锂电板块热情延续，基建龙头估值修复【天风机械周报2019W4】

天风机械团队

核心组合：中国中车、三一重工、赢合科技、浙江鼎力、恒立液压、杰克股份、杰瑞股份、百利科技、中环股份、诺力股份

重点组合：华铁股份、新筑股份、日机密封、徐工机械、中金环境、克来机电、建设机械、晶盛机电、华测检测、长川科技（电子团队覆盖）、锐科激光、埃斯顿、璞泰来、伊之密、弘亚数控，关注至纯科技、神州高铁、台海核电。

本周整体观点：国内经济下行压力加大，投资重点为：1）基建托底，轨交先行，城轨市场复苏，主要获益：轨交和工程机械；2）产业升级，重点布局光伏与锂电设备。

本周专题：18Q4基金重仓分析：机械行业持续低配，基建逆周期与新能源为配置重点

截至本周五，基金2018四季报已经全部发布，18Q4基金配置整体呈现以下特点：1）基金仓位：主动型基金股票仓位连续三季度下降，下滑幅度分别为0.64pct、3.62pct和6.58pct，配置比例居2015年以来中位数；2）机械行业：主动型基金对机械行业配置比例为2.37%，环比18Q3提升0.13pct，处于2015年以来的四分位数；主动型基金低配机械行业2%，环比18Q3降低0.07pct，机械行业低配比例环比提升趋势清晰；3）子板块：基金配置市值排名前五的子板块分别是工程机械、锂电设备、轨交、光伏设备和电机电控，占基金持股机械行业总市值的比例分别为31.30%、12.89%、8.22%、5.35%和4.97%，合计62.73%；4）重仓个股：截至18Q4，持股总市值TOP4为三一重工、先导智能、恒立液压、中国中车，增持股份TOP4为中国中车、三一重工、台海核电、中环股份，基建逆周期和新能源仍为配置重点。

投资机会重点跟踪：锂电设备+光伏设备+工程机械+轨交设备

锂电设备：赢合科技、诺力股份发布订单公告带动板块行情，2019-2020年动力锂电扩产逐渐拉开序幕。1）现阶段产能过剩无需过虑，过剩主要是低端电池，长期未被车厂选择的电池厂可视无效产能；2）高端电池龙头并非满产，但扩产积极，理由为与车厂签订长期供货协议可切实看到未来3-5年需求，而我们预计2025年全球动力锂电池需求将达到1045GWH，是2018年我们预计高端产能的7.31倍；3）我国锂电设备市场有望迎来集中度提升，2018Q3整体市占率大幅升至47%左右，较17年上升近20个百分点；4）商业模式决定锂电设备现金流较差，意味着资金能力构成设备行业天然竞争壁垒，技术与资金决定核心设备龙头占优。重点推荐赢合科技、百利科技、诺力股份、先导智能等。

光伏设备：1）光伏政策出现反转：2018年11月2日国家能源局召开的关于太阳能发展“十三五”规划，预示光伏行业将出现“531”之后的反转；2）海外装机容量可能超预期：531之后光伏降价激发了海外市场的需求弹性。龙头海外订单旺盛，产能利用率高；3）伴随着我国成为光伏第一大生产国和消费国，光伏装备国产化率持续提升；4）技术和工艺的进步是驱动光伏行业发展的根本因素，也是实现平价上网的前提。根据Solarzoom统计，国内光伏硅片、电池片、组件的价格呈持续下降的趋势。技术进步将带来新设备的应用以及存量设备的更新替换。

工程机械：央行推出CBS增强流动性，进一步提振市场信心，央行此举进一步表明当前政策正从宽货币向宽信用过渡、从银行资本金方面率先解决，我们乐观预计未来还将有进一步配套政策出台、在化解/转换地方债务方面有望得到解决，未来基建产业链的估值水平进一步修复。12月挖机销量16,027台，YoY+14.4%；预计2019年1-2月挖机销量同比持平。由此预测2019~2020年挖机需求不弱于18年（超20万台），国产市占率持续提升，重点龙头公司资产质量不断改善。重点推荐：三一重工、恒立液压、浙江鼎力、徐工机械、建设机械，关注艾迪精密。

轨交设备：2018年重启审批之前，重要的一二线城市可建设里程普遍稀少，政策收紧严重限制了这些城市的城轨建设力度。我们统计了2018年城轨重启审批以来获得通过的8座城市可建项目的数量，在重启审批之前上海、武汉、苏州、长春、沈阳、济南这六个城市可建项目为零，而杭州、重庆仅有少量可建项目。这些城市经济实力普遍较为发达、人口稠密，在GDP总量、市区常住人口、公共财政预算等指标上均明显高于52号文要求，仅缺少可建项目。因而，发改委重启对于这些城市的城轨项目审批，19年新开工项目数量及里程数有望相较于2018年的低谷出现大幅回升。

风险提示：公司业绩不达预期，基建投资大幅下滑，重大政策变化，中美贸易摩擦等影响国内投资情绪，城轨项目审批进度慢于预期、资金配套不到位等。

1.本周观点：坚持基建调周期+成长，继续重点配置轨交、光伏、新能源行业龙头

我们在19年度策略报告中提示，2019年与2014-2015年这一经济周期区间宏观环境近似，差异在于货币政策空间偏小、外部环境不确定性更高。2014-2015年机械细分领域中跑赢沪深300的行业包括轨交、锂电设备、智能制造、仪器仪表等，政府投资主导与成长为最主要的行业属性。展望2019，重点关注轨交、工程机械等基建设备板块，以及光伏、半导体、锂电等成长领域。

岁末年初统计局公布的两项宏观数据显示2019年经济下行压力较大：11月规模以上工业企业利润同比下降1.8%，12月中国制造业PMI指数49.4%、自2016年7月以来首次低于荣枯线。在困难挑战面前，我们认为未来投资重点主要为：

1）面对经济下行压力加大，基建或将成为逆周期调节的重要方式，轨交将成为重要抓手。

国家铁路领域：政策面与基本面共振、项目需求和资金来源均已明确，我们看好2019年设备总投资将达到1200亿以上，同比+20%，强烈推荐中国中车，受益标的思维列控、华铁股份等，获益板块还包括工程机械，重点推荐三一重工和恒立液压。

城轨行业积极变化：第一，发改委自重启审批以来，已密集批复了上海、杭州、武汉、苏州、沈阳、重庆、长春、济南等八个一二线城市的城轨项目中期规划，解决的是可建项目不足的问题，2019年新开工项目数量及里程数有望相较于2018年的低谷出现大幅回升。第二，我们对于2019年的城轨通车情况较为乐观，主要原因为城轨建设配套资金的体量快速提升。表现最为明显的为新增地方政府专项债。与此同时，PPP融资渠道也开始明显回温。受益标的：中国中车、新筑股份、众合科技等。

2）产业结构调整仍将持续，重点布局领域为本年度景气度较高的光伏、新能源设备等。

光伏政策边际改善，11月以来国家高层连续表态支持新能源发展，关注新能源减税涳费，预计19-20年补贴仍将存在、2020年平价上网预期增强。光伏技术进步带动设备投资持续需求。重点推荐：晶盛机电和中环股份，关注捷佳伟创、迈为股份。

新能源领域未来有望成为我国高端制造引领全球的领域。2018年新能源车全年销量为125.6万辆，同比增加61.7%，电池作为核心生产环节龙头集中度稳固、宁德时代陆续宣布与上汽、广汽、吉利等主流车企合资建厂计划，加上特斯拉、LG、SDI等相继建厂、扩产，利好产业链上下游国产化，设备投资优先受益。重点推荐：赢合科技、百利科技、先导智能、诺力股份等。

2.本周专题：基金18Q4重仓分析：机械行业持续低配，基建逆周期与新能源为配置重点

截至本周五，基金2018四季报已经全部发布。我们基于天风机械360支自选股对主动型基金（普通股票型、偏股混合型、灵活配置型）和主动+被动型基金（开放式和封闭式基金下的所有股票型基金和混合型基金）的重仓持股配置进行分析，总体呈现以下特点：

1）基金仓位：主动型基金股票投资仓位连续三季度下降，下滑幅度分别为0.64pct、3.62pct和6.58pct，目前股票配置比例居于2015年以来的中位数；

2）机械行业：主动型基金对机械行业配置比例为2.37%，环比18Q3提升0.13pct，整体处于2015年以来的四分位数；主动型基金低配机械行业2%，环比18Q3（2.07%）降低0.07个百分点，低配程度环比不断淡化；

3）子板块：基金配置市值TOP5是工程机械、锂电设备、轨交、光伏设备和电机电控，占基金持股行业总市值的比例为31.26%、12.89%、8.21%、5.35%和4.97%，合计62.68%。

4）重仓个股：持股总市值TOP4为三一重工、先导智能、恒立液压、中国中车，增持股份TOP4为中国中车、三一重工、台海核电、中环股份，基建逆周期和新能源仍为配置重点。

2.1. 基金仓位：股票投资仓位连续三季度下降，居2015年以来中位数

截至2018Q4，主动型基金股票投资市值为9788.17亿元，占净值的比重为62.50%，实现三个季度的连续下滑，下滑幅度分别为0.64pct、3.62pct和6.58pct，目前股票配置比例居于2015年以来的中位数。同时，主动+被动性基金股票投资市值为15040.48亿元，占净值的比重为68.75%，近三个季度下滑幅度分别为0.31pct、1.98pct和1.95pct，目前处于2015年以来75分位水平。

2.2. 机械行业：18Q4基金配置比例为2.36%，行业持续低配

我们基于天风机械360支自选股对基金配置比例进行测算，结果表明：截至2018Q4，主动型基金对机械行业配置比例为2.37%，环比18Q3提升0.13pct，整体处于2015年以来的四分位数；18Q4，主动+被动型基金对机械行业配置比例为2.04%，环比18Q3提升0.19pct，整体处于2015年以来的四分位数。

同时，我们基于360支自选股的总市值计算标配比例，并进一步测算基金低配机械行业程度进，结果表明：截至18Q4，主动型基金低配机械行业2%，环比18Q3（2.07%）降低0.07pct；主动+被动型基金低配机械行业2.32%，环比18Q3（2.46%）降低0.14pct。整体来看，基金对机械行业低配程度正逐季改善。

2.3. 子行业：工程机械为配置重点，轨交、新能源表现优秀

截至18Q4，基金配置市值排名前五的机械子板块分别是工程机械（三一重工、恒立液压、浙江鼎力、徐工机械、建设机械、柳工、艾迪精密、中联重科、安徽合力、龙马环卫）、锂电设备（先导智能、赢合科技、璞泰来、百利科技、星云股份、科恒股份）、轨交（中国中车、新筑股份、思维列控）、光伏设备（晶盛机电、捷佳伟创、中环股份、迈为股份）和电机电控（汇川技术），基金对上述五个板块的持股总市值分别为72.60亿、29.91亿、19.06亿、12.40亿和11.54亿，占基金持股机械行业总市值的比例分别为31.30%、12.89%、8.22%、5.35%和4.97%，合计占比62.73%。

2.4. 重仓个股：基建与新能源龙头为配置重点

18Q4，机械行业基金持股总市值TOP10分别为三一重工（40亿）、先导智能（18.7亿）、恒立液压（17.6亿）、中国中车（17.1亿）、汇川技术（11.5亿）、浙江鼎力（8.4亿）、晶盛机电（7亿）、精测电子（6.6亿）、安车检测（6亿）和杰克股份（5.9亿）。

18Q4，机械行业基金增持股份TOP10分别为中国中车（16808万股）、三一重工（4802万股）、台海核电（2445万股）、中环股份（1724万股）、科沃斯（795万股）、安车检测（710万股）、璞泰来（576万股）、赢合科技（565万股）、捷佳伟创（501万股）、开山股份（478万股）。

3. 本周子行业重要观点更新

3.1. 锂电设备：19-20年行业重迎扩产高峰，重点推荐龙头

市场对于锂电设备关注度较高，我们坚定看好锂电设备行业长期空间，尤其看好赢合科技、百利科技、先导智能等龙头，逻辑如下：

• 现阶段产能过剩无需过虑，过剩主要是低端电池，长期未被车厂选择的电池厂可视无效产能；

• 高端电池龙头并非满产，但扩产积极，扩产理由主要为与车厂签订长期供货协议令其切实看到未来3-5年的需求，而我们预计到2025年全球动力锂电池需求将达到1045GWH，是2018年我们预计高端产能的7.31倍；

• 我国锂电设备市场有望迎来集中度的提升，2018年Q3整体市占率大幅度上升至47%左右，相较17年上升近20个百分点；

• 商业模式决定锂电设备现金流较差，意味着资金能力构成设备行业天然竞争壁垒，技术与资金决定核心设备龙头占优。

3.1.1. Q1：电池产能过剩严重，还会有大规模扩产？

3.1.1.1. 电池企业是否存在严重的产能过剩问题？

电池企业是否存在产能过剩？答案是肯定的。根据高工产研的统计，2015-2018年，动力锂电池市场整体的产能利用率持续走低，到2018年预计仅为28%左右。

产能利用率的低下，一方面跟三元替代磷酸铁锂有关。市场存量中仍有较大量的磷酸铁锂产能，磷酸铁锂产线无法直接转向生产三元，即使要切换也需要进行改造，涉及较多改造成本和几个月的改造时间。因而我们必须区分开磷酸铁锂和三元产能。

更重要的是，过剩主要是低端产能的严重过剩。我们看最近的电池企业产能利用率情况，会发现电池行业的产能利用率的差距进一步拉开、集中度进一步提升，以CATL、比亚迪、孚能等为代表的高端产能利用率较高，低端产能利用率非常差。低端电池相较于高端电池而言在能量密度（与车厂的补贴系数直接相关）、一致性、稳定性等方面差距巨大，因而现阶段未被车厂选择的电池厂一定程度上可以视为无效产能。

有意思的是，高端电池产能利用率的情况目前来看也不是百分之百，但其扩产动力非常足。例如国内的CATL、比亚迪、孚能，其产能利用率分别为84%、55%、48%，我们统计得到，目前松下、LG、三星SDI的产能利用率分别约为27%、36%、44%，电池在当前阶段看来似乎并不是不够用。但各家仍有较大的产能规划、积极扩产。

如何理解这种现象：高端产能看似也并非严重不足，却仍在大幅扩张？我们认为主要原因包括：第一，名义产能并不能反映实际产能：因为我们统计的都是年底产能，而产能需要逐步爬坡，这个爬坡时间可能是一年，可能更久，取决于电池厂的制程能力；第二，高端产能与全球动力锂电需求还是较为匹配的。我们选择CATL+比亚迪+孚能+亿纬锂能作为国内高端产能，松下+三星SDI+LG+SKI作为国外高端产能，计算得到的2020年产能预计达到352GWH，而当年需求为240GWH，需求/产能比例为68%。考虑到产能释放的时滞，我们认为这一比例意味着需求和产能基本还是匹配的。

第三点非常重要，源于汽车厂对于供应链管理的高度重视。这表现为部分车厂与电池厂锁定了较为长期的供货协议，或者拟与电池厂成立合资厂，本质上就是为了确保其供应链安全及后续对电池数据的主动权。这就让这些电池企业切实看到了未来较长一段时间内的需求。

3.1.1.2. 新一轮扩产期或许已经提前到来

我们在2018年六月的行业深度《下半年新能源方向与扩产节奏怎么看？》中提到，2019年有望开启新一轮由龙头主导的扩产高峰，现在看来对于行业判断没有错，但扩产招标的时点提前了。进入到2018年8月份以来，LG、CATL等已经开始了实质招标，万向、孚能接连宣布超大投资规划，SKI也宣布将在常州扩展7.5GWH左右，而三星SDI日前也重启了其西安及天津的动力及储能电池项目。

那么本轮电池厂的扩产高峰有什么特征？我们认为至少有两点。第一点，龙头扩产的量都非常大。例如LG对于2020年之前的扩产规划是23条线共计32GWH，三星SDI对于西安及天津基地的扩产规划都在百亿以上的资金规模，CATL2018年8月份开始的扩产多达20条线以上。而2015-2017年，国内扩产体量最大的即为银隆，即使是CATL到2017年末仅为16GWH左右的产能，而在2019年之前预计累计要扩出28~30GWH左右。我们认为这可能是由于电池厂对于其客户的长期需求更加明朗。

第二点，扩产主体发生较大变化。动力锂电领域逐渐由诸雄混战的战国时代，国内大量电池厂都在扩产，但当前时点，扩产厂商数量呈现收敛状态，在我们的统计样本中，2017-2018年扩产的厂商数分别为32、21个，而到2019年可能会进一步下降为18个。扩产主体中有龙头，也有一些新兴力量，这包括：1）二线中技术较为领先或者具备很强资金实力的新兴力量，例如孚能、万向、欣旺达等；2）车厂本身的电池厂，例如吉利衡远、湖南锂诺、重庆金康等，以及广汽、东风等意愿与电池厂合资建厂的情况。这是因为首先，电池性能对于新能源车而言不亚于发动机之于传统油车，而汽车是高度重视供应链管理的行业。在传统车时代，发动机自给率就不断提高，国内车厂1991年汽油车发动机自配率仅为31%，到2015年提高到了65%。其次，在实际采购过程中，车厂从大电池厂获取电池数据具有一定难度，后续不利于技术升级。

3.1.1.3. 我们如何看待长期设备空间？

如上文所述，2019-2020年是动力锂电扩产高峰期，那是否意味着锂电设备需求可能在这两年就会见顶呢？因此，如何去看未来3、5甚至10年的电池需求设备空间是多大，显得尤为重要。实际上，新能源汽车行业充满不确定性，现阶段仍受到产业政策的巨大影响，对于这一问题的理解对于行业未来发展的信心。对于这一行业持乐观态度的投资者而言，我们认为不需要担忧设备在这两年见顶。

对于这一行业的长期信心来源于无论是国内还是国外车企均开始积极顺应电动化趋势，并已纷纷进行到重塑供应链的程度。例如：1）宝马：宝马是最早布局电动车的海外汽车巨头之一，目前在电池方面已经与CATL签订40亿欧元的长期供货协议，并且开发自主电动传统系统，到2025年，宝马新能源家族将增至25款，包括12款纯电动汽车，覆盖旗下所有品牌车系，预计销售占比达到15％-25％；2）大众集团还计划在2022年之前，实现在全球范围内拥有16个电动汽车生产基地，并于2025年推出80款全新的电动车型，每年生产300万辆电动汽车，2017年大众全球销量约为1074万辆，由此预测到2025年，电动汽车的销售比例约有20-25%左右；3）丰田：到2025年，持续扩充电动化车型的覆盖比例，实现全球销售的所有车型均配备有电动化版本选择。由此，仅配备传统内燃机的纯燃油车型将逐渐退出丰田的产品线；4）戴姆勒：到2025年，新能源汽车的销量可占到汽车总销量的15%-25%……

基于对于行业的信心，我们做出对于2025年动力锂电池需求及长远设备空间的预测。我们在以下假设之下：1）我国新能源车销量到2025年约达到1087万辆，其中绝大部分为BEV及PHEV乘用车，对当年汽车总量渗透度达到40%以上；2）全球新能源车（不包含中国）销量到2025年达到1011万辆，对当年汽车渗透度达到25%以上；3）国内BEV、PHEV单车带电量分别为48、14度电，国外BEV、PHEV单车带电量分别为52、17度电，客车BEV、专用车BEV带电量分别为180、60度电，则预计到2025年全球动力锂电池需求将达到1045GWH，是2018年我们预计高端产能(143GWH)的7.31倍，在锂电产能利用率100%的情况下平均每年需新增129GWH。设备作为中游相对于下游的特点是其往往不是循序渐进的，一旦下游趋势彻底明朗、设备具有某一时点的爆发性。

3.1.2. Q2：锂电设备市场是否会迎来集中度提升？

首先，我国锂电设备市场有望迎来行业集中度的提升。我们在A股市场和新三板市场中选出10家具有代表性的锂电设备公司，分析其锂电设备业务营收及市占率等数据。同时我们依据其业务季节性规律和公告数据，对公司全年锂电设备业绩及市占率进行预测。整体来看，这10家行业内居领先地位的公司整体市占率相比前两年，大幅度上升至47%左右，相较于2017年上升幅度近20个百分点，行业集中现象明显。

全球市场来看，海外知名锂电设备公司在2015-2017年间收入和利润的增长表现平平，不及国内厂商，未能很好地把握行业飞速发展的机会。国际锂电池用卷绕机巨头CKD株式会社在2015和2016年业绩增速较低，仅在2017年有所回升。而涂布机巨头平野公司在近三年的涂布机营收增长乏力，营业利润增速一路下行。

我们认为锂电设备市场集中度在未来两年有望进一步提升，主要原因是：

第一，下游扩产集中于大型厂商，将引致对应供应商市占率提升。锂电设备市场中，主板上市的龙头公司的客户大多为下游大型电池厂商，而新三板上市公司的客户以小型厂商为主。由于行业现金流和成本等因素，下游新增产能正在向大型电池厂集中。目前设备企业与电池企业的客户关系与结构短期内相对稳定，因而龙头设备企业将在新增产能带来的业务中分得更多收益，提升市占率。

第二，龙头企业融资能力强，承揽业务能力强于其他企业。锂电设备行业内主流收款模式为“3331”，普遍存在垫资购买设备并集成的情况。所以公司可接订单的量与其现金流规模和融资能力高度相关。龙头公司现金流较为稳定健康，同时也有更强的融资能力，易在当下锂电行业现金流不佳的大环境中获得更好的发展机会。

第三，锂电设备业务将步入整线业务时代。掌握核心科技的龙头公司易率先开辟整线业务，获得快速发展，从而提升行业集中度。从技术层面来看，锂电设备的核心技术在于前段涂布机和中段卷绕机技术。这两项技术难度很高，控制环节多，是影响客户产品安全性和生产效率的关键因素。目前行业龙头赢合科技和先导智能分别从前端和中段突破，掌握了核心技术。整线业务中其余的搅拌、滚压和注液等技术难度较低，容易被攻克。因而龙头企业在整线业务时代会拥有很强的技术实力，为客户提供综合成本更低的解决方案，继续领跑行业，进而提升行业集中度。

3.1.3. Q3：锂电设备现金流差，是正常还是异常？

我们认为，报表层面，近两年锂电设备企业现金流连续为负，且两级分化加剧，但2018Q1以来，现金流情况有所边际改善；2）造成现金流较差的原因包含商业模式及政策影响，其中商业模式主要指“3331”的收款方式、票据结算方式等，而政策因素主要指补贴下发政策取消年初预拨补助资金，全部转为清算后拨付、补贴清算节奏较慢（2016年部分车型补助至今未发放）等；3）2018年以来新能源汽车补贴审批速度加快，补贴审批周期缩短至6个月，行业下游现金流状况有望好转。

近两年锂电设备企业现金流连续为负，且两级分化加剧，但2018Q1以来，现金流情况有所边际改善。我们基于11家锂电设备企业（主板为科恒股份、先导智能、赢合科技、金银河、星云股份、普泰来、百里科技7家，新三板为善莹股份、纳科诺尔、联营激光、亿鑫丰4家）对行业现金流水平进行测算，结果表明：1）整体来看，主板、新三板锂电设备企业自2017年以来现金流情况都不容乐观，连续两年经营活动净现金流为负数，绝对值逐渐增大，占收入比例在2018Q1达到最大，此后有所收窄；2）三板企业现金流恶化速度较快，且恢复能力弱于主板企业。2018Q1-Q3，4家三板设备企经营活动净现金流占营业收入比例为-27%，但是板锂电设备企业的该比例已经降低至-4%；3）以上市公司作为行业缩影可知，锂电设备行业目前现金流状况并不乐观，而且由于客户质量不同带来的订单空间和资金传导压力的差异，导致设备企业两极分化较为严重。

锂电设备行业现金流状况差的现状是由行业内外部两方面因素造成，其中内部因素包括“3331”的收款方式、多通过票据结算等，而外部因素则主要指补贴下发政策的改变、补贴清算节奏等。

首先，锂电设备业务大多采用“3331”的收款模式，导致付款周期可能较长。所谓“3331”，是指客户签订合同时仅付款30%，发货后付款30%，验收后付款30%，质保期结束后付款10%。客户在付款时间点的选择上较为自由，在合同允许的范围内，可视自身现金流状况来确定何时验收并付款。因此锂电设备厂在处理业务时常需要做大量垫款，而业务回款较慢，导致企业现金流紧张。

其次，设备企业常用的结算方式之一为票据结算，而后者无法直接反映为现金流入，这在一定程度上加剧了现金流压力。我们依然基于上文提到的11家主板和新三板锂电设备企业进行统计，2017Q2开始，主板和新三板设备企业经营活动净现金流开始加速恶化，而同期的应收票据开始大幅增加，两者呈现较好的一致性，因此票据结算方式在一定程度上加剧了报表层面的现金流压力。

外部原因是2017年后新能源汽车补贴下发的节奏放缓，导致车企现金流得不到及时的补充，最终影响行业现金流情况。新能源汽车补贴放缓有两个方面的表现。

1）补贴下发政策取消年初预拨补助资金，全部转为清算后拨付：由于2016年新能源汽车行业出现“骗补”现象，四部委于2016年底出台《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》（下称《通知》）。《通知》对补贴发放方式进行了调整：由“四部门+四部委”两极审核变为“注册地+省级部门+工信部”三级审核；在简单审核的基础上增加公示、重点抽查和日常核查等审查方式；取消原设的上报最后日期限制，放缓审核节奏；取消年初预拨补助资金，全部转为清算后拨付。

2）补贴清算较慢，2016年部分车型补助至今未发放：2018年11月，四部委联合发布《关于开展2016及以前年度新能源汽车推广应用补助资金清算通知》，截止2018年11月，仍有部分2016年及以前的新能源汽车补助未发放，补助清算和发放速度较慢。

2018年以来新能源汽车补贴审批速度加快，补贴审批周期缩短至6个月，行业下游现金流状况有望好转。2017年时新能源汽车补贴审批和发放较为缓慢，以至于直到今年9月仍有部分2016年批次未经审批和放款，而在2018年，补贴审批速度有了明显的提升。2016年批次的新能源汽车在申报后平均经过10个月左右可以得到补贴，而2017年批次的车的这一数据约6个月。新能源汽车处于锂电产业链下游，其现金流的改善有望在一段时间后为中游和上游企业的现金流状况带来改观。

3.2 工程机械：18年挖掘机销量超20万台，同比+45%，创历史新高

根据中国工程机械工业协会统计的12月挖掘机销量数据：总销量16,027台，YoY+14.4%；1-11月187,393台，YoY+48.4%。

（1）分市场销售情况：11月国内14,269台、YoY+12.2%，出口（含港澳）1,758台，YoY+37.0%；2018全年国内累计184,190台，YoY+41.1%，出口（含港澳）19,230台，YoY+97.4%。

（2）国内市场分机型销售数据：12月大/中/小挖销量分别为1,909台/2,982台/9,378台，同比增速分别为-10.7%/-6.5%/26.8%；1-12月大/中/小挖累计销量分别为27,479台/47,414台/109,297台，同比增速分别为42.8%/48.1%/37.8%。

（3）集中度数据（含进口、出口）：12月行业CR4=54.7%、CR8=79.5%、国产CR4=51.8%；1~12月行业CR4=55.5%、CR8=78.3%、国产CR4=48.2%。1~12月国产、日系、欧美和韩系品牌的市场占有率分别为56.8%、14.6%、11.5%和17.1%，国产单月市占率已达62.6%、未来份额有望持续提升，三一、卡特彼勒和徐工占据国内市场前三位。

未来集中度有望进一步提升，主要原因是龙头穿越周期后，品质、渠道、售后和研发等多方面能力优势巩固，发动机、液压件等核心部件供应商将在供应量和价格上向龙头主机厂倾斜，保供优势+成本优势明显。

展望2019，在经济下行周期，基建托底稳增长将对挖掘机形成持续性需求，下游施工量将维持相对高位，考虑到2018年的高基数，预计2019全年挖掘机销量将保持高位窄幅震荡。

重点推荐：三一重工、恒立液压、浙江鼎力；关注：徐工机械、艾迪精密、柳工。

推荐理由：需求持续高位、集中度提升，龙头收入高增长。资产负债表修复，行业龙头业绩释放加速。需求的时空错配，不同品类工程机械需求高增长接力。高空作业平台作为新兴产品快速增长，同时美国制造业复苏明显，对高空作业平台的需求明显提升。

3.3. 轨交设备：城轨项目审批重启到底意味着什么？

2018年7月底，发改委重启城轨项目审批，距2017年发改委中止城轨项目审批恰好一年时间。2017年8月，由于包头地铁停工事件和中央金融会议、经济会议的防范地方系统性债务风险要求，国家发改委暂停了城轨项目规划审批工作。

截至目前，发改委自重启审批以来，已密集批复了上海、杭州、武汉、苏州、沈阳、重庆、长春、济南等八个一二线城市的城轨项目远期规划。合计长度达到了1000公里以上，投资金额合计达到了7935亿元。从新批项目来看，发改委严格遵守国务院52号文要求，资本金比例均不低于40%，而资本金主要来源基本上为地级或区级政府的财政资金，资本金之外主要为银行贷款，其次是多元融资方式。

城轨项目密集批复的意义是什么？我们认为是：非常有利于新开工项目里程数的回升。如果看2018年城轨新增开工线路里程，相对于2014-2017年断崖式下降，城轨与地铁新增开工里程分别仅为582公里、441公里，不足2017年的50%。由此可见，去杠杆政策之下，城轨开工进度的确受到严重影响。其中重要的原因是：经济实力强的一二线城市，城轨项目受限于审批停滞、2018年可开工项目严重不足。

2018年重启审批之前，重要的一二线城市可建设里程普遍稀少，政策收紧严重限制了这些城市的城轨建设力度。我们统计了2018年城轨重启审批以来获得通过的8座城市可建项目的数量，在重启审批之前上海、武汉、苏州、长春、沈阳、济南这六个城市可建项目为零，而杭州、重庆仅有少量可建项目。这些城市经济实力普遍较为发达、人口稠密，在GDP总量、市区常住人口、公共财政预算等指标上均明显高于52号文要求，仅缺少可建项目。因而，发改委重启对于这些城市的城轨项目审批，解决的是可建项目不足的问题，2019年新开工项目数量及里程数有望相较于2018年的低谷出现大幅回升。

3.4. 光伏设备：光伏：柳暗花明又一村

3.4.1. 政策反转，行业迎来新一轮增长

光伏政策出现反转：2018年11月2日国家能源局召开的关于太阳能发展“十三五”规划，预示光伏行业将出现“531”之后的反转。会中的几个积极信号包括：（1）大幅提高“十三五”光伏建设目标，光伏装机目标有望调整至超过 250GW，甚至达到 270GW；（2）2019年装机容量上调至50GW，2020年装机容量预期上调至60GW。（3）补贴退坡的时间点比原先预期的2020年推迟2年至2022年，与平价上网的时间实现了较好的衔接，有利于行业平稳过度。

海外装机容量可能超预期：531之后光伏降价激发了海外市场的需求弹性。龙头海外订单旺盛，产能利用率高。

3.4.2. 光伏设备上市公司初具规模，国产化率持续提升

光伏装备产业链主要包括硅原料的提炼加工、硅片的生长加工设备、电池片生产设备、组件及专用材料生产设备、以及装机系统的支持设备。涉及的上市公司主要包括：晶盛机电、捷佳伟创、迈为股份、金辰股份等。受益于国内装机容量的不断增加，几家上市公司近几年都获得了高速增长。

伴随着我国成为光伏第一大生产国和消费国，光伏装备国产化率也在持续提升。

•  硅片生产环节：

多晶硅炉：多晶硅炉从2007年开始国产化，首台多晶硅炉在当年有精工科技研制成功。目前国内已经有多家企业拥有自主知识产权的多晶硅炉，包括：精功科技、京运通、晶盛机电、中电科四十八所等。

单晶硅炉：由于单晶的转换效率由于多晶，近几年在国内的市占率持续提升。拉晶炉已经基本实现了国产化，国内两大巨头隆基、中环都已经100%从国内采购设备。外资的Ferrotec、市场不断萎缩。

金刚线：金刚线切割技术相对于传统砂浆切割，具有切割速度快、单片耗损低、切割液更环保等优点。2017年单晶硅片产线已经完成金刚线切割的全面升级，预计在2019年我国多晶硅片金刚切占比也将达到100%。国内三超新材、岱勒新材、恒星科技等已经实现了部分国产化。

• 电池片生产环节：

清洗、制绒设备：国产设备占有率约90%，很多国内企业已经和下游客户联合开发设备。

扩散炉：我国光伏专用扩散设备正从处理125mm×125mm、156mm×156mm 硅片向 210mm×210mm硅片迈进，国内龙头企业开始大规模出口，比如捷佳伟创2015-2017年外销比例分别为0、39%、75%。

PECVD：PECVD价格占到整个电池片设备的30%，是比重最大的一部分。国内主要以管式PECVD为主，板式PECVD主要以梅耶博格旗下的Roth&Rou为主。

丝网印刷机：国内目前在单轨丝网印刷领域已经非常成熟，和国外设备性能相差无几。双轨二次印刷设备目前主要以国外厂商为主，国内主要是迈为股份。

分选设备：主要是检测电池片的一致性（包括颜色、外观、性能等）并选出合格产品。主要仍以国外厂商为主。

• 组件生产环节：

组件端的设备主要有自动串焊机、自动叠层设备、层压机、自动EL、功率测试设备和自动包装机。近年来，由于工业自动化技术的不断成熟，越来越多的供应商开始提供“交钥匙”工程，有效的提高了光伏组件的生产效率，相比于国外同类产品，价格只有60-70%。加之优质的服务，国内组件设备厂商快速打开了市场。

光伏设备投资中，单晶炉及相关加工设备约3.5-4亿元/GW、电池片设备约2.5亿元/GW、组件设备约1-1.2亿元/GW。

3.4.3. 技术更新带动设备需求

技术和工艺的进步是驱动光伏行业发展的根本因素，也是实现平价上网的前提。根据Solarzoom统计，国内光伏硅片、电池片、组件的价格呈持续下降的趋势。技术进步将带来新设备的应用以及存量设备的更新替换。

技术更新主要的驱动力包括：

• Ÿ单晶对于多晶的替代：单晶在采用了金刚线切割之后，成本下降速度非常快。采用 PERC 和 MCCE 的高效电池平均转效率分别为 21.3%和 19.2%。根据Energy Trend统计，2018年单晶产量将与多晶持平，2019年将反超。单晶的需求增加将带动单晶炉、切磨抛等设备的需求。

• ŸMCCE（黑硅）和PERC（背面钝化）技术的成熟及大规模应用：根据智汇光伏统计，2016 年底我国高效PERC电池产能为9.58GW，2017年增长至 27.35GW，且从下游厂商规划来看，2018年高效PERC电池产能有望增长至 59.73GW。PERC技术将增加钝化层激光开槽和钝化叠层两道工艺，相对应增加对于PECVD和ALD（原子沉积设备）需求。

• ŸN型电池用量增加：N型单晶太阳能电池拥有温度系数低、光衰减系数低等优良特性，在弱光条件下光谱响应好，配合双面电池工艺，可以充分利用电池背面漫反射的弱光发电。

• Ÿ一些尚未产业化的先进技术，未来也可能存在巨大潜力：如异质结太阳能电池（HIT）、N型双面隧穿氧化钝化电池（TOPCon）等。

4. 本周行情回顾

1月20~25日（共5个交易日）沪深300指数上升0.5%，机械行业指数下跌0.1%。

5. 一周行业要闻

5.1. 工程机械

1）铁建重工与博云东方达成刀具项目战略合作（来源：中国工程机械工业协会）  

1月23日，铁建重工与湖南博云东方粉末冶金有限公司就掘进机刀具和轨道铣削刀具研究与制造签订战略合作协议，双方将携手铸造相关设备的“铁齿钢牙”，推动关键材料与核心部件实现自主化、国产化。通过本次战略合作，铁建重工与博云东方将改善和提升掘进机刀具和轨道铣削刀具相关产品的工艺技术、产品质量等。

2） 山推工程机械股份有限公司斩获东南亚市场千万订单（来源：我的钢铁）

近日，山推进出口公司负责人在马来西亚代理代理公司有关人员的陪同下走访调研马来西亚市场，并拜访了某央企水电站项目驻地。该央企水电站项目近期招标采购一批设备，山推协同当地代理公司成功中标推土机十余台，合同金额近2000万元。

5.2. 锂电设备

1）恒大收购卡耐58.07%股权，铁了心造新能源汽车（来源：OFweek锂电网）

2019年1月24日，恒大健康宣布，公司全资附属恒大新能源动力科技(深圳)作为买方，拟向卖方科陆电子收购目标公司上海卡耐新能源58.07%股权，总代价约人民币10.60亿元。

公告称，恒大健康收购目标公司待售股权，旨在完成其新能源汽车全产业链的布局。动力电池为新能源汽车的核心部件，是新能源汽车产业实现做大做强的关键。恒大集团入主目标公司，期望实现利用国际资源研发世界顶级动力电池技术，发挥产业协同的优势，使集团在面对未来激烈的市场竞争时更具优势。

2）欧洲又一大型动力电池项目启动 规模比拟CATL欧洲工厂（来源：电池中国网）

继韩国LG化学、三星SDI、SKI和中国宁德时代、孚能科技宣布在欧洲建设动力电池工厂之后，欧洲本土化企业终于按捺不住了。1月14日，瑞士Blackstone Resources AG （以下简称“Blackstone”）宣布，将投资2亿欧元（约合15．41亿元人民币）在德国图林根州的埃尔福特（Erfurt）建设一座大型动力电池工厂。Blackstone动力电池工厂的投资规模与宁德时代欧洲工厂的投资额非常接近。（2018年7月，宁德时代宣布投资2．4亿欧元（约合18．49亿元人民币），在德国图林根州埃尔福特市设立电池生产基地及智能制造技术研发中心。）

3）欧盟大力推进镁电池研发，减少锂原材料依赖（来源：中国科技网）

德国乌尔姆亥姆霍兹研究所和卡尔斯鲁厄理工学院正在共同开发基于镁的储能技术。镁电池是欧盟“展望2020”科研计划下的项目（E－MAGIC），欧盟为此已投资超过650万欧元，汇集了欧洲10个科研机构的专业技术，未来该项目如取得成功，将有望替代现有的锂离子电池。

4）正极材料“黑马”容百科技或将科创板上市（来源：高工锂电网）

有消息称，三元正极材料龙头企业宁波容百新能源科技股份有限公司(下称“容百科技”)将登陆科创板，并计划成为首批上市企业。容百科技是由北京容百投资控股有限公司控股的高科技新能源材料企业，是一家从事锂电池正极材料专业化研发与经营的跨国型集团公司。公司旗下成员包括湖北容百锂电材料有限公司、北京容百新能源科技有限公司、贵州容百锂电材料有限公司、韩国JS株式会社、韩国EMT株式会社和韩国TMR株式会社。

容百科技技拥有NMC333、NCM523、NCM622和NCM811等多款系统三元正极材料产品。公司客户囊括LG化学、三星SDI、宁德时代、比亚迪、力神电池、比克电池、亿纬锂能、孚能科技、捷威动力等国内外知名动力电池企业。

2018年底，容百科技2025动力型锂电材料综合基地在余姚市举行签约仪式。项目总投资121亿元，将打造成为大型现代化高端动力锂电材料生产基地。项目建成后，产能规模可达到正极材料年产10万吨、前驱体年产20万吨、资源再生年产10万吨。

5.3. 半导体与电子通信

1）华为发布业界首款5G基站芯片：天罡芯片（来源：SEMI大半导体产业网）

1月24日，华为在京召开5G发布会。华为常务董事、运营BG总裁丁耘在主题演讲时宣布，华为推出业界首款面向5G的芯片——天罡芯片。丁耘称，天罡芯片拥有超高集成度和超强算力，性能比以往芯片增强约2.5倍，尺寸和功耗双双下降，且供应的频谱可达200M。并且可以让市面上存在的90%的基站在不更改供电的情况下直接升级5G，并将基站重量减少一半。华为高管还在会上表示，该公司已出货超过25000个5G基站。

2）中芯国际(00981)为大唐控股提供为期3年的芯片加工服务（来源：semi大半导体产业网）

智通财经讯，中芯国际(00981)发布公告，该公司已于2019年1月23日与大唐控股就非豁免持续关连交易签订框架协议，自2019年1月1日起为期3年。

该公司及其附属公司同意与大唐控股及其联系人加强业务方面的合作，包括但不限于提供芯片加工服务。

建议预期最高限额相等于预期公司在截至2019年12月31日 , 2020年12月31日和2021年12月31日止3个年度内每年来自非豁免持续关连交易的最高收入，分别为2000万美元, 3500万美元及4800万美元。

3）首颗国内自研工规级40nm eMMC主控芯片小批量生产（来源：semi大半导体产业网）

近日，江苏华存电子科技有限公司（以下简称“江苏华存”）的40纳米工业级嵌入式存储主控芯片已开始小批量生产。目前江苏华存的研发及测试生产线已搭建完成，其HC5001芯片已于陆续开始下线，目前产品已开始小批量生产，并打入十多家厂商。HC5001存储主控芯片于2018年11月21日在ICTECH 2018中国存储芯片自主研发技术交流峰会上正式发布。江苏华存董事长李庭育表示，HC5001是国内自研第一颗工规级别40nm eMMC主控芯片，兼具高兼容性和高稳定度，支持第5.1版内嵌式存储器标准(eMMC5.1)、支持立体结构闪存材料(3D Flash)三比特单元(TLC)、支持随机读出写入闪存高稳定度效能算法(FTL)、支持最新第三代闪存接口(ONFI3.2)、支持高可靠度低密度奇偶校验码纠错验算法(LDPC)，且40nm工艺制程满足了高效能低功耗的嵌入式存储eMMC装置硬盘。

5.4. 智能装备

1）谷歌Waymo自动驾驶汽车部门在密歇根州建造工厂（来源：OFweek机器人网）

1.23凌晨，根据路透社报道，谷歌母公司Alphabet旗下子公司Waymo的自动驾驶车辆部门周二表示计划在密歇根州建造一座工厂，将机动车辆转变为自动驾驶汽车，用于Waymo的乘坐服务业务。

目前，Waymo已提出将使用1360万美元的私人投资，用于在密歇根州东南部建造一座工厂，创造100多个工作岗位，最高可达400个工作岗位。

1）河南省订“小目标”：未来智能装备产业规模将超千亿（来源：大河网）

河南省政府办公厅近期印发《河南省智能装备产业发展行动方案》（以下简称《方案》），为未来我省智能装备产业“排兵布局”。

《方案》对我省智能装备产业订立“小目标”：经过3~5年，力争全省智能装备重点领域产业规模超过1000亿元，引进培育10家左右国内领先的智能装备龙头企业，研发100项标志性智能装备产品，打造8个国内先进的百亿元级智能装备特色园区，形成郑州、洛阳、新乡、许昌市4个具有较强影响力的两岸（河南）智能装备产业基地核心区，基本建成具有竞争力的智能装备产业体系。

5.5. 轨道交通

1）『中铁总』与西南交通大学签署战略合作协议（来源：搜狐网）

1月23日，中国铁路总公司与西南交通大学签署战略合作协议。围绕交通强国、铁路先行目标任务，双方将在科技攻关、平台建设、人才培养、服务保障等各个方面，开展具体合作。该合作将有助于促进铁路产学研深度融合，不断提高铁路科技创新能力，推动铁路高质量发展，实现合作共赢。

2）绍兴联手北京地铁 合力打造轨道交通（来源：中国城市轨道交通网）

从绍兴市轨道交通集团了解到，绍兴市轨道交通1号线PPP项目已顺利完成开标，北京地铁运营商——北京市基础设施投资有限公司联合体成功预中标。轨道交通1号线PPP项目合作范围总投资额达197.8亿元，是绍兴历史上金额最大的PPP招标项目。项目线路总长34.1公里，设车站24座，其中地下站23座、地面站1座。与一般施工类的PPP项目不同，绍兴市轨道交通1号线PPP项目以运营为核心，合作期长达30年，可有效避免PPP以工程承包为目的的短期行为，做到风险共担，利益共享，确保地铁长期稳定持续运营，是国内轨道交通领域为数不多的以运营为核心的PPP项目。

证券研究报告：《锂电设备热情延续，基建龙头估值修复》

对外发布时间：2019年1月27日

报告发布机构：天风证券股份有限公司

本报告分析师：

邹润芳  SAC执业证书编号：S1110517010004

曾   帅   SAC执业证书编号：S1110517070006

崔   宇   SAC执业证书编号：S1110518060002