。