【东北医药崔洁铭/樊翔宇】仙琚制药（002332）深度报告：甾体激素赛道优质标的，迎来黄金成长期

新厂区落地，自营原料药业务有望打破收入增长壁障。公司是甾体药物专业生产厂家，主要生产皮质激素类药物、性激素类药物（妇科及计生用药）和麻醉肌松类药物等，药监局登记批文（原料药+制剂）共计124个。过去几年公司受原材料成本影响以及产品结构调整，收入端处于缓爬坡状态。当前公司已完成产品合成路线的切换，成本得到稳定控制；制剂方面以自有核心品种为主。2019年12月杨府原料药新厂区首次通过GMP检查（包含6种原料药）；2020年3月再有9种原料药搬迁至新厂区。随着老产品完成新厂区认证，新产品逐步加入，自营原料药业务有望迎来放量，打破收入增长壁障。

核心制剂品种仍具备高成长性。公司制剂产品线齐全，涵盖妇科计生、麻醉肌松、呼吸科、皮肤科等领域。从产品结构来看，妇科计生线的主要品种黄体酮胶囊随着公司加强辅助生殖领域的推广，有望保持较为稳定的增长势态；肌松药罗库溴铵随着默沙东拮抗剂“布瑞婷”在国内的上市，有望继续保持高速增长；呼吸用药糠酸莫米松鼻喷剂国内竞争格局良好，增长空间广阔。此外黄体酮凝胶以及奥美克松钠等潜力品种也处于研发的不同阶段。整体来看制剂业务有望在较长时间内维持高增长态势。

盈利预测及评级：考虑到甾体激素行业较高的壁垒，公司新厂区的落地以及核心制剂品种良好的竞争格局，我们认为公司具备较高的成长性。预计2019-2021年归母净利润分别为4.07/4.94/6.33亿元，对应当前股价PE分别为31/25/20 X。首次覆盖，给予“买入评级”。

风险提示：制剂产品价格下跌的风险；原料药销售不达预期；Newchem业绩不达预期；产品研发进度不达预期。

（原证券研究报告发布于2020-3-31；崔洁铭证书编号：S0550517110001）