事件:

　　龙生股份（002625）新股上市，公司在中小板发行新股1933.80万股，发行价格11.18元，其中1552.80万股将于11月3日上市流通。

　　点评:

　　公司是汽车座椅功能件领域的龙头企业之一。汽车座椅是汽车必需零部件，其中的功能件包括滑轨、调角器、升降器等，用于调节座椅的位置、高低以及靠背的角度等，以满足乘客的乘坐舒适性要求。汽车座椅市场规模与汽车产销量相关。据中国汽车工业协会车身附件委员会测算，2010年汽车座椅的市场规模约373亿元，其中座椅功能件的市场规模约75亿元。目前国内的汽车座椅行业呈现金字塔结构，处于塔尖的一级供应商主要生产座椅总成，主要企业包括延锋江森、江森自控和李尔中国三家，合计市场占有率约59%。二级供应商主要为一级供应商配套功能件等产品，主要企业包括中航精机、溧阳汽车调角器总厂、龙生股份等，市场较为分散。公司在滑轨和调角器市场的综合占有率为6%，其中公司在滑轨领域的市场占有率约为7%，居本土企业首位。

　　直接配套三大总成企业，间接配套较多整车企业。由于座椅总成市场相对集中，公司的滑轨、调角器和升降器主要配套三大座椅总成企业延锋江森、江森自控和李尔中国，间接配套上海通用、江铃汽车、江淮汽车、奇瑞汽车等较多整车企业。因此看似集中的客户结构实际上对应了较多的车型，包括别克凯越、雪佛兰新赛欧、瑞风商务车等畅销车型，部分车型为独家供应。随着未来产能的扩张，公司拟进入日系配套体系和出口市场。

　　盈利能力良好。虽然座椅功能件领域企业众多，集中度远低于座椅总成领域，但实际上具有较强实力的企业仍是少数，大多数企业规模偏小、实力偏弱，难以承接大额订单。因此龙头企业可以在议价时借助比价效应获得较好的产品价格。而且，座椅功能件属于安全件，其安全性能重要性突出，整车和座椅总成企业需要留出足够的盈利供座椅功能件企业提升研发和管理能力。作为汽车座椅功能件龙头企业，公司具有较强的价格谈判能力。在原材料价格波动较大的情况下，公司积极和客户进行价格谈判，以保证公司合理的毛利率水平，如2011年公司供应芜湖江森云鹤汽车座椅有限公司的部分产品价格上涨了10%左右，供应江西欣兴汽车零部件有限公司的部分产品价格上涨了8%左右。从公司主营业务看，近几年毛利率一直维持在33%以上，净利率在20%以上，盈利能力良好。

　　产能利用率维持较高水平。此前公司采用稳健的固定资产投资策略，产能的增加与订单的增长基本相适应，产能利用率一直较高。2009-2010年国内汽车产销量暴增，对座椅功能件的需求也随之提升。由于产能受限，公司放弃了部分毛利率相对较低的订单。随着四期项目的达产和后续固定资产投资的推进，产能不足的情况得以改善。更多的工作在于开拓新客户，目前公司已经取得了吉利帝豪、比亚迪M6、江铃驭胜、上汽通用五菱宝骏630等滑轨新订单。未来募投项目投产，产能迅速提升，毛利率较低的订单也会接纳，有可能会拉低整体毛利率水平。

　　盈利预测。公司产能迅速扩张后，新客户订单的获取是公司业绩提升的关键点。预计公司2011－2012年EPS分别为0.58元和0.70元。上市零部件企业中中航精机（002013）与公司主营业务一致，但其属于军工板块，且存在重大资产重组，因此估值水平参考意义不大。参考零部件板块整体情况，可以给予公司2011年18-22倍市盈率，按此计算合理价值区间为10.44-12.76元。

　　风险提示：整车产销量增长达不到预期；新客户订单获取不足；募投项目进展不顺利；原材料价格大幅波动。