食饮 | 年度策略会精彩回顾

年度策略精华汇总

回顾：受经济不确定性影响，2018年食品饮料行业下跌20.47%，小幅跑赢大盘0.73pct ，其中调味品板块一枝独秀（+8.63%），主要系随经济波动，调味品企业表现出更好的业绩确定性和稳健增长能力（主要标的收入利润增20%/25%）。食品饮料板块中白酒&大众品估值有所回落，已至历史区间底部，其中白酒21X，乳制品29X，调味品43X，啤酒估值处于历史区间较低位置（36X）。

展望未来：趋势一：消费升级趋势仍然显著。随着人均可支配收入提升&城镇化持续推进，人民对美好生活的向往带动新消费群体在消费金字塔上不断升级，对产品的诉求和购物决策更加多元化，消费表现为升级换挡、创新品类快速发展。如奈雪茶、喜茶等出现并快速发展、海底捞推出智慧餐厅以及方便小火锅等。趋势二：龙头历经调整、行业集中度仍在提升。白酒行业经历2012-2015年调整期后，龙头集中度持续提升(CR3=19.66%)，大众品龙头市占率也在显著提高，较为明显的有调味品（CR3=13.9%）、乳制品(CR2=46%)、肉制品、卤制品、啤酒&烘焙行业。

2019年食品饮料投资策略：3条主线

主线一：优选份额不断提升的龙头公司。白酒：通过比对行业几个核心要素：增长驱动力、消费者结构、酒企库存，我们预计2019年白酒行业增速将逐渐放缓，但此轮白酒发展更加健康：茅台年初以来价格管控措施成效显著，未形成明显价格泡沫；白酒企业库存管控良好，总体在2个月以内，库存良性。判断未来：行业增长放缓，龙头增速有保障，挤压式增长与结构化增长并存，各价格带竞争格局逐渐清晰，龙头酒企将享有更高的市场份额。重点推荐贵州茅台、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒等。调味品：行业目前较分散，集中度坚实提升，龙头凭借规模优势和品牌优势不断收割小企业份额。且行业必选属性强抵御周期，板块尤其是龙头的业绩增长稳健提供了较强的确定性，重点推荐海天味业、中炬高新。乳制品：行业整体发展稳健，龙头伊利、蒙牛相对于其他企业具备显著的竞争优势，可以更好消化短期成本、费用端压力。重点推荐伊利、蒙牛乳业。

主线二：拐点改善，明年有望释放更积极信号的行业和公司。啤酒行业2018年拐点逻辑已得验证，但利润端由于成本上涨超出预期而暂时受到抑制，明年预计拐点逻辑更加清晰（吨价持续提升&费率下降）。公司拥有较好的成本转嫁能力，且具备合理的提价预期，预计未来企业盈利增长和拐点趋势都将释放更加积极的信号。重点推荐重庆啤酒、青岛啤酒、华润啤酒。

主线三：优选所处行业内生增长强劲的公司，如烘焙、火锅底料、保健品、卤制品。烘焙近年来行业持续保持高增长且有望延续，行业内生增长+集中度提升逻辑，为龙头企业带来确定性机会，推荐桃李面包。保健品受益于人口老龄化、健康意识增强以及消费能力提升，健康保健需求急速扩张，国内龙头依托行业增长+替代海外品牌，获得超行业增速，推荐汤臣倍健。火锅底料依托火锅餐饮的蓬勃发展，市场空间巨大且增速高，预计到2020年规模将翻倍，推荐颐海国际。卤制品行业规模扩张，龙头绝味优势明显，凭借向渠道下沉和高势能门店赢取新增长，推荐绝味食品。

高端、次高端白酒价格跟踪

贵州茅台批价本周与上周基本持平，全国范围内1700-1750元之间，北京部分经销商报价1730元，上海报价1730元，深圳报价1740元，西安报价1700元，长沙报价1710-1720，江苏报价1720元。草根调研了解到，12月经销商配额还未完全到货。五粮液本周批价部分地区有回落，全国范围批价在810-820之间，北京批价在810元，上海批价在810元，深圳批价810-820元，江苏批价820左右，湖南批价795-810元左右。草根调研了解到，部分经销商全年计划已全部到货，还有部分经销商计划已发货，预计下周全部计划将发完。目前库存2-3个月左右。国窖1573价格稳定，普遍在710元附近，渠道库存一个半月左右。

北京乳品价格跟踪反馈：

本周调研北京物美超市惠新西街店，时间在十二月十五日。促销力度大的常温产品为伊利金典纯牛奶、植选豆乳，蒙牛纯甄酸奶，三元绿荷牧场酸奶、冰岛酸奶，光明莫斯利安酸奶；促销力度大的低温产品有蒙牛冠益乳、冠益乳BB-12、优益C，光明畅优，君乐宝纯享等。具体信息详见正文。

重点公司跟踪反馈：

本周我们团队调研了金徽酒、涪陵榨菜和元祖股份等，见正文，详情可与我们沟通联系。

1.1 食品饮料2019年度策略精华

        回顾：受经济不确定性影响，2018年食品饮料行业下跌20.47%，小幅跑赢大盘0.73pct ，其中调味品板块一枝独秀（+8.63%），主要系随经济波动，调味品企业表现出更好的业绩确定性和稳健增长能力（主要标的收入利润增20%/25%）。食品饮料板块中白酒&大众品估值有所回落，已至历史区间底部，其中白酒21X，乳制品29X，调味品43X，啤酒估值处于历史区间较低位置（36X）。

        展望未来：趋势一：消费升级趋势仍然显著。随着人均可支配收入提升&城镇化持续推进，人民对美好生活的向往带动新消费群体在消费金字塔上不断升级，对产品的诉求和购物决策更加多元化，消费表现为升级换挡、创新品类快速发展。如奈雪茶、喜茶等出现并快速发展、海底捞推出智慧餐厅以及方便小火锅等。趋势二：龙头历经调整、行业集中度仍在提升。白酒行业经历2012-2015年调整期后，龙头集中度持续提升(CR3=19.66%)，大众品龙头市占率也在显著提高，较为明显的有调味品（CR3=13.9%）、乳制品(CR2=46%)、肉制品、卤制品、啤酒&烘焙行业。

        2019年食品饮料投资策略：3条主线

        主线一：优选份额不断提升的龙头公司。白酒：通过比对行业几个核心要素：增长驱动力、消费者结构、酒企库存，我们预计2019年白酒行业增速将逐渐放缓，但此轮白酒发展更加健康：茅台年初以来价格管控措施成效显著，未形成明显价格泡沫；白酒企业库存管控良好，总体在2个月以内，库存良性。判断未来：行业增长放缓，龙头增速有保障，挤压式增长与结构化增长并存，各价格带竞争格局逐渐清晰，龙头酒企将享有更高的市场份额。重点推荐贵州茅台、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒等。调味品：行业目前较分散，集中度坚实提升，龙头凭借规模优势和品牌优势不断收割小企业份额。且行业必选属性强抵御周期，板块尤其是龙头的业绩增长稳健提供了较强的确定性，重点推荐海天味业、中炬高新。乳制品：行业整体发展稳健，龙头伊利、蒙牛相对于其他企业具备显著的竞争优势，可以更好消化短期成本、费用端压力。重点推荐伊利、蒙牛乳业。

        主线二：拐点改善，明年有望释放更积极信号的行业和公司。啤酒行业2018年拐点逻辑已得验证，但利润端由于成本上涨超出预期而暂时受到抑制，明年预计拐点逻辑更加清晰（吨价持续提升&费率下降）。公司拥有较好的成本转嫁能力，且具备合理的提价预期，预计未来企业盈利增长和拐点趋势都将释放更加积极的信号。重点推荐重庆啤酒、青岛啤酒、华润啤酒。

        主线三：优选所处行业内生增长强劲的公司，如烘焙、火锅底料、保健品、卤制品。烘焙近年来行业持续保持高增长且有望延续，行业内生增长+集中度提升逻辑，为龙头企业带来确定性机会，推荐桃李面包。保健品受益于人口老龄化、健康意识增强以及消费能力提升，健康保健需求急速扩张，国内龙头依托行业增长+替代海外品牌，获得超行业增速，推荐汤臣倍健。火锅底料依托火锅餐饮的蓬勃发展，市场空间巨大且增速高，预计到2020年规模将翻倍，推荐颐海国际。卤制品行业规模扩张，龙头绝味优势明显，凭借向渠道下沉和高势能门店赢取新增长，推荐绝味食品。

1.2 重点公司交流反馈

        克明面业

        企业情况：克明挂面市占率占到7%-8%，在商超的份额大概占20%。2017年收入是23个亿，2018大概27个亿以上。全国覆盖是克明最核心的渠道优势，大概有2000多个经销商。所有的大型的KA卖场，占到四分之一的货架以上。业务的增量每年保持20%左右。核心的策略：1、一体化策略：面条厂上游建设面粉厂，面粉厂上游在当地收购小麦。实现产业上下游一体化，缩短交易环节，有效控制成本。2、并购、 投资战略，未来主要还是围绕面条面粉主业，往面粉的下游发展，例如烘焙，面条面包等，来提升面粉的附加值；渠道协同同，向油脂调味品，大米等业务做横向扩展；调味品，调料包，跟挂面结合做料包。

        来伊份

        来伊份目前在全国总共有2700多家门店，随着“万家灯火”计划的实施，公司计划在2020年之前开到1万家门店。渠道端，O2O业务增长较快，团购等特殊渠道收入规模为6000-7000万，增速达到30%，此外公司目前正积极寻求智能售货机合作机会，进一步扩大产品覆盖率。线下门店开展“千店千面”项目，按照不同区域门店实际消费情况生成预测补货订单，实行差异化管理，2018年公司引入“阿米巴”经营模式，商品投放的自主权进一步下放；产品端，2018年借助进博会推出全新进口品牌“亚米”，定位中高端消费人群，2019年公司计划大力推进大单品策略，集中资源向天天坚果、猪肉脯等现有top商品倾斜。目前公司业绩增长主要依赖老客户，会员复购率在70%以上，建议公司未来增强营销主动性，加大产品宣传力度，同时还应注重打造特色产品，进一步攻占市场份额。

        澳优乳业

        公司2018H1收入25.82亿元，同比增长51.6%，毛利率46.4%，同比提升4.5个百分点，净利率10.3%，提升1.3个百分点。收入构成看，自家品牌奶粉实现收入20.77亿，同比增长75%，其中羊奶粉实现收入9.08亿，牛奶粉11.69亿。2018H1销售及经销费用6.34亿，同比增长75.62%。

公司2003年9月15日长沙成立，聚焦定位高端婴幼儿配方奶粉，6年后香港主板上市。上市前供应链单一聚焦澳洲，上市后拓展到全球范围采购——全球产业链布局。 公司2024名雇员，海外雇员有800位，占25%以上。收入40%来自海外，产品布局牛羊奶粉及有机产品（下一个爆发点）。2015年提出三步走——黄金十年计划：2015-2018：成为婴幼儿配方奶粉领军品牌； 2019-2021：从婴幼儿配方奶粉单一领域拓展进军到营养品领域（消费目标人群拓展）；2022-2025：进入营养健康服务领域。2016年收购Nutrition Care，团队国际化程度高，每季度30%以上稳定增长。核心优势，较早全球化布局，差异化竞争道路充满机会，管理平台不断进阶，根基牢固。软硬实力结合（澳优大学企业建立）。

        金徽酒

        公司拥有“金徽”和“陇南春”两大品牌，是甘肃省规模最大的白酒企业。。甘肃东南部加中部占到公司营收的70%左右。在兰州市占率达到三分之一。渠道覆盖甘肃省全部区县，甘肃省白酒市场55-60亿，公司占比约30%左右。经销商渠道占比95%，剩余5%主要是团购等直销。截止到9月末，382家经销商，省内200多家，省外170多家。今年新推出万商联盟体系，增加终端门店的利润空间。

        麦趣尔

        整体环境不好，公司踏实做业务为主，疆内疆外稳步拓展。乳品和烘焙两块，乳品现在在做低温酸奶，部分还是代工，今年一条常温生产线改低温，产品形式还比较受限。目前还在铺市场，新的产区正在努力，7、8月投产，产能80-100吨。烘焙主要疆外在宁波，今年尝试“奶吧+烘焙”的模式，目前开了十几家了，之前每家店收入都在2000元/天左右，改后基本都在万元以上。今年试点十几家，未来会大规模做，结合自己的奶源优势。

        安井食品

        今年从下半年鱼浆、鸡肉价格的上涨以及猪瘟的影响较大，但前期做了一些囤货，10月份也降低促销力度，12月份预计还会降低促销力度，今年整个收入及利润的增速还是能够保持住。明年压力非常大，包括原材料价格上涨，猪瘟影响及社保政策落地，社保方面如果严格执行，对利润影响会有大几千万。如果成本上升，还会考虑降低促销力度，降低成本波动带来的压力。业绩方面，公司定一个15%到20%的增长目标，因为产能布局已经完成了，到2020年有8个基地，产能提高也就大大降低物流的费用。渠道方面，像海底捞、呷哺是直供的，呷哺的丸子基本上是公司提供的，基本上能够稳定在两三千万的量上，海底捞占比低很多。经销商盈利方面，成本上涨去提价时，首先要保证经销商有钱可以赚，经销商要保持量的话也必须要终端可以赚，终端有利润经销商才能有利润我们才可以走量，最后走下来应该是基本持平的，提价幅度都差不多。

        颐海国际

        公司主要经营火锅底料、火锅蘸料、复合调味料、自加热小火锅四大类。从渠道上来看，关联方交易约占一半多，主要是给海底捞提供产品；另外一半主要是2C端的以及第三方的2B，也给除海底捞外的第三方提供产品。现在经销商是1100家，覆盖了300多个地级市和公司进入比较早的发达县级市比如陕西和江苏，未来预计保持20-30%左右增速。火锅底料300亿市场，多一半来自于B端，一百多亿来自C端；复合调味料200多亿。公司现在做到20多亿。Q3业绩情况差不多能做到35%，小火锅表现超预期，总体全年预计超过3亿，上半年日10W盒，下半年15W盒。毛利和净利润都上升了。关联方采购量往下走，主要是菌粉大包变小包，以及抖音清水锅方面的影响。预期明年上半年肯定会受到今年下半年新开店的利好影响，利润会提升的。B端起步晚，去年才组建团队，希望以服务取胜，产业链各方面都可以提供服务，已经有最大的中式餐饮海底捞作为客户了，公司是有优势的。业务员卖的B端产品占比一半左右，不是自己卖，就是找经销商批发市场，跟订制产品是一半一半，上半年总共才4000万，全年估计8000万，明年争取上亿。风险方面，新产品的成长空间，以及市场的接受程度，都存在一定的影响。

        恒顺醋业

        中国食醋行业实际规模预计比行业协会提供的数据（300万吨）更多，原因是有大量非酿造企业、小企业数据并未纳入统计。食醋行业未来发展趋势：消费升级推动行业规模继续扩大、以及集中度提升。公司是中国食醋行业龙头。聚焦调味品主业后，逐步重视市场，餐饮端快速增长见起色。今年餐饮端收入约15%。长远来看公司对保持醋业龙头地位充满信心。

2.1 高端、次高端白酒价格跟踪

        贵州茅台批价本周与上周基本持平，全国范围内1700-1750元之间，北京部分经销商报价1730元，上海报价1730元，深圳报价1740元，西安报价1700元，长沙报价1710-1720，江苏报价1720元。草根调研了解到，12月经销商配额还未完全到货。

        五粮液本周批价部分地区有回落，全国范围批价在810-820之间，北京批价在810元，上海批价在810元，深圳批价810-820元，江苏批价820左右，湖南批价795-810元左右。草根调研了解到，部分经销商全年计划已全部到货，还有部分经销商计划已发货，预计下周全部计划将发完。目前库存2-3个月左右。

        国窖1573价格稳定，普遍在710元附近，渠道库存一个半月左右。

        本周，主流高端次高端白酒电商平台成交价整体呈现稳中有涨的趋势。飞天茅台方面，本周京东、天猫、苏宁等平台1499元限量抢购。五粮液普五和1618成交价相比上周分别上涨34元和40元至959元，国窖1573成交价稳定。其他高端、次高端品牌中，剑南春水晶剑和珍藏级分别上涨21元和30元，汾酒青花20年上涨19元，其他品牌变化不大。

2.2 北京乳品调研反馈：

        本周调研北京物美超市惠新西街店，时间在十二月十五日。促销力度大的常温产品为伊利金典纯牛奶、植选豆乳，蒙牛纯甄酸奶，三元绿荷牧场酸奶、冰岛酸奶，光明莫斯利安酸奶；促销力度大的低温产品有蒙牛冠益乳、冠益乳BB-12、优益C，光明畅优，君乐宝纯享等。

        1、伊利：

        常温产品

        金典系列：金典纯牛奶原价67.2元/箱，促销价为52元一箱，生产日期遍布10-11月；金典有机76元/箱，主要为11月产品；金典低脂纯牛奶68元/箱，主要为11月产品；臻浓利乐枕纯牛奶46.9元/箱，生产日期为11月下旬；舒化无乳糖低脂纯牛奶52.8元/箱，生产日期在10-11月；舒化无乳糖全脂纯牛奶49.8元/箱，生产日期多为10月；QQ星全聪型儿童奶52.9元/箱（190ml*15），为10-11月生产。

        盒装安慕希酸奶原味促销价52元/箱，11月生产；安慕希蓝莓味50.9元/箱，10-11月生产；安慕希香草味53元/箱，10-11月生产；安慕希黄桃燕麦味67.9元/箱，11月生产。安慕希PET瓶装78元/箱，10-11月生产。

        植选豆乳原价48元/箱，促销36元/箱，生产日期在10月，250ml装原价4元，促销价3元/个。

        低温产品

        畅轻250g（原味、燕麦核桃）7.5元/瓶，畅轻PET瓶8.9元/瓶；PET瓶装安慕希230g原味7.8元/瓶，安慕希巴氏杀菌热处理风味酸奶200g盒装6.8元/盒；帕瑞缇褐色炭烧200g装5.9元/瓶，Joy Day 9.9元/杯，每益添350ml装6.5元/瓶。

        2、蒙牛：

        常温产品

        特仑苏系列：特仑苏纯牛奶65元/箱，生产日期为10-11月；特仑苏有机纯牛奶79.2元/箱，为10月生产；特仑苏低脂纯牛奶68元/箱，生产日期遍布10-11月；纯甄66元/箱，促销价为54.8元/箱，为9-10月产品；新养道零乳糖牛奶原价53元/箱，促销价49.2元/箱，10月中下旬生产；美式豆奶29.9元/箱，生产日期遍布2-7月。

        低温产品

        特仑苏低温酸奶28.5/排，冠益乳250g装，8.5元/瓶，促销活动买二送一；冠益乳100g*4装原价12.9元，促销价10.9元；冠益乳BB-12 17.7元/排，第二件半价；欧式炭烧1kg装原价25元，促销23.9元/瓶；优益C（LC-37）乳酸菌饮品100ml*5，11元；优益C340ml，6.8元/瓶，买二送一。

        3、光明：

        常温产品：莫斯利安钻石装原价63.6元/箱，促销价42.9元/箱，10-11月生产；莫斯利安果蔬原价66元/箱，促销价49.9元/箱，为10月生产。

        低温产品：畅优酸奶1.1kg装17.9元/瓶；如实酸奶135g原味8.9元；优倍鲜牛奶12.9/500ml

        4、三元：

        常温产品：三元极致利乐砖纯牛奶118元/箱，10月份生产；极致全脂纯牛奶65元/箱，第二件半价，11月生产；极致低脂纯牛奶56.9元/箱，11月生产；特选60年纯牛奶57.9元/箱，10月生产；绿荷牧场纯牛奶原价55元/箱，促销价为43.8元，10-11月生产。冰岛酸奶62元/箱，促销价48.9元，10月生产。

        低温产品：极致有机鲜牛奶240ml装8.2元/瓶；布朗旎炭烧255g装8元/瓶。

        5、其他：

        君乐宝：开啡尔酸奶32.9元/箱，11月生产；纯享330g，8.9元/瓶，买二赠一；每日活菌900ml原价13.5元/瓶，促销9.9元/瓶，15元/两瓶；芝士酸奶180g装3.2元/袋，买二赠一。

        完达山：乳此新鲜巴氏杀菌鲜牛奶236ml，5.9元/瓶，10元两瓶；乳此新鲜巴氏杀菌草莓/香蕉牛奶236ml，6.9元/瓶，11元两瓶。

        本周我们团队调研了金徽酒、元祖股份和涪陵榨菜，现将信息汇总如下，如有关注需求，可进一步与我们沟通交流。

3.1 金徽酒

        公司拥有“金徽”和“陇南春”两大品牌，是甘肃省规模最大的白酒企业。。甘肃东南部加中部占到公司营收的70%左右。在兰州市占率达到三分之一。渠道覆盖甘肃省全部区县，甘肃省白酒市场55-60亿，公司占比约30%左右。经销商渠道占比95%，剩余5%主要是团购等直销。截止到9月末，382家经销商，省内200多家，省外170多家。今年新推出万商联盟体系，增加终端门店的利润空间。

3.2 元祖股份

        公司前三季度收入16.32亿，同比提升16.47%，归母净利润2.47亿，同比提升25.55%。冰品保冷包的使用加大了三季度材料成本，影响毛利率小幅下滑。产品端，四大板块表现稳健增长，每年新品率大概在30%（含升级），明年可能会更多，对应价格每年也会有20%左右的增长。门店端，截至目前是635家，三季报截止日626家，保持门店数稳定净增长，明年预计会有70家左右的新开门店，净增长大概控制在30+家。财务指标看，公司毛利率希望控制在60%-68%这个区间，广告营销费用率控制在10%左右，今年一季度在央视广告投入较大，使得今年广告费用率较高。 

3.3 涪陵榨菜

        公司将继续坚持推进渠道下沉和新品推广。渠道下沉：目前全国主要1线城市（省城）基本实现覆盖，明年开始根据不同地区情况将继续做透1线城市并向2、3线城市渗透，对此需要投入一些资源（包括人员、资金、费用），预计明年费用规模会提升；新品推广：通过推广活动（大水漫灌政策中，买老品赠新品）、给予较高的激励政策等手段，推动脆口系列渗透。前三季度脆口系列确实由于销售政策调整的影响出现了增速下滑的情况，但经过Q3调整后情况已有所好转。成本方面，青菜头价格还未确定，半成品价格当前采购价略低于去年。

4.1 板块整体表现：大盘小幅下跌，板块涨幅领先大盘

        上周上证指数收于2,593.74点，周涨幅-0.47%，深成指报收于7,629.65点，周涨幅-1.35%。食品饮料板块上涨1.02%，涨跌幅领先大盘1.48个百分点。

4.2 按子行业划分：啤酒、调味发酵品和食品综合领涨

        上周食品饮料各子版块中，涨跌幅由高到低分别为：啤酒（+8.43%）、调味发酵品（+4.08%）、食品综合（+1.17%）、乳品（+0.79%）、白酒（+0.48%）、软饮料（+0.11%）、黄酒（-0.10%）、葡萄酒（-0.15%）、肉制品（-1.19%）、其他酒类（-2.51%）。

4.3 按市值划分：大市值领涨

        我们将板块个股按市值划分为300亿以上、100-300亿、50-100亿和50亿以下四个板块。上周各市值板块涨跌幅由高到低排名为：300亿以上板块上涨2.3%；100-300亿板块上涨1.9%；50-100亿板块上涨1.0%；50亿以下板块下跌1.9%。

        2018年12月10日至12月14日，沪股通每日前十大活跃个股中食品饮料公司上榜共2家，分别为贵州茅台（上榜共5天，成交净买入2.79亿元）、伊利股份（上榜共2天，成交净买入0.77亿元）；深股通每日前十大活跃个股中食品饮料公司上榜共2家，分别为五粮液（上榜共5天，成交净买入-1.51亿元）、洋河股份（上榜共3天，成交净买入-0.30亿元）。

        截至12月14日，食品饮料行业沪港通标的合计持股比例（占流通A股）为3.30%，较上周末下降0.01pct，其中按持股比例排名前五名为伊利股份、水井坊、五粮液、贵州茅台、洋河股份，持股比例分别为15.05%、8.94%、8.86%、8.02%、6.59%，较上周末分别变动+0.10pct、-0.20pct、-0.08pct、+0.04pct、-0.05pct。