中材国际三季报点评：利润率攀升助业绩高增，水泥窑业务迎突破_国君建筑韩其成团队
文：韩其成/齐佳宏/陈笑/徐慧强
导读：
国君建筑韩其成团队认为：业绩符合预期，精细化管理/汇兑收益助利润率攀升，经营现金流恶化；在手订单充足，为后续业绩提供支撑；两材重组助力业务突破，股权激励动力足，维持增持。
摘要：
1、维持增持。3Q2018营收142亿(+7%)净利10亿(+41%)符合预期，精细化管理/汇兑收益助利润率攀升，订单充足/受益两材重组，维持2018/19年EPS0.76/0.95元(同比+36%/+26%),考虑板块估值下移并参考可比公司，给予2018年9倍PE，下调目标价至6.84元(原9.06元)，21%空间，增持。
2、精细化管理/汇兑收益助利润率攀升，经营现金流恶化。1)3Q2018净利增厚2.9亿，受益于业务区域划分/精细化管理致毛利率攀升1.1pct至18.4%，叠加财务费用率下降，带动净利率提升1.7pct至7.2%。2)Q3营收41亿(-8%)；净利3.6亿，Q1-Q3单季增速18%/59%/33%。3)财务费用-1.7亿(上年同期2.1亿)，4月以来人民币贬值，汇兑收益望持续。4)经营净现金流-21亿(上年同期1亿)，系对分包商集中付款/子公司埃及项目分期收款。
3、在手订单充足，为后续业绩提供支撑。新签订单177亿(-33%)，Q1-Q3增速-22%/25%/48%，工程/装备/环保/生产运营管理新签129/32/14/0.4亿，同比-31%/22%/-10%/-99%，更能反应订单转化情况的在手合同466亿(+14%)，订单保障倍数3.3倍，在手订单充足。
4、两材重组助力业务突破，股权激励动力足。1)海外：水泥工程全球市占率连续10年第1，两材重组后望成集团出海引领者。2)国内：子公司拟出资0.25亿(占50%)与集团旗下临沂中联签署10万吨/年水泥窑危废处置项目，可研报告预计年均收入/税后利润1.44亿/0.25亿，望与集团内就水泥窑协同处置展开更多合作。3)2017年末向核心团队授予1742万股，行权价9.27元，要求2018/19/20年对2016年净利CAGR不低于18%，ROE不低于8.9%/9.6%/10.3%，助业绩释放。4)入选双百企业，望受益国改。
5、风险因素：海外工程风险、两材重组后业务协同不及预期等
深挖基建系列报告：
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方法论系列报告：
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(7)8月13日: 方法论之财务透视7:49页深度:货币信用周期现金流量表的业绩前瞻和股价传导分析框架
(6)8月9日：方法论之财务透视6:货币信用与业务周期视角下负债驱动因子拆解_资产负债表第二篇
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事件点评系列报告：
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(5)8月1日：中央政治局会议定调积极财政，继续看好建筑反弹：时间3个月以上，龙头底部起空间50%以上
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