【山证新材料】当升科技（300073.SZ）：扣非净利润增长108.67%，高端产能持续扩建

公司于2019年4月22日晚发布《2018年年度报告》。

2018年扣非净利润增长108.67%，业绩表现基本符合预期。2018年全年，公司实现营业收入32.81亿元，较上年同期增长52.03%；实现归母净利润3.16亿元，较上年同期增长26.38%；实现扣非归母净利润3.04亿元，较上年同期增长108.67%。2018年非经常损益主要来源于政府补助，金额相对较小；而上年同期非经常损益主要来源于公司出售星城石墨股权取得1.12亿投资收益，因此扣非前后净利润增速差异较大。公司全年业绩表现基本符合我们此前预期。

四季度营收环比有所下降，2019年盈利持续高增长。1）第四季度单季，公司实现营业收入8.02亿元，环比下降5.42%，营业收入环比下降主要由于2018年下半年三元正极材料价格中枢随原材料价格持续下降；单季度营业收入同比增长11.08%，较三季度同比增速减少30.09个百分点；实现扣非归母净利润1.09亿元，环比增长21.11%，同比增长85.81%，较三季度同比增速减少74.07个百分点。2）公司发布的2019年第一季度业绩预告显示，第一季度单季公司预计实现归母净利润5,000万元-5,500万元，同比增长27.95%-40.75%，业绩增长原因主要为公司锂电正极材料销量同比大幅增长，利润同比上升。公司预计2019年一季度非经常性损益对净利润的影响金额为300万元-350万元。

产品结构持续优化，附加值提高。1）2018年全年，公司综合毛利率为18.27%，较上年同期减少0.28个百分点，基本持平，较前三季度增加2.35个百分点，公司高端市场布局持续推进，产品结构优化，产品附加值提升。分项来看，公司锂电材料业务收入占比94.73%，较上年同期增加5.32个百分点，毛利率为16.42%，较上年同期增加1.84个百分点；智能装备业务收入较上年有所下降，毛利率为51.51%，与上年同期基本持平。2）2018年公司管理费用较上年度上升11.67%，销售费用下降9.19%；财务费用变化较为明显，较2017年下降86.26%，主要原因为报告期内利息收入增加及汇兑损失减少。3）通过对公司经营数据的分析发现，2018年公司正极材料平均售价较上年有近2%的上涨，我们认为在各类正极材料价格随原材料价格下调的背景下，公司产品平均售价上涨主要由于公司产品结构进一步优化，高镍产品出货占比进一步提高。4）2018年公司正极材料单吨成本有近3%的上涨，其中以单吨制造费用的上涨最为明显，我们认为这主要来自新产能调整释放过程中的影响以及产品牌号切换的影响，待现有产能稳定生产、新增产能进一步释放后规模效应逐步显现，单吨制造费用有望得到控制。

高端产能持续扩建。1）除目前出货量仍然占据优势的NCM523正极材料外，公司对NCM622及NCM811/NCA等高镍正极材料进行了全面布局。江苏当升二期一阶段2000吨NCM622产能于2016年投产，二期二阶段4000吨NCM622/NCM811/NCA产能于2017年三季度竣工，江苏当升目前已形成万吨动力材料生产能力，公司总产能已达到1.6万吨。2）报告期内公司持续加快高端产能布局，公司于2018年上半年同时启动了江苏当升锂电正极材料三期工程的建设及江苏常州锂电新材料产业基地项目的筹建。其中三期工程将为公司带来1.8万吨NCM811/NCA设计规格的新增产能，将于2019年-2020年分两步投产；常州锂电新材料产业基地项目远期规划产能10万吨，首期规划建成5万吨，其中一阶段2万吨产能有望于2019年-2020年逐步释放，预计到2023年全部建成投产。截至目前常州项目已正式与百利科技签署EPC一体化合同，合同规划的一期一阶段2万吨厂房将于2019年12月31日具备投料试车条件。

加速海外业务拓展。1）公司储能多元材料主要用于出口海外客户，应用于特斯拉Powerwall和美国AES等国外储能项目；2）公司高度重视并积极布局国际动力锂电市场。2018年以来，公司与特斯拉、大众、宝马、现代、日产等国际一线车企保持密切交流合作，部分车企配套动力电池已通过认证并开始导入公司动力型正极材料产品，预计2019年逐步实现放量。

进一步锁定原材料供应。1）公司于9月26日发布公告宣布与鹏欣资源签署战略合作协议，鹏欣资源同意刚果（金）SMCO生产量30%的初级氢氧化钴提供给公司生产所需钴原料，供货期为从第一船货提单日起5年，最终购销合同将在刚果（金）SMCO氢氧化钴生产线投产后正式签署。此前，公司就曾与澳大利亚Scandium21签署了《产品承购协议》，旨在开展长单采购，避免在高价区间大量采购，此次与鹏欣资源的战略合作进一步锁定了重要原材料，有利于原材料稳定采购。2）公司控股股东矿冶集团与金川集团于2018年12月5日签署了《战略合作框架协议》，双方拟在上游矿产资源方面达成合作，有利于进一步保障公司前驱体供应，降低成本。

我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.81\1.16\1.73元，对应公司4月22日收盘价27.11元/股，2019-2021年PE分别为34\23\16倍。维持“买入”评级。

原材料价格波动风险；补贴退坡压缩利润空间风险；下游新能源汽车销量不及预期风险；高镍正极材料产能释放不及预期风险；系统性风险。

分析师：张莲玮

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