永辉超市：新一轮变革为云超带来第二轮利润率提升红利 强烈推荐评级

    永辉是国内零售行业中最具变革精神的企业，率先提出“合伙人”利益增享制度并深刻践行。2017年，两大事业集群全面完成了合伙人改革，减员提效带动公司2017年利润大幅增长。

2018年永辉再次推进两大变革：（1）两大集群合并，搭建“科技大中后台”，优化流程。（2）大力开发自有品牌，配合组织架构的调整，夯实供应链上的采购优势。新一轮变革又将给永辉带来利润率提升的红利，带来显著的业绩增长弹性。

从竞争格局来看，零售行业的竞争已经是阿里、腾讯两大阵营之间的竞争，永辉背靠腾讯，借助其流量、资金加快整合行业。

目前同中百等传统企业形成采购联盟，未来大概率将加杠杆收购外资零售企业。两大集群合并后，采购流程亦进一步优化，有助于毛利率的提升。2019年公司将着力开发和推广“自有品牌”，目标在2020年把自有品牌收入占比提升到15+%水平（目前不到5%）。自有品牌毛利率高于普通品牌20%左右，可为公司的毛利率带来1pcts左右的提升空间。

2018下半年云创出表，上市公司专注云超业务。第一大股东变更为牛奶国际，采取董事长轮系制度。合理的股权结构更利于创新业务的推进，同时减轻上市公司的财务压力。我们预测2019年云超收入增速为13%，考虑股权激励、云创的投资亏损，预计2019年的归属净利润约为24亿元或EPS=0.25元，当前股价对应2019年32xPE，调整至“强烈推荐”评级。

风险提示：自有品牌推进效果不达预期，毛利率提升慢；消费环境低迷、CPI下行拖累同店增速；云创新零售业务模式不成功，带来较大的投资亏损。