【张译从/孔文彬】非银金融行业周观点(12.10-12.16)：11月保费数据向好，重申龙头价值

上周股指整体下行，创业板领跌市场。中证100指数(-0.11%)和上证50指数(-0.30%)跌幅较小，而创业板指(-2.28%)和中小板指(-2.22%)则跌幅较大。其他指数中，上证综指、深证成指、中证1000分别下跌0.47%、1.35%和1.90%。分行业来看，28个申万一级行业中，仅4个行业上涨，其中家用电器、建筑装饰和食品饮料涨幅靠前，分别上涨1.87%、1.42%和1.02%。下跌行业中，医药生物(-3.25%)、农林牧渔(-3.11%)和计算机(-2.68%)跌幅居前。非银金融方面，在上周下跌1.85%的情况下，全年至今累计跌幅达到-20.12%。细分板块来看，上周多元板块(-0.44%)下跌较小，保险板块(-1.53%)和券商板块(-2.35%)表现稍逊。年初以来，券商、保险、多元板块累计涨跌幅分别为-22.50%、-15.95%、-33.65%。

个股方面，券商板块只有第一创业1只个股上涨，涨幅为3.89%；国盛金控(-8.12%)、华创安阳(-7.08%)和东方证券(-5.69%)则跌幅较大；保险股方面，上市险企中新华保险(-0.48%)跌幅较小，中国太保、中国人寿和中国平安的跌幅分别为-0.65%、-1.25%和-1.68%，而次新股中国太保也有-2.04%的调整幅度；多元金融方面，个股走势有所分化，安信信托、渤海金控、新力金融涨幅居前，分别上涨2.30%、1.57%和1.08%。而易见股份(-4.12%)、宝德股份(-3.64%)、鲁信创投(-3.35%)则跌幅较大。其他相关个股中，东方财富、吉艾科技、海德股份和华鑫股份的涨跌幅分别为0.78%、-1.95%、-4.95%和0.84%。

经纪业务

上周股基日均成交2,566.93亿元，环比下降32.51%。截至上周末，2018年两市股基累计成交额973,032.20亿元，年初至今股基日均成交额4,176.10亿元，同比下降17.34%。

投行业务

12月来看，市场IPO项目1单，募资规模3亿元；无再融资及配股项目。核心债券市场方面，发行规模合计288亿元，其中企业债、公司债、可转债的发行规模分别为90、185和12亿元。

资管业务

截至上周末，券商集合资产管理规模净值19,069.96亿元。上市券商层面，资产管理规模净值以广发证券(1,972.29)、华泰证券(1,071.19)和财通证券(963.73)表现领先。

信用业务

截至上周末，融资融券余额7708.66亿元，其中融资余额7627.70亿元，融券余额80.96亿元。

新三板业务

截至上周末，新三板挂牌企业数量10738家，其中2018年新挂牌555家。券商中以申万宏源证券（627家）、安信证券（国投资本，508家）、中泰证券（453家）挂牌企业数量排名靠前，以中泰证券（356家）、兴业证券（351家）、国泰君安（347家）做市企业数量排名靠前

从银保监会公布的行业保费数据来看，10月行业原保费收入为2,370亿元，较去年同期上升22.71%；2018年1-10月，行业原保费收入为33,032亿元，较去年同期上升1.99%。

信托业协会数据显示，截至2018年三季度末，信托行业资产余额合计231,392.10亿元，其中集合资金信托余额92,403.17亿元，占比39.93%，单一资金信托余额102,535.61亿元，占比44.31%，管理财产信托余额36,453.32亿元，占比15.75%。较二季度末而言，三季度资产余额规模下滑4.65%%，其中单一资金信托余额规模下滑达到5.43%。而信托资金到期情况来看，2018年12月末将有1,937只产品到期，合计到期规模达到7,460亿元，其中集合信托到期3,162亿元，单一信托到期3,330亿元，管理财产信托到期968亿元。

就单周情况来看，根据wind统计口径，上周信托市场周平均发行规模为0.29亿元，平均预计收益率为8.43%。存续产品方面，截至上周末信托市场存续规模为35,792亿元，较前一周下降0.39%。

【券商】停复牌改革成效初显 市场流动性明显改善

数据显示，截至12月10日，沪深两市停牌家数为14家，停牌率（停牌家数占全部上市公司的比例）为0.39%。从历史比较看，停牌率比2015年（10.3%）、2016年（7.4%）、2017年（6.43%）日均停牌率显著下降；从国际比较看，A股停牌率远低于新加坡(6.5%)、美国(5.4%)、香港(3.6%)、日本(2.6%)等主要市场停牌率，已处于国际领先水平。

专家认为，监管层依法从严监管股票停复牌行为，要求上市公司尽量不要停牌，坚决制止大股东怕市场下跌而停牌，有利于市场发现真实价值，有效反映上市公司合理估值，保障市场流动性，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，激发市场主体活力，为公司市场化方式化解风险创造有利条件。此前市场习惯利用停复牌制度来进行信息保密以及通过停牌完成锁定交易价格，如今停复牌制度改善不断完善推进，今后上市公司和中介机构要习惯新的规则和新的操作方式。

上市公司股票停复牌制度关系投资者交易权和市场流动性，是资本市场的重要基础制度。近年来，证监会不断优化交易监管，组织证券交易所完善相关规则，规范上市公司股票停复牌行为，上市公司股票随意停牌、长期停牌、信息披露不充分等问题得到了有效缓解。有利于进一步增强市场流动性、推动市场风险化解。

（资料来源：《中证网》 12月11日发布）

【券商】11月经营成绩单出炉 上市券商11月业绩明显回暖

券商业绩正在回暖，34家上市券商11月合计实现营收174.37亿元，净利润71.66亿元，分别较10月份增长76.83%、210.09%。而从可比口径来看，上市券商11月营收及净利润同比仅增长3.09%、17.76%，而这无法扭转券商全年业绩下滑的局面。

政策利好落地，促进成交额提升，成为提振11月券商经营数据的重要原因，受其影响，市场交易活跃度有所提升，11月份A股市场总成交额7.78万亿元，环比上升49.26%，不过，与去年同期相比，仍下降30.17%，日均成交额3536.74亿元，环比也上升了22.12%。而投行业务方面，股权融资持续维持低位，债权融资独木难支。全市场11月份IPO募资规模96.77亿元，环比下降1.96%，而同比则跌得更惨，下降56.5%;增发募资规模环比继续回升，募资201.78亿元，环比上涨50.86%，债券募资规模为7727.32亿元，环比上扬35.91%。截至11月31日，两融余额为7700.77亿元，环比0.01%，但暂未有风险偏好明显提升迹象。

近期，资本市场迎来多项利好。科创板试点注册制、并购重组审批优化、再融资业务松绑，将为券商投行业务带来机遇。行业“马太效应”仍将持续，应坚定看好券商龙头。当前市场整体震荡加剧，同时优质外资券商已正式进入国内市场。券商2018年全年业绩下行已然确定，目前行业整体景气度未有明显好转，在此背景下券商“马太效应”仍将持续。头部上市券商无论是业绩表现、竞争能力，还是抗风险能力都明显好于其他公司。

（资料来源：《大众证券报》12月13日发布）

【保险】险资“转暖”有助A股筑底　明年有望带来1900亿元增量资金

截至2018年三季度，保险公司保险资金运用余额为15.87万亿元，其中12.98％投向股票和基金。同时，2017年保险资金运用余额较2016年末增长11.42％，如果明年增速维持在10％，按照目前12％左右的配置比重，明年有望带来约1900亿元增量资金。

根据三季报数据，在万得二级行业中，保险、银行和房地产是险资持股的前三大行业，合计占到总体持仓数的87％，明显高于这三个行业在全市场26.4％的比重，超配明显。以银行板块为例，截至三季度末，险资新进增持招商银行、民生银行、农业银行、工商银行、建设银行、上海银行、杭州银行等7只银行股。事实上，除了上述板块，近期保险资管的纾困资金也开始行动起来。例如，华夏人寿近日举牌海航旗下上市公司凯撒旅游；国寿资产近日亦披露称，通过其发行并管理的“国寿资产－凤凰系列专项产品”，以大宗交易方式购买通威股份7397.63万股(约占上市公司总股本的1.91％)，加上已持有的约3.09％股份，国寿资产成为该公司第二大股东。据统计，截至11月下旬，已有6家保险资管设立合计860亿元的纾困专项产品。

业内人士表示，根据目前规定，保险公司权益类资产投资账面余额不得超过公司上季末总资产的30％，并且投资单一股票的账面余额不高于上季末总资产的5％。截至今年8月末，保险公司资金投资于股票及证券投资基金余额为19532.4亿元，占保险资金运用总额的比例为12.43％。从占比看，距离监管“红线”还有较大空间。

（资料来源：《上海金融报》12月10日发布）

【保险】银保监会：保险业偿付能力充足稳定 总杠杆率逐渐下降

据银保监会网站消息，日前，中国银保监会召开偿付能力监管委员会工作会议。会议指出，当前保险业偿付能力充足稳定，保险业总杠杆率逐渐下降。

会议提到，当前保险业偿付能力充足稳定。2018年三季度末，纳入本次会议审议的178家保险公司的平均综合偿付能力充足率为245%，平均核心偿付能力充足率为234%。其中，财产险公司、人身险公司、再保险公司的平均综合偿付能力充足率分别为265%、241%和254%。经审议，107家保险公司在风险综合评级中被评为A类公司，65家被评为B类公司，2家被评为C类公司，3家被评为D类公司。

会议指出，保险业总杠杆率逐渐下降，业务结构继续优化，内生增长动力进一步增强，实际资本、偿付能力溢额等指标持续上升，抵御风险能力不断增强。同时，外部环境变化给保险业带来的压力明显增大，风险隐患在保险业逐渐暴露，防范和化解重大风险的任务依然是保险监管的首要任务。

（资料来源：《中新网》12月12日发布）

【华泰证券】2018年12月10日，华泰证券股份有限公司发行的2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）符合上海证券交易所公司债券上市条件，将于12月11日起上市，并面向合格投资者交易。

【长江证券】2018年12月11日，长江证券股份有限公司发布公告，公司第一大股东新理益集团所质押的本公司部分股份已解除质押，截至2018年12月7日，新理益集团持有公司股份数量7.16亿股，占公司总股本12.96%；其中处于质押状态的股份累计为4.47亿股，占公司总股本8.08%，占新理益集团持有公司股份数量的62.40%。

【第一创业】2018年12月13日，第一创业证券股份有限公司收到深圳证监局《关于核准第一创业证券股份有限公司设立1家分支机构的批复》，核准公司在四川省成都市设立1家分公司，业务范围包括：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；融资融券；证券投资基金代销；代销金融产品；证券资产管理（限承揽）。

【海通证券】2018年12月15日，海通证券股份有限公司于2018年12月13日完成3亿美元于2023年到期票面利率4.50%的债券及2.3亿欧元于2023年到期的浮动利率债券的发行。预期债券的上市及买卖批准将于2018年12月14日或前后开始生效。

【中国人寿】2018年12月12日，中国人寿保险股份有限公司公布11月保费收入公告，1-11月公司累计原保险保费收入约为人民币5,123亿元。

【中国太保】2018年12月14日，中国太平洋保险股份有限公司公布11月保费收入公告，1-11月子公司中国太平洋人寿保险股份有限公司、中国太平洋财产保险股份有限公司累计原保险业务收入分别为人民币1,956.55亿元、人民币1,068.97亿元

【新华保险】2018年12月14日，新华人寿保险股份有限公司公布11月保费收入公告，1-11月累计原保险保费收入为人民币1161.22亿元。

【中国平安】2018年12月15日，中国平安保险股份有限公司公布11月保费收入公告，1-11月子公司平安财险、平安人寿、平安养老及平安健康累计原保费收入分别为1119.54亿元、4144.53亿元、196.6亿元、34.4亿元。

券商层面：11月业绩回升，重申龙头券商配置价值

近期券商11月经营数据发布，根据我们的统计29家可比上市券商合计实现单月营业收入160.66亿元，单月净利润67.67亿元，较10月分别环比上升82.29%和208.96%；1-11月合计实现累计营业收入1493.61亿元，累计净利润541.03亿元，分别同比下滑14.74%和24.84%。整体来看，券商在11月的业绩有三点值得关注：1）经营环境改善，单月净利大增。受近期政策利好提振，市场交易、投资环境有所改善，券商业绩回升明显。34家上市券商中仅3家未能实现净利润环比正增长，分别为华泰证券（-23.26%）、第一创业（-82.61%）、和东北证券（-120.21%），其余券商则多数实现大幅利润增长，净利增长超过100%的券商数量多达18家，其中海通证券和光大证券业绩表现亮眼，单月净利增幅高达1329.70%和1013.61%。2）累计业绩同比下降，但降幅逐步收窄。1-11月来看，仅财通证券（621.06%）、申万宏源（25.16%）、方正证券（15.42%）和浙商证券（8.81%）和四家券商实现净利润同比正增长。其余25家可比上市券商的业绩维持负增长，但降幅在近月来已经呈现逐步收窄态势，超过半数的券商将累计净利润同比跌幅控制在50%以内。3）大型券商表现分化。大型券商在11月的表现有所分化，海通证券表现一枝独秀，业绩大幅改善1329.70%，而中信证券（333.41%）、中国银河（241.46%）、招商证券（214.63%）、广发证券（187.05%）等券商也均有尚佳表现，其中中信证券的单月净利润收入高达16.84亿元，领先优势巨大。而另一方面华泰证券在11月的业绩严重不及预期，下滑幅度达到-23.26%，同样表现较弱的还有申万宏源，尽管业绩有所提升，但8.39%的提升幅度大幅落后行业整体水平。

综合来看，券商业绩大幅提升主要有两方面原因：1）市场回暖导致交投环境同步改善。交易方面，11月日均股基成交额环比大增22.17%，两融日均余额也环比上升0.32%，市场情绪显著回暖。而投资方面，以股债市场均有改善，券商自营压力获得一定缓释。2）一级市场同步向好，IPO发行显著好转。11月IPO发行规模突破90亿元，环比增长101.88%，处于年内较高发行水平，同时核心债券的发行规模也增长36.70%，股债发行同步回暖，贡献较大业绩增量。除此之外，10月的低基数也在一定程度上放大了业绩修复的程度。

券商股自10月下旬以来估值修复势头良好，我们认为本轮估值修复的驱动因素仍是政策支持下的股权质押风险缓和。近一个月来监管层多方表态协力解决股票质押风险，各路资金积极响应呈现加速入场态势，股权质押风险得到明显缓释，市场悲观预期也逐步修正，券商股修复的压制因素正在逐步出清。与此同时，交投改善、一级市场回暖两方面的因素给券商基本面带来较大改善，预计券商在风险出清、基本面向好的情况下，下一阶段仍将延续估值修复趋势。

而值得注意的是，本周开始将有两大重磅政治事件先后到来，分别是本周二的改革开放40周年庆以及后续的中央经济工作会议，两大事件所带来的政策信号将可能在短期内左右市场情绪和交投环境，建议投资者密切关注。个股方面，短期建议关注：1）具有较高流动性溢价的次新券商股；2）超跌幅度仍大的中小券商股；中期则应当回归ROE改善预期的主线，建议关注基本面良好且多维度受益政策利好的龙头券商，首推中信证券。

保险层面：寿险延续改善趋势，开门红全面铺开

上周上市险企披露11月保费数据。中国平安、中国人寿、中国太保和新华保险在11月的单月原保费同比增速分别为18.0%、-1.7%、16.7%和15.3%，1-11月累计原保费同比增速分别为19.0%、4.5%、14.7%和11.7%。而寿险业务来看，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险1-11月寿险保费收入同比增速分别为21.0%、4.5%、15.5%、11.7%，其中中国平安11月当月个人业务新单保费同比增长14.8%，累计负增长幅度收窄至0.8%。整体而言，上市险企四季度表现良好，逐渐摆脱了上半年的低迷状态，而龙头中国平安的领先优势愈发明显。预计四季度保费的改善趋势将进一步延续，主因仍是去年四季度的低基数（134号文影响下“炒停”风潮导致业绩在去年三季度提前释放），预计各险企在今年12月仍将发力冲刺全年保费指标，保费与新业务价值有望同步提升。

综合来看，当前寿险保费总体延续改善趋势，平安个险新单保持较快增长，全年有望实现正增长。我们预计寿险公司新业务价值将继续向上改善，平安全年增速有望提升至5%-10%左右，新华仍力争全年正增长，剩余边际和内含价值等长期价值指标将保持持续增长，使得保险业未来利润持续性进一步增强。

此外，近期2019年开门红准备已经逐步铺开，从新华保险的开放日活动来看，公司将在开门红中执行差异化营销战略，主要针对理财客户推出年金险+心脑血管疾病附加险的销售组合；针对中老年客户推出康爱无忧防癌险+心脑血管疾病附加险的销售组合；针对中青年客户推出健康无忧 C1+心脑血管疾病附加险的销售组合。其他险企方面，中国人寿、太平人寿、平安人寿也相继开启开门红产品预售，主打品种依然以"年金+万能"为主。相较往年，2019开门红准备相对低调，宣传时间和力度均有削弱，预计134号文的影响下，传统开门红单纯追求保费增长的销售模式无法延续，行业将逐步回归常态化经营，通过全年持续销售推动产品结构均衡化。

当前保险行业“业务+投资+价值”投资逻辑中，业务改善仍将持续，近期投资端受权益市场波动短期有一定压力，但短期投资波动不改上市险企长期价值成长。整体来看，我们维持保险行业“强于大市”评级，并看好板块在年底估值切换窗口期迎来阶段性反弹，个股方面建议关注龙头中国平安、中国太保。

多元金融层面：信托规模萎缩，转型持续推进

上周创标的延续低迷表现，多元金融板块也整体调整。此前上交所将设立科创板并试点注册制的消息刺激鲁信创投等直接受益标的持续走强，但随着近期市场整体风险偏好的回落，资金对于创投标的的关注明显减弱。其实，科创板机制对于创投标的的利好作用仍将体现在中长期。设立科创板是对现有市场体制的有效补充，利于双创公司的成长和经营，同时也可以更好地承接中概股的回归。而对创投企业而言，在近年一、二级市场整体弱势、退出通道不畅的情况下，科创板的推出丰富了退出渠道，有助于缩短投资周期、降低风险、加速收益兑现。而从科创板的推进进度来看，日前部分券商已收到上交所下发的科创板相关规则制定征求意见函，而多家上海的高新科技企业也透露已经收到有关部门下发的《科创板优质企业信息收集表》，要求上报企业名单的具体指标中，研发投入、专利数等被纳入。据悉，主营业务、收入、净利润、研发投入占收入比、已授权发明专利数、行业排名等指标被纳入收集表中。整体来看，科创板依旧受到监管层高度重视，推进进度优于市场预期，建议投资者保持关注。

信托方面，上周信托业协会公布三季度行业统计数据，截至9月30日信托资产余额231,392.10亿元，环比下滑4.65%，同比下滑5.19%，规模持续回落。具体来看，集合资金信托余额92,403.17亿元，同比增长1.52%，较前值11.66%有较大差距，增速出现显著放缓；单一资金信托（通道类）余额102,535.61亿元，同比大幅下滑11.16%，转型推进之下通道压缩的效果显著；管理财产类信托余额36,453.32亿元，同比小幅下滑3.11%。随着资管新规配套制度政策的不断落地及理财子公司入场，行业仍处转型阵痛期，市场增量业务收缩叠加内部竞争压力，信托公司的业务规模扩展承受较大压力。从中长期来看，此前证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》和《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》仍将主导行业的转型方向。与意见稿相比“证券资管细则”的主要变化包括：细化非标投资标准、明确非标资产投资比例限制和放松PE监管限制等。我们认为“证券资管细则”一方面继续严控市场风险，强调期限匹配、保持高流动性资产和对资产的质量控制，且维持打破刚性兑付、禁止多层嵌套的大方向不变，这反映了信托行业的中长期转型方向不会发生动摇；另一方面根据市场实际情况给予一定边际放松，缓解市场去通道的压力，同时为资管计划承接股权质押资产留出空间，利好大资管产业长期健康发展。在行业去杠杆、去通道、去刚兑的大背景下，信托公司的转型压力仍将持续，看好转型领先、主动管理能力较强的龙头公司。

金融监管力度超预期；宏观经济下行风险；地缘政治风险；中美贸易争端升级。