扣非净利近乎“腰斩”、现金流转负，荣晟环保分红超净利两倍引质疑

　　夏峰琳

　　日前，荣晟环保(603165.SH)发布的2025年年报显示，公司增收不增利。在营业收入维持0.81%微增的表象下，公司归属净利润同比下滑21.86%至2.24亿元，扣非净利润下降48.39%至1.22亿元，创近上市以来最大降幅。

　　注意到，核心主业盈利收缩同时，公司经营性现金流由正转负。然而，在经营承压、现金吃紧的情况下，荣晟环保却推出了总额接近6亿元的大手笔分红方案，这一金额超当期净利润2倍。如此“逆势”分红，引发市场质疑。

　　主业盈利近乎“腰斩”核心业务毛利率全线走低

　　公开资料显示，荣晟环保以再生纸生产为龙头，集废纸回收供应、热电联产、再生环保纸生产、纸板纸箱制造于一体，核心产品为牛皮箱板纸、高强瓦楞原纸和瓦楞纸板三大类包装纸板。

　　2025年，荣晟环保交出了一份增收不增利的成绩单。公司营收仅微增0.81%，但归属净利润下滑超两成，扣非净利润近乎腰斩，两项核心盈利指标双双走弱。

　　具体而言，公司全年归属净利润2.24亿元，同比下降21.86%。针对这一下滑态势，公司解释称，报告期内，受上游原材料价格波动影响，公司主要原料废纸的采购成本同比有所上升，而下游原纸产品的市场售价提振空间有限，导致“原纸—废纸”价差持续收窄，直接压缩了产品的盈利空间，进而拖累主营业务毛利率下滑，最终致使净利润下降。

　　注意到，在这2.24亿元的归属净利润中，非经常性损益占比高达45.55%。剔除这部分“额外助力”后，更能反映主业真实盈利水平的扣非净利润为1.22亿元，同比降幅达48.39%，创上市以来最大降幅。

　　对于扣非净利润下降，公司解释称，由于上期购买的理财产品大部分为银行存款，所取得的利息收入计入经常性损益；本期主要为基金信托等券商理财产品，所取得的收益计入非经常性损益，会计核算口径不同。若将上述影响还原，模拟本期归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润比上期下降7141.35万元，降幅为25.70%。

　　尽管公司已就口径差异作出说明，但细究之下不难看出公司核心产品的毛利率全线走弱。

　　分产品来看，作为公司绝对支柱的原纸业务，全年实现收入18.20亿元，同比增长1.40%，在总营收中占比超过八成。但该业务的盈利表现明显弱化，毛利率为11.73%，较上年同期减少1.72个百分点。

　　排名第二的纸板、纸箱业务，全年实现收入3.42亿元，同比仅微增0.51%，增速低于原纸业务，盈利状况更为疲弱。该板块毛利率为7.93%，同比下降2.41个百分点。

　　从销量与库存数据来看，行业与公司层面的经营困境进一步暴露。2025年，公司原纸产量为81.61万吨，销量为81.43万吨，产量同比增长2.23%，而销量增速仅为1.78%，明显落后于产量增速。产销之间的增速错配，直接导致期末库存同比上升17.19%，达到1.07万吨。

　　现金流由正转负，大手笔分红远超盈利水平

　　与利润下滑相比，荣晟环保2025年现金流层面的恶化更为触目。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额为-5.60亿元，而2024年同期为1.11亿元，同比骤降603.19%，经营性现金流不仅由正转负，更出现大额净流出。

　　针对这一变动，公司解释称，主要受三方面因素影响：一是非高信用等级银行承兑汇票贴现被计入筹资活动；二是废纸供应商结构由法人向个人转变，付款方式相应从承兑汇票转为现汇；三是上期开具的应付票据在本期集中到期兑付。

　　然而，现金流恶化的背后，还有应收账款处于高位、库存占用上升等因素的影响。截至2025年末，公司应收账款规模已达2.57亿元，占当期归母净利润的114.73%，这意味着大量销售收入未能如期转化为现金，资金正被下游客户长期占用，进一步加剧了公司的流动性紧张。

　　值得一提的是，截至报告期末，尽管公司持有近28亿元的可变现资产，却选择大规模举债。报告期内，公司短期借款在原有基础上进一步增加两成，达到15.18亿元，并新增长期借款8506万元，债务负担持续加重。

　　在盈利下滑、现金流持续失血的背景下，荣晟环保却抛出了一份堪称“史上最大方”的分红方案，全年累计分红接近6亿元。

　　根据年报披露，公司2025年已实施半年度和前三季度两次分红，合计派现约2.54亿元。在此基础上，年度利润分配预案拟每10股派发现金红利11元(含税)，对应派现约3.44亿元。至此，全年分红总额累计达到5.98亿元，逼近6亿元大关。这一数字是当期归母净利润2.24亿元的2.67倍，更是扣非净利润1.22亿元的4.9倍，分红力度远远超出实际盈利水平。

　　不可否认，公司账面可供分配利润仍有12.2亿元，具备分红的技术条件。但主业承压、现金流转负的背景下，如此大规模的资金流出，引发市场关注。

　　从股权结构看，实控人冯荣华、张云芳夫妇及其子女冯晟宇、冯晟伟持股比例分别为39.57%、4.93%、4.46%、4.46%，合计为53.42%。按照持股比例计算，公司过半分红进入实控人家族的腰包。(本文首发，作者｜夏峰琳)