注：本文仅为信息交流之用，不构成任何交易建议

　　接触到达因药业——山大华特 (SZ:000915)主要利润来源的子公司——伊可新这产品，可以追溯到上世纪90年代末，那时还在达因集团的IT产业部门工作。

　　当时的达因药业还是集团内一块很小的业务。在上海也只有几个人负责销售，所以在我们的办公区域划了一小块给他们。因为如此，平时和他们的销售负责人有时也会有些交流。当时除了伊可新之外还有一款补肾保健品：御苁蓉，还经常把这当礼品送客户。

　　记得公司的同事们当时有了孩子之后，都会用伊可新。由于这因缘这么多年一直关注着达因药业的成长和变化。

　　这些年来，最可惜的就是达因药业的原有大股东也是达因集团的创始人没有将达因药业独立上市，而是使它成为了一个上市校办企业的子公司，山大华特机制上的缺陷一直困扰着达因药业的发展，而2018是个集中体现的年度。       

　　2018年对于山大华特来讲将可以称为多事之秋，而其中三件大事到目前为止，就个人理解来讲，还是可以称之为悬案。虽然在投资者互动平台上投资者也就此多次询问公司，但得到的回复信息用常识判断很难打消投资者心中的疑问。        

　　悬疑一：伊可新的断供之谜。        

　　多年来，山大华特一直靠子公司达因药业支撑大部分利润来源，而伊可新又是达因药业的绝对主力产品，贡献绝大部分利润，伊可新是0-3岁儿童服用的维生素AD滴剂胶囊，比进口产品便宜很多，又几乎没有国产竞品。该类产品的渗透率目前还是偏低，多年来该产品的销售一直保持30%稳定增长，综合医院和零售市场达因的伊可新在维生素AD市场整体占比大约在60%左右。

　　从今年第二季度开始，市场上突然出现了有些地区伊可新供货不正常现象，有的地区甚至出现断供现象。从半年报和投资者互动平台上了解到，公司称部分地区伊可新的断供是由于生产设备的检修造成生产的不正常所造成，并在8月10日的投资者互动平台上称下半年开始伊可新的生产设备已正常运转。但从草根调研的结果看，到11月初之前，一直是小批量供货，从11月初开始才真正恢复正常。

　　从常识上来判断，可以质疑几个问题：第一，为什么造成上市公司主要利润来源的产品伊可新供货长达近8个月，不正常的生产设备检修之前不公告？第二，正常的设备维护怎么可能需要如此长的时间？如果生产设备维护如公司所言下半年已经正常，那么为什么要到11月才真正恢复正常生产？是否有其他原因呢？

　　从常识来判断，有可能是因为生产设备维修而带来的其他问题，比如说某些产品检测指标的不稳定性等。生产设备维修完成后，可能出现的新问题没有同步解决。关键是对于这些新产生的问题的来去的路径是否真正的掌控和解决。当然这些都是根据公开资料的推理，公司如果能够就这问题多给投资者一些合理的解释，也自然就少了很多质疑。      

　　悬疑二：达因药业的股权转让之谜。       

　　根据山大华特2018年2月12日公司公告，公司拟受让达因药业总经理杨杰持有的近300万股（4.8%）达因药业的股权中108万股，而匪夷所思的是受让的价格为不高于净资产。达因药业是公司近七成的利润来源，而杨杰是达因药业的总经理和创始人之一，公司既没有做过股权激励，也没有员工持股计划，正常的是应该管理团队增加持股才能对公司的长期发展有益。为何会有如此奇葩的股权转让方案？背后又有什么隐情呢？

　　在投资者交流平台上多位投资者多次就这一明显不合常理的股权安排提出质疑，公司一概以正常股权转让交易回答。

　　用常识判断，无外乎几种可能性：第一，杨杰这部分股权在之前的获得过程中有问题；第二，杨杰可能要离开。但不管什么原因，面对这种结果，换位思考一下，做为股权的卖方不爽是一定的。而作为公司有关这次交易的披露和解释又一次在投资人的心中留下了一个悬疑。       

　　悬疑三：千亩土地案败诉之谜。       

　　根据公司2018年7月5日的两则公告获悉，公司在2002年取得的济阳县近1000亩土地，因与当地政府在诉讼中败诉，造成上市公司3366.41万的净资产减值损失。在这过去的十几年时间内，土地一直是增长最快最稳定的资产之一，众多公司虽在实体经营上碰到困难，但最终因为早年在土地上的投入而总体获益。根据已有的公开信息推测，公司却因十几年前购入的千亩土地，长期搁置没有进一步的投入经营计划，造成今天的后果。当然公司也解释了与当地政府沟通后，未取得一致意见。

　　但可以看出，公司在长达十几年的时间内，都没有和当地政府达成一致，只有两种可能，一是沟通能力实在太差；二是当时的决策失误。不管哪种原因，其结果是给公司造成了损失，凸显其公司治理的问题。不知公司是否有追责机制，谁又该为此负责呢？         

　　综观以上问题，以及多年来达因药业的新品研发投入不足、环保业务是否剥离、管理团队激励机制缺乏等等问题的背后凸显的其实都是校办企业的治理机制问题，这个问题不解决，企业的整体发展明显碰到了瓶颈，这个问题也同样考验着把山大华特作为价值投资标的准备长期持有的投资人的智慧。

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