浙江美大：受益集成灶增长红利 中国厨电特色小龙头

首次覆盖浙江美大公司（002677）给予推荐评级，目标价 14.00元，对应 18x 2019e P/E。理由如下：

集成灶是大型厨房电器细分特色市场，成长性高。1）大型厨房电器处于成长期，当前厨电渗透率仅 60%，我们预计 2026年国内市场规模可达 2000 亿元人民币。2）集成灶相比普通油烟机吸油烟率更高，特定情况下节约空间，在某些场景下具有优势。2017 年国内集成灶行业销量 107 万台，同比+46%。3）预计未来五年（2018-2022）集成灶市场销量 CAGR高达 27%，对油烟机的渗透率有望从 2017 年的 4%提升至2022 年的 11%。

浙江美大是集成灶发明者，具有先发优势：1）2017 年美大在集成灶市场销售量份额 22%，排名第一。2）美大集成灶定位高端，产品价格可和老板电器相比，享有高毛利率和高净利润率。3）公司 70%收入来自三四线市场，目前正在加强一二线市场开拓。

利润率有下降趋势，但公司仍具备增长潜力：1）公司明显偏高的净利润率主要得益于高毛利率，低销售费用率。2）预计拓展一二线市场将提高销售费用率，2018-2024 年公司净利润率会逐步从 30%回落到 20%。3）但受益于集成灶渗透率的快速提升的行业红利，公司仍能实现 2019-2020 年净利润增长 CAGR 21%。

与市场的最大不同？市场担忧公司 2019 年收入增长将受到三四线地产销售周期的负面影响。此外，公司净利润率有下降的趋势。因此，公司 2019 年业绩增长存在不确定性。我们认为，集成灶渗透率快速提升，公司业绩继续有望保持较高增长速度。

潜在催化剂：2019 年，如公司净利润继续保持 20%以上增长，消除市场担忧。盈利预测与估值：预计公司 2018/19/20 年 EPS 分别为 0.63/0.77/0.92 元，CAGR为 25%。我们给予目标价 14.00 元，对应 2019 年 18x P/E，给予推荐评级。目前股价对应 2019 年 13x P/E，距目标价有 35%空间。