新单保费增速放缓，税优投资增厚利润 ——保险2019年三季报综述

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◆2019Q3保险股下跌2.4%，但2019前三季度保险板块利润增长较好。2019前三季度保险行业实现保费收入3.45万亿，同比增长12.58%；其中寿险保费收入1.93万亿，同比增长10.08%；健康险保费收入5677亿，同比增长12.22%；财产险保费8658亿，同比增长8.18%。保险行业受投资权益市场回暖以及税优政策的影响，仍保持较高的净利润增长，上市五家险企业前三季度合计实现净利润2445.54亿元，同比增85.5%；扣除税优影响270.44亿净利润，同比增长20.51%；剔除短期投资波动131.14亿，增长10.54%。同时，在保费增速放缓的情况下，保险行业靠续期保费及长期高保障型产品提升业务价值，人均件数、件均保费以及新业务价值率的提升为提高新业务价值及保险公司内含价值的核心。

◆寿险保费增速放缓，代理人重量到重质。2019年前三季度，行业保费增速持续放缓，除中国人寿新单保费增速6.5%外，其他上市险企新单保费呈下滑趋势（平安-7.4%/太保-12.3%/人保-3.8%/新华-0.5%）,除国寿代理人逆势同比增长15.6%外，代理人人数的下滑是新单保费下滑的主要原因，一方面保险公司内部保费转型调整，另一方面是人均产出较低，自然脱落率提高留存率减少。预计新单保费继续下滑，同时新业务价值率提升空间有限，将影响新业务价值及内含价值增速。平安保障型长险占比提升，寿险及健康险新业务价值同比增长4.5%，新业务价值率提升5.3ppts；国寿首年期交占比持续提升，占长险新单达98.07%，加大保障型产品人力配置，三季度新业务价值率略有下滑，但新业务价值仍保持20%的同比增速。新华长险新单下滑7.1%，保费增速持续放缓，向银保渠道及短期险结构调整。

◆产险综合成本率略升，非车险增速大于车险。产险综合成本率方面，三季度比中期均有上升，其中平安96.2%/人保97.9%/太保97.9%，主要由于猪瘟影响农险的赔付率波动。太保非车险维持32.3%的增长，高于其他险企（平安14.9%/人保31.6%）非车险占比持续提升至32.9%，产险结构持续改善。人保车险增速平稳为2%（平安6.3%/太保5.3%），主要由于汽车销量持续低迷，2019年前三季度，新车销量下滑11.58%至1828.83万辆，预计四季度下滑速度放缓，新车销量触底。在非产险方面，人保保证保险发展较快前三季度128.2%的增速。

◆投资收益靠权益拉动，资产配置分化。2019年前三季度，五家上市险企投资收益较去年改善，得益于权益市场回暖。总投资收益率方面新华保险相对较弱为4.7%，其他险企（平安6%/国寿5.72%/太保5.1%）表现良好，净投资收益率方面平安领先为4.9%，其他险企维持在4.8%左右（国寿4.83%/太保4.8%）。在资产配置方面，人寿着重配置高股息率股票、低估值资产及长久期政府债券，新华主要配置非标类产品，太保权益投资占比有所提高，持有至到期债券配置减少。

◆四季度及2020年前瞻。在长端利率下行的预期下，同时叠加准备金基准利率向下拐点，保险行业整体成本增加，同时体现在投资收益减少和保险准备金计提的增加。1)从负债端来看，十年期国债收益率750日移动平均收益率将出现下滑拐点，保险责任准备金将加大计提，对销售长期保障型传统寿险企业的计提要求提高，对利润的影响较明显。2)从代理人渠道来看，行业代理人人数呈现普遍下滑的趋势，提高代理人人均件数及件均保费成为保险公司着力转型的核心。3)从险种来看，寿险受人口增长率放缓及人均可支配收入下滑影响，保费收入增速放缓，同时受人口老龄化，对健康险的需求有所增加；车险受汽车低迷影响，预计仍保持个位数增长，非车险占比会持续提升。4)从投资端来看，保险公司投资资产增长保持平稳，在长端利率下行周期下，配置高股息率股票及超长久期政府债券能够在控制风险的情况下提高资产收益率。预计总体内含价值增速放缓。保险股策略，大型稳健保险集团，推荐中国平安、中国人寿。

◆风险提示：保费增长不及预期；战略落实受阻；市场波动

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