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REPORT  HIGHLIGHTS

宏观：怎么解读前两个月的经济数据

2025年前两个月经济数据开局良好。从六大口径来看，工业、消费、服务业、投资、地产销售同比增速均高于去年5.0%的实际GDP所对应的年度增速，只有出口低于去年年度增速。

年初以来金融市场风险偏好经历一轮上行后，基本面能否承接成为关键。前两个月数据总体表现良好，初步印证了基本面承接的逻辑。

其中尤为积极的线索包括：（1）内需改善相对全面，工业生产、消费和投资有不同程度回升；（2）“以旧换新”和“设备更新”的政策效果较为显著；（3）房地产领域总体趋稳特征在进一步呈现。

有待于进一步改善的线索包括：（1）狭义基建增速偏低，地方有效投资仍需回升；（2）全国口径的地产销售似乎略弱于高频数据；（3）消费的门类间分化较为明显，从而约束了整体修复斜率。这也是数据出来之后，权益资产整体表现平稳，但行业间有所分化的背景。

不过政策红利仍有较大空间，后续继续关注“动态调整债务高风险地区名单”的落地、“择机降息降准”、提振消费一揽子方案的影响，以及地产和人口政策的继续酝酿。

金工：富国深证100ETF：汇聚深市核心——公募基金产品研究系列之一百四十七

深证100指数：汇聚深市核心。深证100由深交所上市股票中市值大、流动性好的100只组成，主要纳入深市成熟的大盘成长与创新蓝筹属性上市公司，表征创新型、成长型龙头公司。

行业分布均衡，聚焦新兴产业+消费：集中在新兴产业+消费相关领域，兼具价值与成长、创新与蓝筹，成长+消费+医药为其主要底色，行业分布较为均衡，契合当前经济发展。

汇聚深市大市值核心资产：指数覆盖深市头部公司，权重集中于千亿以上龙头，大盘风格显著。

超配新兴行业，新质生产力代表性更高：深证100指数成分股符合未来新质生产力发展方向，体现出较高的成长性。

长期收益率跑赢同类宽基指数：深证100指数以科技与消费为核心，聚焦新经济领域的龙头企业，兼具大市值蓝筹的稳定性与成长行业的弹性。

富国深证100ETF：紧密跟踪深市经典核心宽基指数“深证100指数”。基金采用完全复制策略，跟踪标的指数市场表现。富国基金已布局数量、品类众多的权益类ETF。目前，富国基金旗下设有十余只宽基ETF，覆盖大盘、小盘和成长板块，此外还有30余只行业主题ETF，覆盖消费、科技制造、医药、金融和周期等板块。

非银：解码海外投行估值提升（一）：政策放松放大贝塔

PB-ROE框架下，美国头部投行呈现"高ROE驱动高PB"的估值特征，其溢价扩张窗口多集中于金融监管宽松和盈利扩张周期，本篇报告聚焦监管。

海外投行估值提升来自监管宽松的贝塔催化。特朗普1.0时期（2016-2018）通过《经济增长法案》开启监管宽松周期，催生投行超额收益。

展望特朗普2.0时代，金融监管政策或将进一步放松，众领域将高度受益：（1）银行业：巴塞尔III或延后实施且资本充足率调降，催化区域银行整合与经营弹性提升，改革重心或向大行倾斜，CFPB权限削弱或致消费者权益保障弱化；（2）资管行业：大型资管机构纳入FSOC系统性监管持续推进但节奏放缓，管理规模及增速有望回升；（3）加密资产：监管框架或进一步松绑，有望与传统金融机构融合深化，或升级为国家战略资产；（4）并购市场：受益反垄断审查边际放宽，市场交易量和活跃度有望进一步回暖，跨境并购面临多重博弈。

经济复苏与逆周期政策发力保障市场贝塔，适度金融监管宽松提升券商业务发展空间与估值溢价。国内未来“稳增长、防风险、促改革”的政策方向与美国存在战略呼应，需借鉴海外经验实现监管弹性、创新包容、风险防控三方面的协同突破。建议关注并购催化及政策受益的头部券商。

家电：1~2月家电零售预计实现中高个位数增长

根据奥维云网数据，今年1~2月家电零售预计实现中高个位数增长。具体品类来看，考虑大家电当前线上、线下渠道各半占比，则粗略测算1~2月空调、烟灶全渠道零售额同比20%左右增长；洗衣机、彩电同比微增；冰箱中个位数下滑；小家电以线上销售为主，我们主要参考线上零售额增速，清洁电器实现高双位数增长。

批零社服：1-2月社零同比+4.0%，关注新消费势能

2025年1-2月社零同比增长4.0%。2025年1-2月我国社零总额8.37万亿元/YOY+4.0%。分地区看，1-2月城镇社零总额7.25万亿元，乡村社零总额1.13万亿元。分类型看，1-2月商品零售7.39万亿元，餐饮收入0.98万亿元，增速较24年12月分别持平、增长1.6pct。

零售：线上龙头重塑供应链，困境反转，地区零售龙头控制对品牌让利力度，同时主动关闭亏损门店、利润端显著改善。化妆品：1-2月化妆品社零同比+4.4%，环比2024年好转。珠宝：1-2月传统销售旺季终端表现较好，社零数据自去年3月后首次转正，3月金价新高，关注春节后终端消费情况和订货会加盟商拿货情况。旅游：中办、国办印发《提振消费专项行动方案》，再提扩大文体旅游消费、发展入境消费，持续关注低空经济、冰雪游、寺庙游。教育：赛道高景气持续，重点关注教培板块业绩持续高增以及职业教育优质龙头基本面拐点机会。