【华泰建筑建材鲍荣富】建材行业2018年三季报总结：水泥风景独好，家装继续探底

水泥拉动下，建材Q3整体表现靓丽

18Q3建材行业实现收入1081亿元，YoY+37%，实现净利润170亿元，YoY+77%，收入、利润增速较Q2环比略有提升。整体费用率下滑，资产周转率提升，资产负债率降低，现金流与净利润基本匹配，ROE连续九个季度同比上升。水泥Q4或仍有阶段性行情，建议关注，我们认为明年Q1是检验水泥景气荣枯的窗口期。中长线机会推荐中国巨石、伟星新材、北新建材等高成长低风险优质建材个股。

水泥：Q3淡季不淡，Q4或仍有阶段性行情

18Q3水泥行业实现收入625亿元，YoY+55%，实现净利润126亿元，YoY+127%,QoQ -5%，基本保持在Q2盈利高位水平。海螺海中贸易平台9月在全国开始发力，中长期有助于减弱价格波动。尽管水泥三季度业绩表现较好，但是投资者对明年地产投资回落担忧增加，压制了板块估值。我们认为景气回落无法在短期证伪，展望Q4仍然维持乐观态度，盈利能力较为突出的水泥板块有望维持高位震荡走势，高股息回报使得板块具有一定的防御性，明年一季度有望迎来检验行业景气荣枯窗口期。

玻璃：盈利能力走弱，关注竣工改善机会

18Q3玻璃实现收入 96亿元，YoY+ 5%，QoQ -3%，净利润 6亿元，YoY-25%，QoQ -29%。年初以来产线复工增加、需求整体弱势，压制了玻璃价格，促使行业盈利能力转弱，18Q3玻璃毛利率22.1%，同比减少2.6pct，环比减少2.9pct。2018年1-9月房屋竣工面积YoY-11.4%，降幅较2018年1-8月收窄0.2pct，关注地产竣工抬头对玻璃需求拉动机会。

玻纤：Q3稳增长，重视行业长期成长

18Q3玻纤行业实现收入68亿元，YoY+10%，QoQ +8%，净利润11亿元，YoY+32%，QoQ+14%。玻纤Q3整体运行平稳，在去年三季度高基数的情况下仍然收获佳绩。我们认为短期市场或过度关注玻纤价格的波动而忽视行业长线成长逻辑，从2014年以来的一轮产能扩张中，龙头公司依靠冷修与新建降低生产成本，同时加大高端产能扩张力度，已经走出了一条足够差异化的道路，在高端市场保持旺盛需求的背景下，龙头公司有望把握良机。

家装建材：增长放缓，继续寻底

18Q3家装建材行业实现收入152亿元，YOY+25%，QoQ -1%，实现净利润21亿元，YOY+6%，QoQ -8%。家装收入、利润同比增速较前两个季度继续走弱，盈利能力转弱，Q3毛利率34.4%，YoY-1.8pct，QoQ-1pct。同时销售费用率还在增加，Q3销售费用率9.7%，YoY+1.1pct，QoQ+0.3pct，反映出行业需求走弱基础上，竞争在加剧，当前时点家装建材行业仍然面临较大压力，中长线看好有市场、品牌、渠道优势的龙头品种，推荐北新建材、伟星新材、三棵树。

风险提示：重点公司业绩不达预期，地产数据不达预期。 

水泥景气扩张拉动，行业整体表现靓丽

行业仍处于景气扩张周期中，季节因素影响Q3环比Q2净利润略减。18Q3我们跟踪了建材行业57家上市公司，2018年前三季度合计实现收入2761亿元，YoY+34%，其中Q3单季度实现收入1081亿元，YoY+37%，QoQ+9%。2018年前三季度实现净利润435亿元，YoY+84%，其中Q3单季度实现净利润170亿元，YoY+77%，QoQ-6%。

盈利能力方面，18Q3单季度毛利率和净利率同比增加明显，环比受季节因素略有所下降。18Q3单季度建材行业毛利率达到32.5%，YoY+2.8pct，QoQ-3.6pct；18Q3单季度净利率15.8%，YoY+3.6pct，QoQ-2.6pct。Q3单季度毛利率和净利率环比均有所下降主要系受到夏季高温等因素影响，水泥、玻璃价格较二季度有所回落，但基本仍维持高位水平。 

规模效应凸显，期间费用率下降明显，费用控制能力进一步提升。18Q3单季度建材行业期间费用率达到10.5%，YoY-3.3pct，QoQ-1.2pct。其中18Q3单季度管理费用率达到4.8%，YoY-1.8pct，QoQ-1.2pct，管理费用率明显回落有研发费用分开单独披露影响；销售费用率4.5%，YoY-0.6pct，QoQ-0.1pct；财务费用率1.2%，YoY-0.9pct，环比基本持平。

收入扩张，总资产周转率提升，营运能力增强。18Q3单季度建材行业应收账款周转率为1.89次，YoY+0.25次，QoQ-0.02次；存货周转率为1.84次，YoY+0.21次，QoQ-0.20次；总资产周转率为0.19次，YoY+0.03次，QoQ+0.01次。

现金流方面，虽然18Q3单季度经营性现金流/净利润环比有改善，但是仍然处于历史同期较低水平，主要是因为收现比与付现比之间缺口缩小所致，反映出三季度上游原材料涨价对行业造成较大的成本压力。我们预计随着原材料价格企稳，成本压力或将逐步减弱，盈利质量有望进一步好转。

偿债能力同比改善，整体处于健康水平。18Q3单季度建材行业资产负债率为47.4%，YoY-2.1pct。流动比率为130.8%，YoY+13.5pct；速动比率为110.5%，YoY+12.9pct。

ROE（未年化）连续九个季度同比上行。2018年前三季度建材行业ROE为14.9%，YoY+5.3pct。其中18Q3单季度建材行业ROE为5.6%，YoY+1.8pct，建材行业连续第九个季度ROE 同比上行。

板块与公司：水泥业绩高弹性，玻纤稳定成长，家装增速回落

收入增速，2018年前三季度耐火材料、水泥、家装建材排名前三，收入增速分别达53%/44%/29%；18Q3单季度水泥、耐火材料、家装建材排名前三，收入增速分别达55%/49%/25%；净利润增速，2018年前三季度工程管材、水泥、耐火材料排名前三，净利润分别增长137%/124%/115%；18Q3单季度水泥、耐火材料、工程管材排名前三，净利润分别增长127%/102%/53%。

子行业盈利能力，18Q3水泥行业毛利率YoY+5.2pct，达到36.3%，混凝土（YoY+0.9pct）提升幅度居前。18Q3净利率同比提升幅度前三的子行业分别为水泥（+6.4pct）、玻纤（+2.7pct）、耐火材料（+1.6pct）。水泥、耐火材料费用率整体下降明显。管理费用率，建材主要细分子行业同比均有所下降；销售费用率，水泥、混凝土、耐火材料同比下降；财务费用率，耐火材料及玻纤分别减少2.5pct、2.2pct。

Q3建材行业整体现金流情况较好。18Q3水泥和玻纤行业收现比较17Q3单季度有所提升，分别提升10.4/2.7pct；利润角度，水泥、家装建材、玻纤行业经营性现金净流入/净利润较17Q3同比有所下滑外，其余子行业经营性现金净流入/净利润较17Q3同比有所上升，其中18Q3单季度玻纤行业现金流与净利润基本匹配，水泥行业、玻璃行业经营性现金净流入高于净利润。

公司层面，2018年前三季度水泥公司集体显示了较高的业绩弹性，冀东水泥2018年前三季度净利润YoY+343%、万年青YoY+273%、华新水泥YoY+225%、塔牌集团YoY+147%，天山股份YoY+144%、上峰水泥YoY+102%，海螺水泥YoY+111%；家装建材中，帝欧家居2018年前三季度净利润YoY+755%、三棵树YoY+43%、东方雨虹YoY+28%、伟星新材YoY+20%；耐火材料仍然保持较高业绩增速，濮耐股份、鲁阳节能2018年前三季度净利润增速分别达318%/65%。

业绩持续性角度，连续三个季度保持净利润同比增长的水泥公司有海螺水泥、塔牌集团、华新水泥、上峰水泥、万年青；家装建材公司有伟星新材、帝欧家居、蒙娜丽莎、东方雨虹；另外中国巨石、再升科技等玻纤公司都能维持业绩的持续性。

水泥：Q3淡季不淡，Q4或仍有阶段性行情

我们跟踪的13家水泥公司(冀东水泥、上峰水泥、万年青、天山股份、同力水泥、塔牌集团、青松建化、宁夏建材、狮头股份、海螺水泥、祁连山、华新水泥、福建水泥)，2018年前三季度合计实现收入1526亿元，YoY+44%；其中18Q3实现收入625亿元，YoY+55%。2018年前三季度实现净利润315亿元，YoY+124%，其中18Q3实现净利润126亿元，YoY+127%，QoQ-5%。

周期龙头海螺水泥不断刷新盈利记录，18Q3同比量价齐升。根据我们估算，Q3公司自产水泥熟料销量7700万吨，YoY+1.6%，QoQ-3.9%，海中贸易平台9月在全国开始发力，通过贸易平台销售的水泥销量达到1700万吨，而Q1、Q2贸易平台销量在200-300万吨左右，中长期有助于减弱水泥价格波动；同时18Q3公司水泥价格同比大幅增长84.6元/吨，达到322元/吨。吨毛利146元/吨，YoY+70.7元/吨，QoQ-2.6元/吨。吨净利98元/吨，YoY+58.5元/吨，QoQ-2元/吨。

尽管水泥行业三季度业绩表现较好，但是投资者对明年地产投资回落担忧增加，压制了板块估值。我们认为水泥行业景气回落无法在短期证伪，展望Q4仍然维持乐观态度。根据数字水泥网信息，8月以来华东多地已经成功实施两轮价格推涨，目前华东、华南水泥仍然保持低于历史同期库位的库存水平，在环保限产、局部地区限电、未来基建投资有望提速等因素的驱动下，我们预计华东、华南水泥仍有涨价空间。我们认为盈利能力较为突出的水泥板块有望维持高位震荡走势，高股息回报使得板块具有一定的防御性。

玻璃：盈利能力走弱，关注竣工改善机会

我们跟踪的10家玻璃行业上市公司（南玻 A、亚玛顿、金刚玻璃、凯盛科技、金晶科技、耀皮玻璃、洛阳玻璃、旗滨集团、秀强股份、北玻股份）2018年前三季度总计实现收入276亿元，YoY+11%；其中18Q3实现收入 96亿元，YoY+5%，QoQ-3%；2018年前三季度实现净利润 21亿元，YoY+6%；其中18Q3实现净利润 6亿元，YoY-25%，QoQ-29%。年初以来产线复工增加、需求整体弱势，压制了玻璃价格，促使行业盈利能力转弱。

根据国家统计局数据，2018年1-9月房地产竣工面积YoY-11.4%，降幅较2018年1-8月收窄0.2pct，我们认为房地产竣工面积增速或将寻底；2018年1-9月全国平板玻璃产量6.47亿重箱，YoY+0.4%，增速较2018年1-8月提升0.5pct；其中9月产量7267万重箱，YoY+3.9%，较8月提速（8月YoY+1.9%），建议关注地产竣工抬头对玻璃需求拉动机会。

玻纤：Q3稳增长，重视行业长期成长

我们跟踪的5家玻纤行业公司（中国巨石、中材科技、九鼎新材、长海股份、再升科技），2018年前三季度实现收入186亿元，YoY+14%，实现净利润30亿元，YoY+24%；其中18Q3实现收入68亿元，YoY+10%，QoQ+8%，实现净利润11亿元，YoY+32%，QoQ+14%。

玻纤Q3整体运行平稳，在去年三季度高基数的情况下仍然收获佳绩。我们认为短期市场或过度关注玻纤价格的波动而忽视行业长线成长逻辑，从2014年以来的一轮产能扩张中，龙头公司依靠冷修与新建降低生产成本，同时加大高端产能扩张力度，已经走出了一条足够差异化的道路，在高端市场保持旺盛需求的背景下，龙头公司有望把握良机。

家装建材：增长放缓，继续寻底

我们跟踪的13家家装建材上市公司（兔宝宝、北新建材、凯伦股份、东方雨虹、伟星新材、三棵树、惠达卫浴、帝欧家居、蒙娜丽莎、科顺股份、亚士创能、华立股份、友邦吊顶）2018年前三季度总计实现收入394亿元，YoY+30%，实现净利润54亿元，YoY+27%；其中18Q3实现收入152亿元，YOY+25%，QoQ-1%，实现净利润21亿元，YOY+6%，QoQ-8%。

家装板块面临分化，工程市场上保持高速扩张，现金流承压。东方雨虹产业格局重新思考和设计，向多功能建材供应商发展，同时加强应收账款严格管理，努力改善经营活动现金流，公司有望受益于战略结构的调整；零售市场面临一定的销售压力，北新建材、伟星新材18Q3收入增速放缓，已经在预期之内，股价提前反应，好的一面是现金流较好，回款健康，盈利能力稳定有提价能力。当前时点家装建材行业仍然面临较大压力，中长线看好有市场、品牌、渠道优势的龙头品种，推荐北新建材、伟星新材、三棵树。

围绕业绩主线：（1）继续布局四季度业绩有望超预期的水泥板块，首推龙头海螺水泥，区域品种推荐塔牌集团；（2）重视玻纤板块的长期成长逻辑，推荐具有成本、技术及管理优势的玻纤行业龙头中国巨石；（3）家装建材，精装房放量、品牌消费意识觉醒，长期市占率提升，推荐现金流充沛，盈利能力较为突出的伟星新材、北新建材。

风险提示

1、重点公司业绩不达预期：我们推荐的公司包括海螺水泥、中国巨石、北新建材，盈利预期依赖于对全年水泥、玻纤、石膏板价格维持高位窄幅波动的假设，相关产品价格如果大幅下滑，将影响全年的盈利判断。

2、地产数据不达预期：建材行业高度依赖下游地产产业链，地产在政策调控下，开工、竣工、销售数据有不达预期的风险。

建材行业年报季报总结系列相关链接：

【华泰建筑建材鲍荣富】建材行业2018年中报总结：行业高景气延续，盈利能力创新高

【财报解读NO.2】建材行业17年报及Q1季报总结系列一：水泥高景气，玻纤家装成长延续

【财报解读NO.3】建筑行业17年报及Q1季报总结系列二：设计景气提升,订单/人员扩张助成长

【财报解读NO.4】建材行业17年报及18Q1季报总结系列二：从销售费用率看家居建材品牌壁垒

【财报解读NO.5】装饰行业2018年半年报前瞻系列一：公装景气向上，业绩持续提升

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本文摘编自华泰证券研究所已对外发布的研究报告，具体内容应以研究报告原文为准。订阅人不应单独依靠本研究报告中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

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