【交运】遇挫则后勇，低市值快递迎来反弹！

※ 事件

2018全年及2018年12月快递行业数据经营披露完成：行业方面，2018年快递全行业实现业务量507.10亿件，同比增长26.60%，业务收入完成6038.40亿元，同比增长21.81%。单价11.91元/票，环比下降0.46元/票，相比上年降幅有所扩大；12月单月全行业实现业务量54.18亿件，同比增长28.99%；业务收入完成609.6亿元，同比增长17.28%。单价11.25元/票，环比提升0.19元/票，同比下滑1.13元/票。

※ 行业与公司数据脱节

在18年下半年，我们看到了邮政局统计结果与公司高频数据背离的情况：增速：2018年7月起，几乎所有一线通达系快递的增速都高于行业，说明一线快递对二线快递的掠夺仍然在持续；单价的背离：我们以11月单价为例，作为涨价契机，大部分通达系公司公布了派费上调措施，且上市公司的单价水平确实呈现出了环比回升，韵达、申通与圆通分别达到了0.25、0.14与0.05元/票，同比也均是上涨；但11月的行业单价却出现了较大的跌幅，环比下降0.33元/票，同比下降0.94元/票。行业数据与公司数据发生分歧的原因可能有很多，如一二线快递发展状况的脱节、邮政局统计方法（直接接受分公司上报省局）的方式相关，但随着双方差距越拉越大，我们倾向于淡化行业指标，更看重公司情况。

※ 对公司估值的分析

从目前情况看，当前上市的几家通达系快递公司中，按照市值大小排序并考虑PE估值，分别是中通（939亿，22倍-2018）、韵达（538亿，扣非27倍--2018）、圆通（304亿，16倍--2018）、申通（258亿，扣非14倍--2018）与百世（130亿）。其中美股的中通确实体现出了较强的盈利能力，而韵达、圆通、申通，18年预期业绩差距不大，拉开市值差距的主要是估值水平，而当前估值背后的差距则主要来自业务量增速以及管理。而我们认为，申通和圆通经历了一段时间的管理磨合和改善，单量增速有望恢复，其原因在于：对核心资产的把握能力提升：申通在2018年相继收购了位于北京、广东、湖北、南昌、郑州等地的加盟商转运中心，将其转运中心直营率水平提升至88.2%；圆通则在2018年开始购置车辆。随着资本开支提升，自有资产加大，对产能的把握更加有的放矢；管理有所改善：随着中转中心自有率提升以及车辆保有量的提升，对中转中心自动化改造、车辆路由线路个优化效果等都会在其后几个季度逐步体现，我们期待公司成本趋势继续向好，实现经营性现金流、网点激励、包裹量增速的良性循环。在目前位置看，单量恢复有望带动估值进一步修复，考虑到快递是为数不多的高增长、现金流强的行业，我们认为，申通与圆通将有望实现估值上的修复，继续推荐！

※ 投资建议

行业数字与公司数据背离的情况下，我们更侧重于一线上市快递所释放的数据信号，当前A股通达系公司的估值差距背后主要是各家公司增速的不同，以及市场对于其管理能力的看法。我们认为申通、圆通在过去一段时间对核心资产的掌控能力加强，随后将带来产能、成本等各方面的提升，带来现金流、网点能力的正循环，实现增速的超预期，推荐低估值的圆通、申通。