过去一年，港股流动性下降，零成交个股数量攀升，深陷估值低、融资功能减弱、流动性紧张等危机中，IPO多项指标处于历史低位。而国内医药资本市场低迷，“寒气”吹到了每一位医药行业从业者的心里。
复盘2023年，港股为何深陷流动性紧张等多重难题？发生震荡的内因和外因是什么？明年的趋势究竟如何？除此之外，2024年，中国创新药企该从哪些技术领域或方向突围？行业拐点何时到来？![]()
▲南方香港成长、南方港股医药行业基金经理王士聪
Q：E药经理人融媒体
A：南方香港成长、南方港股医药行业基金经理 王士聪Q：医药行业历经约2年的大幅调整，尽管中途有多次触底反弹，但大致仍为下行趋势。在您看来，医药基金持有者身上的“冷”意是否有所消散？医药板块的调整幅度如何？
1.周期性方面，美债利率上行导致融资环境低迷。不断提高的美债利率，一方面影响创新药这类长久期资产的估值水平，另一方面又间接影响到CXO行业的需求，CXO又是指数的重要权重股。这点上，我们看到美债利率大概率已经在2023年底见顶，有缓慢下行的动力，这将为整体投融资环境带来一定的改善，其实这正在缓慢发生。2.国内医药产业方面，前几年创新药、创新器械创业企业很多，这两年行业经历了大浪淘沙，从初期的爆发期到了中间的调整期，众多初创企业中，势必有很多实际上在研发Me-too类药物，这些企业一旦速度不够快，在较弱的融资环境下就很艰难了。今年以来很多Biotech破产，也有很多早期Biotech把旗舰产品License给了大药企或Biopharma。从长期产业趋势来看，我觉得这是每一轮研发周期的必然结果，所以我们应该更多关注新的治疗手段什么时候能够爆发，比如ADC、GLP-1、AD、核苷酸药物，这些新兴领域会在未来3年，推动全球创新药行业进入新的产品周期。在这些领域里面，我们看到大量中国创新药企冒出来，进度很快，和海外的差距比上一轮产品周期更小。比如在ADC领域，这两年国内药企就有10多个大型的License-out 交易发生。3.政策方面，去年以来国内出台了很多积极的政策，尤其在创新药国谈续约方面，规则更加清晰，幅度更加缓和，我觉得这是已经发生的改变。总的来说，美债利率下行带动整体投融资环境的改善，国内医药支持政策不断推出，中国医药行业仍有大量聚焦在新靶点、新技术路径的创新药企不断涌出，创新器械也在加速国产替代和国际化，研发进度差距和海外进一步缩小，整体周期从基本面角度已经具备一定的底部反弹基础了。Q：2023年，在一级市场投融资和二级市场表现上，看到了哪些变化，有何感受？
A：我们看到，今年在港股市场，最火热的2个医药IPO项目都在ADC领域，我认为这反应了2个投资趋势：第一，这显示了投资者对于ADC领域的看好。ADC领域，很多靶点显示出了不错的向前线拓展的潜力，在该领域，国际上也不断有大的授权交易发生。第二，这两个项目的核心其实都是海外市场，也说明了投资者对于中国创新药出海仍具备不小的期待，这也是创新药行业的“第二增长曲线”。虽然出海在上一轮PD-1时代有一定受阻，但这一次，我们看到很多中国药企速度更快、差距更小。A：对于医疗产业，我们看好三个方面。
第一，新兴技术路线的创新药出海，尤其在ADC和双抗领域。第二，看好CXO行业的企稳复苏，尤其是在新兴治疗行业提供研发服务的公司，或将获得MNC和Biotech更多的研发预算。虽然2023年下半年以来，传统的几家CXO公司在不断下调指引，并推迟产业复苏的预期到明年中、甚至明年下半年，但我们认为这更多反应了现在的需求状态，从前瞻性指标、周期性角度来看，我们相信目前已经基本到了长周期底部，未来会有更多的惊喜而非惊吓，当然，在这一领域，我们也要密切关注国际上的竞争对手。第三，仍然看好“自我满足型”的消费医疗，疫情后，民众更加关注自身的健康需求、日常调理和美好生活的向往，中药保健、医美领域均符合这一消费趋势。Q：医疗健康行业投资有何特性？现在国内医药创新所处阶段对投资人提出了哪些新要求？A：我认为当下医药行业的投资要求维度很高，既要求我们学习前沿论文、技术路线、临床数据，又要求我们关注药企的商业化能力、政府关系、企业治理和宏观市场环境，是一个跨学科能力需求的行业。既要求我们能具备深入研究的耐心和科学精神，又要具备接地气的思考方式和投资策略，如果兼具备消费领域和宏观领域的研究经验则更好。
此外，如前面所述，目前医药创新主要聚焦新的治疗方式、治疗领域，同时聚焦海外市场拓展的可能性，这就需要我们不仅关注国内市场的临床、竞争格局和商业化前景，更要熟悉全球产业趋势、竞争格局、商保医保政策和商业化情况。目前很多国内药企仍然是通过License-out授权给MNC进行出海，全球竞争格局的紧密跟踪、同治疗领域不同治疗手段的临床数据对比，将有助于我们从MNC的角度出发，判断其会投入多少资源、用多快速度去推进临床，进而动态评估最终这个分子的市场空间有多少。Q：如何看待港股估值？如何看待港股今年以来动辄暴跌、暴涨的情况？基于现有形势，您如何评估港股市场未来1-3年的表现？A：港股市场有2大决定因素：中国经济的基本面+全球对中国的资金面。总体来说，港股市场对于内地投资者、海外投资者都是离岸市场，缺乏长期本地的投资者，这一方面决定了这个市场缺乏散户、都是机构参与，另一方面决定了这个市场的投资吸引力必须要远高于其他本地市场，才能吸引到两边的投资者，所以很容易出现资金流动带来的暴涨、暴跌。
但是归根到底，企业的价值是由基本面决定的，港股机构主导、也是一个非常注重股东回报和分红的市场，最终企业的价值会理性回归到合理估值，我们虽然看到很多企业因为流动性、公司治理、利润波动有一定折价，但我们也能看到，很多长期优秀的公司相对A股、美股市场并没有折价，港股历史上10倍股、100倍股很多，大浪淘沙，真正优秀的公司在港股市场同样可以受到认可。我们不太关注短期的催化剂、业绩波动和股价涨跌，减少短期交易行为，将更多的精力聚焦在未来3-5年产业趋势、公司核心竞争力的研究上，聚焦在有翻倍甚至10倍的潜力的股票上，尽量让研究产生复利效应。A：在中长期维度，我们海外团队主要看好2个产业趋势：AI和出海浪潮。
AI主题中，我们即关注算力领域的潜在变迁机会，包括AI手机、AIPC应用带来的芯片和内存的机会，云厂商算力芯片进展，光模块、光芯片、液冷等相关产业链；同时，我们判断AI应用领域在未来3-5年会百花齐放，进度会超过市场预期，尤其是在办公生产力场景、教育、自动驾驶、企业服务、营销广告、客服等领域，我们认为AI将深度改造所有行业。出海方面，我们看好消费品牌、线上线下零售、创新药、创新器械、软件领域的出海。国内市场其实是一个开放的市场，随着产品竞争力不断提升、组织效率和商业模式的优化，我们看到在越来越多中高端领域，国内厂商在国内市场的份额已经名列前茅，我们相信在海外市场，很多公司也有很强的竞争潜力，在未来3-5年，不管是欧美发达市场、还是发展中区域，国内公司都有很大的机会和潜力。A：我们海外团队有多只不同的基金产品，既包括了全行业投资的南方香港成长、南方中国新兴经济，也包括了聚焦在消费、医药、科技赛道的基金，包括南方香港优选、南方港股医药行业、南方港股数字经济。
虽然我们将主要精力聚焦在中国公司，尤其是港股和中概股市场，但大部分基金都可以投资在全球市场，我们也希望紧密跟踪全球的产业趋势，通过覆盖全球产业链的公司，更好投资在产业链核心收益环节，既包括了海外的全球龙头公司，也包括中国公司。
其中，南方港股医药行业是我们新发的医疗产业主题基金，基准为恒生医疗保健指数，这个指数近年来关注度很高，ETF规模增长很快，我们也希望通过产业趋势的理解、公司的主动研究，努力创造超出基准的超额收益，为投资者提供一个投资中国创新药、创新器械的选择，也希望基金能更多投资优秀的创业者、企业家，投资于实体经济，为中国医疗行业向创新转型进一点绵薄之力。（本文摘自《医药界·E药经理人》2023年12月刊）