基金调研丨永赢基金调研九洲集团

根据披露的机构调研信息，9月5日，永赢基金对上市公司九洲集团进行了调研。

从市场表现来看，九洲集团近一周股价下跌0.41%，近一个月下跌2.81%。

基金市场数据显示，永赢基金成立于2013年11月7日，截至目前，其管理资产规模为5488.40亿元，管理基金数313个，旗下基金经理共44位。旗下最近一年表现最佳的基金产品为永赢先进制造智选混合发起A（018124），近一年收益录得187.63%。

永赢基金在管规模前十大产品业绩表现如下所示：

（数据来源：同花顺iFinD）

附调研内容：

　　一、公司情况介绍九洲集团创立于1993年，始终专注于智能配电网和网络能源领域，是领先的新型电力和能源基础设施提供商。公司是国家重点高新技术企业，于2010年在中国创业板成功上市（股票代码：300040）。九洲集团为发电、输电、配电领域，以及交通电动化、新型储能、可再生能源替代和多能转化等电力和能源工业应用全价值链提供具有竞争力、可信赖的成套产品、综合解决方案、系统集成服务以及相应的业务组合，与生态伙伴合作，持续为客户创造价值。通过融合数字技术、电力电子技术和新型能源技术，助力零碳技术发展，促进产业变革，形成绿色低碳的生产和生活方式，推动能源使用方式变革。通过创建可再生能源替代的新场景、新模式、新业态，将绿色电力和能源带进每个行业、组织和部门，积极践行能源革命，构建清洁美丽世界贡献。 　　经过三十多年的稳健发展，九洲集团已经构筑起智能配电网、新能源以及综合能源服务三大核心业务板块。这些业务板块由三个业务集团公司（BG）负责管理，旗下拥有超过40家子公司，遍布国内十几个省份和地区。集团已构建了研究、制造和营销三大运营支撑平台，形成了“铁三角”营销服务网络，覆盖30个省市自治区。依托公司的核心技术与客户基础，各业务板块协同并进，相互促进，共同铸就了九洲集团的市场竞争力。九洲集团是国家电网多个省公司的集中采购供应商，公司产品和解决方案每年应用于电力、能源、冶金、石化、煤炭、港口、轨道交通、数据中心、城市改造升级等多个行业，数千个国内外基础设施和重点工程项目建设。九洲集团是国家重点布局的软件企业，荣获了包括全国民营科技100强、中国机械500强、中国能源500强、国家创新型企业、国家绿色工厂、数字化工厂多项荣誉，并连续多年被评为纳税信用A级企业、黑龙江省百强民企、黑龙江省民营高新技术50强等称号。依托三十年积累的电气领域核心技术与经验，2015年以来公司由单纯设备供应商向“制造业+服务”方向发展，逐渐形成“产品+工程设计+建设总包+金融服务+运营维护”等现代智能制造新模式。 　　1993年创立以来，公司积累众多发展成果。在智能配电网领域，公司已深耕30年，拥有丰富的行业经验及资源。在技术层面，公司研发水平行业领先，拥有专利超过200项。在产品布局方面，产品已覆盖众多国家及地区，当前公司产业链上下游融通优势明显；在新能源发电领域，九洲集团具备新能源领域的规划设计、系统集成、投资建设以及后续运维能力，截至2025年6月，公司累计建设、控制和持有新能源电站装机容量超2.7GW，在建项目和已拿到指标项目容量1GW，开发中的新能源电站权益容量超2GW；在公司综合智慧能源业务板块，公司大力发展“分散式风电＋供暖”、风电下乡、零碳产业园区项目，同时积极布局包括充电场站和独立储能电站在内的源网荷储类项目。 　　二、互动问答

问：今年上半年公司总体经营情况如何？

答：2025年上半年公司实现了扣非口径下收入和利润双增长。本报告期内实现营业收入6.85亿元，扣非归母净利润实现4281.5万元，较去年同期增长65.6%，盈利改善较为明显。综合智慧能源板块方面，得益于公司对生物质热电联产资产经营的优化改善，叠加上期计提减值影响，2025年上半年该业务成功扭亏为盈。公司去年同期确认了较高的一次性工程抢装收入（2020年金湖项目工程），而本报告期没有发生此类非经常性收入及利润；新能源业务板块，本期与华电合资的100MW风电项目3月并网，装机权益容量有所提升，但受上半年电力市场相关政策变动影响，公司风光发电业务毛利略有下降。

问：公司新能源发电国补回款周期和回款情况如何？

答：公司本年度累计收到国补回款超过2亿元，回款速度明显加快。目前公司仍有超过10亿元国补应收款，风光项目均已通过合规检查并进入“双目录”（合规清单和国补目录）。

问：制造业板块上半年订单增长情况如何？

答：得益于公司近两年来对制造业板块的持续投入和市场景气程度的回升，公司智能配电网业务板块上半年订单数量实现了较为稳健的增长。

问：公司在制造业板块采取了哪些措施以提升订单和收入的增长？本年的销售目标完成情况如何？

答：2024年开始公司管理层提出“回归主业”的战略方向，把提高智能配电网制造板块业绩视为公司未来发展的重点，将着力提高产能利用率，利用规模效应提高毛利率，加大研发和开拓市场的投入，推动产品销量的增长：加大市场和营销投入：公司从2023年年末在北京开始组建全新的大客户销售团队，发力大客户和集团型客户采购，从2024年三季度开始建立海外销售团队和对海外直销能力；提升研发水平和产品竞争力：公司于2023年底在江苏扬中设立了新的研发中心，并将在产品研发方面持续投入，力争贴近市场，降低运输成本，提高产品的竞争力；整合集团资源，拉动设备销售：公司已经开始利用集团新能源业务板块建立的众多良好合作伙伴关系，积极与众多能源行业国央企进行深度合作，拓展设备销售市场，推动输配电装备业务增长。2025年公司制造业板块订单目标是较上年同期增长超20%。公司管理层设定了详细的销售计划和目标，也有信心完成设定的年度目标。关于行业未来的发展，公司管理层持较为乐观的看法。原因如下：输配电行业已经经历了漫长的产能出清周期，伴随着十四五末期全国范围内电网投资的回升以及大量清洁能源电站指标从项目开发期转入建设期等因素或为行业带来新的景气周期。同时，新型的用电需求突显，AI，数力中心对电能及电力设备的需求高速增长，公司有能力（经验技术积累充分，产能齐备）也有意愿抓住机遇，实现公司电力设备业务的大跨步发展。

问：如何看待电价市场化改革对公司的影响？

答：存量项目：新能源加速进入市场化是业界普遍预期，《136号文》打消了市场关于存量项目收益率下降的担心，存量项目可沿用保障性电价，避免因政策变动而导致存量项目收益受损，电价调整温和（如山东、广东的机制电价基本延续了原标杆电价，黑龙江省机制电价也将保持原标杆电价水平）。新增项目：对于增量项目通过竞价确定机制电价，能够对冲市场波动风险，降低了增量项目在市场化环境中的收益不确定性，为新能源发电项目提供了一定的保障和激励。市场化交易或导致电价出现小幅下调，但同时也减轻了发电项目调峰辅助费用的成本。行业可通过压缩资源费、产业配套等成本维持合理收益率。

问：公司智能配电网设备订单在电网内外分布情况如何？毛利和净利水平如何？

答：目前公司智能配电网设备订单分布电网订单占比约1/3，电网外占比约2/3。公司智能配电网业务毛利约20%，净利率约3%,随着公司订单量的增长和产能利用率的提高，规模效应的显现将使公司盈利水平得到改善。

问：公司综合智慧能源板块本年度经营情况以及未来发展规划如何？

答：该板块下汇集的是针对客户围绕用电发生的其他综合用能需求(热、冷、气等)，针对性的提供多能互补解决方案的业务，具体包括“分散式风电+供暖”业务、生物质热电联产业务、储能等业务模式，该板块也是我司最新的业务板块和未来增长的看点之一。该板块短期内的业绩增长将主要来自公司“分散式风电+供暖”业务的投产以及生物质热电联产业务的增收减亏。“分散式风电+供暖”业务是公司多年间开发清洁能源项目的过程中探索出的一种全新业务模式，具体是在三北地区，尤其是冬季供暖需求最强、供暖期最长的东北地区，利用分散式风电和储热介质，在乡镇层面替代效率较低的燃煤锅炉，实现清洁能源供暖和余电上网。该模式既能实现清洁能源转型的绿色价值，又能保证冬季居民供暖的社会价值，同时还能实现分散式风电的经济价值，又恰逢其时，契合国家“千乡万村驭风行动”政策。公司已经储备了超过300MW的分散式风电指标，并已经拿到了5个乡镇的供暖项目资产，并有2个分散式风电+供暖项目处于建设阶段，预计将于本年内完成建设并网。2025年，公司生物质项目主要从原材料、技术路径、附加值产品等方面入手调整项目经营战略。通过建立稳定的原料供应体系，优化原材料的收集、储存和运输过程，降低燃料成本，减少价格波动对成本的影响。年中对主要辅助设备进行技术升级改造提高发电效率，同时，进行多元化经营，开发高附加值产品（例如工业蒸汽），提高项目盈利能力。此外，生物质发电CCER的方法数已经出台征求意见稿，若公司生物质电站能尽早完成碳交易，将大幅提高生物质的盈利能力，改善国补拖欠等带来的现金流压力。

问：公司综合智慧能源板块下的新增分散式风电+清洁能源供暖项目的预计盈利水平如何？总体的潜在市场规模有多大？

答：公司正在前期建设阶段的分散式风电+清洁能源供热/供暖项目的预计项目收益率较高，项目内部收益率可达10%以上。这主要得益于分散式风电在调峰、限电方面对比与集中式项目的优势，黑龙江地区较高的风资源禀赋，以及行业总包建设成本的持续下降。根据公司内部的行研及初步测算，预计发电收入占总收入比重超过90%，剩余部分为供热/售热收入。东北三省下辖县/区级行政单位近300个，下辖乡镇超过3000个，分散式风电+清洁能源供暖的潜在市场巨大。公司作为国内分散式风电+清洁能源供热/供暖业务的先行者，将充分利用自身在风电以及供暖供热领域积累的经验和先发优势，将在省内首个项目投产运营后按照实际经营情况对改业务模式不断进行优化和调整，并争取在的整个东北和其他三北地区进行复制。公司目前已有多个此类项目进入了核准/准备建设的状态，均在在黑龙江省内。

问：公司新能源发电的项目储备情况如何？

答：公司目前在建和已拿到指标容量超1GW，正在开发阶段的项目容量约2GW-3GW。这些在手项目指标和储备项目足够在未来3至5年为公司新能源发电业务板块提供持续的增长，本年一季度末公司与华电合作的巴彦二期100MW风电项目已经完成并网发电；8月底公司受让定边50MW风电项目股权。除此之外公司还有众多在建/储备项目正处于有序进行建设和推进阶段。

问：公司本年度设立了怎样的经营目标？

答：公司按照自身经营和行业情况按业务板块设立的2025年度经营目标如下：智能配电网业务营收增长目标为20%（重新聚焦智能配电网业务，瞄准集团型大客户发力，详见Q4）；新能源发电业务增长目标为10%（储备项目陆续并网）；综合智慧能源业务营收增长10%（分散式风电及生物质站电经营改善）。

问：公司对于现存可转债是否有赎回计划？未来是否仍会采用可转债工具募集资金？

答：待公司可转债达到强赎条件，公司管理层将根据届时市场情况、剩余规模和到期时间进行充分讨论，并公布是否赎回；随着公司在手风光发电项目指标的推进，公司不排除在2026年进行新一期可转债的发行以募集项目资金，也会考虑定增等多种渠道的融资方式。

问：公司海外业务有进展如何？

答：公司设备制造业务历史上主要是跟随总包方出海。公司在2024年组建了新的海外业务团队，正在开展设备相关标准认证工作，同时积极发掘海外业务机会，主要目标国家聚集在一带一路国家和东盟国家。同时，公司对海外发电业务持谨慎乐观的态度，目前正在考察推进多个东盟和中亚国家风光发电项目投资机会。公司将适时对项目进展进行披露;