【国金研究】军工：国防预算稳健增长，装备升级打开新成长空间

国金证券研究所

智能制造与新材料研究中心

军工团队

摘要

事件

根据新华社英文版3月5日消息，我国计划将2019年年度国防预算提升约800亿元至1.19万亿元，同比+7.5%，增长稳健，符合预期。我们认为，装备费作为军费支出的重要组成部分，将随国防预算支出进入稳健增长阶段，叠加军队改革进入尾声，核心军品采购有望提速。此外，改革红利有望加速释放。

评论

国防预算进入稳健增长阶段，军工将成为“十三五”后半程重点工作：2019年年度国防预算提升约800亿元至1.19万亿元，同比增速为7.5%，维持稳健，符合预期。2019年国防预算增速相比2018的8.1%略有下降，比此次政府工作报告公布的2019年GDP增速6.0%至6.5%高1个百分点以上。根据历年国防预算的增长情况，我们判断，我国国防开支已进入稳健增长阶段，国防建设作为国家重大战略，将成为“十三五”后半程重点工作之一，武器装备升级、军工改革推进有望提升，释放出更大的红利。此外，与发达国家相比，我国军费支出的绝对规模与GDP占比仍有较大的上升空间。

核心军品采购正在提速，装备升级需求有望打开新成长空间：装备费是军费支出的重要组成部分，《2010年中国的国防》指出，装备费约占军费支出的1/3。我们认为，国防预算稳增长叠加军改进入最后收尾阶段，核心军品采购有望加速释放。根据我们的统计，2018年上半年，军工集团旗下上市公司的军品收入同比增长约19%，规模占总收入比例超50%，侧面印证军品采购正在恢复。结合此前党的十九大报告内容——“确保到2020年基本实现机械化，信息化建设取得重大进展，战略能力有大的提升”、“形成联合作战能力、全域作战能力”，我们判断，军费开支在结构上有望向装备升级与换代倾斜，新一代武器装备（装甲车、军机、军舰等）、信息化相关配套（雷达、通信等）、新材料（高端钛材、超导材料等）等领域值得期待。此外，装备升级需求将带来新成长空间，更多拥有核心技术的优质民参军企业有望直接受益。

军工改革持续深化、军民融合加速推进，将释放出更多红利：我们判断，随着军工集团实现“十三五”改革目标的时点临近，改革将加速推进、落地。2018年以来，包括兼并重组、科研院所改制、资产证券化及混改在内的四大改革路径渐行渐明，军工改革已取得突破性进展——两核合并落地、兵器装备自动化研究所转制被批复、洪都航空等上市平台拟注入集团核心资产以及员工持股持续推进。同时，随着政策不断完善、改革路径深入探索，总装、院所类等核心资产的运作有望不断加快，“大院所、优资产、小公司”为特点的军工集团最为受益。同时，军工改革将推动军工集团向市场化运作转变，在军品定价机制改革等具体配套政策逐步落地后，军工企业竞争力、盈利能力有望得到进一步提升，高端技术转化等军民融合路径有望释放出更多红利。

投资建议

我们维持行业“买入”评级。军工板块经历三年深度调整，目前股价估值中枢处于历史较低位，叠加基本面边际改善，重点关注主战装备：内蒙一机（600967.SH）、中直股份（600038.SH）、中国重工（601989.SH），以及总装/配套商：四创电子（600990.SH）、航发动力（600893.SH）。

风险提示

军工改革进程不达预期；军品新型号放量进程低预期；部分民参军企业商誉减值风险。

正文

国防预算进入稳建增长阶段，核心军品采购有望加速

2019年年度国防预算提升800亿元至1.19万亿元，同比增速为7.5%，相比2018年的增速8.1%略有下降，维持稳健，但比此次政府工作报告公布的2019年GDP增速6.0%至6.5%高1个百分点以上。

根据历年国防预算的增长情况，我们看到，我国国防开支已进入稳健增长阶段，但与发达国家相比还有较大的上升空间。2019年我国国防预算和美国2019年的7160亿美元相比，不及四分之一；2018年中国的国防费占国内生产总值的比例约为1.3%，而同期一些主要发达国家的国防费占国内生产总值的比例都在2%以上。

装备费是我国军费支出的重要组成部分，国防预算的增长将带动装备采购需求，结构上有望向装备升级与换代倾斜，新一代武器装备、信息化相关配套、新材料等领域值得期待。

根据《2010年中国的国防》对军费结构的表述，我国军费主要由人员生活费、训练维持费和装备费三部分组成，各部分约各占1/3。其中 ，装备费主要用于武器装备的研究、试验、采购、维修、运输和储存等。

同时，军队改革工作已进入最终收尾阶段，对军工企业的影响将逐渐消除。随着军队机械化与信息化的深入，武器装备升级与换装、新型号列装、单兵装备渗透率提升显得更为迫切。其中，新一代武器装备（装甲车、军机、军舰等）、信息化相关配套（雷达、通信等）、新材料（高端钛材、超导材料等）等领域值得期待。

2018年上半年，军工集团旗下上市公司的军品收入同比增长+19%，规模占总收入比例超50%，侧面印证军品采购正在恢复。

我们统计了军工集团旗下上市公司核心军品的收入情况（剔除地产、金融类等非相关标的），军品总体收入规模正在增长，且占总收入比例超50%，2018H1实现收入1196亿元，同比约+19%；各板块军品收入均实现正增长，其中航空、电子、核工业军品收入增长最快，分别同比+32%、+73%、+44%，主要是因为军品采购订单恢复与核心军品上市步伐加快。

军工改革持续深化、军民融合加速推进，将释放出更多红利

我们判断，随着军工集团实现“十三五”改革目标的时点临近，改革将加速推进、落地。

¡我国军工总体资产证券化率有较大提升空间。以中航工业为例，根据《中国航空报》，目前集团资产证券化率已超66%，但相比80%的目标仍有差距。此外，其他板块中，包括战术级导弹、火箭及大卫星总装、航天发动机、军工信息化等在内的核心军品仍在体外。

现阶段，我国军工资产上市正在不断提速，逐步注入核心资产。今年以来，军工资产证券化不断加速落地，中航高科、国睿科技、洪都航空接连发布资产注入公告，分别拟收购直升机核心资产、拟整合十四所资产、拟以部分零部件制造业务及资产置换防务业务。

我们认为，随着政策不断完善、改革路径深入探索，我们认为，总装、院所类等核心资产的运作在未来两年不断加快，“大院所、优资产、小公司”为特点的军工集团最为受益。此外，在军品定价机制改革等具体配套政策逐步落地后，军工企业竞争力、盈利能力有望得到进一步提升，高端技术转化等军民融合路径有望释放出更多红利。

投资建议

我们维持行业“买入”评级。军工板块经历三年深度调整，目前股价估值中枢来到历史低位，叠加基本面边际改善，重点关注主战装备：内蒙一机（600967.SH）、中直股份（600038.SH）、中国重工（601989.SH），以及总装/配套商：四创电子（600990.SH）、航发动力（600893.SH）。

风险提示

军工改革进程不达预期：我们判断2019-2020年将是“十三五”改革的发力时期，在改革深度、执行力度方面都将比过去两年更强，改革释放的红利弹性也将超出以往，但是军工改革进程不达预期将一定程度影响相应上市平台的业绩股价表现。

军品新型号放量进程低预期：军工企业的成长性具体体现为所从事行业军品新型号的放量列装，而某个新型号的放量进程不达预期将对与其相关的产业链上下游造成不同程度的负面影响。

部分民参军企业商誉减值风险：我们认为，本轮军改结束后，部分行业的民参军企业将面临利润空间被压缩的风险。