昆山项目产能逐步释放助推公司业绩增长

　　飞力达是国内成功运作以货物流为核心的供应链管理模式的代表公司。作为专注于IT制造业一体化供应链管理的现代物流企业，与全球IT制造业发展密切相关；公司业务包括综合物流服务及基础物流服务，综合物流服务主要包括VMI、DC、备品备件管理、重工、贴标以及EDI信息交换等业务，其中VMI与DC业务作为现代物流服务的核心环节和高端领域，是公司综合物流业务的拓展重点；基础物流服务作为综合物流服务必要的支持和保障，主要包括货运代理、国内运输以及相关延伸增值服务，其中，打造国际货运代理业务中的精品航线有利于保持和提升基础物流服务整体竞争力，是公司基础物流业务拓展重点。目前公司在华东、华南、西南等地区已经建立起较为完善的业务网点，未来将逐步拓展到华北和华中地区。

　　综合物流服务毛利率较高，是公司主业核心，对公司主业的贡献度不断提升。作为专注于IT制造业一体化供应链管理的现代物流企业，综合物流业务是公司发展重点，2008-2012年该业务收入复合增长率达到39.69%，2012年公司综合物流业务收入占公司主业收入的28.83%，基于较高的毛利率水平（2012年高达51.87%），2012年该块业务毛利润占公司毛利总额的63.73%，较2007年底提升17.84个百分点；基础物流服务板块毛利率较低，2012年为13.04%，当年毛利占毛利总额比例较小，2012年为25.50%；从复合增长率看，2008-2012年基础物流服务收入复合增长率仅为13.95%。

　　从盈利水平看，公司各个板块毛利率水平均现小幅回落。2012年公司综合毛利率为23.48%，较2011年下降7.24个百分点，各个板块毛利率均现小幅下降是公司综合毛利率整体回落的驱动因素。其中，当年基础物流服务毛利率为13.04%，较去年下降6.99个百分点；综合物流服务毛利率为51.87%，较去年下降1.37个百分点；技术服务收入毛利率为63.00%，较去年下降18.56个百分点；贸易执行业务毛利率为1.63%，较去年下降0.16个百分点。其中综合毛利率下降较快的主要原因在于毛利率较低的贸易执行业务大幅增加所致。

　　盈利预测及投资评级。预计2013-2014年公司营业收入分别实现2,679.51百万元和3,377.83百万元，归属于母公司净利润分别实现116.36百万元和135.56百万元，按照2013年6月4日的股价13.30元计算，则2013-2014年对应PE分别为16.23倍和13.93倍，与该公司历史估值（22倍）及物流板块平均估值（21倍）水平相比均处于低位，考虑公司在IT制造业供应链管理模式的特殊定位和绝对竞争优势，在TI制造业物流外包比例日益加大的发展趋势及中国物流行业的发展潜力背景下，公司发展空间依然值得期待，首次给予公司“增持”评级。

　　投资风险。IT制造业发展前景受限风险；重庆地区财政紧张导致对该地区的IT产业支持力度下降进而对当地公司物流运营项目产生不利影响的风险。