康力电梯：内资电梯龙头有望迎来利润拐点

方正吕娟、黄瑞连 CSC研究机械团队

本文首发于2019年01月09日

核心观点：①电梯销量与地产竣工面积高度相关，2019年地产竣工面积增速有望转正，叠加更新改造、轨道交通、旧楼加装等电梯需求，电梯行业将重回增长通道。②公司作为内资品牌电梯龙头，在手订单充足，主业增长可期。③电梯原材料成本占比较高，随着钢材价格下行，公司利润率有望提升，盈利弹性大。

※ 我们判断2019年电梯销量增速上行。①电梯销量与房地产竣工面积高度相关。电梯销量与房屋新开工面积和竣工面积有明显的相关性，而且近几年随着地产商资金链有所收紧，地产商越来越倾向于临近竣工的时候采购电梯，导致电梯销量与竣工面积的相关性越来越高。②预计2019年地产竣工面积增速转正拉动电梯增速上行。2017年4月至今20个月，房地产新开工面积增速与竣工面积增速持续背离，前者一路走高，后者一路走低，根据建设周期展望2019年，判断两者将会出现收敛，新开工面积增速将下行，竣工面积增速将上行转正，将拉动电梯需求。③更新改造、旧楼加装、轨道交通等需求助力2019年电梯销量增速上行。我们从更新换代+旧楼加装、棚户区改造、轨道交通、出口、传统地产等五个方面对2018-2020年国内电梯行业销量进行测算，预计2019年国内电梯销量增速将超过10%。

※ 2018年公司业绩跌至谷底，但经营质量逐步改善。在行业低迷、竞争激烈的困境中，公司净利润已经连续三年下行，2018Q1-3仅实现净利润0.62亿元，同比下滑77.36%，净利率跌至谷底。在经营极为困难时期，公司加强回款，经营质量出现逐步好转的迹象：①预收款稳步增长，2018Q1-3公司预收款达到了8.79亿元，较2017年6.52亿元增长明显；②2018Q1-3应收账款虽处于高位，但止住过去几年快速增长态势，较2017年同期略微下降；③经营现金流逐季改善，2018Q1-3公司经营性现金流净额为2.29亿元，由负变正。考虑到2019年电梯行业销量增速上行，作为内资品牌电梯龙头，公司经营质量改善具备可持续性。

※ 展望未来，公司利润拐点已经出现。①在手订单充足叠加行业电梯销量增速上行，公司收入增长确定性强。截止2018年9月30日，公司在手订单达到了56.55亿元，同比增长12.55%，逆势增长。②受益成本下行，公司利润率有望大幅提升。钢材在电梯成本构成中占比高达20%，我们判断2019年钢材价格下行确定性强。当前公司净利率已经处于历史底部，在收入端增长有保障同时，受益成本下行，公司利润率有望大幅提升，利润拐点已经出现。

※ 投资评级与评级:我们预计公司 2018-2020 年净利润分别为 0.80、2.94、3.95亿元，对应 EPS 分别为 0.10、0.37、0.49 元，对应 PE 分别为 56.64、15.46、11.52。首次覆盖，给予公司“强烈推荐”投资评级。

※ 风险提示:地产竣工面积不及预期，行业竞争激烈导致电梯价格进一步下行，钢材价格下行低于预期。