开源零售：黄泽鹏/杨柏炜/陈思

10月美容护理指数下跌4.42%，位列第28位。美容护理指数10月报收4707.94点，月跌幅为4.42%，在所有一级行业中位列第28位，表现弱于于大盘（10月上证综指累计下跌1.70%）。此外，2024年1-10月，美容护理行业指数累计下跌3.15%，表现弱于大盘（2024年1-10月上证综指累计上涨10.25%）。

10月，四环医药、朗姿股份在医美板块涨幅居前。我们选取的13家医美上市公司（含新三板挂牌公司）中10月共计2家上涨、11家下跌。其中，月涨幅靠前的为四环医药、朗姿股份，月涨幅分别为12.3%、5.6%；月表现靠后的为医思健康、科笛-B、昊海生科。

2024年1-10月，美丽田园医疗健康、江苏吴中、科笛-B在医美板块涨幅居前。2024年1-10月，医美板块所选公司中共计6家上涨、7家下跌。其中，美丽田园医疗健康、江苏吴中、科笛-B在医美板块中涨幅居前，累计涨幅分别为59.3%、22.7%、17.9%；2024年1-10月跌幅靠前的分别为医思健康、华韩股份、复锐医疗科技。

10月，芭薇股份、拉芳家化、青松股份在化妆品板块涨幅靠前。在我们选取的18家化妆品上市公司中，10月共计7家上涨、11家下跌。其中，10月涨幅靠前的为芭薇股份、拉芳家化、青松股份，月涨幅分别为46.6%、11.2%、10.3%；月跌幅靠前的分别为上美股份、科思股份、贝泰妮。

2024年1-10月，巨子生物、芭薇股份、上美股份在化妆品板块中涨幅居前。2024年1-10月，化妆品板块所选公司中共5家上涨13家下跌。其中，巨子生物、芭薇股份、上美股份在化妆品板块中涨幅居前，累计涨幅分别为51.7%、46.6%、36.8%；2024年1-10月跌幅靠前的分别为嘉亨家化、福瑞达、水羊股份。

锦波生物、美柏生物获得越南医疗器械注册证，我国创新医美产品出海蓄势待发。我国医美行业起步较晚，过去一直处于海外医美产品（如乔雅登、保妥适等）输入的状态，但随着我国企业在细分领域逐步构建自身核心技术壁垒，部分医美领军企业也走上了对外输出的道路。根据锦波生物公司11月5日公告，公司商品名为Ayouth的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白皮下填充剂（用于面部真皮组织填充以纠正眉间纹、额头纹、鱼尾纹等额部动力性皱纹）获得越南卫生部颁发的D类医疗器械注册证（相当于我国械III证书）。此外11月8日美柏生物官方公众号披露，公司含有ECM重组人胶原蛋白成分的“胶原蛋白伤口护理凝胶”产品取得越南B类医疗器械注册证。我们认为，锦波生物等企业在重组胶原这一细分领域拥有创新优势，有望通过出海打开更广阔成长空间。

复向美学旗下丝素蛋白医美产品出海韩国，创新医美产品蓝海待拓。9月9日，复向美学与韩国知名医美企业GCS株式会社签署丝素蛋白美学产品全球授权合作协议，该合作为我国首个医美原创产品对海外发达国家的License Out。协议约定韩国GCS将获得一款复向美学基于复向丝素蛋白技术的美学产品全球权益（除中国大陆地区）。我们看到，即使是医美行业较发达的韩国也会在我国的创新医美产品之中寻求机会，说明我国医美创新产品拥有较强吸引力，未来空间广阔。

各平台大促均有所提前且优惠力度加大，淘系平台表现亮眼。2024年双11大促落下帷幕，根据星图数据，2024年双11大促电商平台合计销售额为14418亿元，同比增长26.6%（同比口径为大促全周期），其中个护美妆销售额为963亿元，同比增长22.5%。在大促周期拉长、平台补贴力度加大的背景下，双11期间销售额增速表现较好。分平台看，根据青眼情报，双11抖音和京东美妆GMV分别同比增长21.6%/10.5%，而淘天美妆GMV同比增长25.8%，表现突出。大促前夕淘天动作密集，淘宝微信京东全面互通、上线AI产品“生意管家”、小时达升级等均为其提供了新增长引擎。淘系平台规模大且较为稳定，长期来看依旧是品牌的增长突破点。

国际美妆表现回暖，功效与实力兼具的国货美妆品牌表现突出。此次双十一大促国际美妆大牌整体有所回暖，欧美大牌增速较快，日系排名跃升，我们认为可能的原因有：（1）部分国际美妆集团在中国市场销售下滑，并积极投入一系列措施应对，包括灵活的价格策略和促销优惠、加大种草营销投入等；（2）部分国货品牌大促期间优惠力度不大，对消费者吸引力有限；（3）国际大牌构建了长期的品牌效应，品牌护城河较为稳固。从国货端表现看，功效和实力兼具的优质国货品牌表现依旧突出，排名稳居前排甚至有所提升；如珀莱雅在竞争激烈、此消彼长的品牌榜单中始终力压群雄；而可复美预售首日胶原棒成为首个破亿单品，全周期排名也较2023年同期有所提升。

珀莱雅、巨子生物、上美股份等国货公司旗下美妆品牌表现出色。（1）珀莱雅：旗下珀莱雅在天猫、抖音、京东三大平台均问鼎国货美妆TOP1，其中天猫/抖音/京东平台GMV分别增长超10%/60%/30%；彩棠三色修容系列斩获天猫高光/抖音修容/京东高光类目榜TOP1。（2）巨子生物：可复美线上全渠道GMV同比增长超80%，其中天猫/抖音/京东平台GMV分别增长超50%/100%/200%，蝉联天猫伤口敷料类目TOP1；可丽金线上全渠道GMV增长超150%，其中天猫/抖音/京东平台GMV分别同比增长超100%/500%/200%。（3）上美股份：韩束全渠道GMV+44%，在全周期抖音品牌自播榜和大促正式期总榜位居TOP1，新品X肽超频霜上市两月在天猫起势迅速，累计售卖12.5万件；newpage线上全渠道GMV突破1亿元（+238%），蛋黄油面霜位居天猫婴童面霜热销榜TOP1；安敏优全渠道GMV+154%，青蒿修护精华液在天猫敏感肌液态精华热卖榜排名第一。

2024Q3美容护理行业持仓环比增配。我们根据一级行业分类将各基金重仓标的持股市值占基金股票投资市值比求和，计算得2024Q3美容护理行业基金重仓占比为0.13%（环比2024Q2-0.02pct，下同），在31个一级行业中排名第28位。分个股看：（1）珀莱雅基金重仓持股总数量为1417万股（+12%）、总市值为15.6亿元（+11%）、持股占流通股比例为3.6%（+0.4pct）；（2）润本股份基金重仓持股总数量为841万股（+63%）、总市值为2.0亿元（+107%）、持股占流通股比例为13.9%（+5.3pct）。 

9月陆股通持股比例看，珀莱雅维持较高水平，福瑞达环比提升幅度较大。截至2024年9月底，样本标的中珀莱雅（占比41.2%，较6月+0.2pct），沪（深）股通持股数量占自由流通股比例较高，福瑞达（占比2.9%，较6月+1.8pct）提升幅度较大。

医美：新品问世有望带来增长新动力，关注差异化布局的上游厂商。短期看2024年下半年基数恢复相对正常化，长期看“渗透率+国产化率+合规化程度”多维提升逻辑未变，建议关注重组胶原蛋白、再生类、毛发类等差异化品类厂商，以及市占率&盈利能力有望同步提升的机构端龙头。重点推荐爱美客（看好差异化单品表现，未来平台化有望实现长期增长）、科笛-B（管线推进叠加外延拓展有望打开成长空间）、朗姿股份，受益标的锦波生物、江苏吴中等。

化妆品：美妆品牌持续分化，看好综合实力强劲的国货龙头及受益细分赛道高景气的成长品牌。2024年双十一美妆大促表现亮眼，受益大促周期前置影响10月化妆品社零显著回暖。此次大促我们观察到几点变化：折扣优惠力度普遍加大、退货率上升、达播投放力度加大，因此在跟踪品牌数据表现的同时，还需关注利润端的影响因素；能够兼顾价盘&投放效率的基础上，实现销售持续增长、份额不断提升、排名稳居前排的品牌更值得关注。重点推荐润本股份（“驱蚊+婴童护理”细分龙头，拓品类、拓渠道持续成长）、上美股份（主品牌韩束势能强劲，产品+渠道+品牌多维曲线持续验证）、巨子生物（妆品业务亮眼，期待后续医美管线落地）、丸美股份（“人群资产”验证公司底层思维&能力万象更“芯”，高质量增长可期），及后续有望修复反转的福瑞达、水羊股份、贝泰妮、华熙生物等，受益标的珀莱雅、若羽臣、青木科技、登康口腔等。

展望后续，建议关注头部国货美妆品牌推新节奏和战略规划，期待国货美妆龙头品牌持续放量增长。

（1）消费复苏不及预期：社会消费与宏观经济密切相关，若经济增长放缓，消费者购买力、信心下滑，消费需求受到抑制，则零售终端销售也将承压；

（2）竞争加剧：若行业竞争加剧，销售费用投入、价格战等可能影响公司盈利；

（3）政策风险：反垄断等政策出台，监管趋严影响企业部分经营活动等。

开源证券商贸零售研究团队，深度覆盖黄金珠宝、跨境电商、传统渠道和医美化妆品等板块。

团队负责人黄泽鹏，2016-2018年新财富最佳分析师评选中小市值第一名团队核心成员，2019年加盟开源证券，2020-2023年Wind零售行业金牌分析师，2023年新浪财经金麒麟菁英分析师、21世纪金牌分析师等。

希望用我们的勤奋和专业，为您提供前沿、深度的商业观察视角。

黄泽鹏  团队负责人、首席研究员

huangzepeng@kysec.cn；

证书编号：S0790519110001

骆    峥 研究员

luozheng@kysec.cn；

证书编号：S0790524040008

杨柏炜 研究员

yangbowei@kysec.cn；

证书编号：S0790524050001

陈    思 研究员

chensi@kysec.cn；

证书编号：S0790124070031